微盟新投資難盈利市場人士漸失耐心

2022年03月29日

這家與微信關係密切的電子商務“軟件即服務”公司去年大舉投資新項目，導致嚴重虧損

重點：

由於大力投資新項目，微盟2021年經調整後的虧損額爲5.66億元，扭轉了上一年的盈利局面
去年下半年，一些知名投資者减持了該公司股份，但眼下正顯示出恢復投資的早期迹象

陽歌

經驗豐富的股票投資者會告訴你，要尋找那些投資自己未來的公司。這當然沒錯，但更基本的原則是，要尋找利潤穩定且不斷增長的公司。

這其中的進退兩難讓投資者對微盟集團（2013.HK）的態度産生了分歧。這家電子商務“軟件即服務”（SaaS）提供商與騰訊（700.HK）廣受歡迎的社交網絡平台微信關係密切。微盟剛剛發布了2021年財報，顯示其全年收入增幅相當可觀，爲44.5%。但成本增長更快，導致公司陷入虧損。

巨額虧損似乎沒有嚇跑投資者，周一晚間公布最新財報後，微盟的股價周二早盤上漲18%。但即使漲勢持續，這只股票在過去52周仍然跌去了三分之二。顯然，投資者對這家公司盈利已經失去耐心。

微盟目前基於去年收入的市銷率爲3.4倍，這看起來相當不錯，但如果考慮到去年10月的水平是其兩倍以上，可能就不這麽認爲了。相比之下，美國同行Salesforce（CRM.US）的市銷率是它的兩倍以上，爲7.8；而與電商巨頭阿里巴巴（BABA.US; 9988.HK）關係密切的國內競爭對手寶尊（BZUN.US），市銷率僅爲0.4倍。

所以，顯而易見的是，投資者仍然更喜歡微盟高支出、高收入的增長模式，而不是收入增長更慢，但利潤更高的寶尊。

微盟成立於2013年，當時微信剛剛開始迅速崛起。它最初向利用微信接觸客戶的中小型商家銷售客戶關係管理軟件。2016年，它又推出了幫助商家獲得和留住客戶的數字營銷工具。

其最新財報顯示，公司仍在爲未來進行大量投資，包括將核心的SaaS産品推廣到微信之外的更多平台，以及進入新的地域。使用其服務的商戶來自越來越多的平台，包括社交網站小紅書，以及領先的短視頻網站抖音和快手。

本月早些時候，該公司還發布了名爲WOS的新操作系統，並表示它“標誌著微盟開始從SaaS工具廠商，全面向平台型和生態型企業轉型”。然而另一個有趣的項目是去年發布的針對跨境電商的SaaS産品ShopExpress。這款服務已經簽下了1,000余個合作商戶，其商業合作夥伴包括支付專家PayPal和Stripe，以及貨運跟踪專家4PX和Aftership。

但此類項目需要花錢，導致公司去年成本飈升。微盟2021年銷售和分銷費用飈升了87%，而一般及管理費用增長了兩倍多。這兩個項目加在一起相當於公司去年收入的94%，遠遠高於2020年的64%。

盈利何其難

飈升的成本在去年將微盟推入嚴重虧損狀態。它2021年的調整後淨虧損（不包括基於股票的員工激勵等非現金項目）爲5.66億元，逆轉了2020年調整後實現盈利1.07億元的局面。此外，下半年的虧損從上半年的1.19億元加速至4.77億元。

該公司去年的收入增長了36.4%，達到27億元，這在正常情况下看起來是相當健康的，只是這一增長速度遠低於成本的上升。另一個令人擔憂的趨勢是，去年下半年的收入增長實際上從上半年的44.5%放緩至28.8%。

至少在一定程度上，增長放緩似乎與微盟更加關注最賺錢的客戶有關，這些客戶通常是在其服務上花費更多的大商家。去年，爲其軟件解决方案付費的商家數量僅增長了5%，至102,813家。但每用戶平均收入（ARPU）增長了57.7%，達到11,553元，這反映了現有客戶支出的增加。因此，該公司的訂閱解决方案收入幾乎翻了一番，達到約12億元，佔其全年總收入的近一半。

歸根結底，微盟似乎是在爲自己的未來投資，但在成立近十年後，仍然難以實現盈利。從它2019年IPO時開始持有該公司股票的投資者，相對較好，它目前的股價爲5港元，而IPO價格爲2.7港元。但過去兩年買入股票的人都虧了，包括那些不幸在去年2月買入股票的人，當時該股創下了近30港元的歷史最高點。

微盟在某種程度上也是頗爲獨特的，因爲它是我們報道的少數幾家持續吸引大牌機構投資者的公司之一。去年秋天，當該公司股價下跌時，這些投資者紛紛離去，但現在已經顯示出回歸的初步迹象。

摩根大通已將持股比例從去年9月的7.9%略微提高到8.3%，而同期摩根士丹利將持股從約5%提高到5.2%。同期瑞銀也將持股從不到5%提升至6.2%，不過我們應該注意到，這家瑞士銀行還持有該公司5.6%相對較大的空頭頭寸。

貝萊德和瑞士信貸此前也曾是該公司的擁躉，不過它們在去年年中都將持股减持至低於5%的門檻以下。

微盟的虧損之道意味著它正在迅速燒錢，儘管去年5月通過出售可轉換債券籌集了6億美元，爲自己提供了很好的緩衝。不過，它的現金儲備從去年6月底的49億元迅速下降到年底的38億元。從這個角度看，現金對它來說似乎不是問題，因爲如果有必要，它可以很容易地籌集更多資金。但如果該公司繼續虧損，投資者可能會逐漸失去耐心。

欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

電子商務

騰訊, 微盟, 寶尊, 軟件即服務, 電子商務

掌握中概股最新動態，訂閱我們的新聞郵件

關注我們

免費訂閱新聞郵件

在以下平台瀏覽我們的新聞

新聞

簡訊：黑芝麻智能斥資4.8億元收購SoC製造商六成股權

自動駕駛晶片製造商黑芝麻國際控股有限公司（2533.HK）周三宣布，同意以4.782億元收購珠海億智電子科技有限公司現有股份及新發行股份，交易完成後將持有該公司60%股權。其中40.4%的股權將透過向億智電子注資2,020萬元取得；另19.6%的股權將以約4.58億元對價，向該公司現有股東收購。交易完成後，億智電子將成為黑芝麻智能的非全資附屬公司。該公司主要從事人工智能系統級晶片（SoC）產品研發，產品主打高性價比與低功耗，應用場景涵蓋汽車智能及端側AI應用。2024年，億智電子錄得虧損約8,800萬元，較2023年的1.13億元虧損有所收窄。黑芝麻智能表示，董事會認為，此項收購將有助集團建立涵蓋高、中、低端的全系列車規級算力晶片產品，提供智能汽車的全場景解決方案，同時推動集團產品拓展至更廣泛的機器人及「AI+」應用領域，從而提供完整的AI推理晶片及解決方案。黑芝麻智能曾在6月宣布達成收購某家業務描述與億智電子相似的企業，但當時未披露標的名稱。黑芝麻智能股票周五開盤下跌，但午後扭轉跌勢，午後時段上漲1%至19.48港元。該股現價較2024年8月28日的IPO發行價下跌約30%。陽歌欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年01月02日

2533.HK

簡訊：國產GPU登陸港股壁仞科技首掛半日升逾七成

中國AI晶片製造商上海壁仞科技股份有限公司（6082.HK）周五在港掛牌上市，早盤高開82%，至中午休市報33.88港元，較發售價高72.86%。該公司是2026年港股首支上市新股，亦是港股第一支GPU股。公司公布，此次全球發售2.84億股，每股定價19.6港元，為上限定價，集資總額55.83億港元（7.17億美元）。香港公開發售獲2,347倍超額認購，據報吸引約47.1萬人認購，創下近一年來港股散戶申購人數紀錄。國際發售部分則獲24.95倍超額認購。有「國產GPU四小龍」之稱的壁仞科技，由曾任商湯科技總裁的張文創立，其研發的BR100系列晶片宣稱性能可媲美英偉達（Nvidia）的H100。下一代旗艦晶片BR20X計劃2026年商業化上市，其單卡運算能力、內存容量、互連帶寬均實現大幅升級，將進一步提升大模型訓練與推理效率。根據規劃，募資淨額中約85%將用於研發投入，重點推進下一代產品迭代與技術創新，約5%用於商業化拓展，10%用作營運資金及一般公司用途。李世達欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年01月02日

6082.HK

加碼押注北美火鍋品牌九毛九為海外擴張添柴火

餐飲營運商九毛九將斥資4,300萬美元，加碼收購北美火鍋連鎖品牌Big Way Group發行的新股及現有股份，將持股比例提升至49% 重點：九毛九投資北美火鍋連鎖品牌後，海外門店數量將倍增至約50家在中國餐飲市場競爭激烈、消費者趨於審慎的背景下，九毛九及其同業正積極尋求海外布局陽歌「怕熱就不要進廚房」這句老話，近來已是中國消費品牌的貼切寫照。在國內市場競爭白熱化、消費者愈趨保守的背景下，愈來愈多企業選擇向海外尋求喘息空間。其中，餐飲業的情況尤為明顯，當「平價餐飲」成為主流，中國餐飲品牌便陷入一場削價競爭的消耗戰。為了擺脫國內市場的混戰局面，曾被視為明星股的九毛九國際控股有限公司（9922.HK）本周宣布一項重要海外投資，將持有一家規模不大、但快速成長的北美火鍋連鎖品牌約49%的股權。根據公司12月29日公告，九毛九將斥資4,300萬美元，投資北美火鍋品牌Big Way Hot Pot的營運商Big Way Group Inc.。根據交易安排，九毛九將以1,500萬美元向現有股東收購股份，並另以2,800萬美元認購新發行股份。公司早在去年7月已購入Big Way 10%的股權，完成最新交易後，總持股比例將升至49%。不過，九毛九在Big Way的投票權僅約10.8%，顯示該公司仍由其創辦人夫婦Yao Xinzhong與Luo Xiaofang牢牢掌控。目前，Big Way在溫哥華、多倫多及加州共經營21家Big Way Hot Pot餐廳，與九毛九截至去年9月底擁有的686家門店相比，規模仍相當有限。不過，Big Way似乎正進入利潤快速成長階段，2024年盈利升至98.4萬美元，遠高於2023年的21萬美元。由於僅屬少數股權投資，九毛九並不會將Big Way的業績併入自身財報，這或許部分解釋了市場對消息反應平淡的原因。公告翌日，九毛九股價下跌2.8%，但隨後兩個交易日又全數收復失地。這種來回震盪，部分可能與年末假期交投清淡有關。隨著市場逐步消化消息，未來數周股價出現溫和反彈，並不令人意外。…

2026年01月02日

9922.HK

盈利腰斬的米奧會展赴港上市盼翻轉周期

疫後跨境活動回復常態後，會展行業開始脫離短期復蘇紅利，重新回到與外貿景氣同步的節奏，以境外會展活動為主要業務的米奧會展，選擇此時赴港上市重點：收入高度集中於境外自辦展覽，98.8%客戶為中國出口企業上半年公司收入按年跌約7%，但淨利潤大跌61% 李世達所謂「春江水暖鴨先知」，當中國企業急於「走出去」的時刻遠去，最早感受到溫度變化的，常常是會展業。2024年後，隨著疫後復蘇紅利退潮，會展公司開始感受寒意。而浙江米奧蘭特商務會展股份有限公司（300795.SH）正是在這樣的背景下，再次走向資本市場。這家於2019年在深交所上市的會展服務商，近日正式遞表赴港上市，試圖打造「A+H」布局，重新吸引市場目光。米奧會展核心業務為境外會展的策劃、組織、推廣及運營，主打「中國企業出海」服務，聚焦外貿企業參展需求，核心品牌包括「Homelife」（家居生活類）與「Machinex」（機械裝備類）全球系列會展。公司引用第三方數據稱，截至今年上半年，公司境外自辦展覽收入佔自辦展覽收入比重達94.5%，覆蓋印尼、阿聯酋、越南等30多個國家。以2024年收入計，以45.4%的市場份額位居國內境外自辦展覽機構第一，遠超第二名的4.6%，行業龍頭地位顯著。而公司客戶中98.8%為中國出口企業，依賴外貿行業景氣度。與多數依賴場地方或以代理參展為主的會展公司不同，米奧會展的業務高度集中於境外自辦展覽主辦服務。公司作為主辦方，自行策劃及運營展會，直接向參展商銷售展位並提供配套服務，使收入結構相對清晰；相比之下，展覽代理服務僅屬輔助性業務，收入佔比長期維持在不足一成的水平。毛利率表現優於同業以主辦服務為主的業務模式，為公司帶來行業少見的高毛利率表現。2022至2024年，公司毛利分別為1.68億元、4.12億元及3.74億元，毛利率大致維持在48%至50%區間，明顯高於不少以代理或場地為核心的同業，這些同業毛利率大約在20%至40%之間。作為主辦方，公司能夠掌握展位定價權，靈活調整價格，且隨著展覽規模擴大，場地租賃、推廣及運營等固定成本被攤薄，容易形成規模效應。然而，在疫情後兩年經歷跨境會展快速修復的需求後，米奧會展的業務已逐步回歸常態節奏。相比2023年由解封效應帶動的高增長，2024年以來行業進入調整期，展覽需求與價格承受力同步轉弱。根據上市申請文件，截至2025年6月30日止六個月，公司收入由2024年同期的約2.6億元，下降至約2.41億元，按年減少約7.4%。公司解釋，收入下滑主要與境外自辦展覽場次及地區結構調整有關，包括在印尼市場較去年同期少舉辦一場展覽，對上半年收入造成直接影響。同時，為維持參展商數量，公司向部分客戶提供更多價格優惠，也令單位展位收入下降。此外，公司近年策略性收縮一般線上營銷服務業務，該部分收入進一步減少，亦拖累整體收入表現。上半年淨利跌超六成利潤端的調整幅度更為顯著。淨利潤由2024年上半年的約4,072.2萬元，降至今年上半年約1,554萬元，按年大跌約61.8%。公司指出，利潤跌幅高於收入跌幅，與費用端未能同步收縮有關。一方面，為維持海外市場滲透率與招商能力，銷售及營銷開支按年上升。另一方面，持續投入「AI慧展」及數智化系統升級，研發開支亦有所增加。從財務狀況來看，米奧會展整體資產負債表仍屬穩健。截至2025年6月底，公司資產總值約8.36億元，負債總額約2.5億元，淨資產約5.86億元，資本結構偏向保守；期末現金及現金等價物約5.14億元，流動比率約2.8倍，短期償債能力充裕，為其持續投入海外市場與數智化升級提供緩衝空間。對於核心業務高度國際化的米奧會展來說，赴港發行H股有助於提升國際投資者能見度、配合海外併購與合作，同時也為日後以股份作為支付工具預留空間。然而，其業務與外貿景氣、企業出海意願及境外辦展節奏高度相關，短期內仍難建立穩定向上的成長曲線，這亦從公司A股今年以來股價下跌約17%、明顯跑輸大盤的表現中得到印證。考慮到目前香港新股市場眾聲喧嘩，業務成熟穩定的米奧會展似乎更缺少強音，若定價過於進取，上市後股價表現恐將承受較多現實壓力。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年01月02日

重點：