好未來列退市風險名單投資者淡然置之

2022年06月28日

被美國證券監管機構列入不遵守《外國公司問責法》的公司名單後，這家教育公司的股價僅下跌1.6%

重點：

美國證券交易委員會把好未來教育和另外兩家公司列入可能被除牌的中國公司名單
近一個多月以來，SEC和中國證監會均對雙方的談判進展保持沉默。該談判旨在達成一項關鍵的資訊共用協定，以消除退市威脅

陽歌

名單越來越長。

經歷了美國證券交易委員會(SEC)把數十家在紐約上市的中國公司列入退市風險名單的瘋狂時期之後，該名單的延長速度最近幾周已經大大放緩。但這並不意味著名單已經完成，因為在最新的更新中又多了三家。

這次更新中唯一值得關注的公司是好未來教育集團(TAL.US)，它2010年成為最早在美國上市的中國教育公司之一，目前市值超過30億美元。另外兩家公司是FingerMotion Inc.(FNGR.US)和Mercurity Fintech(MFH.US)，它們的規模相對較小，市值分別為6,500萬美元和1,100萬美元。

好未來被加入名單對於投資者來說幾乎無關緊要，其股價週一僅下跌1.6%。過去，由於投資者對退市威脅的擔憂，進入該名單通常會觸發對該公司股票甚至所有中概股的拋售。

目前，這種恐慌性拋售基本已經消失，因為所有人都意識到，在美國上市的約250只中概股都有退市的危險，無論是否出現在SEC的名單上。目前這個名單上有198家公司，加上好未來和另外兩家將增加到201家。

對於沒有密切關注這個問題的讀者，需要瞭解的是，退市威脅來自於2020年通過的《外國公司問責法》，該法案稱，如果公司的審計機構拒絕配合SEC調查，就要讓該公司退市。這幾乎適用於所有在美國上市的中國公司，因為中國法律認為此類資訊是國家機密，禁止審計機構與外國政府分享。

中國已經表示想要修改規定，允許此類資訊共用。SEC和中國證監會都公開確認，正在就一項使中國公司遵守《外國公司問責法》的協議進行談判。

從我們的角度而言，關於SEC的更新，最有趣的不是新增的幾家公司。因為我們已經知道，SEC只是在每家公司提交完最新年度報告後不久，便將公司名稱加進來。好未來在6月14日提交了最新年報。

相反，更讓人感興趣的是最近圍繞這場長期衝突的沉默。自今年年初以來，中國證監會不斷發出積極信號，確認談判正在進行中，並表示有信心達成協議。SEC的信號則謹慎得多，最後一次表態是在5月24日，當時它發表評論稱，在消除退市威脅之前，仍然存在一些“重大問題”。然而此後，雙方在過去一個月裡都異常沉默。

沉默是金？

在我們看來，這種沉默可能是因為美國證券交易委員會要求中方停止就此事發表公開評論，專注於協議的達成。其實，雙方早在2013年就曾經接近達成這樣的協定，但談判最終破裂，可能是因為當時不存在退市的威脅。

因此，最近的沉默可能表明，雙方的監管機構終於開始認真對待這件事，並試圖在沒有公眾監督或期待的情況下敲定交易，這就要求雙方都不要公開評論此事。美國證券交易委員會指出，即使雙方達成了協定，也還是需要很多的時間，企業才能在2023年的最後期限之前真正滿足《外國公司問責法》的要求。因此，這些公司顯然仍面臨著很大壓力。

說了這麼多，我們還是回到好未來教育集團，因為它是最新公告的焦點。該公司在其新的年報中提到了退市威脅，指出其目前的審計機構德勤會計師事務所，被禁止與美國證券交易委員會的上市公司會計監督委員會分享相關資訊。

但好未來教育集團還面臨著嚴重的生存危機，起因是去年秋天，中國對民辦教育行業的大規模打擊，當時中國政府禁止這些機構在核心課程領域向K-9學生提供課後輔導服務。4月，它在最近的一次財報電話會議上表示，該公司於去年底停止了提供這部分業務——之前它是其收入的大頭。它還詳細說明了未來計畫，即專注於批判性思維和電腦程式設計的教學，並向其他學校提供教材。

隨著轉型的開始，在截至2月底的最新財報季度中，其營收同比暴跌60%，至5.41億美元(36.3億元)。接受雅虎財經調查的七名分析機構預計，它在本財年的營收將下降近80%，至9.22億美元。

綜上所述，該股最近表現還是相當不錯的，自年初以來上漲了28%。儘管如此，自去年7月人們開始擔心對教培行業的整頓以來，其股價下降了約四分之三。但到目前為止，似乎可以公平地說，投資者相信它已做好準備，能夠挺過當前的震盪階段，或許在未來一兩年內成為一家更強大的公司。

大約兩個月前，摩根大通將它的評級從“跑輸大市”上調至“中性”，理由是該公司估值極低。好未來教育集團目前的市帳率為0.76倍，雖然處於低位，但還沒有跌至谷底，這與同規模的同行新東方(EDU.US; 9901.HK)的0.88倍大致相當。但所有教育類股都將繼續受壓，直到它們能在新的監管環境下展現出一條清晰的發展之道。

美國證券交易委員會的退市威脅，當然無助於改善好未來教育集團或其他中國教育股的處境。但有些人可能會將美國和中國監管機構最近的沉默解讀為雙方很快將宣佈一項資訊共用協定。這將為中國公司提供大約一年的時間，來採取必要措施遵守《外國公司問責法》。

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教育類

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比亞迪撐起九成收入承泰科技能否靠毫米波雷達破局？

以性價比優勢切入L2級以下智駕市場的承泰科技，在比亞迪「智駕平權」的大旗下快速崛起重點：公司主營成本更低的毫米波雷達，較激光雷達更具性價比優勢 2024年公司收入約94%來自比亞迪李世達在汽車行業進入嚴重內捲與智駕平權的時代後，低價車款開始配備功能更齊全的輔助駕駛系統，令不少激光雷達廠商陷入成本與價格的掙扎之中。有著華為技術血脈、手握比亞迪（1211.HK; 002594.SZ）訂單的深圳承泰科技股份有限公司，就選擇了一個較為不同的路徑——毫米波雷達。與禾賽科技（HSAI.US）、速騰聚創（02498.HK）等瞄準L3-L4高階輔助駕駛市場的激光雷達企業不同，承泰科技選擇聚焦於L0至L2+輔助駕駛層級的毫米波雷達市場，技術難度相對較低但市場基礎更廣，並透過產品定制與算法整合，在細分賽道建立起自身優勢。近日，承泰科技已正式向港交所主板遞交18C特專科技上市申請，期望藉募資擴大產能與研發投資，國泰君安為其獨家保薦人。毫米波雷達是一種利用毫米波頻段進行探測的感測技術，具備全天候、抗干擾強、成本低等特性。但相對的解析度與精度較低，難以精準判斷前方物體，使其在高階輔助駕駛系統中難以獨當一面，需搭配其他感測器補足。不過，相較於造價動輒數千元至上萬元的激光雷達，毫米波雷達成本僅約數百元，且工藝並不複雜，成為推動大眾化車型普及輔助駕駛功能的技術核心。成立於2016年的承泰科技，主要專注於77GHz車載毫米波雷達的研發與生產，產品涵蓋前向雷達、角雷達及中央計算雷達等。截至2025年6月，已推出七款核心雷達產品，覆蓋L0-L2+輔助駕駛等級。申請文件引用灼識諮詢數據指出，公司2024年出貨量達94.5萬套，是中國最大車載前向毫米波雷達供應商，市佔率達9.3%，並在整體毫米波雷達市佔4.5%，名列全國第三。華為技術血脈公司創始人背景亦頗具看點。董事長陳承文與聯合創始人周珂皆出身華為，前者為華為資深產品經理，後者亦曾任職於華為技術崗位。兩人將華為在射頻設計與嵌入式算法領域的工程經驗帶入新創公司，讓承泰在毫米波雷達的信號處理與硬體整合上建立了堅實基礎。財務方面，公司2022至2024年收入分別為5,765萬元、1.57億元及3.48億元，三年間收入翻五倍，成長顯著。但營運仍處於虧損階段，過去三年累計虧損約1.97億元，去年虧損大幅收窄77%至2,176.8萬元，且實現經營溢利1,507萬元，同時毛利率亦逐年上升，自2022年的28.7%升至2024年的33.9%，反映出產品成本控制與議價能力正逐步提升。然而，公司現金流狀況略顯吃緊，截至2024年底，現金及現金等價物僅1,587萬元。若未來擴產或技術升級需求迫切，將需依賴更多融資以維持運營。比亞迪貢獻94%收入事實上，承泰科技的快速成長離不開與比亞迪的深度合作。自2022年成為比亞迪指定供應商後，公司毫米波雷達已搭載至比亞迪旗下超過20款車型。2024年，公司來自比亞迪的收入達3.26億元，佔公司總營收高達93.6%。今年2月，比亞迪揮舞「智駕平權」大旗，喊出「高階智能駕駛不應是高價車的專利」，旗下大量10萬元以下車型搭載高階輔助駕駛功能，承泰的4D毫米波雷達正是關鍵零部件之一。但這種結構性依賴意味著，只要比亞迪採購策略微調或轉向其他供應商，對承泰帶來的打擊將極為劇烈。其次，毫米波雷達的技術門檻相對低於激光雷達，缺乏足夠護城河。同樣深耕毫米波領域的還包括海康威視（002415.SZ）子公司森思泰克，該公司亦為比亞迪核心供應商，產品涵蓋角雷達、前向雷達及環視雷達，其在研發、產能與資金實力上皆優於承泰科技。而像華域汽車、長光華芯等集團背景雄厚的企業也積極布局毫米波市場，使得承泰在競爭中並不具備明顯技術壟斷力。中長期而言，承泰能否真正破局，在激烈競爭中構建獨特優勢，仍待觀察。去年5月，承泰科技完成C輪融資，投後估值為13.2億元，對比市值約145億元的禾賽科技、70億元的速騰聚創，規模自是小得多。速騰聚創上市以來股價累跌近三成，美股上市的禾賽科技也跌了17%。相比之下，主打中低階市場的承泰科技固然面向更廣泛的OEM客戶，但市場天花板與議價能力相對有限，仍需警惕未來成長曲線放緩的風險。若其未來能有效拓展新客戶與出口市場、強化研發技術差異化，仍有機會在智駕普及浪潮中佔得一席，但投資人恐怕更應將其視為「內捲型供應商」的代表，而非高科技獨角獸。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年07月04日

齊雲山食品衝刺港股能否挑動投資者的「味蕾」？

總部位於江西的齊雲山食品，在南酸棗市場的份額達32%，是最新一家申請在香港上市的中國零食製造商重點：齊雲山食品成為過去三個月內第二家申請港股上市的果類零食製造商營收增長37%、利潤同比翻倍之際，公司稱現有產能已達上限，計劃將上市募集資金用於業務擴張譚英果類零食在中國市場佔據重要地位，數量不多但持續增加的製造商，期待自家的股票也能贏得投資者青睞。繼溜溜果園今年4月一馬當先後，江西齊雲山食品股份有限公司上周也向港交所交上市申請。齊雲山食品營收規模僅為溜溜果園的三分之一，其上市的募資額可能相對保守，但亮眼的業績增長仍對投資者具備吸引力。兩家企業皆有意效仿衛龍美味（9985.HK）的成功路徑，這家以辣條聞名的零食生產商，自2022年上市後股價表現亮麗，迄今累計上漲35%，當前市盈率為29倍，市值高達350億港元（約合45億美元）。參照衛龍的估值水平，齊雲山食品的估值約為15.4億元。儘管規模較小且深耕酸棗這一細分零食領域，但在中國消費者日益追求健康零食替代品的趨勢下，齊雲山食品的發展潛力不容小覷。申請文件顯示，齊雲山食品去年營收同比躍升37%至3.39億元（約4,730萬美元），淨利潤5,310萬元，較2023年的2,370萬元翻倍有餘。去年毛利率達48.4%，亦表現亮麗。公司將業績強勁增長歸因於新增重要客戶，以及線下經銷商從2023年的162家增至去年的199家。銷售網絡雖主要覆蓋華東及華南地區，齊雲山食品佔據中國南酸棗零食市場32.4%的份額，該細分領域去年規模為18.8億元。申請文件援引第三方數據顯示，這家公司以0.6%的市佔率，位列中國果類零食製造商第九位，該領域去年總產值達995億元。 2019年至2024年，中國棗類零食板塊年均增速達13.7%，遠超果類零食整體市場8.5%的年均增速。去年中國零食行業規模達1.34萬億元，兩者均顯著高於整體行業的4.4%年均增長率，凸顯健康消費理念下，果類零食日益受到追捧。當然，國外也有多種棗類，但將其作為果類零食用的習慣頗具中國特色。齊雲山食品聚焦的崇義南酸棗，其鮮果口感酸甜，尺寸近似小李子。海外研究機構如克利夫蘭醫學中心，將棗類譽為「超級食物」，原因是其富含抗氧化劑和維生素C。而在中國傳統文化中，棗類藥材常用於治療焦慮及失眠。集資擴產能齊雲山食品從個體農戶採購原料，而非自建果園。近三年，當地農戶平均收購價穩定在每公斤約4元水平。公司的銷售渠道仍以線下為主，但在天貓、京東、抖音等電商平台設有旗艦店。公司擬將部分上市募資用於搭建電商及線上推廣，同時擴大產能，以滿足國內市場日益增長的消費需求。去年11至12月，齊雲山食品位於江西崇義的唯一生產基地已滿負荷。為應對需求增長，公司計劃將年產能提升45.5%至16,000噸（約為去年8,348噸產量的一倍）。鑒於棗類的採收期集中在8至12月，且原料需預存後加工，配套冷庫擴容也在規劃中。在申請文件中，齊雲山食品表示：「若產品需求持續攀升，現有產能將難以滿足市場需求，制約公司發展潛力」。這家企業的歷史久遠，1979年前身工廠成立，1990年獲批使用當地名山「齊雲山」註冊商標。實際控制人為劉志高、劉繼延兄弟兩人，以及朱方永。公司改制前為集體所有制企業，1990年代末，由51名職工購得資產，與一家香港公司組建合資公司。2022年，香港公司將股權轉讓給由11名自然人（含6名核心管理層股東）持有的有限合伙企業。為籌備上市，齊雲山今年整體變更為股份有限公司。結束數年低迷，香港新股市場重拾活力，齊雲山食品與溜溜果園加入赴港上市企業行列。今年上半年，港股新股上市募資額達135億美元，同比激增7倍，使香港成為同期全球規模最大IPO市場。這一趨勢既源於中企因地緣政治因素放棄紐約，轉道香港上市，也因中國證監會調控滬深A股上市步伐，重點優先支持新能源、半導體等戰略新興產業。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年07月03日

簡訊：淘寶啟動500億元補貼計劃

電商巨頭阿里巴巴（BABA.US; 9988.HK）旗下即時零售平台「淘寶閃購」周三宣布，啟動總額達500億元（69.76億美元）的補貼計劃，為期12個月，將直接補貼消費者與商家，藉此加速推動大消費平台建設與服務升級。在商家端，淘寶閃購推出店舖補貼、商品補貼、配送補貼與免佣減佣等措施，保障利潤空間、促進訂單成長；在消費者端，則透過大額紅包、免單卡與官方補貼一口價商品等方式，強化購物吸引力。淘寶閃購自5月上線以來成長迅速，官方指出目前日訂單已突破6,000萬單，並帶動全國店家訂單量月增逾100%。部分地區餐飲商家營業額較前一季翻倍成長，零售與花類商家亦明顯受惠，吸引大量新客。另外，數據顯示，中國整體即時零售市場日訂單亦從1億單成長至1.6億單，顯示競爭正持續升溫。阿里巴巴港股周三逆市跌0.4%，報109.4元，美股則跌2.86%，報110.71美元。李世達欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏 --

2025年07月03日

9988.HK BABA.US

簡訊：首開即崩盤撥康視雲午收勁跌30%

眼科醫藥公司撥康視雲有限公司（2592.HK）周四在港首日掛牌，開市股價即跌6%報9.5元，之後股價持續下跌，中午收市報7.04元，跌30%。公司發售6,058.2萬股，每股定價10.1元，錄得超額認購78倍，國際配售並不足額，集資淨額5.22億元。撥康視雲2022及2023年均未有收入，至2024年則錄得收入1,000萬美元，去年虧損9,913萬美元，按年收窄23%。劉智恒欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年07月03日

2592.HK

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