增長減速遇資產貶值維亞生物失盈利引擎

2022年08月22日

維亞生物上半年收入增速跑輸同業，並錄得約1億元淨虧損

重點：

在醫藥外包同行業績大幅增長的同時，維亞生物上半年營收增速僅為5%，而且更轉盈為虧
公司持有的孵化投資企業股權及金融資產變動，是近年業績波動的原因

莫莉

當前港股遇冷，恒指持續下挫，曾經被熱捧的生物醫藥股，估值也大幅下降。隨著醫藥企業2022中期業績逐步披露，醫藥外包(CXO)板塊上半年業績整體表現亮眼，多家企業紛紛發出盈喜，例如昭衍新藥(6127.HK; 603127.SH)預計上半年淨利潤按年增長最多161.8%、凱萊英(6821.HK; 002821. SZ)更公布，估計淨利潤將按年飆升306%。

但是，在行業一片大好時，有一家CXO卻斯人獨憔悴。維亞生物科技控股集團(1873.HK)8月中發表盈利警告，預計今年上半年將轉盈為虧，錄得不超過1億元淨虧損，而去年同期公司則錄得9,580萬元淨利潤。

2021年，維亞生物通過收購合同定制研發生產(CDMO)公司朗華藥業，將公司原有的合同定制研發(CRO)業務，與新收購的CDMO業務進行了深度整合，新業務的併表也讓維亞生物2021年度的營收大幅增長201.9%至21億元。然而，業績的高速增長只是曇花一現，維亞生物在最新發佈的業績預告中表示，今年上半年營收增速僅有5%，即約10.77億元，其中CRO業務收入增加逾25%，CDMO業務收入僅基本保持持平。

對於上半年淨利潤消失殆盡，公司給出了三個解釋理由：中國新冠疫情反覆，導致公司向客戶交付產品和服務受到限制；市場波動導致公司在孵化投資企業的股權的公平值發生不利變動；以及外匯匯率的波動，導致公司錄得匯兌損失。

維亞生物總部位於上海，在四川成都、浙江嘉興均有研發生產基地。今年3月下旬至6月初，上海曾因疫情爆發而“封城”，多數企業無法正常開工，維亞生物可能因此而影響產品正常交付。不過，總部同樣位於上海的CXO行業龍頭公司藥明康德(2359.HK; 603259.SH)，業務卻未有受到明顯影響，上半年的收入與淨利潤，仍按年增加68.5%及73.3%。

重金投資初創企業

作為一家醫藥外包服務公司，維亞生物為許多生物醫藥初創企業提供藥物發現和藥物交付等服務，行業普遍操作是提供外包服務後收取現金(Cash-for-Service)，獲得穩定現金流，但維亞生物則部分採用了服務換股權(Equity-for-Service)的模式，進而分享潛在的權益增值。

維亞生物2021年財報顯示，期內共投資了10間公司，在藥物發現服務中約有14%的收入、即8,579萬元是以客戶股權的方式來結算。而截至2021年底，維亞生物已累計投資87家初創公司。年報顯示，2021年投資公司的公平值變動為維亞生物帶來了3,650萬元的收入，大額投入換得的股權，也讓維亞生物的資產總值顯得更加“好看”，年報中“按公平值列入損益之金融資產”高達12.5億元，其中絕大部分是對未上市初創企業的股權投資。

但2022年以來，生物醫藥股二級市場的冷淡情緒，導致一級市場投資熱度顯著降低，融資難度增加，維亞生物投資的企業估值或許已明顯下調，正如該公司公告所言“孵化投資企業的股權的公平值發生不利變動”，進而造成利潤下滑。

維亞生物的業績問題還不限於此。縱觀過去三年的財報，公司業績十分不穩定。2019年至2021年，公司分別獲得2.65億元淨利潤、3.87億元淨虧損和2.87億元淨利潤，這主要與財報中“按公平值列入損益之金融負債之公平值虧損”項目有關。公司在2020年分別發行了兩筆可轉換債券，合計為4.6億美元(31億元)，該轉換債券在2020年的公平值變動虧損了5.47億元，而該轉換債券的公平值變動，去年則帶來了1.37億元收入，這也造成維亞生物的業績如同坐過山車，起伏較大。

現金一年大跌65%

除了兩筆總計約31億元的可轉債，維亞生物另有還有銀行借款10.5億元，資本負債比率為51.4%。截至2021年底，維亞生物持有的現金及現金等價物銳減至8億元，按年下滑65.3%。當生物醫藥行業遇冷，公司持有的初創公司股權貶值時，現金流不足將成為維亞生物未來發展的一大掣肘。

在2019年上市之初，維亞生物一度備受投資者追捧，招股時錄得逾百倍超額認購，以招股價上限水平4.41港元定價，上市後反覆震盪。2020年初開始的新冠疫情，令整個醫藥板塊廣受投資者關注，維亞生物亦“借東風”協助股價一路上揚，曾漲至每股11港元水平。

但是，2021年中以來，伴隨著市場對醫藥股的熱情減退，維亞生物股價大幅縮水，儘管CXO行業今年4月曾迎來小幅反彈，但投資者似乎對維亞生物欠缺信心，其股價近月只能徘徊在2港元水平，比招股價大削近半。

維亞生物已錄得虧損，不便以市盈率計算其估值，如果以公司去年營收計算，當前市銷率僅為1.53倍，遠遠低於同業昭衍新藥和凱萊英的市銷率15倍和9倍。考慮到維亞生物較高的負債風險，以及尚未兌付的高額可轉換債券，公司需交出更佳業績，以重振投資者信心。

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醫療保健/生物技術

藥明康德, 維亞生物, 凱萊英, 醫藥外包服務, 合同定制研發生產, 孵化投資企業, 昭衍新藥

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簡訊：手回料中期扭虧為盈最多賺6.8億元

保險中介服務提供商手回集團有限公司（2621.HK）周四公布，預計截至2025年6月30日止六個月錄得淨利潤介乎6.6億（9,200萬美元）至6.8億元，去年同期為淨虧損7,500萬元，實現轉虧為盈。公司表示，業績轉正主要受惠於向投資者發行的金融工具賬面值變動收益，該項收益較去年同期的變動虧損增加約7.95億至8.15億元。然而，期內經調整股東應佔淨利潤預計為5,600萬至7,600萬元，按年減少約5,000萬至7,000萬元，主要因宏觀經濟不確定性加大、金融消費需求放緩，以及保險業在「報行合一」政策下調整中介經紀費率所致。上半年收入料介乎5.45億至5.65億元，按年減少約1.4億至1.6億元；成本及費用則減少約7,500萬至9,500萬元，跌幅低於收入降幅。手回股價周五高開，至中午休市報4.93港元，升5.79%。李世達欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年08月08日

2621.HK

簡訊：丘鈦7月銷售續向好攝像頭模組同比升16%

攝像頭生產商丘鈦科技（集團）有限公司（1478.HK）周五公布7月的銷售數據，上月手機攝像頭模組售出3,783.6萬件，按年及按月均上升15.9%；指紋識別模組售出1,440.2萬件，按年及按月升2.6%及3.6%。今年首七個月，手機攝像頭模組共售出2.2億件，按年跌10.8%，指紋識別模組累計售出1.087億件，按年大升48%。丘鈦周五開市升0.2%報12.7港元，股價自年初以來接近倍翻。劉智恒欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年08月08日

1478.HK

拿下日本收單牌照後移卡能否輸出「中國模式」？

移卡攻入日本市場，獲得當地信用卡業務資格，揭示其從跨境支付走向本地商業服務的全球戰略轉型重點：公司獲得在日本開展線上與線下掃碼收單業務的資格不只服務海外中國遊客，而是試圖成為當地支付市場參與者李世達在日本，電子支付的選擇不少，但現金依然是支付主流。根據日本總務省的統計，2024年國內無現金支付比率僅42.8%，且以信用卡（佔82.9%）為主，行動支付（如掃碼支付）僅佔9.6%，大多集中於如PayPay、LINE Pay、Rakuten Pay等本地品牌。這樣的市場特性，讓外來支付工具難以真正打入日常場景，只能在觀光區或特定商戶中擁有一席之地。正是在這樣一個高壁壘、低轉換的市場中，來自中國的支付科技公司移卡有限公司（9923.HK）選擇正面進場。本周，移卡宣布其日本子公司Yeahpay Japan已取得日本《割賦販賣法》下的信用卡合約業務者註冊資格，並同步通過PCI DSS國際安全標準認證，正式獲得在日本開展線上與線下掃碼收單業務的資格。牌照讓移卡得以從跨境支付「遊客模式」，晉升為具備在地清算與商戶服務能力的參與者，也揭示了其全球化布局的新階段。本地業務「新參者」移卡此次在日本取得的牌照，與Alipay、WeChat Pay在日本的運營模式有本質區別。Alipay、WeChat Pay主要透過當地收單合作夥伴與商戶簽約，以「跨境支付」方式接入日本商戶，也就是說，當中國旅客使用這些App掃碼付款時，實際的結算仍發生在中國本土系統，商戶透過當地收單服務商完成結匯。這是一種依賴「遊客消費」的輔助性場景，商戶也多集中在觀光區與連鎖零售。移卡此次獲得的是一張真正的「本地經營牌照」，是進入「本地商業支付體系」的門票，可以自主與日本商戶簽約，建立收單與結算網絡，合法串接日本的信用卡支付體系，進行本地清算與商戶服務，為商戶提供一體化的收單與商業服務平台，服務日本本地消費者與中小企業，而非僅依賴中國遊客的流量輸入。這也不難看出移卡的出海策略：不只是服務海外的中國遊客，而是試圖成為當地支付市場參與者的一員。然而，日本支付市場遠比表面看來更複雜。日本本土市場早已由PayPay、Rakuten Pay、d払い與交通系IC卡如Suica等主導，不僅用戶數龐大，還深度整合了電商、電信與積分體系，使消費者黏性極高。與此同時，來自Square與Recruit旗下AirPay等國際與科技型平台，也憑藉簡易的POS設備與一體化的商戶解決方案，佔據中小企業市場。平台生態聯動移卡著眼的，是將其在中國累積的商戶服務能力、會員經營與數位廣告推廣等優勢成功移植，或許能在高度飽和的日本市場中，尋找到具備特色的利基切入點。根據公告，移卡將與其投資企業富匙科技共同推進日本業務發展，並借助其在小紅書、大眾點評海外版等平台的運營經驗，為品牌商家提供「到店＋本地生活」整合服務，輸出類似中國的商業數字操作系統。富匙科技主要為線下商戶提供數字化營運解決方案，已在東南亞地區與超過兩萬家門店建立合作關係。更進一步看，若能以「中資電商平台出海的基礎設施商」為核心定位，綁定內容、供應鏈、支付、會員經營等多環節，或許也有望在海外市場突圍。除了日本與東南亞，移卡在今年5月底剛拿到美國亞利桑那州Money Transmitter License（MTL）牌照，以及去年底獲得的Money Services Business（MSB）牌照，其海外布局似乎將逐漸迎來收成階段。…

2025年08月08日

9923.HK

關稅戰下盈利續增長創科未來真能獨善其身？

儘管這家電動工具製造商高度依賴美國市場和中國的生產力，其今年上半年銷售額仍同比增長7.5%，利潤同比增長14% 重點：創科實業稱上半年取得穩健的營收與利潤增長，並表示處於非常有利位置，能夠應對下半年「不斷變化的全球貿易政策」帶來的挑戰截至目前，這家公司得以規避美國關稅衝擊，部分得益於其在美國、越南和墨西哥設立的新工廠，對中國原有生產基地形成補充陽歌關稅衝擊？哪裡來的衝擊？這正是電動工具製造商創科實業有限公司(0669.HK)最新財報傳遞的核心信息。這家一度被視為中美貿易戰中最脆弱的企業，主要收入源自Milwaukee及Ryobi品牌電動工具，相當比例的產品在中國製造後銷往美國。然而，創科實業今年上半年最新財報未見貿易戰影響痕跡。此前，美國總統特朗普對中國等國家商品施加了多級關稅。彼得森國際經濟研究所數據顯示，自特朗普1月就任以來，美國對華進口關稅波動劇烈，最近平均水平維持在55%左右。因主要生產基地設於中國，且約四分之三銷售額依賴美國市場，創科實業原本極易受關稅衝擊。意識到市場擔憂，公司今年2月曾發布特別公告稱，當時美國關稅對其年度業績影響「微不足道。」最新財報顯示此言非虛。本周二發布的財報表明，公司上半年業務表現亮眼，營收增長7%，利潤增幅達14%。在財報中，公司確實提到了「關稅」一詞，但僅有兩次，且都是在指其為降低這一威脅所採取的措施。值得關注的是，創科實業部分減損策略具短期性特徵，主要涉及在關稅較低國家建立庫存。因此，若中美年內未能達成長期貿易協議，創科實業或將在2026年承受持續高關稅壓力。目前，公司尚處順境，其另一主業是以Hoover品牌吸塵器為代表的清潔產品。相較處境相似的諸多中國企業，創科實業因總部位於中國香港，且高管團隊呈現國際化特徵而獨具特色。公司正籌備重大人事交接，年邁的聯合創始人兼主席霍斯特·帕德威爾（Horst Julius Pudwill）擬退位，由其子等新一代領導者接棒。我們雖不諳悉其內部運作機制，但創科實業最終將總部遷至新加坡，甚至美國以規避地緣風險的可能性，並非天方夜譚，畢竟中美博弈短期內難見緩和。營收持續增長當前，創科實業的業務底盤依然穩固。公司銷售額同比增長7.5%至78.3億美元，上年同期為73.1億美元，較去年全年6.5%的增速略有提升。電動工具貢獻95%的銷售額，同比增幅達8.3%。地板護理及清潔業務成半年報短板，該板塊收入下降4.8%至4.08億美元。公司將下滑歸因於為提高盈利能力，而對該業務板塊進行的優化調整，但並未單獨披露該板塊的利潤率。區域表現方面，北美地區（主要為美國）銷售額同比增長8.1%，增速超過去年全年的5.5%。增長提速至少部分源於關稅新政前的搶購潮，消費者趕在特朗普實施關稅前提貨，以避免未來支付更高價格。創科實業早先主要依託毗鄰香港的東莞生產基地，近年已將製造版圖擴展至美國、墨西哥和越南。雖未披露中國產能佔比，多份報告預估數據在40%至80%之間。創科實業正將中國以外全部產能用於供應美國市場，但這顯然不足以滿足其美國主銷區的需求。為此，公司採用特朗普實施關稅前在美囤積的零組件進行週轉。截至今年6月末，其庫存規模從上年同期的40.3億美元增至42.9億美元。庫存周轉天數同比減少一天至103天，正印證其利用戰略囤貨規避關稅的策略。上半年運營開支增長6.5%，略低於營收增速。這推動期間利潤同比增長14.2%至6.28億美元，上年同期則為5.5億美元。為彰顯前景信心，公司中期股息同比上調15.7%。公司在財報中表示：「展望2025年下半年，我們處於非常有利的位置，能夠應對當前宏觀經濟和地緣政治環境，以及不斷變化的全球貿易政策所帶來的挑戰。」公告後兩個交易日，公司股價幾無波動，顯示投資者對業績既無驚喜也無憂慮。該股當前18倍市盈率處於舒適區間，低於史丹利百得(SWK.US)的22倍，但高於日本同行牧田(6586.T)的16倍。雖難料中美貿易關係走向，創科實業正竭力傳遞其置身事外的信號。此說目前或可成立，且公司至今妥善應對了貿易摩擦。但若貿易戰持續甚至升級，創科最終仍難獨善其身。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年08月08日

0669.HK

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