科笛集團上市陣容強產品收入單薄待改善

2022年12月20日

這家自稱生物製藥公司的企業，於商業化的早期階段申請到港股上市

重點：

科笛集團的兩款治療脫髮藥物去年上市後僅錄得微薄收入，而且虧損持續擴大
該公司上市前獲大量明星投資機構加持，當中包括藥明康德風險投資部門演變而成的私募投資公司，以及雲鋒基金和紅杉資本

陳嘉儀

這家企業以生物製藥公司自居，但其產品管線中逾半是治療脫髮的外用藥物，實在耐人尋味。

剛於12月8日首次遞表申請到港股上市、成立僅三年的科笛集團，在初步招股文件中自稱是專注於皮膚學的研發型生物製藥公司。該公司致力研發四個主要領域產品，分別為毛髮疾病及護理、皮膚疾病及護理、局部脂肪堆積管理藥物及表皮麻醉，建立了一條由11款產品及候選產品組成的藥品管線，其中兩款從第三方獲得銷售授權的產品已成功上市，同時正在開發5款臨床階段及4款臨床前階段的候選藥物。

值得留意的是，其產品管線中，有6款是用於治療及預防脫髮的外用藥物，其中去年獲授權在中國銷售的外用米諾地爾噴霧劑“CUP-MNDE”及外用純天然植物提取物精華“CUP-SFJH”，均用於預防脫髮和促進頭髮生長。5款臨床階段候選藥物中，正於海南樂城進行商業化試點的外用非那雄胺噴霧劑CU-40102，更是全球首個獲批准用於雄激素性脫髮治療的外用非那雄胺產品；而已開展1期臨床的CU-40101同樣用於治療雄激素性脫髮。另外，該公司尚有兩款用於治療脫髮的候選藥物處於臨床前階段。

皮膚疾病及護理領域的3款候選產品中，只有用於治療暗瘡、粉刺等尋常痤瘡的CU-10201處於註冊性3期臨床試驗階段，同於海南樂城開始商業化試點；而兩款特應性皮炎及銀屑病候選產品，則只是處於臨床前階段。至於局部脂肪堆積管理及表皮麻醉管線中，則各自只有一款候選產品，分別處於1期和2期臨床階段。

非那雄胺和米諾地爾是治療雄激素性脫髮治療的主流藥物，根據招股文件引述弗若斯特沙利文的研究報告，截至2021年，兩種藥物在中國的銷售額分別達4億元及16億元，於全球範圍內的銷售規模則分別達1億美元(6.98億元)及10億美元，說明科笛集團為何重點佈局這兩類藥品。

進軍減肥藥賽道

然而，從財務表現看，該集團於去年6月及9月成功商業化CUP-MNDE及CUP-SFJH後，過去一年半的收入僅270萬元，其中今年上半年僅佔65.8萬元，銷售反應並不理想。若與同業三生製藥(1530.HK)早於2001年獲批的米諾地爾類產品「蔓迪」比較，該產品單是今年上半年銷售收入已達3.7億元，可謂相形見絀。

科笛集團的收入似有還無，但淨虧損持續擴大，從2020年的1.99億元增至去年的3.19億元，今年上半年再倍升至2.52億元，兩年半累計虧損7.7億元。即使撇除近3億元的優先股公允值虧損額，期內的研發開支仍高達3.55億元，加上逾1.3億元的行政開支，以該公司的收入狀況，看來仍然扭虧無期。

因應現有產品銷情一般，該公司已把重點轉移到另外三款產品──正在進行商業化試點、副作用較少的雄激素性脫髮噴霧CU-40102；用於治療中重度尋常痤瘡的抗生素CU-10201；以及可減少局部脂肪過度堆積的「減肥藥」CU-20401。其中已完成1期臨床試驗的CU-20401被視為核心產品，預期明年第三季啟動2期臨床試驗。

由於中國目前只有奧利司他一款藥物獲批用於肥胖或體重超重，而且容易引起胃腸道不良反應，國家藥監局藥品審評中心去年12月發佈指引，鼓勵和推動體重控制藥物研發，如果CU-20401能在減肥藥這個新賽道跑出，科笛集團的前景或重現曙光。

獲著名機構加持

啟動上市計劃前，科笛集團已獲得不少投資者支持，其中2019年8月獲得A-1輪融資，每股成本1美元，為其籌得1,000萬美元；翌年12月完成A-2輪融資，每股成本2.33美元，集資額1,000萬美元；到2020年11月完成的B輪融資1.8億美元，每股成本增至8.75美元；至於去年10月完成的7,500萬美元C輪融資，每股成本已高達13.2美元。總括3年間的4輪融資，為該公司籌得2.75億美元，以應付未來的龐大開支。

根據最新一輪融資，科笛集團的投後估值約52億元。由於其大股東通和毓承是藥明康德(2359.HK; 603259.SH)風險投資部門演變而成的醫療保健私募投資公司，加上第二、第三輪融資分別引入雲鋒基金、紅杉資本、富達基金(香港)等知名投資機構，並由高盛、中金出任聯席承銷人，其上市陣容可謂相當矚目。

科笛集團持續虧損，一直依靠投資者「輸血」維持經營，以致其今年6月底的非流動負債總額已達24.4億元，當中絕大部分來自向投資者發行的可轉換可贖回優先股。不過，該公司同期流動負債只有3,812萬元，參考其流動資產13.01億元，流動比率高達34.1倍，比個別業務相近的同業三生製藥、開拓藥業(9939.HK)及恆瑞醫藥(600276.SH)的3.44倍至11.47倍都要高，反映其財務狀況相對穩健。

獲頂尖創投撐腰的科笛集團，仍要面對產品銷售表現欠佳的問題，即使財務狀況仍然健康，該公司宜加快研發新產品進度，以擴闊未來收入來源，好讓將來上市時吸引更多投資者支持。

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醫療保健/生物技術, 新股

三生製藥, 開拓藥業, 科笛集團, 雄激素性脫髮, 脂肪堆積管理, 恆瑞醫藥, 皮膚疾病, 表皮麻醉

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新聞

簡訊：招聘需求回升 Boss直聘第三季多賺67%

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2025年11月19日

2076.HK BZ.US

簡訊：電動車收入創新高小米三季度盈利勁升130%

手機製造商小米集團（1810.HK）周二公布第三季度業績，截至9月底止的季度收入為1,131億元人民幣（下同），按年增長22.3%。盈利大幅上升129.5%至122.6億元，經調整利潤113億元，同比上升80.9%。期內集團的「手機×AIoT」收入為人民幣841億元，同比增長1.6%。上季度全球智能手機出貨量為4,330萬台，同比增長0.5%，收入為人民幣460億元。在中國大陸地區，小米智能手機銷量排名第二，市佔率達16.7%；在全球智能手機出貨量則排名前三，市場份額為13.6%。智能電動汽車收入及AI等創新業務，第三季收入創歷史新高達290億元，同比增長199.2%。當中電動汽車收入為283億元，期內共交付108,796輛，亦創出新高。6月才推出的Xiaomi YU 7 系列，在上月位列內地SUV銷量第一。周三小米開市升1.9%報40港元，公司股價過去一年由高位下跌35%。劉智恒欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年11月19日

1810.HK

SJM is dealt a tough hand in Macao gambling shake-up

衛星場結業重創澳博首三季蝕1.7億

澳門賭收創疫後新高，惟澳博第三季業績倒退，甚至連旗艦新葡京也出現業績壓力，反映其轉型陣痛或比預期更長重點：第三季博彩收入按年下跌4.7%，市佔跌至 11.8%，跑輸同業旗下新葡京經調整EBITDA下跌至4.71 億港元，按年跌超13.6% 　李世達澳門路氹金光大道的燈火依舊耀眼，但澳門博彩控股有限公司（0880.HK）的業績卻像是璀璨背後的一道陰影。這家曾經掌控澳門博彩命脈的老牌營運商，如今站在產業結構劇變的風口。澳門博彩業賭收於剛剛過去的10月份再度創下疫情後新高，達240.9億澳門元，按年大增近16%，旅客人潮、酒店的入住率維持高檔、賭場內人聲鼎沸，都顯示澳門這座世界級賭城已回到往日的光彩，但這一切似乎與澳博無關。澳博公布第三季度業績，期內博彩收入按年下跌4.7%至71.4億港元，按季亦跌1.8%，經調整EBITDA按年下跌15.0%至8.81億港元，但按季則增長28.0%。澳門六家博企中，惟有澳博錄得賭收下滑。更觸目驚心的是淨利潤按年急挫91%，僅900萬港元，遠遜於去年同期的1.01億港元，首三季更錄得1.73億港元虧損。相比之下，其餘五家博企第三季均錄得利潤增長。究其原因，自然與澳門博彩業結構調整脫不了關係。過去由澳博佔最大多數、遍布整個澳門半島的龐大衛星娛樂場網絡，將在今年底退出歷史舞台。今年以來，澳博旗下已有四家娛樂場宣布結業，另外三家也將在年底熄燈，僅餘兩間將在收購物業後轉為自營。這意味著澳博失去了多達七間的衛星場館，這些場館過去正是澳博在博彩市場中的重要觸角。從數字看，澳博第三季衛星場的賭收按年大跌14.6%，但衛星場EBITDA卻由去年的3,500萬港元大幅提升至5,300萬港元，增幅超過五成。換言之，澳博正在「止血」，減少補貼與中介成本，使得衛星場不再成為財務黑洞。然而失去面積與客源的代價，是短期營收與市佔同步下滑。公司指出，受到衛星場結業影響，第三季博彩收入市場份額從去年同期13.9%、2025年第二季的12.9%降至11.8%。澳博控股主席兼執行董事何超鳳在業績公告中表示，「雖然這一轉型期難免帶來干擾，正積極調整人力及賭枱等資源，以強化核心業務運營。」新葡京盈收雙挫短期陣痛無可避免，但真正讓人擔心的，是其旗艦——新葡京業務的滑落。作為澳門的地標，新葡京可以說是澳門賭業發展的標誌，新葡京長期是澳博最穩定的盈利來源，但第三季的表現卻明顯滑落。賭收由去年同期的19.43億港元下降至19.08億港元，經調整物業EBITDA按年下跌13.6%至4.71億港元，遠低於去年同期的5.45億港元。而被寄予厚望的上葡京，雖然賭收錄得11%增長，但經調整物業EBITDA大跌32.7%至1.11億港元，酒店入住率亦從2024年第三季的98.9%降至94.9%。此外，澳博在第三季末僅持有約34億港元現金，但債項高達273億港元，是六大博企中財務槓桿最高的一家。這讓公司在市場復蘇初期缺乏資源投入推廣、非博彩體驗升級與客層重建，而這些正是其競爭者積極在做的事。更重要的是，澳博旗下只有上葡京符合新時代綜合度假村的規模，而其餘多數物業都屬半島型、空間有限，連帶影響了未來增長空間。業績公布後首個交易日，澳博控股股價大跌8.05%至2.74港元，年初至今僅升約1.86%，遠低於31.3%的行業平均升幅。摩根士丹利稱，其負債或在完成收購兩家衛星場物業後進一步上升，因此給予「減持」評級與2.8%港元目標價。公司表示，將在葡京酒店開設首個「活化區」。集團已從母公司澳門旅遊娛樂有限公司收購該葡京酒店內的額外博彩區域，計劃將已關閉的衛星賭場賭枱及博彩機遷入。公司期望「進一步提升澳門酒店集群的協同效應」。這意味著澳博的營運模式將會從「多點並進」轉向「集中火力」。然而，其競爭對手正加速逐漸朝向非博彩化方向努力，包括新濠博亞（MLCO.US）已在度假村內開設首家私立醫院、永利澳門（1128.HK）則將興建大型活動中心，而失去衛星場的澳博已經落後好幾步，加上核心物業業績滑落、財務槓桿過高，市場給予他們的耐性勢必有限。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年11月19日

0880.HK

新聞概要：舉步維艱的晶科能源寄望儲能業務帶來新動力

這家太陽能組件生產商第三季度出貨量下降16.7%，但收入跌幅卻放大逾倍，反映出該產業正深陷產能過剩與價格雪崩的困境陽歌太陽能組件製造商晶科能源股份有限公司（JKS.US; 688223.SH）第三季度收入持續大幅下滑且深陷虧損，但其毛利率按季改善，同時儲能業務的增長也為公司帶來正面信號。晶科能源及其同行在過去一年多一直面臨嚴峻挑戰，原因是產業產能嚴重過剩，導致價格暴跌並令大多數企業陷入虧損。中國政府已嘗試透過推動行業整合和關停落後產能來支撐市場，但目前尚未見到顯著成效。晶科能源在周一發布的最新季度報告中表示，第三季度電池片、組件及硅片出貨量為21.57吉瓦（GW），按年下降16.7%。但由於價格疲弱，季度收入同比大降34.1%至162億元（22.8億美元），跌幅較第二季度的25.2%進一步擴大。公司第三季度淨虧損達7.5億元，而去年同期則錄得2,250萬元淨利。儘管收入下滑與虧損擴大，晶科能源第三季度毛利率為7.3%，雖遠低於去年同期的15.7%，但較第二季度的2.9% 和第一季度的負2.5%明顯改善。公司指出，第四季度出貨量預期區間較大，介於18 GW至33 GW之間，反映目前行業波動性極高。雖然核心太陽能組件業務仍面臨壓力，但公司向投資者釋出一個亮點：其新興的儲能系統（ESS）事業有望成為重要收入來源。儲能系統對光伏電站至關重要，可將晴天的富餘電力儲存，以便在夜間或陰天回售電網。晶科能源董事長李仙德表示：「隨著規模效應與競爭力的提升，我們預計儲能業務將成為公司的第二增長引擎，並在2026年開始為公司帶來盈利。」他補充，公司今年前三季度已出貨多於3.3 GWh的儲能系統，預計全年出貨量將達6 GWh。晶科能源美國上市ADS股價在財報公布後周一上漲13.1%，今年迄今累計升幅達23%。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年11月18日

JKS.US 688223.SHG

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