快訊：零跑科技掛牌 半日大挫37%

最新：電動車生產商浙江零跑科技股份有限公司(9863.HK)周四在港交所掛牌，開市報41港元，比招股價48港元大挫14.6%。

利好：該公司發行的1.3億股中，佔90%的國際配售部分市場反應不俗，錄得233%的超額認購。

值得關注：零跑科技的香港公開發售部分反應相當冷淡，只有16%的股份獲得認購，因此該公司最終以招股價範圍下限的48港元定價，集資約63億港元(58億元)，稍低於市場傳聞的78億港元。

深度：零跑科技由安防科技巨頭大華技術股份(002236.SZ)和其主要創辦人於2015年共同創立，至今已推出四款車型，補貼後售價約由8萬元至27萬元，並計劃在2025年底前推出7款新車，涵蓋各種尺寸的轎車、SUV及多功能休旅車(MPV)。據招股書資料顯示，由於銷售成本昂貴，該公司成立以來從未錄得利潤，去年度營收31.32億元，按年增加近四倍，但虧損也擴大159%至28.46億元，並預計今年將持續未能獲利。

市場反應：該公司周四早上跌幅擴大，中午收市報30.3港元，比招股價大挫36.9%。

記者：何仲尼

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中國車市放緩 易鑫卻駛入增長快車道

線上汽車貸款服務平台易鑫於第三季度處理的交易筆數按年增長近四分之一，在中國汽車市場整體疲弱的背景下逆勢上揚 重點： 易鑫第三季度處理汽車交易約23.5萬筆，按年增長約23%，增速明顯快於同期中國汽車銷量的整體增幅 隨著新能源汽車加速普及，市場預期二手電動車融資需求將快速增長，易鑫正逐步將業務重心轉向二手新能源汽車貸款市場 　 梁武仁 無論市場環境多麼嚴峻，精明的企業總能在波動中，找到最具盈利潛力的切入點；即便中國汽車市場持續放緩，同業普遍面臨收入下滑與利潤收縮，易鑫集團有限公司（2858.HK）似乎仍成功切中有利賽道。 該線上汽車貸款服務平台在上周二的業務報告中表示，第三季度處理汽車交易約23.5萬筆，按年增長約23%。按金額計，易鑫於期內促成的貸款總額約為212億元（約30億美元），較去年同期增長約15%。 儘管易鑫並未披露第三季度具體收入數字，但在中國汽車市場疲弱、宏觀經濟持續降溫的大背景下，公司的整體經營表現仍顯得相對亮眼。 在於經濟長放緩，消費者對購買汽車等高價品趨於審慎下，中國汽車銷量在過去數年增長乏力。由激烈競爭與供過於求引發的價格戰，讓情況雪上加霜，促使潛在買家延後購車決定，等待價格進一步下調。 今年第三季度，中國汽車（包括二手車）總銷量按年增長約11%。這一增幅放在任何成熟經濟體中或許尚算可觀，但與2000年代初期迅猛的擴張相比仍相去甚遠。更重要的是，表面亮麗的增長數字掩蓋了一個事實：車企與經銷商正透過大幅折扣促銷來清理高企庫存，這很難被視為市場健康的表現。 這並不代表易鑫沒有成長機會，最新業務報告顯示，公司正持續受惠於二手電動車（EV）需求的快速上升。中央政府依然大力支持新能源汽車發展，持續推出政策刺激銷售，如今新能源車已佔中國新車銷量的一半。 隨著大量新款新能源車湧入市場，車況良好的二手電動車價格迅速回落，為追求性價比的消費者帶來更具吸引力的選擇，亦進一步推動相關融資需求增加。 二手車融資成增長引擎 易鑫第三季度二手車融資額按年增長逾五成，佔期內促成融資總額的比重已超過五成。當中，二手電動車貸款佔二手車融資業務的比重，由2024年第三季度約13%，提升至今年第三季度約23%。公司表示，這一快速轉向屬於有意為之的策略布局。 易鑫在公告中表示：「這一增長反映我們透過更精準的風險定價，並引入具盈利能力的二手車產品，所推行的積極策略正在持續奏效。」 然而，能否把交易量的增長有效轉化為與之相若的收入或利潤增幅，對易鑫而言仍取決於其他多項因素。 首先，二手車售價普遍低於新車，相應的貸款金額通常亦較小，這正解釋了為何易鑫第三季度融資金額的增幅，低於交易筆數的增長幅度。換言之，相較新車貸款，每宗二手車貸款為易鑫帶來的收入可能更低，導致公司收入增長節奏落後於交易量的增長。 這意味著，易鑫第三季度實際收入增長，很可能顯著慢於期內交易量逾20%的升幅。 較為正面的情況是，易鑫在二手車貸款業務中，為客戶所提供的付款擔保服務比例較新車業務更高，相關業務擴張有助帶來更多擔保服務費收入。然而，該板塊的成長亦伴隨一定風險，因公司需就最終出現壞帳的擔保貸款作出減值或損失撥備，相關費用將直接侵蝕其盈利表現。 易鑫於8月發布的中期業績報告顯示，公司上半年收入按年增長22%至54億元。然而，其信貸減值損失大幅飆升59%，侵蝕毛利表現。儘管如此，公司仍成功將期內淨利潤按年提升34%至5.49億元。在汽車行業多數企業普遍面臨收入與利潤雙雙下滑的情況下，這一成績尤為亮眼。 多元化布局 鑑於貸款撮合業務本身涉及風險，易鑫正積極推動業務多元化發展。其中重點布局之一為其金融科技（SaaS）平台，該平台連接汽車製造商、金融機構與消費者三方。隨著期內引入兩家新的金融機構合作夥伴，第三季度透過該平台促成的融資金額按年已實現倍增以上的增長。人工智能（AI）的應用對易鑫而言至關重要，這亦是當前眾多數字化企業的共同趨勢。對易鑫來說，相關技術有助簡化貸款審批流程，提升作業效率，同時降低營運成本。 事實上，SaaS服務已於上半年成為易鑫最大單一收入來源，相關收入按年飆升124%，佔公司總收入比重超過三分之一。 然而，整體中國經濟走弱與汽車市場疲軟，在可預見的未來仍將對易鑫構成拖累。中國11月新車銷量已連續第二個月下滑，不過業界人士指出，部分原因在於去年同期的數據受到政府補貼政策刺激而偏高，而相關補貼目前正逐步退場。 投資者似乎已暫時忽視汽車產業整體的不利因素，轉而因易鑫在逆境中的亮眼表現而給予回報。自最新業務報告公布以來，公司股價持續上揚，目前市盈率（P/E）約為16倍，顯著高於同為零售貸款撮合平台、但並未專注汽車融資的兩家同業——信也科技（FFINV.US）的約3.6倍，以及奇富科技（QFIN.US；3660.HK）香港上市股份的約2.8倍。 易鑫目前的估值，反映市場仍肯定其在景氣承壓下，仍能維持盈利與收入同步成長的實力。無論是布局二手電動車融資，還是積極發展SaaS服務，這些都被視為公司在艱難市況中持續推進增長的關鍵一步，也讓市場對其給予更高評價。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
2858.HK
Weathering storms, Unisplendour lets its performance speak

走出風風雨雨 紫光拿業績說話

重新出發的紫光走上一條務實路線。從併購驅動轉向算力交付與數智基建，這家年營收逾700億元的科技集團，正以業績定義自身市場定位 重點： 紫光股份已正式向港交所遞交上市申請，公司上半年收入按年增長25.9%至474億元，AI計算業務成為主要增長引擎 利潤率從2022年的5.1%下滑至今年上半年僅剩2.1% 　 李世達 十年前，紫光集團前董事長趙偉國曾公開放話，要「買下台積電、併購聯發科」，一度震動兩岸半導體圈。那時的紫光被視為中國半導體最野心勃勃的代表，而如今趙偉國自身已因涉貪身陷囹圄，而紫光集團已完成破產重整。涅槃重生的新紫光集團正欲透過讓其旗艦資產紫光股份有限公司（000938.SZ）赴港上市，重新回到市場的聚光燈下。 年營收超過700億元的紫光，是中國數字基礎設施領域的頭部競爭者。紫光是國內少數具備完整計算、存儲、網絡、安全、雲、集成能力的企業，能夠向政企客戶及互聯網企業提供完整交付服務。同時保留一定比例的ICT分銷業務作為輔助收入來源，但權重已逐年降低。 申請文件引用第三方數據指，公司2024年在中國數字基礎設施市場按收入排名第三、市佔率8.6%，而在網絡基礎設施及計算基礎設施兩個最核心市場均位居第二，顯示其在國產算力供應體系中，已屬第一梯隊。 算力交付撐起增長 從收入結構來看，2022年數字化解決方案佔總收入不足三分之二，至2024年佔比已升至約70.6%，今年上半年更進一步提升至76.7%；ICT分銷業務佔比則由37%下滑至不足23%。其中最具爆發力的，是「計算業務」板塊，亦即AI伺服器與算力集群相關產品，今年上半年收入較去年同期增加94.6億元，佔數字解決方案業務收入約65%，成為公司主要增長引擎。 中國算力建設進入實質落地期，公司收入規模穩步擴張。公司2022至2024年收入由737億元增至790億元，今年上半年收入達同比增長24.9%至474億元，增速明顯回升，顯示算力中心建設、大模型訓練、行業雲專案投放加速，正轉化為實際設備與系統交付訂單。 然而，「做大規模」與「保利潤」之間的矛盾，仍是無法迴避的問題。隨著AI設備與伺服器訂單佔比急升，公司整體毛利率由2022年的19.8% 逐步下滑至2024年的16%，今年上半年進一步降至14.4%。 算力產品本身毛利普遍偏低，加之大型雲端與互聯網客戶集中度提升、議價能力極強，令公司需以價格換取規模，壓縮盈利空間。公司淨利潤率從2022年的5.1%下滑至今年上半年僅剩2.1%。 2024年公司淨利潤降至15.7億元，較前一年的21億元減少約25%，主因除毛利受壓外，亦受到財務成本急升拖累。公司為購入網絡裝公司新華三30%股權而承擔大量融資及相關選擇權負債，使全年財務成本按年激增1.7倍至8.6億元，直接侵蝕盈利。今年上半年淨利潤則按年回升4%至10.4億元。 現金流方面，今年上半年公司錄得經營現金淨流出28.2億元，主要由於業務增長導致的存貨及應收款項增加。截至今年上半年，公司手頭現金及等價物達74.4億元，短期流動性仍屬穩健。 AI應用的逐步發展，讓基礎設施的價值再次提升。算力、存儲與網絡成為人工智能生產力的基礎。與此同時，客戶對全流程服務、系統級集成的依賴變得更強，而紫光具備的綜合能力，使其更容易承接大型算力與城市數智化總包專案，扮演難以被替代的角色。 憧憬海外 根據申請文件，紫光集資所得將重點投入高性能計算、雲與數字化平台等底層技術。這正切中AI時代對算力組織能力、架構優化能力以及軟硬協同能力的需求，也符合國家政策對AI基礎設施自主能力的看重。 除了國內市場，截至今年上半年，紫光在全球100多個國家和地區開展業務，在亞洲、歐洲、非洲和拉美擁有32家子公司，這為其未來進軍新興市場AI基建奠定基礎。這或將成為公司未來盈利增長的重要來源。 目前紫光在A股的延伸市盈率約為50倍，處於近三年的高位水平，而港股同類公司如聯想集團（0992.HK）目前僅約10.5倍、中興通訊（0763.HK; 000063.SZ）則有24.4倍，估值區間明顯低於A股水準。 昨日種種譬如昨日死。不再豪言壯語的紫光，如今「靠業務說話」。憑藉業務規模及AI基建的成長性，紫光比以往更具想像空間。若能解決低毛利率、重資本的疑慮，也有望獲得高於行業的市場溢價。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
000938.SHE
Transsion makes smartphones

業績失速逆風遞表 傳音拿什麼說服投資人？

以平價功能手機見長的傳音控股，已正式提交香港上市申請，惟其收入自去年下半年起開始出現下滑 重點： 傳音控股已向港交所遞交上市申請。公司披露，今年上半年收入按年下跌16%，同期利潤大幅下挫逾五成 公司過往憑藉深耕新興市場的平價手機業務迅速崛起，隨著市場逐步由功能手機轉型至智能手機，競爭亦日趨激烈 　 陽歌 當我們談論手機時，往往將「手機」與「智能手機」視為同義詞，因為在成熟的西方市場，甚至在中國等部分發展中市場，智能手機已幾乎佔據全部手機銷量。然而在非洲等許多其他發展中市場，情況卻大不相同，智能手機普及之前、功能較為簡單的功能型手機，至今仍然具有主導性的市場地位。 正是專注於這類基礎手機，推動深圳傳音控股股份有限公司（688036.SZ）在過去十年間迅速崛起，走向國際舞台。公司憑藉向非洲及其他新興市場銷售入門型手機，實現高速增長並獲得可觀利潤。如今，公司已成為按出貨量計算，全球第四大智能手機製造商，並計劃透過在香港申請第二上市，以籌集新一輪資金。 傳音於上周正式遞交香港上市申請，此前在7月份已有報道指，公司正籌備進行IPO，目標集資規模多達10億美元。在港上市將與已在深圳A股市場的上市地位形成互補。現有A股主要面向內地投資者，而香港市場則具有更強的國際基礎。考慮到公司絕大部分銷售收入來自中國境外，在更具國際化屬性的香港進行第二上市，對其資本布局具有高度合理性。 自2013年成立以來，傳音長期被視為資本市場的明星企業，憑藉率先深耕新興市場，尤其是非洲，實現爆發式增長。然而近年來，隨著其他大型品牌、特別是不少同樣來自中國的手機品牌紛紛進軍非洲，讓傳音的競爭壓力顯著加大，發展進入更為艱難的階段。 更糟的是，傳音正經歷從以功能手機向智能手機轉型的關鍵過渡期。隨著技術成熟與價格下探，智能手機在新興市場普及速度加快，而功能手機仍然佔公司出貨量的主要比重，令轉型壓力不斷上升。傳音在市場快速萎縮的功能手機領域，仍具備明顯領先優勢，但在競爭更為激烈的智能手機市場，則面臨來自小米（1810.HK）、vivo及Oppo等多家品牌的強勁競爭。 IDC分析師黃子興（Will Wong）指出：「傳音最大的優勢在於入門級市場積累的龐大用戶基礎，目前該細分市場佔全球智能手機出貨量逾40%。」他補充，傳音在非洲等新興市場，已建立深厚的渠道與用戶基礎，隨著當地消費者逐步升級換機，公司因此具備相對突出的競爭優勢。 傳音控股由52歲創始人竺兆江一手打造，他早年投身中國手機市場，在當時迅速崛起的手機品牌寧波波導歷練，累積了行業經驗。英文名George的竺兆江，目前仍持有67%的投票權，牢牢掌控公司決策大權。雖然竺兆江的市場直覺在功能手機時代曾發揮重要作用，但外界仍不確定其是否具備帶領傳音成功轉型，邁入智能手機時代的能力。 公司近年跌跌撞撞的營運表現也反映在股價上，傳音A股股價今年以來累計下跌28%，而競爭對手小米同期則上漲約21%，形成鮮明對比。 高度仰賴功能手機 儘管近年遭遇逆風，傳音在全球智能手機市場排名中仍具備相當實力。根據 IDC統計，今年第三季按出貨量計，傳音以9%的市佔率，位居全球第四大智能手機品牌，僅次於三星（005930.KS）、蘋果（AAPL.US）及小米。不過，由於產品主打低價區間，其營收規模與上述三大龍頭仍有顯著差距。同時，隨著新興市場加速由功能手機轉向智能手機，公司收入近來亦持續下滑。 今年上半年，傳音收入按年下跌16%，由去年同期的346億元降至291億元（約41億美元），逆轉2024年全年錄得的10%增長趨勢。相比之下，小米同期收入按年大增38.2%至2,270億元，規模幾乎是傳音的7倍。 傳音目前最大的兩個市場分別為非洲與亞太新興市場。今年上半年，非洲市場佔公司收入33%，亞太地區新興市場佔36%。不過，上半年公司非洲市場收入按年下跌4.5%，而亞太新興市場收入跌幅更大，達19.4%。跌幅最大的是中東歐市場，相關收入按年暴跌超過50%，佔總收入比重由去年的6.5%下滑至僅3.2%。 進一步分析數據可見，收入下滑主要源於功能型手機銷量大幅下跌。相比之下，非洲市場的功能手機銷量大幅下滑約30%，由去年同期的3,440萬部減至2,420萬部。 面對功能手機業務萎縮，傳音正嘗試透過拓展移動互聯網服務，以及銷售耳機等物聯網（IoT）產品來彌補流失的收入。然而，今年上半年，公司移動互聯網服務僅佔總收入的1.4%。IoT產品表現則稍見亮點，上半年收入按年增長18%，達25.7億元，佔總收入約8.8%。 隨著收入承壓，公司盈利亦大幅下滑，今年上半年淨利潤較去年同期的28.6億元，驟減逾一半至12.4億元。受經營前景轉淡影響，傳音股價走低，其A股市盈率已降至21倍，低於小米的27倍，更遠落後於蘋果約37倍的估值水平。 若「時機決定成敗」，那麼傳音此時申請赴港上市，時點可謂利弊參半。就公司自身營運狀況而言，若能在去年初、收入仍保持增長、盈利水平尚佳之際推動上市，時機或許更為理想。然而，當前時點仍未必完全不利，因香港正處於近年來最火熱的IPO周期之一，而智能手機相關上市案例相對稀少，或仍具吸引力。但市場尚難判斷，傳音能否迅速扭轉經營頹勢，若復蘇緩慢，其股份對投資者的吸引力，恐難與小米、蘋果及三星等同業龍頭相比。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
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Forest Cabin’s marketing prowess fuels higher margins than L’Occitane

毛利率高過歐舒丹 林清軒贏在推廣營銷

國產護膚品林清軒雖只有區區22年歷史，但毛利率竟然超過歐洲巨頭歐舒丹，近日乘香港新股熱，向港交所遞交上市申請 重點： 公司去年的毛利率高達82.5% 今年上半年中期盈利同比勁升一倍 　 劉智恒 愛美是女人的天性，為美麗從不吝嗇口袋金錢，因此賺女人錢從來最容易，此亦美粧護膚等產品能有超高毛利率的原因；近日向港交所申請上市的中國護膚品牌上海林清軒化妝品集團股份有限公司，毛利率長期高達80%。 林清軒旗下產品包括精華油、面霜、爽膚水、乳液、精華液、面膜及防曬霜。公司的王牌產品是山茶花精華油，自推出至今年6月底，已累計售逾4,500萬瓶。 一枝精油撐全家 林清軒的故事源於2003年，當時孫來春推出品牌林清軒，專注護膚產品，經數年發展，2008年開設第一家林清軒門店，並於2011年自設工廠，實現自主生產，翌年王牌產品山茶花精華油問世，之後業務一路騰飛。 公司過去三年的收入分別是6.9億元、8.05億元及12.1億元，期內虧損587萬元、賺8,451.8萬元及1.87億元。今年中期業績，收入大升98%至10.52億元，盈利同步上升110%至1.82億元。 文件最教人注目的一環，是公司高得驚人的毛利率，2023年為81.2%，到2024年更達82.5%，即使今年上半年亦高踞82.4%。要知道，國際護膚品巨企歐舒丹，在去年私有化前披露的中期毛利率，也不過是78.3%。 不過，毛利率雖然超高，淨利潤率卻未能同步，去年只有15%，今年上半年為17%。究其原因，原來大部份的毛利，也被花在營銷與推廣上。 點止護膚咁簡單 孫來春深明「高端」這兩個字的精萃，只要在護膚品牌中做到高端，你就掌握了定價權。要達到高端，產品功效質量至關重要。林清軒的山茶花精油是否有超級的護膚功能就見仁見智，但公司花在研發的費用，過去三年每年的投入只在2,000到3,000萬元，相對於收入簡直微不足道。 相反，花在銷售與分銷上的費用就連年上升，去年達6.89億元，今年僅半年已達5.8億元，主要用於塑造產品形象，透過不斷說故事，讓人們知道，購入林清軒的山茶花精油不光是護膚，更是一種生活品味與生活的態度。就像品茶有茶道，插花有花道，當人們使用林清軒產品，過程仿如沉浸在另一境界，有不一樣的感受。 為推廣，一擲千金邀請明星自然少不了，馬伊琍、楊采鈺、曾舜晞、張韶涵等都先後擔任代言人。不光如此，孫來春更赤膊上陣，與哥哥孫福春頻頻亮相直播。 孫福春的兒子則以「小孫總」名號在抖音廣推產品，兩人的侄女孫寧則在小紅書設「林清軒寶媽寧姐」賬號，主打職場媽媽。總之家族一起做起網紅，天天為林清軒產品搖旗吶喊。 碰瓷香奈兒 另一方面，發起向國際品牌香奈兒（Chanel）的挑戰。2022年時，孫來春直斥香奈兒的新品是模仿林清軒，對方更挖走多位林清軒一線員工而轉攻紅山茶賽道。又批評香奈兒紅山茶產品是國內貼牌代工，不具有林清軒的原料優勢。 香奈兒回應，數世紀以來，山茶花一直被用於美妝產品，被全世界多個品牌使用。言下之意，山茶花並非你林清軒獨有的配方。人們認為，這是林清軒巧妙安排，藉「碰瓷」香奈兒而抬高自家身價。 事實上，2023年林清軒更推出一款售價1,702元的香水，價格超越祖瑪瓏、香奈兒，甚至高於嬌蘭傳奇系列。雖然被部份網民批評得體無完膚，但林清軒藉此告訴市場：我們的產品級數，是對標國際超級品牌。 做品牌營銷，孫來春幾乎是無底線，不惜一切吸引人們眼球，有次在直播活動，為顯示山茶花精萃水的天然成分，竟然一口飲下化妝水。 為彰顯產品的功效，年初在宣傳上使用了「抗老」「抗衰」等字眼，最終被北京朝陽市監局罰款2.1萬元。早在2021年，因說產品具修復皮膚功能，被上海浦東市監部門罰款5萬。 辜勿論如何，林清軒近年的營收利增，證明公司是行對了路，至於能走多遠，資本市場又是否買賬，暫仍拭目以待。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏