滔博的煩惱：兩大王牌不復當年勇

耐克和阿迪達斯在華的銷售商最近發表下半年的業績，表現疲弱，股價隨即下跌9%

重點：

• 滔搏報告稱，截至2月底的最新財年，營收和利潤分別增長6.9%和22%
• 儘管全年實現增長，但這家耐克和阿迪達斯在華的銷售商，其利潤仍低於分析機構預期

譚英

上周滔搏國際控股有限公司(6110.HK)公佈截至2月底的最新財報後，股價在接下來的兩個交易日暴跌9%。作為耐克和阿迪達斯在華經銷商，儘管利潤增長略有加快，但投資者因下半年收入增長放緩而感到緊張。環比來看，下半年營收與上半年基本持平，而利潤則環比下降約30%。

投資者也可能因該公司利潤不及市場預期而感到不安。滔搏公佈截至2月29日的財年，每股收益0.3569元，低於分析機構估計的0.37元至0.47元。

公司去年10月公佈中期業績後，投資者要較現時樂觀，推動股價上漲約10%，之後該股再開始下跌。總的來說，今年來公司股價已下跌17%，自2020年10月通過IPO募資10億美元，股價已下跌約一半。安踏體育(2020.HK)和李寧(2331.HK)等同行的股票表現要好得多，今年迄今分別上漲18%和12.2%。

滔搏不僅是中國運動裝市場的領頭羊，也是外國品牌在中國的領頭羊，因為它85%的銷售額來自耐克和阿迪達斯的產品。相比之下，安踏和李寧的大部分銷售額來自自己的國內品牌，不過安踏也從旗下的斐樂產品中獲得了可觀的收入，安踏與斐樂的韓國所有者簽訂了許可協議，擁有該品牌在中國的銷售權。

就增長而言，滔搏整個財年的數據看上去總體良好。收入增長6.9%至289億元，淨利潤增長22%至22億元。淨利潤率也提高了0.8個百分點，達到7.6%，股息略有上漲。核心的零售業務收入強勁增長8.9%，達到247億元。

好消息還包括滔搏的兩個主要品牌類別的收入均有所增長。公司主要的耐克和阿迪達斯品牌的收入增長6.5%至248億元人民幣，而來自“其他品牌”的收入則增長10.5%，達到38億元。

以半年計，公司下半年營收放緩至同比增長6.5%。下半年利潤同比增長17%至8.76億元左右，但與上半年13.3億元的利潤相比大幅下降。

耐克從1999年開始成為滔搏的主要客戶，阿迪達斯則是從2004年開始，遠早於2019年滔博從百麗國際分拆上市。“其他品牌”也主要是外國品牌，包括Puma、Converse、Vans、North Face、Timberland、Asics以及Skechers。

爭議平息

2021年，耐克因新疆棉事件而陷入爭議，導致中國消費者對該公司和其他一些西方品牌發起抵制。之後，事態已經逐漸平息，不過一個行業趨勢是，多年來偏愛洋品牌的消費者，現在越來越多地轉向安踏、李寧等國產品牌。

對於滔搏來說，除了中美貿易關係緊張外，一個更大的問題是，其在全球的兩大關鍵客戶最近陷入更大困境。

去年12月，耐克宣佈下調當前財年的銷售預期，並在未來三年里節省20億美元的成本，結果耐克的股價應聲下跌了11%。阿迪達斯也報告稱，2023年收入下降4.8%，至210億歐元（230億美元），更是三十年來首次出現年度虧損。不過，值得一提的是，阿迪達斯在2024年一季度出現反彈，截至目前股價已上漲22%。

不過，兩個大牌客戶最近的疲態，可能是滔搏在過去財年的下半年，庫存水平較上半年增長9.2%的原因之一。

滔搏表示，它通過注重質量而非數量來應對“不平衡”的宏觀經濟環境。它繼續多關店少開店，過去財年淨減421家門店至6,144家。同時，由於公司將重點放在較大面積的店鋪上，現有的總體銷售面積增加了6%。

按滔搏的說法，來自政府的支持有望推動中國戶外運動產業，到2025年擴大至3萬億元的規模，而且它將更加關注耐克和阿迪達斯之外的品牌。公司表示，將與高性能鞋類和服裝品牌Hoka，以及總部位於廣州的登山運動品牌凱樂石(Kailas)合作，以擴大產品範圍。

雖然滔搏的市盈率(P/E)只有15倍，市值也僅為330億港幣，遠低於安踏22倍的市盈率和2,470億港元的市值，但與李寧的16倍市盈率和569億港元市值大致持平。在財報公佈後，券商傑富瑞對該股維持“買入”評級，但基於下半年業績疲軟，將其目標價從9.30港元下調至7.90港元。鑒於該股派息率較高且優於同業，花旗集團也維持了“買入”評級。

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