天立教育復牌暴跌轉型未說服投資者

2022年03月09日

由於爲核心K-12教育業務終止入帳作出减值，天立教育去年前八個月錄得13.3億元虧損

重點：

天立教育因最新財務報告延遲發布而結束三個月的停牌後，股價隨即暴跌60%
在中國政府禁止其核心教育服務後，該公司計劃提供新的增值服務，並改名爲天立國際

裴梓龍

過去一年，對中國教育行業的老闆來說，絕對是一場惡夢。本來處於 “黃金賽道” 的教育業務，自從中國政府去年推出 “雙减” 政策後，市場有了翻天覆地的變化，各大教育巨企頓時失去了大部分收入，部分放棄治療，但更多的是思考轉型，不少上市的教育股份，股價在一年間蒸發超過八到九成。

2002年成立的天立教育國際控股有限公司(1773.HK)，正是其中一家受 “雙减” 政策衝擊的民辦K-12(從幼兒園到12年級)教育企業。去年11月，公司本來要發表財報，但因爲與核數師就國家教育新政策可能對集團截至2021年8月31日的業績造成相關的會計處理的影響並未能達成一致意見，未能如期公布業績而需要停牌。

直到3月3日晚間，天立教育終於在港交所上載截至去年8月底的8個月的業績，由於公司去年5月宣布把財政年度結算日由之前的12月31日改爲8月31日，令集團與中國營運的學校學年保持一致，所以這份年度財報比正常少了4個月。期內，公司收入比2020年全年减少19%至3.5億元，虧損高達13.3億元，遠差過2020年的3.8億元盈利。上述這些數字主要是在新政策生效之前，說明了該公司去年遭受的巨大財務挫折。

天立教育在3月4日復牌當天，一開盤已經暴挫超過60%，早盤雖然有資金抄底，使股價曾經從最低的0.59港元反彈到1.15港元，但由於沽壓嚴重，當日最終收報0.74港元，比停牌前暴跌61%。與政策公布前的高位9.26港元比較，市值更蒸發了92%。公司並非袖手旁觀，當日曾耗資736.5萬港元(595萬元)回購760.1萬股，但未能力挽狂瀾。

投資者反應激烈並非全無道理。天立教育的巨額虧損中，最大部分來自非流動資產的减值虧損，涉及高達10.9億元，那就是天立教育核心業務K-12教育要終止入帳而作出的减值，意味公司核心收入將受到重大影響。

根據財報，截至去年8月底，來自12個綜合教育服務的收入達12.1億元，佔總收入75%，而天立教育在中國27個城市營運40所學校，其中30所屬於K-12，新政策對公司的影響可想而知。

去年7月，中國國務院要求减輕義務教育階段學生過重作業負擔和校外培訓負擔，也就是市場稱爲 “雙减”的政策；同時，去年9月1日生效的《中華人民共和國民辦教育促進法實施條例》規定，社會組織及個人不得通過並購或協議控制的方式，以控制提供義務教育的民辦學校及提供學前教育的非營利性民辦學校，而且提供義務教育的民辦學校不得與關聯方進行交易。

被捲入漩渦的教育企業反應各異，例如新東方(EDU.US;9901.HK)變陣搞直播帶貨、精銳教育(ONE.US)暫停大部份業務，瑞思教育(REDU.US)則計劃將大部分資產轉讓給一個私營集團。這三家公司最新的市淨率約0.58倍到0.96倍，低於天立教育的0.97倍，反映後者的估值稍微存在溢價，市場對它的看法可能並非最悲觀。

改名天立國際

作爲天立教育的創始人和董事長，羅實也要面對現實，因此决定優化營運結構，

例如把高中年級從其K-12學校中分離出來，作爲獨立的許可實體運作，再合並到其財務業績。另外，公司作出業務轉型，爲學生提供綫上校園商城、藝體升學指導、後勤綜合運營服務、出國留學諮詢及游學團等一系列增值服務，還把公司名稱删除 “教育”二字，改名爲 “天立國際控股有限公司”，以淡化教育元素。

那麽，解除併表的30所K-12學校怎麽辦？羅實稱將本著對學生、家長、老師及社會負責的態度，仍然會繼續營運，同時爲回應中國教育行業的政策方針及發展態勢，公司不會再拓展新的自營義務教育業務，意味變相將以私人公司維持運營。

光大證券國際財富管理策略師溫傑分析說，目前資本市場對中央的政策不能完全理解，連天立教育也在財報中說，條例的詮釋及應用存在重大不確定性，因爲國家及地方政府仍未就實施條例頒布相應的分類管理規定及規則。

“對教育公司來說，尤其是做K-12的，說穿了根本做不下去，轉型是沒辦法中的辦法，但新業務能不能成功呢？沒人知道，但持股的投資者就肯定會賣掉再算。既然港股最近跌了那麽多，市場上估值便宜的公司比比皆是，爲什麽要投資這類前景不明朗的公司呢？” 溫杰說。

羅實這次轉型仍然圍繞老本行，新方向是面對學生提供增值服務，可以與自身教育業務有一定的協同效應。但是，過去天立教育靠積極擴展學校的增長模式已壽終正寢，營辦義務教育更不能以賺錢爲前提，而且新業務也需要前期投資。但值得留意的是，公司負債高達21.6億元，現金及現金等價值物僅約12.7億元，加上國際教育、出國留學及游學等業務競爭激烈，羅實能否帶領公司重新上路，從復牌後的股價反應看，相信目前投資者並不賣帳。

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教育類

新東方, 精銳教育, 天立教育, 雙减, 天立國際, 私營教育

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新聞

Losing its turtles: Can Playmates Toy navigate the valley of darkness?

失龜者失天下彩星能走過黑暗的幽谷嗎？

忍者龜即將終止對彩星玩具長達37年的獨家授權。這對老搭檔的拆夥，揭示了老牌玩具商在新產業周期下的結構性考驗重點：特許權產品在2023年一度佔彩星玩具收入約77%，2025年上半年仍達36% 公司2025年上半年收入按年大減58%至1.86億港元，並由盈轉虧　李世達「忍者龜」是全球許多孩子們的童年回憶，陪伴一代又一代人長大，而對彩星玩具有限公司Playmates Toys Ltd.（0869.HK）來說，又具有更特別的意義。自1988年起，彩星玩具開始生產「忍者龜」系列玩具，隨後30多年，這個IP陪伴彩星穿越香港製造業的黃金年代，不但將公司推上全球玩具市場高峰，也讓香港一度享有「世界玩具工廠」的美譽。然而，彩星與四隻忍者烏龜的故事，卻即將劃下句號。每段故事都有結局。彩星玩具近日公布，與「忍者龜」相關的特許權協議將於2026年12月31日屆滿後不獲續期，這段橫跨近37年的授權關係，正式進入倒數。公司稱，在協議屆滿後，彩星玩具會在適當情況下，繼續尋找及評估符合其策略考量的潛在特許權機會，並持續致力於開發及管理現有的產品系列，包括「Power Rangers」、「MonsterVerse」及「Winx」等。忍者龜之父把視角拉長，上世紀六、七十年代，廣東潮汕商人陳大河，於1966年在香港屯門創辦彩星公司，一款椰菜娃娃讓彩星聲名起。到1987年，彩星購得忍者龜全球獨家玩具總特許權，獲准創作並推廣忍者龜系列玩具。兩年後，香港嘉禾電影製作真人版英語電影《忍者龜》(Teenage Mutant Ninja Turtles)，令彩星玩具更受歡迎，帶動翌年彩星利潤飆逾10倍至12.1億港元，陳大河被外界稱為「忍者龜之父」，彩星亦被美國《福布斯》雜誌評為「1990年全球盈利最高的玩具商」，亦是史上首間年獲利逾一億美元的玩具商。 2014年，荷里活電影《忍者龜》上映，令彩星的玩具銷售收入再創新高，達至21.6億元，其中忍者龜產品佔總收入高達95%。忍者龜對彩星玩具的重要性不言可喻，消息公布後首個交易日，彩星玩具股價即大跌14.71%，收報0.435港元，年初至今累跌約30%。真正刺痛市場的，是「忍者龜」對彩星收入的份量。彩星玩具在公告中稱，特許權產品銷售收入佔其綜合收入比重，在2021至2024年分別約為8%、13%、77%、47%，而在2025年上半年仍達36%。今年上半年，彩星玩具收入同比大減約58%至約1.86億港元，並由去年盈利9,145.8萬港元轉為虧2,561萬港元。公司稱，主要因核心授權品牌缺乏大型娛樂內容帶動，產品需求明顯轉弱。其中「忍者龜」在期內未有新電影或動畫推出，銷售動力不足。同時，輸美產品受關稅影響，疊加模具與開發成本上升，以及停產產品清貨拖累毛利表現，令公司收入與盈利同步受壓。這反映其長期依賴內容驅動型授權產品的盈利模式，在缺乏外部節點支撐下較為脆弱，某方面也預示了與忍者龜分手的結局。早有預兆？對忍者龜來說，作為IP授權方，發展策略正在持續轉變。隨著內容平台、串流媒體與全球行銷方式演進，授權方對玩具合作夥伴的要求，已不止於製造能力，還包括渠道規模、數位營銷與跨品類整合能力，這使得長期、單一授權關係面臨重整。同時，成本與關稅壓力亦改變了談判空間。彩星玩具2025年上半年毛利率由56%降至43%，在利潤池被壓縮的情況下，授權條款更難達成雙方滿意的平衡。放眼當前市場，彩星玩具所面對的競爭環境已與當年大不相同。內地玩具與潮玩產業近年快速擴張，布魯可（0325.HK）主打積木與拼搭IP，以高頻更新與國產IP切入；名創優品（9896.HK）旗下的Top Toys，憑藉強勢零售網絡與價格帶優勢迅速鋪點；泡泡瑪特（9992.HK）則透過自有IP與盲盒模式，建立更高毛利與用戶黏性。相比之下，彩星仍以傳統授權玩具為核心，產品節奏與IP主導權相對受制於合作方，結構性差異愈發明顯。若未來忍者龜宣布轉與上述內地公司合作，將不令人感到意外。對彩星玩具而言，「後忍者龜時代」的關鍵不在於能否迅速找到下一個等量齊觀的IP，而在於能否重塑業務結構，降低對單一授權的依賴。公司仍擁有成熟的製造、模具與海外分銷能力，未來股價走向，終究取決於彩星能否在轉型期內，證明自身仍具持續創造IP價值的能力。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年12月31日

0869.HK

簡訊：金價大升產量急增紫金預告今年多賺兩倍

紫金礦業（2899.HK；601899.SH）今年中分拆上市的紫金黃金國際有限公司（2259.HK）周二發盈喜，預計公司今年全年度盈利約在15至16 億美元，與去年同期約 4.81 億美元相比，將增加約10.2至11.2 億美元，同比增長212%至233%。公司表示，盈利大幅增長主要是期內礦產金的產量同比增加至約 46.5 噸，去年約約 38.9噸。其次是礦產金的銷售價格同比上漲，以及本年度完成併購兩個在產金礦項目，能於年內實現盈利。另外，公司預期，截至2026年底，礦產金產量計劃約為 57 噸，較今年產量上升22.6%。紫金黃金國際專注海外黃金業務，紫金礦業將其分拆，是希望可以加強其國際化進程，並增強離岸融資能力，為未來項目開發及並購活動提供資金保障。周三紫金黄金國際開市升2%報146.9港元，公司今年7月分拆以來股價升逾倍。劉智恒欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年12月31日

2259.HK

新聞概要：港交所一日迎來六隻IPO 創逾五年單日上市新高

六隻新股上市首日均收漲共集資63億港元　陽歌周二六家企業在港交所掛牌上市，創逾五年單日上市數量新高，共集資63億港元。六隻新股上市首日悉數收漲，雖然其中兩家公司股價勉強守住發行價。最大贏家為數字孿生地球開發商五一視界（6651.HK），該股收報39.62港元，較30.5港元發行價上漲30%，公司集資6.5億港元。另一表現亮眼的是AI藥物研發平台運營商英矽智能（3696.HK），集資20億港元，股價收漲25%。此次六宗上市標誌香港近年最活躍IPO市場的單日峰值，眾多企業正加速趕在2025年底前完成上市。僅12月就有約25家企業掛牌，使香港成為今年全球募資規模最大的IPO市場。德勤數據顯示，在8宗單筆集資超百億港元的新股支撐下，香港市場全年集資額預計達3,000億港元其他周二上市企業包括：護膚品製造商上海林清軒（2657.HK）首日收漲9.3%，集資10億港元；美聯鋼結構建築（2671.HK），集資1.4億港元，股價上漲7.6%；深圳迅策（3317.HK）集資10億港元，微升1%；臥安機器人（6600.HK）集資15億港元，股價微漲0.07% 受疫後復蘇前景不明及中國經濟增速放緩影響，香港IPO市場在疫後及隨後兩年基本處於蟄伏狀態。之前最近一次單日超六家企業上市在2020年7月，當時有七隻新股同日掛牌隨著中國刺激經濟信號日益明確，在2024年末市場開始回暖。疊加美國對中概股監管環境趨嚴，眾多原擬赴美上市企業轉道港股，進一步推升市場熱度。此輪熱潮預計將延續至2026年初，四家已通過港交所聆訊的企業正籌備IPO，其中壁仞科技（6082.HK）擬定於1月2日上市欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年12月30日

簡訊：引來禮來騰訊淡馬錫基投英矽智能港股首掛半日升34%

AI製藥平台英矽智能（3696.HK）周二在港股掛牌上市，高開45%，其後升勢收窄，至中午休市報32.26港元，升34.1%。公司此次發售全球發售9,469.05萬股，發售價24.05港元，集資淨額20.26億港元。香港公開發售獲得1,426.37倍超購，國際發售獲得25.27倍超購。包括禮來、騰訊、新加坡淡馬錫、Infini Global Master Fund及施羅德等16名基石投資者合共認購3,720.45萬股，佔發售總數39.29%。成立於2014年的英矽智能是一家全球領先的AI驅動藥物發現及開發企業，自主研發的生成式人工智能平台‌Pharma.AI‌，覆蓋從新靶點識別、小分子生成到臨床結果預測的端到端藥物研發流程。公司過去三年持續錄得虧損，但幅度已有收窄，從2023年的虧損2.11億美元，收窄至2024年的1,742.9萬美元，但今年上半年的虧損又擴大至1,892.3萬美元。公司表示，集資淨額將主要用於關鍵臨床階段管線候選藥物的進一步臨床研發提供資金，以及開發新的生成式AI模型及相關的驗證研究工作、早期藥物發現及開發，以及營運資金及其他一般公司用途。李世達欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏 --

2025年12月30日

3696.HK