網易努力自證：不只是遊戲公司

網易的有道教育和雲音樂部門營收在去年第四季錄得雙位數強勁增長，可能很快便會盈利

重點：

• 去年第四季，網易整體營收增長4%至254億元，75%來自其核心的遊戲業務
• 該公司預計有道教育和雲音樂部門在去年取得強勁的收入增長後，將在接下來的一到兩年內實現收支平衡

西一羊

網易(NTES.US; 9999.HK)是中國成立最早的上市互聯網公司之一，以新聞門戶網站起家，2000年7月在美國上市，後來轉向目前的核心遊戲業務。和其他中國互聯網巨頭一樣，它在追求增長的過程中試圖打入新領域，包括很多失敗的領域，如微博業務和「考拉海購」電商業務，後者最終在2019年出售給阿里巴巴(BABA.US; 9988.HK)。

但也並非所有努力都以失敗告終，其兩家獨立上市的子公司，即教育公司網易有道(DAO.US)和數碼音樂供應商雲音樂(9899.HK)的相對成功，引證了這一點。上週四，後者與母公司在同一天報告了第四季業績，表明雖然在同樣充滿競爭的教育和音樂領域，這兩個規模較小的業務也講出了自己的故事，但網易的遊戲業務顯然仍是主要支柱。

最新財報顯示，網易去年第四季總營收增長4%至254億元，其中75%來自遊戲及相關增值服務。

仔細觀察就會發現，網易其他業務的發展速度遠快於其核心的遊戲業務，後者該季度僅增長1.6%。相比之下，網易有道的收入在此期間增長38.6%，而雲音樂去年全年增長26%。在經歷了各自行業的困難時期後，這兩項業務目前都在反彈。

削弱遊戲業務可能不是網易對網易有道和雲音樂等部門的主要目標，雖然擴大此類非遊戲業務，是其未來發展的關鍵一步。

在深入研究這兩個較新的業務線、並分析它們未來的潛力之前，我們首先來回顧一下關乎網易生計的遊戲業務。

正如我們之前提到的，遊戲業務在去年第四季僅增長1.6%至191億元。該公司盈利狀況依然良好，不過其最新季度利潤約為40億元，明顯低於上一年67億元的利潤。

增長低迷的部分原因，是中國在第四季大部分時候都維持「清零」政策，抑制了商業活動，導致經濟疲弱。去年11月，該公司還因終止與暴雪娛樂長達10多年的合作關係而遭遇重大挫折，暴雪曾授予網易在中國運營備受歡迎的《魔獸世界》和其他遊戲的獨家權利。

遊戲業務可能也受到了持續9個月、直到去年4月才結束的新遊戲審批凍結的影響。之後，隨著網易開始發行積壓的遊戲，該公司已有多款遊戲獲批，包括標誌性的《大話西遊：歸來》。

由於「清零」政策和最近一次遊戲審批凍結已成為歷史，分析機構大多預計網易的遊戲業務將在今年回升。大和資本市場在一份研究報告中，預計網易的網上遊戲業務今年將增長6%。這個速度算不上快，但比去年有所提升。

儘管有望恢復更強勁的增長，但投資者對最新業績報告反應冷淡。上週四財報發佈後，網易股價下跌5%，而雲音樂的股價也在報告發佈後的三個交易日裏出現了6%的類似跌幅，但有道同期卻逆勢上漲2%。

我們還應該注意到，自去年11月以來，這三家公司的股價都大幅上漲，有道的股價更是上漲了一倍多。在此期間，隨著中國重新開放燃起經濟復甦的希望，在美國和香港上市的中國股票普遍上漲。

新增長引擎？

接下來，我們就來仔細看看這兩家較小的企業。在中國政府於2021年對校外教培領域展開整頓之後，網易有道和其他課外機構遭受重大打擊。在停止面向K-12學生的服務後，有道轉向了成人教育領域，並加大了不受新規約束、利潤率更高的硬體產品開發力度。

該公司似乎已成功走出了監管風暴，據去年第四季財報資料，它同期收入增長38.6%至15億元。學習服務收入增長39.2%至8.06億元，佔其總收入的一半以上。在其他主要業務中，智能設備收入增長28.1%至4.07億元，而網上行銷服務收入增長58.6%至2.41億元。

傑富瑞在一份研究報告中稱，預計網易有道今年將繼續快速增長，並把對它的評級上調至「買入」，原因是該公司「執行力好於預期」。

網易雲音樂也表現強勁，根據其最新財報，該業務去年全年的收入增長28.5%，達到90億元。其中，41%的收入來自線上音樂服務，其餘則來自社交娛樂和其他服務。網易雲音樂的月活躍使用者在這一年增長了4%，達到1.89億名，其中20.2%是付費用戶。

雲音樂受益於中國市場監管機構最近的反壟斷行動，它禁止音樂版權的獨家授權。該行動主要針對的是行業巨頭騰訊音樂(TME.US; 1698.HK)，後者被處以罰款，並被勒令在2021年結束壟斷行為。

這些變化使網易雲音樂和其他數碼音樂公司可以直接與唱片公司簽訂授權協定，而不必通過騰訊音樂獲得版權。截至去年底，雲音樂的內容庫包含逾1.16億首音樂曲目，較上年的8,000萬首大幅增加。

雖然增長強勁，但我們也應該注意到，網易有道和網易雲音樂都還處於虧損狀態。2022年，有道錄得淨虧損7.2億元，而雲音樂全年虧損2.2億元。網易的管理層表示，相信這兩項業務將在未來一到兩年內「自給自足並實現盈虧平衡」。

總而言之，有道和雲音樂的強勁增長似乎有力地證明了網易不再只是一家遊戲公司。但至少就目前而言，遊戲仍是它2022年200億元利潤背後的搖錢樹和驅動力。有道和雲音樂在未來可能會成為重要的貢獻者。但正如我們所看到的，該公司三個主要部門的成功，至少在一定程度上取決於變化無常的中國監管機構的持續支援。

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