諾誠健華虧損擴大豐厚儲備協助「過冬」

2022年11月18日

這家創新藥企首三季虧損額大增，慶幸其現金餘額超過92億元，足以滿足未來五年發展

重點：

諾誠健華的核心產品獲納入醫保後，藥品銷售收入倍增，但匯兌虧損連累虧損額明顯擴大
該公司今年9月到上海科創板成功上市並籌集近30億元，因此現金流相當豐厚

莫莉

今年以來，港股流動性下滑的局面愈趨嚴峻，未盈利生物醫藥企業市值大幅下跌，難以在二級市場繼續融資。持續的「入不敷支」，讓創新藥企的發展持續性面臨重大挑戰，多家在港交所上市的此類企業為了「節流」，需暫停或轉讓研發管線、關停產業化基地或裁員縮減開支。

對於在港交所上市的創新藥企而言，科創板二次上市融資的道路也不再順暢。據上海交易所科創板對於境外企業二次上市的要求之一，是平均市值須超過200億元以上，如今能滿足這一要求的未盈利生物醫藥企業已是寥寥無幾。即便是今年9月在上海成功掛牌的諾誠健華醫藥有限公司(9969.HK; 688428.SH)，如今在港股的市值也大幅縮水，僅為去年同期一半左右，只能勉強達到科創板的二次上市標準。

不過，諾誠健華在寒冬到來前成功登陸上海科創板，募集了29.3億元資金，至少為自己儲備了豐厚的現金流。上周日晚間，該公司公布了最新財報，截至第三季度末的現金及現金等價物餘額超過92億元。在11月14日舉行的投資者電話會議上，諾誠健華董事會主席兼行政總裁崔霽松表示，公司的現金儲備能滿足未來五年的管線研發和商業化支出，有助未來在各個領域取得高質量發展，相對於許多資金流捉襟見肘的同行來說，該公司的表態無疑讓長期投資者吃了一顆「定心丸」。

財報公佈翌日，諾誠健華股價高開2.65%，隨後一路上行，全日大漲11.55%，受惠於港股大盤強力反彈，諾誠健華股價持續上揚，連續三天錄得升幅，累計漲幅達到17.4%。

核心產品銷售強勁

投資者對諾誠健華的信心倍增，不僅因為其穩健的財務狀況，其收入表現亦可圈可點。2022年前三季度，該公司營業收入達到約4.42億元，其中藥品銷售收入約4億元，比去年同期增長129%，主要由於核心產品BTK抑制劑奧布替尼納入中國國家醫保後，銷售額持續增長。

奧布替尼於2020年12月獲得國家藥監局批准上市，用於復發或難治慢性淋巴細胞白血病(CLL)或小淋巴細胞淋巴瘤(SLL)、以及復發或難治性套細胞淋巴瘤(MCL)患者的治療。這些適應症在2021年底已經通過醫保談判，納入國家醫保報銷範圍。雖然獲批的適應症不多，但奧布替尼的銷售額增速已經超過同類藥物、百濟神州(BGNE.US; 6160.HK; 688235.SH)旗下的澤布替尼，後者第三季度在中國內地的銷售收入為2.7億元，按季增長11.57%。

奧布替尼的市場前景仍有較大拓展空間。諾誠健華在財報中披露，該藥物用於治療復發或難治性華氏巨球蛋白血症(WM)患者的新適應症上市申請正在審評中，治療復發/難治性邊緣區淋巴瘤(MZL)的申請也獲得受理。在海外市場，用於治療MCL的奧布替尼預計很快將在新加坡獲批上市，在美國治療MCL的臨床試驗亦已進入二期。

雖然諾誠健華前三季度的整體營收按年下降55%，但這是因為2021年第三季時，該公司把奧布替尼的部分權益轉讓給渤健，獲得約7.76億元的首筆授權收入。扣除該影響後，公司2022年第三季度營業收入增長88%，前三季度營業收入增長115%。

研發開支大增三成

諾誠健華的最新財報也獲得了多間投行認可，招銀國際、國泰君安、中信證券均推薦買入其股份。中信證券指出，奧布替尼納入國家醫保後銷售額快速增長，加上多個新適應症已提交上市申請，商業化進程穩步推進。該行預計公司未來一年將出現其他新適應症獲批、研究管線取得積極進展等多個里程碑事件，有助催化股價上升。

作為一家生物創新藥企業，諾誠健華仍在積極加大研發投入。今年前三季度的研發投入為4.75億元，雖然從帳面上看，比2021年同期減少約1.17億元，但主要是因為去年同期向Incyte Corporation 支付項目引進的首付款計入研發投入：若剔除該額外項目後，公司今年前三季度實際研發投入仍按年增長約30%，主要由於公司在中國及國際臨床項目的不斷增加。

但反過來看，研發投入的增加，也加大了公司虧損，因此諾誠健華單是第三季已錄得3.93億元淨虧損，比去年同期擴大232%，前三季度的淨虧損更按年增加逾10倍至8.34億元。公司解釋，除了研發投入上升，美元匯率波動也導致帳面虧損增加，總結前三季度產生了未實現的匯兌損失約 3.99 億元，但對公司經營活動沒有實際影響。

估值方面，諾誠健華憑藉其明星創始人施一公的光環，在表現疲弱的創新藥企中顯得鶴立雞群，以首三季收入引伸到全年計算，其預測市銷率高達33倍，遠高於百濟神州的15.7倍與信達生物(1801.HK)的14.2倍。在港股氣氛逐漸回暖之際，估值偏高的諾誠健華能否繼續維持目前的增長趨勢，要視乎其臨床研究進展能否順利「開花結果」。

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醫療保健/生物技術

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新聞

簡訊：美麗田園料中期純利年增不少於35%

美容與健康管理集團美麗田園醫療健康產業有限公司（2373.HK）周一公布，預期截至2025年6月30日止六個月，收入不少於14.5億元（2.02億美元），按年增長不少於27%；淨利潤不少於1.7億元，按年升幅不少於35%。公司表示，業績增長主要得益於「雙美+雙保健」的高毛利商業模式持續優化，提升收入結構與毛利率表現，同時「內生增長+外延擴張」雙輪驅動戰略帶動業務規模擴大及市場佔有率提升，推動規模效應持續釋放，令淨利率穩步上升。美麗田園周一高開1.3%，至中午休市報29.55港元，轉跌0.84%，股價今年以來仍升65%。李世達欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年07月14日

2373.HK

簡訊：361度Q2銷售佳零售電商拍住上

運動品牌361度國際有限公司（1361.HK）周一公布第二季度營運概要，主品牌產品及童裝品牌均同比上升10%。至於電子商務平台的產品，整體流水同比亦錄得20%增長。公司表示，已進一步深化落實「科技賦能產品創新升級」戰略，針對多樣化市場需求持續推出新品，進一步深化「專業化、年輕化及國際化」的品牌定位。期內，分銷商於廣州、長沙、天津、上海及大連等地增設39家361度超品門店。截至今年6月底，全國的超品門店數量達49家。周一361度平開報4.99港元，今年以來，公司股價升近18%。劉智恒欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年07月14日

1361.HK

營收下滑的藍色光標海外突圍有難度

這家中國營銷服務龍頭供應商，正躋身A股公司赴港二次上市的浪潮重點：標榜中國最大，並作為全球第十大營銷服務商的藍色光標，已提交香港上市申請公司八成營收來自為出海的中國企業提供營銷服務，但因利潤率超低而侵蝕淨利潤　陽歌誰說只有製造商才能赴港IPO，才能為滬深A股市場的上市地位形成互補？兩地上市（A+H）已成為今年香港規模最大的IPO項目，電池巨頭寧德時代5月募資353億港元（45億美元），調味品龍頭海天味業6月募資101億港元。如今，營銷服務龍頭北京藍色光標數據科技集團股份有限公司（300058.SZ），擬通過赴港上市而打破工業股壟斷局面。據上市文件顯示，創立於1996年的藍色光標，是中國資歷最深的營銷服務商之一，位居全球行業第十。在WPP集團(WPP.L)與宏盟集團(OMC.US)等巨頭主導的全球十強榜單中，該公司是唯一入選的中國企業。藍色光標的財務數據凸顯若干顯著趨勢，包括中國企業正斥巨資開拓海外市場。這類營銷支出佔藍色光標去年總營收的80%，該業務增速遠超面向國內消費者的營銷服務。公司更以顯著低於國際同行的超低利潤率著稱，其將之歸因於競爭日趨白熱化的全球市場。受此影響，過去四年，藍色光標始終在盈虧線上掙扎。若無法提升全球營銷業務運營效能，這趨勢恐將持續。在中國廣告及公關界，藍色光標頗具聲望，2010年即成為深交所創業板首批上市企業（創業板於2009年設立）。若持有至今，投資者已獲近四倍收益，目前公司市值達230億元（約合32億美元）。不過，即使獲得如此收益，當前藍色光標A股市銷率僅0.39倍。作為近三年營收年增速近30%的行業龍頭，估值確實疲軟。當然，全球同業估值普遍承壓，WPP市銷率更低至0.31倍，宏盟集團雖達0.92倍，吸引力也不大。參考當前市值、以及華泰國際、國泰君安國際、華興資本等大型承銷商陣容，藍色光標此番募資恐難突破10億美元關口，但仍有望籌資數億美元。部分募資將加速其近年全球化布局。當前，藍色光標已在美國、越南、泰國、印尼及新加坡設立分支機構。這些網點除服務中國客戶外，也將開拓本土業務，以抗衡國際巨頭。在國內經濟持續疲軟，抑制企業營銷預算，該戰略重要性日益凸顯。營收開始下滑儘管利潤表現欠佳，藍色光標過去三年營收增長確有強勁表現，去年收入同比增長15.6%至608億元（2023年同期為526億元）。但需要指出，增速較2023年43%的增幅有較大回落。令人憂心的是，據深交所公告，今年一季度營收同比萎縮近10%至143億元（上年同期為158億元）。藍色光標未在財報中說明下滑原因，或許是國內市場疲軟，企業增長停滯與消費需求疲軟，導致營銷預算收縮。受此影響，公司國內營銷服務收入去年驟降近30%至81億元，僅部分被國內廣告服務收入的微增抵消。藍色光標全球收入結構，清晰展現出中資企業出海主陣地。去年，客戶全球營銷預算中42%投向美國市場，第二大目標市場歐洲佔比僅15%。數據或有助於解釋，中國政府為何力避中美貿易戰升級。鑒於藍色光標利潤率極低，最新營收萎縮態勢更顯嚴峻，令其盈利回旋空間很小。公司營業成本主要源於向谷歌、臉書及TikTok等平台支付的費用，去年佔營收比例高達97.5%，對應毛利率僅2.5%。毛利率近年持續走低，從2022年的4.7%降至2023年的3.4%。公司將微薄利潤歸咎於主流互聯網平台廣告成本高企，該問題在海外市場尤為突出。面對谷歌、TikTok等巨頭，其議價能力極其有限。需補充說明的是，藍色光標當前毛利率仍顯著低於WPP的17%，以及宏盟集團19%的水平。核心癥結在於，藍色光標極需提升盈利能力，但在國內經濟下行周期，向核心中企客戶提價難度極大。拓展海外客源或可部分緩解壓力，這解釋了為何公司近期全球布點的策略。然而，因需同時對抗國際巨頭與本土性競爭者，公司海外突圍成功機率不大。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年07月14日

300058.SHE

Cirrus Aircraft primed for new financing as its thinly traded stock surges

股價倍升流通量低西銳飛機融資是時候

西銳飛機大股東減持股份，套現近7億港元，料公司有機在資本市場進行融資重點：過去半年，西銳股價升幅逾倍母企被列入美國制裁名單的陰霾漸淡化　劉智恒作為香港市場第一隻飛機製造股，西銳飛機有限公司（2507.HK）自去年7月上市後，並不受市場注目，但隨著今年股價的飛升，開始漸漸引起投資者的關注，公司大股東中航通飛香港亦趁機減持手上股份。西銳發公布，中航通飛香港於7月3日以每股39.98港元（較前一個交易日折讓8%），出售1,750萬股西銳股份，佔總發行股本的4.78%，套現近7億港元。出售完成後，大股東的持股比例，由原先的84.97%跌至80.18%。減持翌日，西銳股價即時受壓，開市後一度跌7.4%，但仍力守在40港元關口，收市報42.15港元，只跌3%。似乎大股東的減持，對股價的實際影響沒原先估計嚴重。抗跌力強的背後，值得我們進一步分析西銳的投資價值。上市受盡冷待先說說西銳的前世今生，中航通飛香港的母企中國航空工業集團（下稱中航工業），於2011年從美國的Klapmeier兄弟手上，購入Legacy Cirrus的70%股權，公司有兩條飛機產品線，一是SR2X系列，主要供零售客戶使用的單引擎活塞飛機；另外是願景噴射機，供零售客戶或在較小範圍內包機運營之用。中航工業接手後，西銳業務蒸蒸日上，其中SR2X系列飛機於過去23年間，一直是市場上最暢銷的單引擎活塞機。西銳早有上市打算，豈料2021年，美國將中航工業列入制裁清單，雖說西鋭未被列入其中，市場還是對此有保留，畢竟美國政府態度陰晴不定，來自當地的質疑聲音亦從沒停過。因此西銳去年中在港招股時，就受到市場冷待，公司發售5,488萬股，只佔發行股份的15%，公開發售的更只有548.8萬股，佔發行股份的1.5%。最終公開發售超額僅0.56倍，國際配售亦只超額0.57倍，結果以近下限27.5港元定價，集資淨額只有13.92億港元。當時公司引入五名基石投資者，購入8.51億港元股份，持股量為8.5%。有機坐上融資快車西銳的實際集資極為有限，而且五大基石投資者分別是國調基金二期、太倉高科、常熟東南、無錫建發新投及無錫金投，沒有國際機構投資者的身影，也沒有內地著名私募基金，很大機會只是為支持西銳上市的友好。撇除基石投資者，公司實際在市場流通的股份只有6.5%。上市首半年，股價長期在20港元水平徘徊，一度更跌至低位16.718港元，較上市價低近四成。可幸是半年後鎖定期完結，未見基石投資者大手拋售。相反，踏入今年二月，西銳股價開始如飛機升空，一飛沖天，上月高見47.45港元，較上市價高73%。股價已大幅上升，加上市場流通量低，今次大股東減持股份，預計公司未來有機在市場進行集資行動；始終去年上市融資規模細，如透過股份配售，除可增加資金配合未來發展，亦可將市場流通量提升；若能引入機構投資者，更能進一步優化股東組合。盈利續增估值合理事實上，西銳的業績大有條件吸引投資者。2021至2023年間，收入分別為7.38億美元、8.94億美元及10.68億美元，複合年均增長率為20.3%；盈利7,240萬美元、8,810萬美元及9,110萬美元，複合年均增長率為12.2%。 2024年的收入按年升12%至12億美元，盈利大增32.5%至1.2億美元。公司表示，期內的飛機交付量達到731架，按年增加23架。另外，新增訂單更增加114架。訂單量增加下，預期今年的業績表現可以持續。至於一直威脅西銳的地緣政治問題，今年特朗普上場後的關稅戰，對西銳未有影響；即使母公司早已位列黑名單，至今西銳未受牽連。投資者見過了一段時間，西銳未被美國針對，原先的戒心逐漸放下，加上眼見業績連年增長，都開始對西銳另眼相看。現時西銳的市盈率約16倍，競爭對手Cessna的母公司德事隆（TXT.US），在美國的市盈率約19倍，相較下西銳並不算高，加上公司今年業績有望續增長，現價仍具值博率。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年07月14日

2507.HK

重點：