Tong Ren Tang Healthcare IPO banks on famous name, growth through M&A

擁有三百多年歷史的北京同仁堂全力進軍中醫醫療領域,尋求港股上市

重點:

  • 公司營收由2021年的4.7億元增長至2023年的8.9億元
  • 截至2023年,同仁堂醫養的商譽值佔淨資產比重達27.2%

李世達

中國民營醫療機構併購潮持續,中醫領域也是如此。百年老字號中醫藥品牌同仁堂,近年來加速併購中醫院,打造自有中醫醫療體系。近日,同仁堂旗下經營連鎖醫療機構的北京同仁堂醫養投資股份有限公司,正式向港交所遞表尋求上市,由中金公司擔任保薦人。

同仁堂的故事最早可以追溯到359年前。清朝康熙八年(1665年),曾任職太醫院的樂顯揚辭官後,在北京創立第一家「同仁堂藥室」,以「製藥一絲不苟,賣藥貨真價實」而聞名。至雍正年間,同仁堂被欽定為「御藥房」,所製藥品供奉清宮,成為官藥,其自製名藥有安宮牛黃丸、牛黃清心丸、烏雞白鳳丸等。目前,同仁堂為北京市國資委控股的「國字號」企業。同仁堂招牌則被列入商務部中華老字號名錄,並被授予國家級非物質文化遺產稱號。

早已企業化的同仁堂,旗下擁有A股上市的同仁堂 (600085.SH)、港股上市的同仁堂國藥(3613.HK)及同仁堂科技(1666.HK)三家上市公司,同仁堂醫養有望成為旗下第四家。

同仁堂醫養的前身是2015年成立的同仁堂投資發展有限責任公司,由同仁堂全資擁有,2019年增資後更名為同仁堂醫養,同仁堂仍持有83.9%股權。

同仁堂醫養主打中醫醫療服務。根據申請文件,公司目前擁有11家線下自有醫療機構,包括七家醫院、兩家門診部及兩家診所、一家互聯網醫院,以及九家線下管理醫療機構。公司醫療網絡總就診人次由2021年的140萬人次,增長至2023年的190萬人次。

收購推動增長

財報顯示,同仁堂醫養營收由2021年的4.7億元增長至2023年的8.9億元,複合年增長率為38%;股東應佔溢利(虧損)則從2022年的虧損1,897萬元,到2023年轉為盈利2,713萬元。毛利率亦由2021年的16.9%成長至2023年的21.6%。

從申請文件中不難發現,同仁堂醫養業績的增長及實現扭虧,是靠著不斷併購中醫院來實現。

2022年,公司收購另一家中醫老字號——義烏三溪堂旗下的三溪堂保健院及三溪堂國藥館;同年,同仁堂醫養互聯網醫院「同仁堂中醫」上線。2024年初,同仁堂醫養陸續收購了鞍山同仁堂中醫醫院、石家莊同仁堂中醫醫院,以及承志堂旗下子公司上海承志堂70%的股權;6月,再出手收購上海中和堂60%股權。

根據申請文件,2023年三溪堂國藥館實現營收1.7億元,三溪堂保健院實現營收1.9億元,兩家機構營收便佔公司整體營收達四成左右。

值得一提的是,當初收購三溪堂的資金,是透過抵押三溪堂保健院與國藥館超過四成股權,向銀行融資而來。截至目前,同仁堂醫養仍有約1.3億元銀行貸款尚未償還。申請文件中也提到,上市募資用途之一,便是要用於償還銀行貸款。

商譽值比重過大

伴隨收購而來的,便是快速增加的商譽值。申請文件顯示,同仁堂醫養的商譽賬面值已從2021年12月31日的2,610萬元上升至2022年12月31日的1.9億元。截至2023年,同仁堂醫養的商譽值佔淨資產比重達27.2%。這意味著公司隨時要面對較高的商譽減值風險。

申請文件稱,公司未來仍將通過持續併購擴大業務規模,目標在2028年底前收購五家中醫院。

中藥製藥行業,素有「北有同仁堂、南有片仔癀」的說法,但近年來片仔癀(600643.SH)市值已成長至約1,240億元,是同仁堂538億元的1.3倍。同仁堂除原有業務外,也嘗試過賣養身咖啡、奶茶等跨界產品,也試過涉足化妝品、酒母嬰產品與酒類領域,但對業績增長的推動並不顯著。

中醫醫療領域正處在景氣賽道,或許是更值得發展的新起點,但中醫醫療服務競爭激烈且市場分散,商譽值過高、盈利能力尚未被證明的同仁堂,仍有許多問題要解決。

在港股市場上,中醫醫療是一條獨特的賽道。2021年上市、在全國擁有56家中醫醫療機構的固生堂(2273.HK),目前市盈率為33.7倍,或可作為參考。固生堂目前以每年兩家的速度持續擴張,同仁堂醫養短期內很難與之競爭,但後者的優勢在於擁有老字號品牌與完整產業鏈的加持,若能獲得資金支持,持續併購擴大版圖,後續發展仍值得期待。

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