叮咚買菜摸出新模式連續三季錄盈利

2024年11月08日

DDL.US

這家生鮮電商報告稱，截至9月的三個月內，連續第三個季度實現盈利，目前利潤率超越克羅格，並迫近沃爾瑪

重點：

叮咚買菜三季度收入增長27%，並連續第三個季度實現盈利
這家生鮮電商調整了業務模式，專注於更富裕的市場，尤其是其總部所在的長三角地區

陽歌

對生鮮電商叮咚（開曼）有限公司(DDL.US)來說，這是一段漫長的旅程，自2017年成立以來，公司已虧損數十億元。但在進行大量嘗試後，公司終於找到了可以持續盈利的秘訣，使其從眾多同行中脫穎而出，在中國龐大但競爭極其激烈的生鮮市場，幾乎多數公司都在虧錢。

根據周三發布的最新業績，截至9月底的三個月內，叮咚買菜連續第三個季度實現盈利，當季淨利潤1.33億元。自一季度報告盈利1,230萬元以來，公司今年一直保持盈利。二季度盈利增長至6,710萬元，這意味最新盈利環比增長了一倍。

叮咚買菜成立僅七年，卻對業務模式進行了多次調整。和很多同行一樣，叮咚買菜被中國龐大的生鮮雜貨市場吸引，最初試圖成為一家面向所有人的生鮮雜貨商，不僅在北京、上海等特大城市市場，還有中小城市。

但它發現，小城市對成本的敏感程度遠高於大城市。使其在與拼多多(PDD.US)和美團(3960.HK)等對手的競爭中處於劣勢，通過將大部分生鮮業務外包給第三方，拼多多和美團大幅降低了成本結構。相比之下，叮咚買菜從倉儲到配送的大部分業務都自己處理，這提高了質量和服務水平的穩定性，但也增加了成本。

叮咚買菜發現，上海、南京等大城市的消費者願意為了更穩定的服務和產品支付溢價，而小城市的消費者則更熱衷於最低價格。因此，公司幾年前開始退出小城市，將重點放在相對富裕的長三角地區，包括其總部所在地上海。

隨著重心的轉移，它在相對富裕的地區提高了門店密度，以便更好地服務那裡的客戶。與此同時，公司嘗試將重心更多地放在高端產品上，包括自有品牌產品，它們的利潤率普遍高於蔬菜等普通生鮮和米面等主食。

此模式的成功在叮咚買菜的淨利潤率上體現得最為明顯，其淨利潤率從今年第一季度的0.2%，穩步提高到了第二季度的1.2%，最新報告期內更是達到了相對較高的2.0%。也就是說，叮咚買菜的最新利潤率，超過了美國超市巨頭克羅格(KR.US)最新季度的1.37%，但仍落後於沃爾瑪(WMT.US)的2.66%。

不過，能與全球最大的兩家超市運營商相提並論就已經很不錯了。相比之下，叮咚買菜的中國上市競爭對手中，包括實體超市運營商高鑫零售(6808.HK)和永輝超市(610933.SH)，大部分都在虧損，因此淨利潤率為負。

股東樂開花

財報公布當天，投資者對叮咚買菜快速增長的利潤表示歡迎，將其股價推高了13%。由於擔心特朗普可能當選美國總統，當天大多數在美國上市的中國股票都大幅下挫，這個漲幅就更加了不起了。

此次反彈使叮咚買菜的美國存托股票(ADS)收於4.45美元，是過去20個月以來的最高水平。不過，在這裡，我們仍然應該注意到，該股較2021年23.50美元的IPO價格下跌了約80%，那時正處於市場對在美上市中國公司的情緒轉冷前夕。該股目前的遠期市盈率(P/E)為18倍，領先於克羅格的13倍，與美團的22倍相差也不大。

值得注意的是，自今年初以來，分析機構對該公司的看法迅速改善。在雅虎財經調查的9家分析機構中，有6家現在將該公司評為「買入」或「強烈買入」，多於年初的5家。更重要的是，這些分析機構已將公司今年的收入預測上調至增長9.8%，是年初預期增長4.3%的一倍多。

財報顯示，公司三季度營收較上年同期的51.4億元大漲27.2%至65.4億元。公司將強勁增長歸因於人們下單量增加，及其在長三角地區的網絡擴大。在財報電話會議上，公司指出在最新報告期內，長三角地區13個較小市場的銷售額同比增長超過50%。

公司並未對今年最後三個月的業績提供具體指引，但表示「預計四季度和今年將實現可觀的同比增長」。

叮咚買菜的支出中，有很大一部分來自其所售雜貨的成本，相對較難降低。但它對履約成本（如倉儲和配送）有了更多的控制權。隨著專注度的提高，叮咚買菜在最新季度，將履約成本降低至收入的21.4%，而去年同期為23.2%，這也是它能夠實現如此可觀的利潤率和盈利能力的主要因素。

分析機構對公司的樂觀情緒，不僅反映叮咚買菜已練就提高效率的技巧，也反映隨著經濟放緩，中國消費者成本意識日益增強。餐飲業感受到了消費者減少外出就餐帶來的壓力，這為像叮咚買菜這樣的平台帶來了優勢，它們滿足了精打細算的消費者在家就餐的需求。

叮咚買菜目前現金流穩健，其現金和短期投資儲備從去年同期的41.6億元，增加到9月底的43億元。事實上，沒有什麼能阻止叮咚買菜繼續保持最近的勢頭，因為看起來目前的商業模式讓它處於有利地位，甚至可能從消費者越來越謹慎的局面中受益。

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消費, 電子商務

美團, 叮咚買菜, 高鑫零售, 拼多多, 永輝超市, 克羅格

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比亞迪撐起九成收入承泰科技能否靠毫米波雷達破局？

以性價比優勢切入L2級以下智駕市場的承泰科技，在比亞迪「智駕平權」的大旗下快速崛起重點：公司主營成本更低的毫米波雷達，較激光雷達更具性價比優勢 2024年公司收入約94%來自比亞迪李世達在汽車行業進入嚴重內捲與智駕平權的時代後，低價車款開始配備功能更齊全的輔助駕駛系統，令不少激光雷達廠商陷入成本與價格的掙扎之中。有著華為技術血脈、手握比亞迪（1211.HK; 002594.SZ）訂單的深圳承泰科技股份有限公司，就選擇了一個較為不同的路徑——毫米波雷達。與禾賽科技（HSAI.US）、速騰聚創（02498.HK）等瞄準L3-L4高階輔助駕駛市場的激光雷達企業不同，承泰科技選擇聚焦於L0至L2+輔助駕駛層級的毫米波雷達市場，技術難度相對較低但市場基礎更廣，並透過產品定制與算法整合，在細分賽道建立起自身優勢。近日，承泰科技已正式向港交所主板遞交18C特專科技上市申請，期望藉募資擴大產能與研發投資，國泰君安為其獨家保薦人。毫米波雷達是一種利用毫米波頻段進行探測的感測技術，具備全天候、抗干擾強、成本低等特性。但相對的解析度與精度較低，難以精準判斷前方物體，使其在高階輔助駕駛系統中難以獨當一面，需搭配其他感測器補足。不過，相較於造價動輒數千元至上萬元的激光雷達，毫米波雷達成本僅約數百元，且工藝並不複雜，成為推動大眾化車型普及輔助駕駛功能的技術核心。成立於2016年的承泰科技，主要專注於77GHz車載毫米波雷達的研發與生產，產品涵蓋前向雷達、角雷達及中央計算雷達等。截至2025年6月，已推出七款核心雷達產品，覆蓋L0-L2+輔助駕駛等級。申請文件引用灼識諮詢數據指出，公司2024年出貨量達94.5萬套，是中國最大車載前向毫米波雷達供應商，市佔率達9.3%，並在整體毫米波雷達市佔4.5%，名列全國第三。華為技術血脈公司創始人背景亦頗具看點。董事長陳承文與聯合創始人周珂皆出身華為，前者為華為資深產品經理，後者亦曾任職於華為技術崗位。兩人將華為在射頻設計與嵌入式算法領域的工程經驗帶入新創公司，讓承泰在毫米波雷達的信號處理與硬體整合上建立了堅實基礎。財務方面，公司2022至2024年收入分別為5,765萬元、1.57億元及3.48億元，三年間收入翻五倍，成長顯著。但營運仍處於虧損階段，過去三年累計虧損約1.97億元，去年虧損大幅收窄77%至2,176.8萬元，且實現經營溢利1,507萬元，同時毛利率亦逐年上升，自2022年的28.7%升至2024年的33.9%，反映出產品成本控制與議價能力正逐步提升。然而，公司現金流狀況略顯吃緊，截至2024年底，現金及現金等價物僅1,587萬元。若未來擴產或技術升級需求迫切，將需依賴更多融資以維持運營。比亞迪貢獻94%收入事實上，承泰科技的快速成長離不開與比亞迪的深度合作。自2022年成為比亞迪指定供應商後，公司毫米波雷達已搭載至比亞迪旗下超過20款車型。2024年，公司來自比亞迪的收入達3.26億元，佔公司總營收高達93.6%。今年2月，比亞迪揮舞「智駕平權」大旗，喊出「高階智能駕駛不應是高價車的專利」，旗下大量10萬元以下車型搭載高階輔助駕駛功能，承泰的4D毫米波雷達正是關鍵零部件之一。但這種結構性依賴意味著，只要比亞迪採購策略微調或轉向其他供應商，對承泰帶來的打擊將極為劇烈。其次，毫米波雷達的技術門檻相對低於激光雷達，缺乏足夠護城河。同樣深耕毫米波領域的還包括海康威視（002415.SZ）子公司森思泰克，該公司亦為比亞迪核心供應商，產品涵蓋角雷達、前向雷達及環視雷達，其在研發、產能與資金實力上皆優於承泰科技。而像華域汽車、長光華芯等集團背景雄厚的企業也積極布局毫米波市場，使得承泰在競爭中並不具備明顯技術壟斷力。中長期而言，承泰能否真正破局，在激烈競爭中構建獨特優勢，仍待觀察。去年5月，承泰科技完成C輪融資，投後估值為13.2億元，對比市值約145億元的禾賽科技、70億元的速騰聚創，規模自是小得多。速騰聚創上市以來股價累跌近三成，美股上市的禾賽科技也跌了17%。相比之下，主打中低階市場的承泰科技固然面向更廣泛的OEM客戶，但市場天花板與議價能力相對有限，仍需警惕未來成長曲線放緩的風險。若其未來能有效拓展新客戶與出口市場、強化研發技術差異化，仍有機會在智駕普及浪潮中佔得一席，但投資人恐怕更應將其視為「內捲型供應商」的代表，而非高科技獨角獸。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年07月04日

簡訊：淘寶啟動500億元補貼計劃

電商巨頭阿里巴巴（BABA.US; 9988.HK）旗下即時零售平台「淘寶閃購」周三宣布，啟動總額達500億元（69.76億美元）的補貼計劃，為期12個月，將直接補貼消費者與商家，藉此加速推動大消費平台建設與服務升級。在商家端，淘寶閃購推出店舖補貼、商品補貼、配送補貼與免佣減佣等措施，保障利潤空間、促進訂單成長；在消費者端，則透過大額紅包、免單卡與官方補貼一口價商品等方式，強化購物吸引力。淘寶閃購自5月上線以來成長迅速，官方指出目前日訂單已突破6,000萬單，並帶動全國店家訂單量月增逾100%。部分地區餐飲商家營業額較前一季翻倍成長，零售與花類商家亦明顯受惠，吸引大量新客。另外，數據顯示，中國整體即時零售市場日訂單亦從1億單成長至1.6億單，顯示競爭正持續升溫。阿里巴巴港股周三逆市跌0.4%，報109.4元，美股則跌2.86%，報110.71美元。李世達欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏 --

2025年07月03日

9988.HK BABA.US

簡訊：首開即崩盤撥康視雲午收勁跌30%

眼科醫藥公司撥康視雲有限公司（2592.HK）周四在港首日掛牌，開市股價即跌6%報9.5元，之後股價持續下跌，中午收市報7.04元，跌30%。公司發售6,058.2萬股，每股定價10.1元，錄得超額認購78倍，國際配售並不足額，集資淨額5.22億元。撥康視雲2022及2023年均未有收入，至2024年則錄得收入1,000萬美元，去年虧損9,913萬美元，按年收窄23%。劉智恒欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年07月03日

2592.HK

和鉑醫藥獲6.7億美元BD大單轉型之路能否久長？

隨著今年醫藥股的回暖，和鉑醫藥上半年的股價上漲了350%，而同期恆生創新藥指數僅僅上漲58%，股價漲幅遠超行業水平重點：和鉑醫藥在創新藥業界有「BD之王」的稱號，已經完成了17次BD出海交易由於和鉑醫藥沒有商業化產品提供穩定收入來源，業績容易出現波動莫莉從全鏈條重資產模式到以BD（Business Development）為主要收入來源的輕資產商業模式，和鉑醫藥走出了一條與其他創新藥企業截然不同的發展之路。上周一，和鉑醫藥控股有限公司（2142.HK）宣布與大塚制藥株式會社（4578.T）達成全球戰略合作，以最高6.7億美元（48億元）的交易總金額將其自主研發的BCMA×CD3雙特異性T細胞銜接器HBM7020在大中華區之外的開發、生產和商業化權益出售給大塚制藥。根據協議條款，和鉑醫藥在此次BD交易中將獲得總計4700萬美元的首付款和近期里程碑付款。此外，在達成特定研發和商業里程碑後，和鉑醫藥還有權獲得高達6.23億美元的額外付款，以及基於未來產品淨銷售額的分級特許權使用費。交易對象HBM7020是一款針對BCMA（B細胞成熟抗原）與CD3（T細胞表面抗原）的雙特異性抗體，可以有效激活T細胞並殺傷目標惡性B細胞。2023年8月，HBM7020獲批在中國開展針對癌症的I期臨床試驗。全球首個被批准上市的BCMA/CD3雙特異性抗體強生Teclistamab，被獲批治療多發性骨髓瘤。和鉑醫藥在創新藥業界有「BD之王」的稱號，根據行業媒體醫藥魔方的統計，和鉑醫藥已經完成了17次BD出海交易，僅僅是今年上半年，和鉑醫藥就通過license-out、NewCo等方式完成了6筆交易。除了與大塚制藥的合作之外，和鉑醫藥在3月21日與跨國醫藥巨頭阿斯利康（AZN.US）簽署總金額45.75億美元的全球合作協議，阿斯利康將與和鉑醫藥共同研發針對免疫性疾病、腫瘤及其他多種疾病的多特異性抗體，並獲得兩個臨床前項目的授權許可選擇權，及未來提名開發更多靶點的權利，為此阿斯利康向和鉑醫藥支付1.75億美元首付款、近期里程碑付款和額外新增項目的選擇權行使費，以及最高達44億美元的研發及商業里程碑付款，外加一定比例的銷售分成。這是和鉑醫藥與老朋友阿斯利康的第三次合作了，早在2022年，和鉑醫藥以3.5億美元曾授權給阿斯利康一款CLDN18.2xCD3雙抗，2024年，和鉑醫藥全資子公司諾納生物的一項臨床前單抗項目以超6億美元授權給阿斯利康。這一次的攜手合作，雙方的關係更加深入，阿斯利康不僅以真金白銀引進了項目，更是以1.05億美元認購了和鉑醫藥9.15%的新發行股份，雙方還將在北京共建一個創新中心。跨國企業的認可，也讓資本市場對和鉑醫藥尤為偏愛。與大塚制藥的合作消息公布當日，和鉑醫藥的股價大漲了12.32%。隨著今年醫藥股的回暖，和鉑醫藥上半年的股價上漲了350%，而同期恆生創新藥指數僅僅上漲58%，股價漲幅遠超行業水平。去年業績規模收縮和鉑醫藥的股價暴漲，與其股價曾長期處於低位有關。在生物醫藥低谷期，和鉑醫藥一度砍管線、賣工廠，以求實現「斷腕重生」。2022年下半年，由於和鉑醫藥長期處於虧損狀態，又難以融資獲得現金支持，公司只能將核心產品巴托利單抗轉讓給石藥集團子公司，亦結束了一款重要產品的III期臨床試驗，還將位於蘇州的產業化基地轉讓給了藥明生物（2269.HK）子公司藥明海德，帶來6,193萬元虧損。和鉑醫藥也在2022 年底成立全資子公司諾納生物，將利用全人源抗體轉基因小鼠平台及新一代自主研發的免疫細胞銜接器雙抗平台提供CRO業務，另一個子品牌和鉑醫療則將持續推進內部管線的全球臨床開發進程。這種雙輪驅動的輕資產運營模式，讓和鉑醫藥可以將資源集中於管線的開發。公司創始人、董事長兼CEO王勁松曾多次在媒體訪問中，將和鉑醫藥與通過技術平台驅動和BD合作實現商業化的再生元（REGN.US）進行類比：「我們希望通過與阿斯利康可能長達十年的深度合作，將我們的整個運營體系搭建在一個穩固且強大的平台之上，實現商業回報的穩步增長，進而加速轉變成像再生元這樣的世界級卓越企業。」 2024年，和鉑醫藥儘管實現了連續兩年盈利，但是期內的營業收入同比減少了57%至3,810萬美元，淨利潤為278萬美元，更是同比銳減88%。由於和鉑醫藥沒有商業化產品提供穩定收入來源，單純依靠BD模式，業績容易出現波動。和鉑醫藥當前的市盈率已經高達325倍，甚至遠超過再生元的市盈率13倍。儘管和鉑醫藥與醫藥巨頭的綁定讓其業績短期內的預期向好，但是長期發展仍取決於技術平台的創新力與對外授權項目的研發進展，投資者需注意其商業化缺位的潛在風險。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年07月03日

2142.HK

重點：