突破监管迷雾 思摩尔两手准备
思摩尔再次面对监管与关税的压力，这次他们要做好两手准备 重点： 首季税后利润同比减少43.4%至1.92亿元 大型烟草公司正游说美政府对中国一次性电子烟设备加征额外关税 李世达 电子烟所处的行业，是既传统又创新的行业、是市场庞大但又监管严格的行业，卖的是电子烟，却要与一般香烟竞争，管制还多得多。对许多业者而言，政策的影响有时如同一团迷雾，让人看不清晰。 全球最大电子雾化技术公司思摩尔国际控股有限公司（6969.HK），近日公布2025第一季度业绩，截至今年3月31日止的三个月，税后利润同比减少43.4%至1.92亿元。公司表示，利润下降的主要原因是行政开支、分销及销售开支、研发开支总体上较上年同期有较大增长。 思摩尔的收入主要来自为全球烟草公司代工电子雾化产品，电子雾化产品即是电子烟设备，如雾化器、烟弹、一次性电子烟及加热不燃烧类设备等。另外，公司也在积极推动自有品牌的发展，并加强雾化美容、雾化医疗方面的研发。 公司2024年收入117.99亿元，增长约5.3%。录得年内溢利13.03亿元，同比跌20.78%。去年公司面向企业客户的收入约为93.24亿元，较2023年下降约0.3%，占总收入约79%；自有品牌业务大幅增长34%至24.75亿元，占总收入比重提升至21%。去年在中国推出雾化美容品牌“岚至”是一大突破。 尽管增收不增利，公司股价却水涨船高。2024年，股价由年初的6.5港元倍增至年底的14.12港元。 事实上，经历一段快速发展后，中国电子烟行业已沉寂一段时间。2022年，中国正式将电子烟纳入烟草专卖制度，明确禁止更容易吸引年轻人的调味电子烟，并要求产品需获取许可并上架统一交易平台。政策出台后，思摩尔将重心放在海外业务上，至去年，公司海外收入占比已超过90%，公司收入也从前两年的负增长中恢复。 同时，海外市场似乎释放更多利好。美国作为电子烟最大消费市场，去年正式开放非烟草口味的薄荷醇口味电子烟，而总统特朗普亦承诺当选后将进一步开放相关市场，让外界期盼监管放松。美国食品药物管理局（FDA）去年加强打击不合规电子烟产品，也帮助思摩尔的客户销量增长，对公司业务带来正面影响。 高额股权激励计划 让公司股价一飞冲天的，还有去年底给予创始人、董事会主席陈志平的股权激励计划。公司向陈志平授予6,100万份股权激励，条件是在2025年至2030年底，公司连续15个营业日平均市值达到3,000亿、4,000亿和5,000亿港元时，分别可获得其中30%、60%和100%的购股权。 思摩尔曾在2021年1月达到5,500亿港元市值，目前则约630亿港元。激励计划意味着，陈志平未来做任何决策也要以公司市值为考虑，而5,000亿港元的目标也透露出公司重返巅峰的雄心壮志。 然而，尽管公司发展稳健、业绩复苏，大有一展手脚的架势，但风云变换的政策风向与地缘政治因素，仍让公司的前景打上问号。 据路透社报道，思摩尔的大客户英美烟草公司（BATS.L）正在游说特朗普政府打击非法电子烟，包括对中国电子烟设备实施进口禁令。 烟草公司游说加强监管 英美烟草公司抱怨，他们的合规产品需要等待几年才能上市，但一些非法产品已经占据相当大的市场份额。据估计，未经授权的一次性电子烟（多数是中国制）占美国每年近129.3 亿美元电子烟销售额的70%左右，严重影响合法的电子烟与香烟销售。呼吁政府禁止中国进口的所有一次性电子烟，并考虑对任何其他中国制造的电子烟和吸烟替代品征收额外关税。 此外，美国近期推出“对等关税”并取消中国内地与香港地区小额进口商品的免税待遇，也对中国制电子烟的出口构成压力。 话虽如此，思摩尔仍有机会通过产品升级催生增长动力，如加热不燃烧产品（HNB）逐渐受到更多消费者欢迎，就被陈志平视为公司的“第二增长曲线”。公司正加强研发与营销开支，发展雾化美容与雾化医疗业务，以应对电子烟业务的不确定性。 目前，思摩尔市盈率约52倍，高于雾芯科技（RLX.US）的30倍，亦高于烟草业平均的11倍，显示当前估值已偏高，投资人应小心回调风险。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
6969.HK
新荷花弃A转港 上市集资壮大业务
新荷花主攻中药饮片业务，曾申请在内地上市，近日上载上市申请文件寻求在香港挂牌。 重点： 新荷花中药去年收入升逾9%，纯利却倒退14%，因受研发开支大增影响 中药市场极度分散，五大龙头市占不足3%，具大量收购合并机会 白芯蕊 中药历史源远流长，随着全球对天然疗法兴趣增加，中药的世界影响力也逐渐提升，主打中药饮片产品的四川新荷花中药饮片股份有限公司，最近递交上市申请文件，计划在香港挂牌。 新荷花2001年12月在四川成都由现任董事长江云成立，过去曾于2011年3月及2023年10月提出在内地上市，但新荷花称基于香港交易所国际知名度高，一旦完成上市，有利公司进军国际资本市场，因此计划寻求在港交所挂牌。 中药市场中小企为主 内地中药市场庞大，单是2023年中药市场占中国医疗市场总额27.9%，在中国公立医院平均医药收入中，中药收入比例从2019年17.9%升至2022年的20.5%，反映中药认受性明显增加。 随着中国人口老龄化趋势，加上年轻人对中药接受度提高，配合内地政策推动，以及国际市场持续扩张，调查机构弗若斯特沙利文便估计，中药产品2023年市场已达4,516亿元，到2030年更会扩大至5,993亿元。 中药产品包括几大类别，涉及中成药、中药饮片、中药配方颗粒、中药注射剂和中药保健品。所谓中药饮片是利用精密机器，按严格中药及现代化标准，将草药加工后，直接变成调剂或制剂。 相比起传统煎药，中药饮片方便度大幅提高，变成一个重大商机。弗若斯特沙利文推算，2023年中药饮片市场规模已达2,788亿元，估计到2030年中药饮片市场规模将大幅提高至4,097亿元。 虽然中药饮片市场大，但行业极度分散，去年中国拥有生产许可证的中药饮片企业总数达2,334家，主要仍以中小企业为主，年产值超过10亿元的企业为数不多，其中前五大中药饮片商市占率仅2.7%，新荷花在中药饮片市场份额虽然只有0.4%，却已是行业内的老二，至于龙头企业，市占率亦只是1.3%，反映未来有巨大并购空间。 研发开支拖累业绩倒退 新荷花中药饮片业务由毒性及普通饮片组成，占集团2024年总收入13.8%和86.2%，毒性中药饮片毛利率较高达19.1%，普通饮片毛利率只有16.7%。毒性饮片是是经过加工后，减少或除去毒性等副作用，以改变药性增强疗效。 受惠两大业务收入上升，新荷花去年整体收入按年升9.1%至12.5亿元，但利润却按年跌14.3%至8,910万元，除受捐款开支急增影响外，主要受研发开支大升48.9%所致。去年新荷花新增三个研发项目，及使用价值更高的原材料进行研究，间接拉低盈利。 还要注意新荷花去年整体毛利率下降1.4个百分点至17.1%，集团解释受利润率较低的医疗贸易公司(占去总销售35.5%)占比有所增加影响，同时面对市场竞争加剧，加上原材料成本上涨，最终拉低毛利率。 尤其最值得关注的是原材料波动，去年原材料便占新荷花销售成本94%，毕竟中药原材料会受气候因素、种植模式及供需失衡等多方面影响，集团亦指出过去数年中药原材料价格波幅大，将直接左右公司毛利率变化。为降低上述影响，新荷花已表明计划上市获得的资金，将重点用于战略性投资中药上游供应链。 另外，新荷花海外业务规模依然不大，虽然公司海外市场收入从2022年的2,610万元，增至去年5,620万元，但仅占2024年收入4.5%。新荷花在中国香港、中国台湾、越南及马来西亚已开展业务，进一步开拓海外业务，集团表明一旦完成上市，部分资金将用在越南及马来西亚建立海外销售渠道。 预期市盈率10至12倍 香港也有中药概念股，市值最大是中国中药控股有限公司(0570.HK)，其他知名企业还包括同仁堂国药(3613.HK)，但整体估值却未算太高，预期市盈率分别为10倍和12倍，因此新荷花亦难以进取估值上市。 整体来讲，中药行业参与者多，但压倒性龙头企业尚未出现，意味行业整合度高，收购机会亦多，加上中药出海带来巨大商机，只要新荷花能严格有效控制成本及研发开支，业绩或将重拾增长。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
美国淘汰动物测试 昭衍新药前景受压
在美国药品监管机构宣布药物实验新规后，这家提供外包临床研究服务的公司股价应声暴跌 重点： 由于投资者担心美国逐步淘汰新药研发中的动物实验，昭衍新药被大幅拋售，股价应声急挫 此事对公司的影响应该相对有限，因为它只有约20%的收入来自美国，其余大部分收入来自中国 阳歌 关于人工智能带来的好处，包括大幅提升制药行业的新药研发效率，已经有很多文章进行了阐述。但关于哪些行业可能会成为人工智能的牺牲品，令其商业模式被淘汰，却鲜有报道。 在制药行业，一个正承受这种压力的领域，就是为新药实验提供实验动物和相关服务的行业。上周晚些时候，北京昭衍新药研究中心股份有限公司（6127.HK；603127.SH）就感受到这种冲击，因美国宣布将逐步取消动物实验要求，导致公司股价暴跌。 昭衍新药主要为中国和美国客户提供实验用的小白鼠、兔子和猴子，以及相关的药物实验服务，同时也是大型药物外包服务提供商（即临床研究机构，简称CRO）的一部分。上周五，昭衍新药在香港上市的股票下跌了13.4%，在上海上市的股票下跌10%，这是中国A股市场的每日最大跌幅。周一，该股略有反弹，在早盘交易中上涨4.5%。 在此次抛售前，昭衍新药的股价就已经大不如前了，较鼎盛时期下跌了90%以上。当时，昭衍新药是快速发展的CRO之一，为迅速扩张的中国市场乃至全球的制药商提供服务。但公司在上月发布的最新年度业绩中承认，那些令人兴奋的增长时期可能已经结束，行业“目前正处于由快速发展走向高质量发展的转型期”。 美国食品药品监督管理局（FDA）的最新举措似乎表明，昭衍新药面临非常真实的被边缘化危险，部分原因是在人体实验前的研发阶段，人工智能和其他更有效及较人性化的方法，被越来越多地方用来测试新药功效。 FDA上周四宣布一项重大的政策转变，称它正在采取“开创性举措”，推动在单克隆抗体和其他药物的研发中取代动物实验。FDA表示，将逐步取消动物实验要求，并用一系列其他措施取而代之，包括基于人工智能的毒性和细胞系计算模型，以及在实验室环境下进行的类器官毒性测试。 FDA表示：“新的方式旨在提高药物安全性，加快评估流程，同时减少动物实验，降低研发成本，并最终降低药品价格。”FDA续称：“该举措标志着药物评估的范式转变，有望在减少动物的使用的同时，加快美国民众获得治愈和有意义的治疗。” 昭衍新药承认，FDA的政策调整可能是周五股价暴跌的原因，当天该股的交易量是香港日均交易量的10倍以上。昭衍新药在一份声明中表示：“本公司相信，该计划将在坚实的科学数据研究基础上逐步实施，推动行业加快替代研究的步伐。” 公司并未提及是否正开发自己的替代人工智能实验模型。公司在4月发布的最新年报中，对人工智能仅一带而过，称其“将加大投入，持续推进基于人工智能的工作流程优化，以提升劳动生产率和服务质量”。 长期下滑隐现？ FDA的新政策虽然会让药企受益，既能降低成本又能提高效率，同时也能让一些动物免遭实验之苦，但昭衍新药显然是因此项政策转变而可能遭受长期冲击的企业。若中国也逐步淘汰动物实验（去年该公司78%营收来自中国，其余主要来自美国），其颓势恐将加剧。 甚至在FDA宣布这一政策之前，昭衍新药的处境已不乐观。公司去年的营收从2023年的23.8亿元降至20.2亿元（2.77亿美元），降幅达15%，是自2021年在香港上市以来的首次下滑。公司将营收下滑归咎于竞争日益激烈，导致产品和服务价格下降。 营收下滑的同时，营业成本却同比上升8%，导致毛利骤降近50%，毛利率也从2023年的41.2%暴跌至去年的25%。净利润更是从上年的3.97亿元锐减81%至7,400万元。 尽管目前形势看起来不太乐观，但据雅虎财经调查的五家分析机构预测，该公司今年的营收将企稳并恢复增长，预计将增长5.5%至21.3亿元。 但分析机构对昭衍新药的看法明显变得悲观。今年前三个月，有四家分析机构给予公司“强力买入”评级，而在本月接受调查的五家分析机构中，只有一家仍维持这一评级。并且，尽管今年前三个月所有分析机构都给予公司“买入”或“强力买入”评级，但4月有一家分析机构将评级下调为“卖出”。 尽管昭衍新药的股价较其在香港的上市定价已跌逾90%，但目前它的远期市盈率（P/E）为16倍，与国内CRO同行药明生物（2269.HK）相同，而且还略高于全球同行艾昆纬（IQV.US）的12倍。似乎表明投资者尚未完全放弃昭衍新药，可能是因为它在美国市场的风险敞口相对有限。 但作为全球药物研发风向标的美国，其去动物实验已成趋势，因此投资者应密切关注昭衍新药如何布局替代方案，以应对主营业务遭淘汰的风险。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
6127.HK
603127.SHG
将红牛从神坛拉下来 东鹏申港上市放眼海外
东鹏饮料在内地上市后股价节节上升，近期拟进军香港资本市场，有望成为功能饮品第一股 重点： 公司的功能饮料销量，连续4年位列中国第一 去年盈利大增63%至33.3亿元 刘智恒 自从农夫山泉（9633.HK）的创始人钟睒睒成为中国首富后，市场开始发觉，原来饮料市场是可以那样赚钱，盈利是何等丰厚，不是吗，股神其中一只爱股可口可乐，不就是屹立百年而不倒的企业。 早于三十多年前，东鹏饮料集团股份有限公司（605499.SH）创始人林木勤就看 到饮料市场大有可为，2021年公司在内地市场上市，股价至今升幅超过4.6倍， 近日挟着内地功能饮料龙头的威势，申请在香港上市，市传集资金额达10亿美元。 三年利润倍升 根据上市申请文件，东鹏2022年至2024年的收入，由85亿元增至158.3亿元，年复合增长率达36.5%。三年间盈利分别为14.4亿元、20.4亿元及33.6亿元。集团的毛利率分别41.6%、42.3%及44.1%。 自2021年至2024年，按销量计，东鹏在中国功能饮料市场连续4年排名第一，市场份额从2021年的15%增长到2024年的26.3%。 所谓功能饮料，主要在于抗疲劳及提神。据弗若斯特沙利文报告，2024年中国软饮行业零售额为1.3万亿元，当中功能饮料增长最快，从2019年至2024年的年复合增长率达8.3%，高于同期软饮品的4.7%。预计至2029年，功能饮料市场规模达2,810亿元，由2024年至2029年的年复合增长率达11%。 从倒闭到龙头 东鹏饮料创立于1987年，属国有企业，主要生产凉茶饮料。要知道九十年代中国的凉茶界有王老吉，东鹏在巨人底下简直没法仰视。2003年国有资本撤出，时任销售总经理的林木勤决定接手，经过多年的打拼下，他将濒临倒闭的企业，打造成国内功能饮料的龙头。 林木勤的成功，在于看准产品的切入点，他知道凉茶斗不过王老吉、水又被娃哈哈及农夫山泉垄断，汽水更有可口可乐这座横亘的大山，只有功能饮料这个市场还可放手一博。虽然红牛当时开始壮大，但市场仍有颇大空间，竞争者又不多，于是决定要在此赛道大展拳脚。 东鹏当时推出的功能饮料，曾被指模仿红牛，东鹏那句：“累了、困了，喝东鹏特饮。”的口号，根本就源自从红牛那句：“困了，累了，喝红牛”。不过涉抄袭的同时，林木勤在关键一着仍是下对了棋。他的策略是“往下打”，不光价格远低于红牛，针对的区域也在下沉城市，不挑一线城市与红牛正面交锋，先建立自己的桥头堡才谋定后动。 林木勤聪明之处，在于洞察市场变化的能力，他看到移动互联网时代的来临，深明在线营销的威力，以及年轻人市场的重要。于是在电视剧、综艺，网剧和游戏中，东鹏都作出大量投放。最高明是，选择用微信来进行流量的沉淀。 红牛的消 东鹏的长 然而，成功有时也要讲一点儿运气，东鹏能成老大，全赖红牛的内斗。众所周知，红牛曾手执中国功能饮料的牛耳；1995年拥有红牛的泰国天丝集团跟华彬集团合作，将产品带入中国，高峰时市场份额超过九成，风头之劲一时无两。 可2016年，天丝集团与华彬就红牛的商标使用时间出现争拗，双方对簿公堂，在两位合作方互斗下，红牛发展停滞不前。至2021年华彬败诉，东鹏刚好成为全国功能饮料销售一哥，同年更于内地上市。 去年底，东鹏已覆盖全国近400万家终端销售网点，实现全国近100%地级市覆盖。 不过，光一个中国市场，又怎容得下林木勤的雄心；他不甘心只做内地功能饮料龙头，已将目光朝向海外。因此寻求香港上市集资，不但可充实资本作扩展之用，同时可短时间提升市场知名度，有利集团去开疆拓土，攻城掠地。 东鹏在招股书上明言，集资所得将完善产能布局和推进供应链升级，加强品牌建设和消费者互动，持续增强品牌影响力。另外，着力拓展海外市场业务，探索潜在投资及并购机会。 东鹏在内地A股的市盈率为40倍，香港没有相类的功能饮品股，若以农夫山泉的30倍，华润饮料（2460.HK）的20倍比较，取其中位数25倍计算，东鹏估值约在830亿港元水平。
嘀嗒蔚来注资 优信提速二手车业务
公司表示已完成去年9月首次宣布的一笔交易，以750万美元的价格向网约车运营商嘀嗒出行出售新股 重点： 优信获得嘀嗒出行750万美元注资，在此之前，公司的长期投资者蔚来也于上个月向其注资2,700万美元 公司报告称旗下两家二手车超级卖场在第三季度取得强劲增长，并宣布计划在武汉和郑州开新店 阳歌 如今，中国汽车市场已不再适合低风险偏好的投资者，经济放缓加上产能过剩，导致许多品牌和经销商陷入亏损。但二手车市场可能是一个潜在的亮点，正显示出受益的迹象，因为之前只考虑新车的买家现在转而选择二手车。 这个因素正帮助优信集团（UXIN.US）提升销量，公司正开发一种类似美国巨头Carmax（KMX.US）的二手车超级卖场模式。唯一的问题是时间对优信不利，因在加速扩张超级卖场网络以实现盈利的过程中，它一直面临资金短缺的问题。 优信本周刚获得一笔小小的资金支持，来自中国规模较小的网约车运营商之一嘀嗒出行（2559.HK）的新一轮注资。这笔资金规模并不大，嘀嗒出行同意通过认购优信新股提供750万美元。但这笔约合人民币5,500万元的资金，几乎是优信截至去年9月底所持现金余额2,900万元的一倍。 优信上个月还表示，已完成一年前宣布的另一笔交易，同样通过出售新股的方式从长期投资者、中国领先的新能源汽车（NEV）初创企业之一蔚来（NIO.US；9866.HK）获得2,800万美元的新资金。蔚来是投资优信时间最长支持者之一，根据我们的计算，最新投资将使其在优信的持股比例达到70%左右。相比之下，嘀嗒出行通过最新这笔投资将获得优信2.5%的股份。 优信似乎非常擅长从这类战略合作伙伴那里获得资金，除了这两家私有投资者外，公司还从西安和合肥的国有合作伙伴那里获得了大量资金注入，并在这两座城市运营着两家二手车超级卖场。去年，公司还宣布计划在武汉和郑州开设第三家和第四家门店，前者与武汉市政府合作，后者与郑州机场管理机构合作。 这样的合作看起来很明智，因为这些利益相关者对优信的成功有着浓厚的兴趣，因此在需要时可轻松注入新的资金。尤其是对于大型国有企业来说，再向优信注资5,000万元可能易如反掌。 同时，所有这些利益相关者都为优信带来宝贵的资源，嘀嗒出行可以将优信作为平台上成千上万名司机的首选二手车供应商。蔚来也可以向优信提供二手新能源汽车，因为这类车辆已开始老化并进入二手市场。作为优信旗下超级卖场主要股东的政府机构，可以推荐下属的成千上万名员工购买该公司的汽车，也可以为自己的车队购买此类汽车。 股价上涨 优信不断增长的势头似乎终于引起了投资者关注，其股价在过去一年几乎翻了一番。这意味着嘀嗒出行捡了个大便宜，因为每股美国存托股（ADS）1.46美元的认购价，还不到优信最新收盘价3.15美元的一半。 如果优信最终实现盈利，考虑到蔚来已持有其大量股份，我们推测它可能尝试将优信私有化，也可能减持套现部分投资。不过这都是后话了。 宏观层面看，在经济不确定性加剧的背景下，中国消费者倾向于性价比更高的选择，优信有望从中受益。同时，中国政府已出台多项措施提振二手车市场，近期更是通过刺激内需的计划为行业注入额外动力。 根据去年在香港上市的另一家二手车服务提供商汽车街（2443.HK）在招股书中引用的第三方市场数据，2019年至2023年的五年间，中国二手车市场的年增长率仅为6.9%，去年二手车销量为1,440万辆。但在近期各种利好因素的共同推动下，预计2023年至2028年间年增长率将加快至13.7%。 优信尚未公布去年第四季度的业绩，但第三季度的数据已显露积极迹象：当季交易量同比激增81%至7,046辆（上年同期3,884辆），其中零售交易量增长162%至6,005辆（上年同期2,287辆）。公司曾预测第四季度零售交易量将维持约150%的同比增速，但最终数据尚未披露。 值得注意的是，尽管零售交易量实现三位数增长，三季度零售交易收入同比增速却慢得多，仅从一年前的2.49亿元增长79%至4.44亿元（6100万美元）。这一差异反映在当前汽车市场供应过剩且需求疲软背景下，每辆车的平均价格大幅下降。 不过随着规模效应和经验积累，优信的毛利率持续改善。通过控制营销、管理和研发成本，去年第三季度毛利率从上年同期的6.2%提升至7.0%。调整后税息折旧及摊销前亏损（EBITDA）从一年前的4,590万元降至920万元。公司此前预计四季度该项指标有望转正。 优信创始人兼董事长戴琨在第三季度业绩报告中表示：“我们的超级大卖场模式已被证明是成功的，展现出强大的竞争力和巨大的增长潜力。”这意味着优信不断寻求新资金的日子可能很快就要结束。但我们也应该注意到，在近期股价上涨后，优信的股票看起来略贵，市销率为1.5倍，远高于采用类似商业模式的美国二手车零售商Carmax的0.48倍。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
UXIN.US
仍靠卖珠宝维生的Apollo Future出行 造车是转机还是梦境？
去年仅交付两辆车的Apollo Future出行，造车梦能否继续？ 重点： 公司去年扩大亏损近八成至15.4亿元 公司珠宝、钟表销售收入占总收入超过85% 李世达 在新能源车这条跑道上，有企业如火箭般直冲云霄，也有公司像一架在跑道上滑行的飞机，尽管引擎声震天响，却始终没有离地。曾扬言颠覆未来出行模式、打造高端智能超跑的Apollo Future智慧出行集团有限公司（0860.HK），就是这样的例子。 根据公司公布的最新业绩报告，Apollo Future出行2024年录得年度亏损15.38亿港元，较2023年的8.6亿港元扩大78.8%。尽管收入按年增长21.8%，达到3.4亿港元，但毛利却由6,314.7万港元大幅下跌至1,572.4万港元，毛利率仅为4.6%。公司表示，毛利率下滑是受到贷款融资利息收入下降，以及珠宝钟表毛利率下滑影响。 业绩公布后，Apollo Future出行股价不跌反升，当日收报0.69港元，升逾30%，过去六个月则跌1.8%。 去年交付两辆车 根据公司的介绍，Apollo Future出行是一家专注于智能出行解决方案的公司，致力于通过科技手段提升交通效率和用户出行体验。尽管以“出行”为名，公司去年却仅交付两辆Apollo FutureIntensa Emozione（IE）超级跑车。该款车限量发售10辆，在2017年发表时即已售罄，去年完成最后两辆的交付。 卖十台车就用了八年，显然不能以此为生。事实上，公司主要收入来源仍是珠宝销售。去年公司珠宝、钟表产品销售收入录得2.9亿元，占公司整体收入达85%，且较2023年的2.37亿港元增长约22.6%；至于分销汽车及相关组件、提供工程服务、零部件设计等汽车相关业务，仅录得4,059.5万港元收入，占总收入11.9%。另外还有一部分收入则来自贷款融资的利息。 公司的前身力世纪有限公司，最早经营珠宝钟表产品销售业务，2015年进军电动车市场，先后收购日本电动车整车制造商GLM、德国汽车解决方案提供商Ideenion Automobil AG，以及德国小众超跑品牌Gumper，两年后正式更名为Apollo Future出行。 Apollo Future出行并非传统新能源整车厂，而是试图走出一条“高性能+智能科技+国际品牌”的差异化路线。然而，尽管理念很美好，实际的进展却很有限。除了初代超跑Apollo Future IE卖出10辆外，新一代车型Apollo Future EVO迟迟无法推出，研发的工程原型车G2J也不了了之。 出售“关键武器”…
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新荷花弃A转港 上市集资壮大业务
新荷花主攻中药饮片业务，曾申请在内地上市，近日上载上市申请文件寻求在香港挂牌。 重点： 新荷花中药去年收入升逾9%，纯利却倒退14%，因受研发开支大增影响 中药市场极度分散，五大龙头市占不足3%，具大量收购合并机会 白芯蕊 中药历史源远流长，随着全球对天然疗法兴趣增加，中药的世界影响力也逐渐提升，主打中药饮片产品的四川新荷花中药饮片股份有限公司，最近递交上市申请文件，计划在香港挂牌。 新荷花2001年12月在四川成都由现任董事长江云成立，过去曾于2011年3月及2023年10月提出在内地上市，但新荷花称基于香港交易所国际知名度高，一旦完成上市，有利公司进军国际资本市场，因此计划寻求在港交所挂牌。 中药市场中小企为主 内地中药市场庞大，单是2023年中药市场占中国医疗市场总额27.9%，在中国公立医院平均医药收入中，中药收入比例从2019年17.9%升至2022年的20.5%，反映中药认受性明显增加。 随着中国人口老龄化趋势，加上年轻人对中药接受度提高，配合内地政策推动，以及国际市场持续扩张，调查机构弗若斯特沙利文便估计，中药产品2023年市场已达4,516亿元，到2030年更会扩大至5,993亿元。 中药产品包括几大类别，涉及中成药、中药饮片、中药配方颗粒、中药注射剂和中药保健品。所谓中药饮片是利用精密机器，按严格中药及现代化标准，将草药加工后，直接变成调剂或制剂。 相比起传统煎药，中药饮片方便度大幅提高，变成一个重大商机。弗若斯特沙利文推算，2023年中药饮片市场规模已达2,788亿元，估计到2030年中药饮片市场规模将大幅提高至4,097亿元。 虽然中药饮片市场大，但行业极度分散，去年中国拥有生产许可证的中药饮片企业总数达2,334家，主要仍以中小企业为主，年产值超过10亿元的企业为数不多，其中前五大中药饮片商市占率仅2.7%，新荷花在中药饮片市场份额虽然只有0.4%，却已是行业内的老二，至于龙头企业，市占率亦只是1.3%，反映未来有巨大并购空间。 研发开支拖累业绩倒退 新荷花中药饮片业务由毒性及普通饮片组成，占集团2024年总收入13.8%和86.2%，毒性中药饮片毛利率较高达19.1%，普通饮片毛利率只有16.7%。毒性饮片是是经过加工后，减少或除去毒性等副作用，以改变药性增强疗效。 受惠两大业务收入上升，新荷花去年整体收入按年升9.1%至12.5亿元，但利润却按年跌14.3%至8,910万元，除受捐款开支急增影响外，主要受研发开支大升48.9%所致。去年新荷花新增三个研发项目，及使用价值更高的原材料进行研究，间接拉低盈利。 还要注意新荷花去年整体毛利率下降1.4个百分点至17.1%，集团解释受利润率较低的医疗贸易公司(占去总销售35.5%)占比有所增加影响，同时面对市场竞争加剧，加上原材料成本上涨，最终拉低毛利率。 尤其最值得关注的是原材料波动，去年原材料便占新荷花销售成本94%，毕竟中药原材料会受气候因素、种植模式及供需失衡等多方面影响，集团亦指出过去数年中药原材料价格波幅大，将直接左右公司毛利率变化。为降低上述影响，新荷花已表明计划上市获得的资金，将重点用于战略性投资中药上游供应链。 另外，新荷花海外业务规模依然不大，虽然公司海外市场收入从2022年的2,610万元，增至去年5,620万元，但仅占2024年收入4.5%。新荷花在中国香港、中国台湾、越南及马来西亚已开展业务，进一步开拓海外业务，集团表明一旦完成上市，部分资金将用在越南及马来西亚建立海外销售渠道。 预期市盈率10至12倍 香港也有中药概念股，市值最大是中国中药控股有限公司(0570.HK)，其他知名企业还包括同仁堂国药(3613.HK)，但整体估值却未算太高，预期市盈率分别为10倍和12倍，因此新荷花亦难以进取估值上市。 整体来讲，中药行业参与者多，但压倒性龙头企业尚未出现，意味行业整合度高，收购机会亦多，加上中药出海带来巨大商机，只要新荷花能严格有效控制成本及研发开支，业绩或将重拾增长。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
将红牛从神坛拉下来 东鹏申港上市放眼海外
东鹏饮料在内地上市后股价节节上升，近期拟进军香港资本市场，有望成为功能饮品第一股 重点： 公司的功能饮料销量，连续4年位列中国第一 去年盈利大增63%至33.3亿元 刘智恒 自从农夫山泉（9633.HK）的创始人钟睒睒成为中国首富后，市场开始发觉，原来饮料市场是可以那样赚钱，盈利是何等丰厚，不是吗，股神其中一只爱股可口可乐，不就是屹立百年而不倒的企业。 早于三十多年前，东鹏饮料集团股份有限公司（605499.SH）创始人林木勤就看 到饮料市场大有可为，2021年公司在内地市场上市，股价至今升幅超过4.6倍， 近日挟着内地功能饮料龙头的威势，申请在香港上市，市传集资金额达10亿美元。 三年利润倍升 根据上市申请文件，东鹏2022年至2024年的收入，由85亿元增至158.3亿元，年复合增长率达36.5%。三年间盈利分别为14.4亿元、20.4亿元及33.6亿元。集团的毛利率分别41.6%、42.3%及44.1%。 自2021年至2024年，按销量计，东鹏在中国功能饮料市场连续4年排名第一，市场份额从2021年的15%增长到2024年的26.3%。 所谓功能饮料，主要在于抗疲劳及提神。据弗若斯特沙利文报告，2024年中国软饮行业零售额为1.3万亿元，当中功能饮料增长最快，从2019年至2024年的年复合增长率达8.3%，高于同期软饮品的4.7%。预计至2029年，功能饮料市场规模达2,810亿元，由2024年至2029年的年复合增长率达11%。 从倒闭到龙头 东鹏饮料创立于1987年，属国有企业，主要生产凉茶饮料。要知道九十年代中国的凉茶界有王老吉，东鹏在巨人底下简直没法仰视。2003年国有资本撤出，时任销售总经理的林木勤决定接手，经过多年的打拼下，他将濒临倒闭的企业，打造成国内功能饮料的龙头。 林木勤的成功，在于看准产品的切入点，他知道凉茶斗不过王老吉、水又被娃哈哈及农夫山泉垄断，汽水更有可口可乐这座横亘的大山，只有功能饮料这个市场还可放手一博。虽然红牛当时开始壮大，但市场仍有颇大空间，竞争者又不多，于是决定要在此赛道大展拳脚。 东鹏当时推出的功能饮料，曾被指模仿红牛，东鹏那句：“累了、困了，喝东鹏特饮。”的口号，根本就源自从红牛那句：“困了，累了，喝红牛”。不过涉抄袭的同时，林木勤在关键一着仍是下对了棋。他的策略是“往下打”，不光价格远低于红牛，针对的区域也在下沉城市，不挑一线城市与红牛正面交锋，先建立自己的桥头堡才谋定后动。 林木勤聪明之处，在于洞察市场变化的能力，他看到移动互联网时代的来临，深明在线营销的威力，以及年轻人市场的重要。于是在电视剧、综艺，网剧和游戏中，东鹏都作出大量投放。最高明是，选择用微信来进行流量的沉淀。 红牛的消 东鹏的长 然而，成功有时也要讲一点儿运气，东鹏能成老大，全赖红牛的内斗。众所周知，红牛曾手执中国功能饮料的牛耳；1995年拥有红牛的泰国天丝集团跟华彬集团合作，将产品带入中国，高峰时市场份额超过九成，风头之劲一时无两。 可2016年，天丝集团与华彬就红牛的商标使用时间出现争拗，双方对簿公堂，在两位合作方互斗下，红牛发展停滞不前。至2021年华彬败诉，东鹏刚好成为全国功能饮料销售一哥，同年更于内地上市。 去年底，东鹏已覆盖全国近400万家终端销售网点，实现全国近100%地级市覆盖。 不过，光一个中国市场，又怎容得下林木勤的雄心；他不甘心只做内地功能饮料龙头，已将目光朝向海外。因此寻求香港上市集资，不但可充实资本作扩展之用，同时可短时间提升市场知名度，有利集团去开疆拓土，攻城掠地。 东鹏在招股书上明言，集资所得将完善产能布局和推进供应链升级，加强品牌建设和消费者互动，持续增强品牌影响力。另外，着力拓展海外市场业务，探索潜在投资及并购机会。 东鹏在内地A股的市盈率为40倍，香港没有相类的功能饮品股，若以农夫山泉的30倍，华润饮料（2460.HK）的20倍比较，取其中位数25倍计算，东鹏估值约在830亿港元水平。
毛利率跌亏损扩大 博泰车联网踩油门拼上市
作为中国智能座舱领域的龙头之一，持续亏损与外部风险加剧可能是博泰车联网上市的最大阻碍 重点： 公司去年收入按年增长70.9%至25.6亿元，但亏损幅度扩大 在高度竞争与价格压力下，公司毛利率呈下降趋势 李世达 中国智能座舱市场正处于快速发展阶段，渗透率持续提升，预计在2025年达到80%。然而，美国近期针对中国智能汽车及相关技术实施的关税和限制措施，可能对行业的未来产生深远影响。 在这样的背景下，中国智能座舱企业博泰车联网科技（上海）股份有限公司，近日再度向港交所提交上市申请，格外引起关注。公司此前曾于去年6月28日首度递表，今次为二度递表，联席保荐人为中金公司、国泰君安国际、招银国际、华泰国际及中信证券。 成立于2009年的博泰车联网是中国少数同时提供智能座舱和智能网联解决方案的供应商之一。2024年，公司收入95.5%来自智能座舱解决方案，且占比呈增长趋势。同时，公司持续为OEM客户提供智能网联解决方案，并保持该业务规模稳定。 智能座舱是汽车智能化转型的必要部分，主要由域控制器及与其连接的众多其他设备如显示屏、摄像头、麦克风等硬件组成，而域控制器是其中最重要的部分。 按2024年的出货量计，博泰车联网是中国本土生产新能源汽车智能座舱域控制器解决方案的第二大供应商，市场份额11.9%，仅次于市场份额为22.8%的参与者。据灼识咨询的资料，按收入计，中国乘用车智能座舱解决方案行业的规模，预期将从2024年的1,290亿元增至2029年的2,995亿元，复合年增长率为18.4%。 三年累亏超12亿元 往绩纪录期间，公司累计售出440万套智能座舱解决方案，带动公司收入持续增长，根据申请文件，公司2022年收入为12亿元，2023年为15亿元，2024年进一步增长70.9%至25.6亿元，复合年增长率达40%。这种增长主要得益于智能座舱产品出货量的增加，以及公司客户群的扩大。 然而，尽管营收高速增长，公司却尚未实现盈利。2022年至2024年净亏损分别为4.52亿元、2.83亿元及5.4亿元，亏损幅度在2024年再度扩大，反映业务规模扩张带来的成本压力仍大，特别是研发和人力投入增加，令公司难以在短期内实现盈亏平衡。 此外，公司整体毛利率呈下滑趋势，从2023年的15.4%下降至2024年的11.8%。其中，智能座舱方案的毛利率由15.1%降至11.3%，智能网联方案则从20.8%提升至22.1%。 毛利率下降的原因在于，公司收入组合中，域控制器的销售占比上升，而该类产品的毛利率较低。域控制器是智能座舱的核心硬件，但技术成熟、市场竞争也比较高，同时价格透明度高，利润空间有限。相较之下，智能网联解决方案等软件服务的毛利率更高，但在收入中的占比有所下降，导致整体毛利率被拉低。 收入依赖少数大客户 另一个值得注意的问题是，博泰车联网对少数大客户的依赖程度较高。2022至2024年，前五大客户的收入占比分别高达83.6%、64.6%及74.4%。虽然集中合作有助于稳定出货与建立深度合作关系，但一旦主要客户流失或减少采购，将对公司业绩造成重大冲击。 此外，目前公司产品主要采用高通骁龙8295芯片，虽然高通目前仍可向中国出口车用芯片，但美国政府持续收紧的出口政策可能为芯片供应带来不确定性。除芯片外，公司也与黑莓合作使用其操作系统开发智能座舱解决方案。供应链国产化程度较低，对投资人来说或是不利因素。公司则强调，已与中国领先的半导体供应商成立合资公司，致力于国产车规级芯片的研发。 受益于汽车智能化快速发展的大趋势，博泰车联网所处的市场具备强大的增长潜力，但公司持续亏损、毛利率下滑，都可能影响投资人信心。不过，“高估值、低利润”似乎是同类公司的“通病”，投资人更看重的或许是公司把握机遇与应对风险的能力。若能通过上市获得资金支持、持续优化研发与商业化效率，公司或有望扭转亏损局面，值得投资人审视观察。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
云迹科技群星拱照 藉机器人热申港上市
中国酒店业推进数字化转型，对酒店机器人需求庞大，云迹科技拟在港上市 重点： 公司去年收入年增近69% 获阿里巴巴、腾讯等科企入股 白芯蕊 英伟达行政总裁黄仁勋，近数月出席公开场合不断强调机器人时代即将降临，配合特斯拉人形机器人即将面世，刺激全球相关股份急升，当中越疆科技 (2432.HK)今年股价持续爆涨，同样拥有机器人概念的北京云迹科技股份有限公司，也趁近期机器人热潮，部署在香港上市。 据上市申请文件中显示，主打机器人业务的云迹科技，于2014年由胡海骏、胡泉及吴明辉成立，目前由胡海骏配偶支涛为董事长、云迹科技产品用于酒店、医疗机构、工厂、社区等多个场景，当中以酒店机器人为主。 中国用于酒店的智能机器人市场发展迅速，以收入计，规模由2019年的15亿元，增至2023年的30亿元，复合年增长率达18.7%。随着人工智能技术提升，机器人多功能及可扩展性不断增强，市场预计到2028年酒店的智能机器人市场将达到97亿元。 酒店机器人市占第一 云迹科技开发服务型机器人，主力减轻重复性及劳动密集型工作，目前针对酒店场景为主，占集团总收入83%。酒店机器人可用于执行多项任务，包括客房服务及执行清洁任务，例如用吸尘器清扫走廊或清洁公共空间。此外机器人还可协助接待住客，包括为访客导航，提供前往客房、设施或活动场所路线，甚至提供入住或退房服务，提升住客便利性。 中国酒店业规模庞大，2023年底中国约有90,600家连锁酒店，1,650万间客房，为了提升住客体验、提高运营效率及降低成本，中国酒店业正大力推进数字化转型，当中超过五成半的酒店计划增加相关机器人技术投资。云迹科技目前在全球酒店机器人市占达9%，是行业最大龙头，因此迎来酒店机器人发展商机。 八轮融资巨企入股 由于行业前景佳，云迹科技成立后先后进行八轮融资，更引入多位知名股东，当中包括阿里巴巴旗下杭州灏月、腾讯旗下的林芝腾讯、联想集团合营的联想基金、由携程集团控制的上海科慧，还有无宝不落的启明创投、中信证券、中国光大控股持股的光控众盈、中国金茂持股的茂迹等，都有在上市前先后入股云迹科技。 云迹科技收入主要来自两大部分，包括机器人及功能套件，占集团2024总收入77.2%，余下22.8%则来自AI驱动的机器人基础服务。所谓机器人及功能套件收入，主要是销售产品收取付款，或在客户租赁产品获得经常性租金。AI数字化系统收入则是AI驱动的机器人提供基础服务，以收取订阅费或一次性服务费。 集团去年收入增长不俗，按年升68.6%至2.45亿元，毛利率更大升16.5个百分点至43.5%，推动毛利急增170%至1.06亿元，但受到研发开支、销售及营销开支等拖累，云迹科技去年收入仍要见红，但亏损已收窄三成至1.85亿元。 拓配送快递市场 为拓大商机，除了目前集中火力主攻酒店业务外，云迹科技亦开拓其他市场，包括与食品配送和快递公司合作，将机器人整合到配送系统中，特别是针对“最后一站”由机器人来处理，令快递员可避免长时间等待电梯，加快“最后一站”配送速度。 此外，生产成本持续下降，也有助云迹科技更快扭亏为盈。例如国产取代零件增加，令每台计算主控板已由2021年的1,800至2,500元，降到2024年只需1,000至1,800元，电机单价亦由2021年的400元至800元，降到250至500元，随着应用增加，规模效益扩大，配合更多零件国产替代，变相云迹科技毛利率有望进一步提升空间。 不过，云迹科技业绩也受季节影响，由于主要收入来自酒店相关业务，酒店为迎接国庆节、圣诞节及元旦等，才会增加采购量，因此云迹科技下半年收入会比上半年高。 总括来讲，机器人概念为AI应用落地一个主要战场，目前只是起步阶段，全球各大科技企业包括亚马逊、特斯拉、英伟达等都大力投资，特别是韩国现代汽车，2020年收购波士顿动力(Boston Dynamics)，更有望成为机器人行业黑马。 至于目前港股机器人股中，优必选 (9880.HK)及越疆市销率为40倍和87倍，假设云迹科技以50倍估值挂牌，在多个知名投资者拱照下，相信能吸引投资者。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
新能源 
中美稀土博弈战 金力永磁成赢家
这家国有稀土磁性材料生产商第一季利润强劲增长，扭转持续两年的下滑势头 重点： 稀土永磁材料是很多高科技电子产品的重要材料，而作为稀土磁性材料生产商的金力永磁，正从中国刺激消费支出的举措中受益 在中国禁止对美稀土出口后，该公司股价大幅下跌，但随后又因国家将大力扶持这一战略性行业的预期而反弹 肖林 盈利能力和原材料价格同时上涨这种情况，乍一看似乎有悖常理。但对江西金力永磁科技股份有限公司（6680.HK; 300748.SZ）而言，情况确实如此。 上周四，这家全球领先的稀土磁性材料生产商发布了一份简短的公告，宣布第一季度利润同比增长50%至60%。稀土磁性材料广泛应用于新能源汽车、风力涡轮机和某些空调设备。更引人注目的是，扣除政府补贴等非经常性项目后，净利润增长了三倍多，表明其核心业务实现强劲反弹。 乐观的业绩格外令人惊讶，因为就在两周前，金力永磁刚刚发布了2024年报，显示其2024年全年利润下降近50%，延续过去两年盈利能力持续下滑的态势。然而，上周的简短公告几乎没有对业绩突然改善做出任何解释。 一些人可能会试图将金力永磁的命运，与中国作为世界领先稀土生产国的地位，以及中国最近将这种重要材料，用作与美国贸易战的谈判筹码联系起来。但这次利润大幅增长背后，存在更为现实的商业逻辑，我们稍后将作说明。 回顾过去可以发现，金力永磁多年来的盈利能力与稀土价格密切相关，稀土价格在2022年达到了峰值。那一年，公司的营收和利润分别增长了75.6%和55%。但两年后，其净利润降至仅为2022年的41%。在那段时间里，稀土（17种金属化学元素的统称）的价格也以类似的速度下跌。 这种相关性似乎有悖于常理——通常情况下，生产成本越低，利润率和实际利润就越高，反之亦然。要理解过去和现在所发生的情况，剖析该公司核心产品高性能永磁体的“成本加成定价机制”是重点。 在这种模式下，金力永磁通过在总生产成本的基础上，加上一定的价格来为产品定价，这是制造商常用的方法。虽然这种机制能保护厂商免受原材料价格波动的影响，但金力永磁此前曾指出，原材料成本常常存在“滞后变动”的情况。就该公司而言，随着原料价格在两年内持续下跌，公司下调了面向客户的产品售价，即使公司往往是在几个月前，就以当时仍相对较高的价格购买的原材料，这种滞后效应挤压了公司的利润空间。 价格企稳 好消息是，稀土价格终于在去年开始企稳，使得滞后效应逐渐消退。根据金力永磁的2024年年报，自去年第三季度以来，公司的盈利能力稳步提升。这种复苏，再加上2024年第一季度的基数低，有助于解释最近一个季度利润大幅改善的原因。 中国促进国内消费的努力，包括针对稀土磁性材料的主要应用场景，即对电动汽车和家用电器的补贴也起到了帮助作用。金力永磁2022年在香港上市时的招股说明书指出，在某些节能空调中使用的稀土磁性材料，其平均售价更高，因为需要更精确的加工，这一块目前在其收入中的占比越来越高。 2024年，节能变频空调（VFAC）带来的收入，占该公司核心业务的26%以上，该业务板块实现了61.8%的同比增长。 随着稀土价格反弹，并有望在严格的政府监管和持续的政策支持下保持稳定，行业前景似正在改善。中国收紧稀土管控，包括对行业参与者实施更严格的资质要求，以及去年减少开采和冶炼配额，是此前低迷的价格回升的一个主要推动因素。 面对日益严峻的经济挑战，中国持续致力于刺激国内消费，这对稀土永磁性材料的销售来说也是个好兆头。 尽管如此，持续的中美贸易战，以及中国电动汽车行业内日益激烈的价格战，也给该行业带来了一些不确定性因素。 4月4日，在美国总统特朗普宣布全面加征新关税后，中国暂停了7种稀土元素的出口。中国商务部一名发言人表示，中国的决定是为了更好地维护国家安全和利益，因为这类元素具有军民两用属性。 对中国来说，这可能是件好事，因为中国将其在稀土生产领域的主导地位，作为与美国的贸易关系博弈中，最强而有力的谈判筹码之一。但对向美国销售产品的中国稀土行业企业来说，这可能就不太妙了。 中国是全球主要稀土生产国，多年来，中国将限制稀土出口作为贸易武器的做法并不新鲜。2012年，中国大幅削减稀土出口配额后，美国、日本和欧盟向世界贸易组织提起诉讼。两年后，世贸组织裁定中国败诉，促使中国于2015年取消配额。2023年美国限制对华芯片出口后，中国禁止美国进口用于生产稀土磁性材料的中国技术。 金力永磁去年来自中国以外的收入占其核心业务收入的20.7%。据官方媒体《人民日报》报道，4月7日（中国宣布出口禁令后的第一个交易日），金力永磁在向机构投资者介绍情况时表示，去年该公司来自美洲的收入约为4.18亿元（5,700万美元），约占其总收入的6%。这意味着来自美国的收入仅占该公司总收入的一小部分，因而政府限制出口的影响有限。 中国宣布禁令后的首个交易日，金力永磁在香港挂牌交易的股票下跌了约25%。然而，在随后的几天里，该股收复了大部分失地，表明投资者相信政府会扶持该行业。 目前，金力永磁在香港的股票市盈率（P/E）相对较高，超过58倍。不过，如果该公司的利润在今年剩余时间内继续强劲增长，该股远期市盈率将大幅下降。如果利润继续强劲增长，这可能会带来买入机会，因为中国希望保护这个宝贵的行业，作为它在与美国的贸易战中最重要的谈判筹码之一。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
仍靠卖珠宝维生的Apollo Future出行 造车是转机还是梦境？
去年仅交付两辆车的Apollo Future出行，造车梦能否继续？ 重点： 公司去年扩大亏损近八成至15.4亿元 公司珠宝、钟表销售收入占总收入超过85% 李世达 在新能源车这条跑道上，有企业如火箭般直冲云霄，也有公司像一架在跑道上滑行的飞机，尽管引擎声震天响，却始终没有离地。曾扬言颠覆未来出行模式、打造高端智能超跑的Apollo Future智慧出行集团有限公司（0860.HK），就是这样的例子。 根据公司公布的最新业绩报告，Apollo Future出行2024年录得年度亏损15.38亿港元，较2023年的8.6亿港元扩大78.8%。尽管收入按年增长21.8%，达到3.4亿港元，但毛利却由6,314.7万港元大幅下跌至1,572.4万港元，毛利率仅为4.6%。公司表示，毛利率下滑是受到贷款融资利息收入下降，以及珠宝钟表毛利率下滑影响。 业绩公布后，Apollo Future出行股价不跌反升，当日收报0.69港元，升逾30%，过去六个月则跌1.8%。 去年交付两辆车 根据公司的介绍，Apollo Future出行是一家专注于智能出行解决方案的公司，致力于通过科技手段提升交通效率和用户出行体验。尽管以“出行”为名，公司去年却仅交付两辆Apollo FutureIntensa Emozione（IE）超级跑车。该款车限量发售10辆，在2017年发表时即已售罄，去年完成最后两辆的交付。 卖十台车就用了八年，显然不能以此为生。事实上，公司主要收入来源仍是珠宝销售。去年公司珠宝、钟表产品销售收入录得2.9亿元，占公司整体收入达85%，且较2023年的2.37亿港元增长约22.6%；至于分销汽车及相关组件、提供工程服务、零部件设计等汽车相关业务，仅录得4,059.5万港元收入，占总收入11.9%。另外还有一部分收入则来自贷款融资的利息。 公司的前身力世纪有限公司，最早经营珠宝钟表产品销售业务，2015年进军电动车市场，先后收购日本电动车整车制造商GLM、德国汽车解决方案提供商Ideenion Automobil AG，以及德国小众超跑品牌Gumper，两年后正式更名为Apollo Future出行。 Apollo Future出行并非传统新能源整车厂，而是试图走出一条“高性能+智能科技+国际品牌”的差异化路线。然而，尽管理念很美好，实际的进展却很有限。除了初代超跑Apollo Future IE卖出10辆外，新一代车型Apollo Future EVO迟迟无法推出，研发的工程原型车G2J也不了了之。 出售“关键武器”…
毛利率纵大幅提升 微宏暂未扭亏为盈
这家电动汽车电池制造商称去年毛利率大幅提升，这项重大进展有望帮助其在激烈的竞争中脱颖而出 重点： 微宏控股毛利率从上一年的18.7%跃升至2024年的31.5%，已超过公司今年的目标 这家总部位于美国的电动汽车电池制造商，正通过扩大面向其他市场的销售，减少对中国市场的依赖，也有助提高它的利润率 梁武仁 大幅提升的利润率，正推动电动汽车（EV）电池制造商微宏控股公司（MVST.US）在盈利的道路上全速前进。 公司上周公布的最新财报显示，去年第四季度公司营收同比增长约8%，达到1.13亿美元。尽管本季度其收入创下纪录，但这种营收增长尚不足以令人惊艳。2024年全年，微宏控股的收入增长了24%，接近3.8亿美元，同样创下了纪录。 更引人注目的是，微宏控股的毛利率大幅提升，从上年同期的22%跃升至四季度的36.6%。这与其全年业绩表现一致，后者从18.7%跃升至31.5%，超过了今年达到30%的目标。毛利率大幅提升，使微宏控股第四季度毛利同比增长80%，2024年全年增长52%。 微宏控股总部位于美国得克萨斯州，但与中国关系密切——该公司正试图淡化这种联系，在中美贸易紧张局势持续加剧的背景下，这是谨慎之举。微宏控股的创始人是一位美籍华人，中国是其电池的最大客户。公司也在中国生产电池，不过计划在筹集到必要的资金后，将生产转移到位于田纳西州的一家美国工厂。 毛利率向来有起有落，但微宏控股报告的大幅提升并不常见。该公司对毛利率的增长仅作了笼统的解释，首席财务官费雷尔·卡姆巴比在公司财报电话会议上将其归因于运营效率提升、产能利用率提高和成本控制。 虽然公司没有特意提及，但在中国以外地区的多元化发展，可能也是毛利率大幅提升的原因之一，因为去年其他市场取代中国，占据该公司的大部分收入。西方市场同类产品的价格通常高于中国，这有助于提高公司毛利率。 提高毛利率对微宏控股至关重要，因为其所处的行业竞争异常激烈，以中国的宁德时代（300750.SZ）和比亚迪（1211.HK；002594.SZ）为首的全球十大制造商，控制着近90%的市场份额，微宏控股是众多争夺剩余10%市场份额的小公司之一。该公司成立近二十年，在快速发展的电动汽车电池市场，历史悠久并不一定意味会取得巨大成功。 为了突出自己，微宏定位为专注大型车辆电池细分市场的创新者。在最新的2024年财报中，公司表示其使命是“在不依赖过去的技术情况下，创新锂离子电池设计”。 “我们称之为真正的创新”微宏控股在财报中宣称。“我们从一开始就没有对锂离子电池制造抱有先入为主的观念，不像很多公司，把传统技术重新用到电动汽车等新市场——我们认为这个过程是产品开发，而不是真正的创新。理解这种差异，才能理解我们想要实现的目标。” 地域多元化 微宏控股专门为卡车、公共汽车和火车等大型车辆生产高性能电池。公司表示，其产品的主要优势是充电快、寿命长，在车辆的生命周期内无需更换电池。 这家公司是美国企业，但与中国有着紧密的联系，它由美籍华人企业家吴扬于2006年在美国得克萨斯州斯塔福德创立。中国也是该公司最大的单一市场，鉴于中国是全球最大的电动汽车市场，这一点并不令人意外。 不过，微宏控股在其他市场的销售额也在增长，降低它对中国市场的依赖——在当前中美贸易紧张局势不断加剧的环境下，这一步骤显得尤为重要。就在2023年，中国市场还占微宏控股总收入的51%以上，但去年这一比例大幅降至33%，因为欧洲、中东和非洲（EMEA）市场迅速崛起，成为了该公司的最大市场，约占其销售额的一半。美国市场的销售额也增长了三倍（尽管基数较小），达到了4%。 销售严重依赖一个国家或地区从来都不是一件好事，尤其是当这个市场是中国时，因为中国的电池制造商之间竞争激烈，而且长期的经济放缓也抑制了汽车的销量。增加西方市场的销售额，不仅是出于多元化目的，而且还因为在这些市场利润率通常都更高。 在电动汽车电池市场，微宏控股可能是一个小角色，但至少在毛利率方面，它在去年击败了一些较大的竞争对手。它2024年的毛利率为31.5％，轻松超过了宁德时代的24％，以及比亚迪的19％，不过后者并不具有直接的可比性，因为它也生产汽车。 尽管毛利率令人羡慕，但微宏控股在净利润方面仍落后于大型企业。该公司目前处于亏损状态，而且去年的净亏损还有所扩大。一个关键因素是，由于资金不足，公司决定暂停田纳西州工厂的建设，导致出现了9,300万美元的减值损失。此外，公司还记录了一笔与创始人提供的可转换贷款相关的巨额费用。 但抛开这些特殊因素不谈，微宏控股去年的运营产生了正现金流，这是该公司多年来从未有过的。投资者显然关注到这些积极因素，在最新财报发布后，微宏控股的股价在三天内大涨50%以上。 与2021年7月通过与特殊目的收购公司（SPAC）合并上市时的股价相比，微宏控股的股价仍下跌了80%以上。它目前的市销率为1.8倍，远低于行业领先企业宁德时代的2.7倍。 作为一家生产企业，微宏控股显然只能在一定程度上提高自己的毛利率。但如果能保持目前的运营盈利水平，它很有可能实现净利润——雅虎财经上跟踪该公司的唯一一家分析机构预计，这一幕将在今年实现。毫无疑问，公司将会面临一些不利因素，包括特朗普最新抛出的关税“炸弹”，这将抬高中美贸易的成本。这可能会对微宏控股强劲的毛利率构成挑战，不过若能在如此具有挑战性的时期捍卫自身的盈利能力，可能也有助于支撑其股价。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
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突破监管迷雾 思摩尔两手准备
思摩尔再次面对监管与关税的压力，这次他们要做好两手准备 重点： 首季税后利润同比减少43.4%至1.92亿元 大型烟草公司正游说美政府对中国一次性电子烟设备加征额外关税 李世达 电子烟所处的行业，是既传统又创新的行业、是市场庞大但又监管严格的行业，卖的是电子烟，却要与一般香烟竞争，管制还多得多。对许多业者而言，政策的影响有时如同一团迷雾，让人看不清晰。 全球最大电子雾化技术公司思摩尔国际控股有限公司（6969.HK），近日公布2025第一季度业绩，截至今年3月31日止的三个月，税后利润同比减少43.4%至1.92亿元。公司表示，利润下降的主要原因是行政开支、分销及销售开支、研发开支总体上较上年同期有较大增长。 思摩尔的收入主要来自为全球烟草公司代工电子雾化产品，电子雾化产品即是电子烟设备，如雾化器、烟弹、一次性电子烟及加热不燃烧类设备等。另外，公司也在积极推动自有品牌的发展，并加强雾化美容、雾化医疗方面的研发。 公司2024年收入117.99亿元，增长约5.3%。录得年内溢利13.03亿元，同比跌20.78%。去年公司面向企业客户的收入约为93.24亿元，较2023年下降约0.3%，占总收入约79%；自有品牌业务大幅增长34%至24.75亿元，占总收入比重提升至21%。去年在中国推出雾化美容品牌“岚至”是一大突破。 尽管增收不增利，公司股价却水涨船高。2024年，股价由年初的6.5港元倍增至年底的14.12港元。 事实上，经历一段快速发展后，中国电子烟行业已沉寂一段时间。2022年，中国正式将电子烟纳入烟草专卖制度，明确禁止更容易吸引年轻人的调味电子烟，并要求产品需获取许可并上架统一交易平台。政策出台后，思摩尔将重心放在海外业务上，至去年，公司海外收入占比已超过90%，公司收入也从前两年的负增长中恢复。 同时，海外市场似乎释放更多利好。美国作为电子烟最大消费市场，去年正式开放非烟草口味的薄荷醇口味电子烟，而总统特朗普亦承诺当选后将进一步开放相关市场，让外界期盼监管放松。美国食品药物管理局（FDA）去年加强打击不合规电子烟产品，也帮助思摩尔的客户销量增长，对公司业务带来正面影响。 高额股权激励计划 让公司股价一飞冲天的，还有去年底给予创始人、董事会主席陈志平的股权激励计划。公司向陈志平授予6,100万份股权激励，条件是在2025年至2030年底，公司连续15个营业日平均市值达到3,000亿、4,000亿和5,000亿港元时，分别可获得其中30%、60%和100%的购股权。 思摩尔曾在2021年1月达到5,500亿港元市值，目前则约630亿港元。激励计划意味着，陈志平未来做任何决策也要以公司市值为考虑，而5,000亿港元的目标也透露出公司重返巅峰的雄心壮志。 然而，尽管公司发展稳健、业绩复苏，大有一展手脚的架势，但风云变换的政策风向与地缘政治因素，仍让公司的前景打上问号。 据路透社报道，思摩尔的大客户英美烟草公司（BATS.L）正在游说特朗普政府打击非法电子烟，包括对中国电子烟设备实施进口禁令。 烟草公司游说加强监管 英美烟草公司抱怨，他们的合规产品需要等待几年才能上市，但一些非法产品已经占据相当大的市场份额。据估计，未经授权的一次性电子烟（多数是中国制）占美国每年近129.3 亿美元电子烟销售额的70%左右，严重影响合法的电子烟与香烟销售。呼吁政府禁止中国进口的所有一次性电子烟，并考虑对任何其他中国制造的电子烟和吸烟替代品征收额外关税。 此外，美国近期推出“对等关税”并取消中国内地与香港地区小额进口商品的免税待遇，也对中国制电子烟的出口构成压力。 话虽如此，思摩尔仍有机会通过产品升级催生增长动力，如加热不燃烧产品（HNB）逐渐受到更多消费者欢迎，就被陈志平视为公司的“第二增长曲线”。公司正加强研发与营销开支，发展雾化美容与雾化医疗业务，以应对电子烟业务的不确定性。 目前，思摩尔市盈率约52倍，高于雾芯科技（RLX.US）的30倍，亦高于烟草业平均的11倍，显示当前估值已偏高，投资人应小心回调风险。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
新荷花弃A转港 上市集资壮大业务
新荷花主攻中药饮片业务，曾申请在内地上市，近日上载上市申请文件寻求在香港挂牌。 重点： 新荷花中药去年收入升逾9%，纯利却倒退14%，因受研发开支大增影响 中药市场极度分散，五大龙头市占不足3%，具大量收购合并机会 白芯蕊 中药历史源远流长，随着全球对天然疗法兴趣增加，中药的世界影响力也逐渐提升，主打中药饮片产品的四川新荷花中药饮片股份有限公司，最近递交上市申请文件，计划在香港挂牌。 新荷花2001年12月在四川成都由现任董事长江云成立，过去曾于2011年3月及2023年10月提出在内地上市，但新荷花称基于香港交易所国际知名度高，一旦完成上市，有利公司进军国际资本市场，因此计划寻求在港交所挂牌。 中药市场中小企为主 内地中药市场庞大，单是2023年中药市场占中国医疗市场总额27.9%，在中国公立医院平均医药收入中，中药收入比例从2019年17.9%升至2022年的20.5%，反映中药认受性明显增加。 随着中国人口老龄化趋势，加上年轻人对中药接受度提高，配合内地政策推动，以及国际市场持续扩张，调查机构弗若斯特沙利文便估计，中药产品2023年市场已达4,516亿元，到2030年更会扩大至5,993亿元。 中药产品包括几大类别，涉及中成药、中药饮片、中药配方颗粒、中药注射剂和中药保健品。所谓中药饮片是利用精密机器，按严格中药及现代化标准，将草药加工后，直接变成调剂或制剂。 相比起传统煎药，中药饮片方便度大幅提高，变成一个重大商机。弗若斯特沙利文推算，2023年中药饮片市场规模已达2,788亿元，估计到2030年中药饮片市场规模将大幅提高至4,097亿元。 虽然中药饮片市场大，但行业极度分散，去年中国拥有生产许可证的中药饮片企业总数达2,334家，主要仍以中小企业为主，年产值超过10亿元的企业为数不多，其中前五大中药饮片商市占率仅2.7%，新荷花在中药饮片市场份额虽然只有0.4%，却已是行业内的老二，至于龙头企业，市占率亦只是1.3%，反映未来有巨大并购空间。 研发开支拖累业绩倒退 新荷花中药饮片业务由毒性及普通饮片组成，占集团2024年总收入13.8%和86.2%，毒性中药饮片毛利率较高达19.1%，普通饮片毛利率只有16.7%。毒性饮片是是经过加工后，减少或除去毒性等副作用，以改变药性增强疗效。 受惠两大业务收入上升，新荷花去年整体收入按年升9.1%至12.5亿元，但利润却按年跌14.3%至8,910万元，除受捐款开支急增影响外，主要受研发开支大升48.9%所致。去年新荷花新增三个研发项目，及使用价值更高的原材料进行研究，间接拉低盈利。 还要注意新荷花去年整体毛利率下降1.4个百分点至17.1%，集团解释受利润率较低的医疗贸易公司(占去总销售35.5%)占比有所增加影响，同时面对市场竞争加剧，加上原材料成本上涨，最终拉低毛利率。 尤其最值得关注的是原材料波动，去年原材料便占新荷花销售成本94%，毕竟中药原材料会受气候因素、种植模式及供需失衡等多方面影响，集团亦指出过去数年中药原材料价格波幅大，将直接左右公司毛利率变化。为降低上述影响，新荷花已表明计划上市获得的资金，将重点用于战略性投资中药上游供应链。 另外，新荷花海外业务规模依然不大，虽然公司海外市场收入从2022年的2,610万元，增至去年5,620万元，但仅占2024年收入4.5%。新荷花在中国香港、中国台湾、越南及马来西亚已开展业务，进一步开拓海外业务，集团表明一旦完成上市，部分资金将用在越南及马来西亚建立海外销售渠道。 预期市盈率10至12倍 香港也有中药概念股，市值最大是中国中药控股有限公司(0570.HK)，其他知名企业还包括同仁堂国药(3613.HK)，但整体估值却未算太高，预期市盈率分别为10倍和12倍，因此新荷花亦难以进取估值上市。 整体来讲，中药行业参与者多，但压倒性龙头企业尚未出现，意味行业整合度高，收购机会亦多，加上中药出海带来巨大商机，只要新荷花能严格有效控制成本及研发开支，业绩或将重拾增长。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
将红牛从神坛拉下来 东鹏申港上市放眼海外
东鹏饮料在内地上市后股价节节上升，近期拟进军香港资本市场，有望成为功能饮品第一股 重点： 公司的功能饮料销量，连续4年位列中国第一 去年盈利大增63%至33.3亿元 刘智恒 自从农夫山泉（9633.HK）的创始人钟睒睒成为中国首富后，市场开始发觉，原来饮料市场是可以那样赚钱，盈利是何等丰厚，不是吗，股神其中一只爱股可口可乐，不就是屹立百年而不倒的企业。 早于三十多年前，东鹏饮料集团股份有限公司（605499.SH）创始人林木勤就看 到饮料市场大有可为，2021年公司在内地市场上市，股价至今升幅超过4.6倍， 近日挟着内地功能饮料龙头的威势，申请在香港上市，市传集资金额达10亿美元。 三年利润倍升 根据上市申请文件，东鹏2022年至2024年的收入，由85亿元增至158.3亿元，年复合增长率达36.5%。三年间盈利分别为14.4亿元、20.4亿元及33.6亿元。集团的毛利率分别41.6%、42.3%及44.1%。 自2021年至2024年，按销量计，东鹏在中国功能饮料市场连续4年排名第一，市场份额从2021年的15%增长到2024年的26.3%。 所谓功能饮料，主要在于抗疲劳及提神。据弗若斯特沙利文报告，2024年中国软饮行业零售额为1.3万亿元，当中功能饮料增长最快，从2019年至2024年的年复合增长率达8.3%，高于同期软饮品的4.7%。预计至2029年，功能饮料市场规模达2,810亿元，由2024年至2029年的年复合增长率达11%。 从倒闭到龙头 东鹏饮料创立于1987年，属国有企业，主要生产凉茶饮料。要知道九十年代中国的凉茶界有王老吉，东鹏在巨人底下简直没法仰视。2003年国有资本撤出，时任销售总经理的林木勤决定接手，经过多年的打拼下，他将濒临倒闭的企业，打造成国内功能饮料的龙头。 林木勤的成功，在于看准产品的切入点，他知道凉茶斗不过王老吉、水又被娃哈哈及农夫山泉垄断，汽水更有可口可乐这座横亘的大山，只有功能饮料这个市场还可放手一博。虽然红牛当时开始壮大，但市场仍有颇大空间，竞争者又不多，于是决定要在此赛道大展拳脚。 东鹏当时推出的功能饮料，曾被指模仿红牛，东鹏那句：“累了、困了，喝东鹏特饮。”的口号，根本就源自从红牛那句：“困了，累了，喝红牛”。不过涉抄袭的同时，林木勤在关键一着仍是下对了棋。他的策略是“往下打”，不光价格远低于红牛，针对的区域也在下沉城市，不挑一线城市与红牛正面交锋，先建立自己的桥头堡才谋定后动。 林木勤聪明之处，在于洞察市场变化的能力，他看到移动互联网时代的来临，深明在线营销的威力，以及年轻人市场的重要。于是在电视剧、综艺，网剧和游戏中，东鹏都作出大量投放。最高明是，选择用微信来进行流量的沉淀。 红牛的消 东鹏的长 然而，成功有时也要讲一点儿运气，东鹏能成老大，全赖红牛的内斗。众所周知，红牛曾手执中国功能饮料的牛耳；1995年拥有红牛的泰国天丝集团跟华彬集团合作，将产品带入中国，高峰时市场份额超过九成，风头之劲一时无两。 可2016年，天丝集团与华彬就红牛的商标使用时间出现争拗，双方对簿公堂，在两位合作方互斗下，红牛发展停滞不前。至2021年华彬败诉，东鹏刚好成为全国功能饮料销售一哥，同年更于内地上市。 去年底，东鹏已覆盖全国近400万家终端销售网点，实现全国近100%地级市覆盖。 不过，光一个中国市场，又怎容得下林木勤的雄心；他不甘心只做内地功能饮料龙头，已将目光朝向海外。因此寻求香港上市集资，不但可充实资本作扩展之用，同时可短时间提升市场知名度，有利集团去开疆拓土，攻城掠地。 东鹏在招股书上明言，集资所得将完善产能布局和推进供应链升级，加强品牌建设和消费者互动，持续增强品牌影响力。另外，着力拓展海外市场业务，探索潜在投资及并购机会。 东鹏在内地A股的市盈率为40倍，香港没有相类的功能饮品股，若以农夫山泉的30倍，华润饮料（2460.HK）的20倍比较，取其中位数25倍计算，东鹏估值约在830亿港元水平。
嘀嗒蔚来注资 优信提速二手车业务
公司表示已完成去年9月首次宣布的一笔交易，以750万美元的价格向网约车运营商嘀嗒出行出售新股 重点： 优信获得嘀嗒出行750万美元注资，在此之前，公司的长期投资者蔚来也于上个月向其注资2,700万美元 公司报告称旗下两家二手车超级卖场在第三季度取得强劲增长，并宣布计划在武汉和郑州开新店 阳歌 如今，中国汽车市场已不再适合低风险偏好的投资者，经济放缓加上产能过剩，导致许多品牌和经销商陷入亏损。但二手车市场可能是一个潜在的亮点，正显示出受益的迹象，因为之前只考虑新车的买家现在转而选择二手车。 这个因素正帮助优信集团（UXIN.US）提升销量，公司正开发一种类似美国巨头Carmax（KMX.US）的二手车超级卖场模式。唯一的问题是时间对优信不利，因在加速扩张超级卖场网络以实现盈利的过程中，它一直面临资金短缺的问题。 优信本周刚获得一笔小小的资金支持，来自中国规模较小的网约车运营商之一嘀嗒出行（2559.HK）的新一轮注资。这笔资金规模并不大，嘀嗒出行同意通过认购优信新股提供750万美元。但这笔约合人民币5,500万元的资金，几乎是优信截至去年9月底所持现金余额2,900万元的一倍。 优信上个月还表示，已完成一年前宣布的另一笔交易，同样通过出售新股的方式从长期投资者、中国领先的新能源汽车（NEV）初创企业之一蔚来（NIO.US；9866.HK）获得2,800万美元的新资金。蔚来是投资优信时间最长支持者之一，根据我们的计算，最新投资将使其在优信的持股比例达到70%左右。相比之下，嘀嗒出行通过最新这笔投资将获得优信2.5%的股份。 优信似乎非常擅长从这类战略合作伙伴那里获得资金，除了这两家私有投资者外，公司还从西安和合肥的国有合作伙伴那里获得了大量资金注入，并在这两座城市运营着两家二手车超级卖场。去年，公司还宣布计划在武汉和郑州开设第三家和第四家门店，前者与武汉市政府合作，后者与郑州机场管理机构合作。 这样的合作看起来很明智，因为这些利益相关者对优信的成功有着浓厚的兴趣，因此在需要时可轻松注入新的资金。尤其是对于大型国有企业来说，再向优信注资5,000万元可能易如反掌。 同时，所有这些利益相关者都为优信带来宝贵的资源，嘀嗒出行可以将优信作为平台上成千上万名司机的首选二手车供应商。蔚来也可以向优信提供二手新能源汽车，因为这类车辆已开始老化并进入二手市场。作为优信旗下超级卖场主要股东的政府机构，可以推荐下属的成千上万名员工购买该公司的汽车，也可以为自己的车队购买此类汽车。 股价上涨 优信不断增长的势头似乎终于引起了投资者关注，其股价在过去一年几乎翻了一番。这意味着嘀嗒出行捡了个大便宜，因为每股美国存托股（ADS）1.46美元的认购价，还不到优信最新收盘价3.15美元的一半。 如果优信最终实现盈利，考虑到蔚来已持有其大量股份，我们推测它可能尝试将优信私有化，也可能减持套现部分投资。不过这都是后话了。 宏观层面看，在经济不确定性加剧的背景下，中国消费者倾向于性价比更高的选择，优信有望从中受益。同时，中国政府已出台多项措施提振二手车市场，近期更是通过刺激内需的计划为行业注入额外动力。 根据去年在香港上市的另一家二手车服务提供商汽车街（2443.HK）在招股书中引用的第三方市场数据，2019年至2023年的五年间，中国二手车市场的年增长率仅为6.9%，去年二手车销量为1,440万辆。但在近期各种利好因素的共同推动下，预计2023年至2028年间年增长率将加快至13.7%。 优信尚未公布去年第四季度的业绩，但第三季度的数据已显露积极迹象：当季交易量同比激增81%至7,046辆（上年同期3,884辆），其中零售交易量增长162%至6,005辆（上年同期2,287辆）。公司曾预测第四季度零售交易量将维持约150%的同比增速，但最终数据尚未披露。 值得注意的是，尽管零售交易量实现三位数增长，三季度零售交易收入同比增速却慢得多，仅从一年前的2.49亿元增长79%至4.44亿元（6100万美元）。这一差异反映在当前汽车市场供应过剩且需求疲软背景下，每辆车的平均价格大幅下降。 不过随着规模效应和经验积累，优信的毛利率持续改善。通过控制营销、管理和研发成本，去年第三季度毛利率从上年同期的6.2%提升至7.0%。调整后税息折旧及摊销前亏损（EBITDA）从一年前的4,590万元降至920万元。公司此前预计四季度该项指标有望转正。 优信创始人兼董事长戴琨在第三季度业绩报告中表示：“我们的超级大卖场模式已被证明是成功的，展现出强大的竞争力和巨大的增长潜力。”这意味着优信不断寻求新资金的日子可能很快就要结束。但我们也应该注意到，在近期股价上涨后，优信的股票看起来略贵，市销率为1.5倍，远高于采用类似商业模式的美国二手车零售商Carmax的0.48倍。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
收购熠起文化 量子之歌攻潮玩市场
这家成人教育公司为了适应时代的变化，正在增加面向老年人的产品，而且现在还通过一项新的玩具投资试水青少年市场 重点： 量子之歌收购了潮流玩具制造商Letsvan的控股权，进军快速增长的全年龄段体验式玩具领域 这家成人教育公司以增长中的利润和健康的现金流，有助于支撑这项投资 谭英 量子之歌集团有限公司（QSG.US）专注于成人教育，但2023年在纳斯达克首次公开募股时，它才刚刚成立4年。如今，这家年轻的公司正在通过一项收购，迈向其短暂历程中的另一座里程碑，成为热门的中国潮流玩具开发领域的首家美国上市公司。 投资者对公司最新的玩具投资大加赞赏，量子之歌于3月底宣布将收购深圳熠起文化有限公司（又名Letsvan）的控股权，具体交易条款未披露。消息公布后的几天内，公司股价上涨了一倍多，尽管近期市场波动导致股价有所回落，但该股目前仍比公告发布前高出约50%。 这笔投资是量子之歌继续推进多元化发展的最新举措，该公司已从核心的成人教育业务拓展到其他产品和线下服务，目前主要面向中国规模日益增长的老年人群体。 公司此前瞄准广阔的成年人市场，现在似乎正将目光投向中国青少年市场，不过已不再局限于敏感的教育领域。Letsvan是中国体验式玩具（也叫二次元，缩写为ACGN）领域一颗冉冉升起的新星，这类玩具通常是动画、漫画、游戏和小说等产品的衍生品。 和量子之歌一样，Letsvan也是一家相对年轻的公司，产品组合围绕热门玩具IP构建，包括毛绒动物玩偶Wakuku和可爱的玩偶女孩又梨Ziyuli。后者是名创优品（MNSO.US; 9896.HK）的主打产品。名创优品是中国最大的零售商之一，目前也在尝试进军潮流玩具领域，以期抓住二次元热潮。 量子之歌进入该市场，使其可能与名创优品以及泡泡玛特（9992.HK）展开直接竞争。泡泡玛特在潮流玩具方面的成功，使其股价在过去一年上涨了四倍多。 量子之歌创始人兼董事长李鹏表示，收购Letsvan“体现了我们部署雄厚现金储备，以抓住消费领域结构性机遇的战略方针”。量子之歌称将双方领导团队进行整合，实行线上线下零售体验相结合的战略。 量子之歌核心的在线学习业务所处的市场在中国规模庞大，但也正在下滑。数据聚合机构Statista的数据显示，预计今年该市场规模将达到404.3亿美元，但按年萎缩0.89%。相比之下，2023年中国角色类玩具市场规模仅为403亿元（55亿美元）。但市场研究公司弗若斯特沙利文的数据显示，与教育不同，角色类玩具市场预计将以每年17.8%的速度快速增长，到2028年达到911亿元。 东吴证券在最近的一份报告中指出，这些商品的流行反映了“口红效应”，消费者转向更便宜、更能提升情绪的产品。老年人也加入了这股潮流，在用户众多的淘宝和天猫电商平台上，面向老年人的玩具销量飙升了124%。 挖掘“银发经济” 自去年以来，量子之歌一直凭借相关产品和线下服务，逐步涉足“银发经济”热潮，试图实现业务多元化，摆脱对于目前仍占其收入80%以上的金融知识，及其他成人主题在线课程业务的依赖。去年8月，公司宣布一项新的战略愿景，通过提供从健康养生项目、营养指导到科技辅助医疗保健等一系列服务，来提升老年人的生活质量。 根据中国民政部的数据，中国60岁及以上的老年人口有3.1亿，占总人口的22%，公司希望通过关注该群体，开拓这个快速增长的市场。预计到2035年，这一群体将再增加1,000万，届时将占中国GDP的9%。 据中国媒体报道，通过收购Letsvan，量子之歌不仅涉足了中国的青年文化领域，还进军了东南亚市场。Letsvan已在泰国、越南等地参加了线下潮流玩具展会。Letsvan通过名创优品及其旗下的TOP TOY品牌门店进行销售，并在天猫以及字节跳动旗下的抖音平台进行线上销售。 Letsvan还积极与其他非玩具公司联手，同香港手袋制造商Fion、茶饮品牌柠季以及腾讯旗下的QQ音乐流媒体服务等品牌进行了合作。“加入量子之歌为Letsvan带来了巨大的发展机遇，”Letsvan首席执行官战绘宇表示，“通过将我们的知识产权优势，与量子之歌的运营能力和创业精神相结合，我们的目标是成为潮流玩具行业的领先企业。” 在宣布收购Letsvan的几周前，量子之歌发布了最新财报，从中可以看出该公司为何对这项新投资如此兴奋。截至去年12月的三个月里，公司的收入同比下降25.9%至7.266亿元，其中个人在线学习服务收入为6.01亿元，占总收入的绝对大头，但与上一年同期的8.74亿元相比，降幅更大，达到了32%。 积极的一面是，量子之歌季度内的净利润和注册用户总数，同比均增长了20%甚至更多。截至去年12月底，公司的现金从六个月前的10亿元增加到了12亿元，为其收购Letsvan这样的新资产提供了充足的资金。 “我们……的财务表现代表了我们对业务转型的严谨态度，"首席财务官谢东在公司最新的财报电话会议上说。“在这个过渡阶段，我们有足够的灵活性来仔细评估战略机遇。” 在同一场电话会议上，量子之歌的首席执行官李鹏还表示，公司正在从流量驱动型增长，转向高质量增长，其面向老年人的在线书法项目取得了“显著”成果。它还与北京的一家养老院合作，测试一个仍处于早期阶段的线下服务策略，此外它还在开发会员系统，作为其游学项目的一部分。 李鹏说：“通过在不同的业务领域实现收入来源的多元化，我们能够应对市场的不确定性和周期性挑战。”他续称：“这种多元化战略有助我们降低任何单一业务领域的风险，并在当今瞬息万变的环境下建立更具弹性的业务。” 目前，量子之歌的市销率为0.46倍，不到国内同行网易有道（DAO.US）和全球竞争对手Coursera（COUR.US）市销率的一半，这两家公司的市销率分别为1.05倍和1.40倍。公司或许希望，收购Letsvan的交易能使其更接近名创优品高达2.16倍的市销率，或者泡泡玛特惊人的12.74倍。时间会给出答案，但显然，量子之歌正在竭尽全力适应不断变化的时代。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
医疗保健/生物技术 
新荷花弃A转港 上市集资壮大业务
新荷花主攻中药饮片业务，曾申请在内地上市，近日上载上市申请文件寻求在香港挂牌。 重点： 新荷花中药去年收入升逾9%，纯利却倒退14%，因受研发开支大增影响 中药市场极度分散，五大龙头市占不足3%，具大量收购合并机会 白芯蕊 中药历史源远流长，随着全球对天然疗法兴趣增加，中药的世界影响力也逐渐提升，主打中药饮片产品的四川新荷花中药饮片股份有限公司，最近递交上市申请文件，计划在香港挂牌。 新荷花2001年12月在四川成都由现任董事长江云成立，过去曾于2011年3月及2023年10月提出在内地上市，但新荷花称基于香港交易所国际知名度高，一旦完成上市，有利公司进军国际资本市场，因此计划寻求在港交所挂牌。 中药市场中小企为主 内地中药市场庞大，单是2023年中药市场占中国医疗市场总额27.9%，在中国公立医院平均医药收入中，中药收入比例从2019年17.9%升至2022年的20.5%，反映中药认受性明显增加。 随着中国人口老龄化趋势，加上年轻人对中药接受度提高，配合内地政策推动，以及国际市场持续扩张，调查机构弗若斯特沙利文便估计，中药产品2023年市场已达4,516亿元，到2030年更会扩大至5,993亿元。 中药产品包括几大类别，涉及中成药、中药饮片、中药配方颗粒、中药注射剂和中药保健品。所谓中药饮片是利用精密机器，按严格中药及现代化标准，将草药加工后，直接变成调剂或制剂。 相比起传统煎药，中药饮片方便度大幅提高，变成一个重大商机。弗若斯特沙利文推算，2023年中药饮片市场规模已达2,788亿元，估计到2030年中药饮片市场规模将大幅提高至4,097亿元。 虽然中药饮片市场大，但行业极度分散，去年中国拥有生产许可证的中药饮片企业总数达2,334家，主要仍以中小企业为主，年产值超过10亿元的企业为数不多，其中前五大中药饮片商市占率仅2.7%，新荷花在中药饮片市场份额虽然只有0.4%，却已是行业内的老二，至于龙头企业，市占率亦只是1.3%，反映未来有巨大并购空间。 研发开支拖累业绩倒退 新荷花中药饮片业务由毒性及普通饮片组成，占集团2024年总收入13.8%和86.2%，毒性中药饮片毛利率较高达19.1%，普通饮片毛利率只有16.7%。毒性饮片是是经过加工后，减少或除去毒性等副作用，以改变药性增强疗效。 受惠两大业务收入上升，新荷花去年整体收入按年升9.1%至12.5亿元，但利润却按年跌14.3%至8,910万元，除受捐款开支急增影响外，主要受研发开支大升48.9%所致。去年新荷花新增三个研发项目，及使用价值更高的原材料进行研究，间接拉低盈利。 还要注意新荷花去年整体毛利率下降1.4个百分点至17.1%，集团解释受利润率较低的医疗贸易公司(占去总销售35.5%)占比有所增加影响，同时面对市场竞争加剧，加上原材料成本上涨，最终拉低毛利率。 尤其最值得关注的是原材料波动，去年原材料便占新荷花销售成本94%，毕竟中药原材料会受气候因素、种植模式及供需失衡等多方面影响，集团亦指出过去数年中药原材料价格波幅大，将直接左右公司毛利率变化。为降低上述影响，新荷花已表明计划上市获得的资金，将重点用于战略性投资中药上游供应链。 另外，新荷花海外业务规模依然不大，虽然公司海外市场收入从2022年的2,610万元，增至去年5,620万元，但仅占2024年收入4.5%。新荷花在中国香港、中国台湾、越南及马来西亚已开展业务，进一步开拓海外业务，集团表明一旦完成上市，部分资金将用在越南及马来西亚建立海外销售渠道。 预期市盈率10至12倍 香港也有中药概念股，市值最大是中国中药控股有限公司(0570.HK)，其他知名企业还包括同仁堂国药(3613.HK)，但整体估值却未算太高，预期市盈率分别为10倍和12倍，因此新荷花亦难以进取估值上市。 整体来讲，中药行业参与者多，但压倒性龙头企业尚未出现，意味行业整合度高，收购机会亦多，加上中药出海带来巨大商机，只要新荷花能严格有效控制成本及研发开支，业绩或将重拾增长。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
美国淘汰动物测试 昭衍新药前景受压
在美国药品监管机构宣布药物实验新规后，这家提供外包临床研究服务的公司股价应声暴跌 重点： 由于投资者担心美国逐步淘汰新药研发中的动物实验，昭衍新药被大幅拋售，股价应声急挫 此事对公司的影响应该相对有限，因为它只有约20%的收入来自美国，其余大部分收入来自中国 阳歌 关于人工智能带来的好处，包括大幅提升制药行业的新药研发效率，已经有很多文章进行了阐述。但关于哪些行业可能会成为人工智能的牺牲品，令其商业模式被淘汰，却鲜有报道。 在制药行业，一个正承受这种压力的领域，就是为新药实验提供实验动物和相关服务的行业。上周晚些时候，北京昭衍新药研究中心股份有限公司（6127.HK；603127.SH）就感受到这种冲击，因美国宣布将逐步取消动物实验要求，导致公司股价暴跌。 昭衍新药主要为中国和美国客户提供实验用的小白鼠、兔子和猴子，以及相关的药物实验服务，同时也是大型药物外包服务提供商（即临床研究机构，简称CRO）的一部分。上周五，昭衍新药在香港上市的股票下跌了13.4%，在上海上市的股票下跌10%，这是中国A股市场的每日最大跌幅。周一，该股略有反弹，在早盘交易中上涨4.5%。 在此次抛售前，昭衍新药的股价就已经大不如前了，较鼎盛时期下跌了90%以上。当时，昭衍新药是快速发展的CRO之一，为迅速扩张的中国市场乃至全球的制药商提供服务。但公司在上月发布的最新年度业绩中承认，那些令人兴奋的增长时期可能已经结束，行业“目前正处于由快速发展走向高质量发展的转型期”。 美国食品药品监督管理局（FDA）的最新举措似乎表明，昭衍新药面临非常真实的被边缘化危险，部分原因是在人体实验前的研发阶段，人工智能和其他更有效及较人性化的方法，被越来越多地方用来测试新药功效。 FDA上周四宣布一项重大的政策转变，称它正在采取“开创性举措”，推动在单克隆抗体和其他药物的研发中取代动物实验。FDA表示，将逐步取消动物实验要求，并用一系列其他措施取而代之，包括基于人工智能的毒性和细胞系计算模型，以及在实验室环境下进行的类器官毒性测试。 FDA表示：“新的方式旨在提高药物安全性，加快评估流程，同时减少动物实验，降低研发成本，并最终降低药品价格。”FDA续称：“该举措标志着药物评估的范式转变，有望在减少动物的使用的同时，加快美国民众获得治愈和有意义的治疗。” 昭衍新药承认，FDA的政策调整可能是周五股价暴跌的原因，当天该股的交易量是香港日均交易量的10倍以上。昭衍新药在一份声明中表示：“本公司相信，该计划将在坚实的科学数据研究基础上逐步实施，推动行业加快替代研究的步伐。” 公司并未提及是否正开发自己的替代人工智能实验模型。公司在4月发布的最新年报中，对人工智能仅一带而过，称其“将加大投入，持续推进基于人工智能的工作流程优化，以提升劳动生产率和服务质量”。 长期下滑隐现？ FDA的新政策虽然会让药企受益，既能降低成本又能提高效率，同时也能让一些动物免遭实验之苦，但昭衍新药显然是因此项政策转变而可能遭受长期冲击的企业。若中国也逐步淘汰动物实验（去年该公司78%营收来自中国，其余主要来自美国），其颓势恐将加剧。 甚至在FDA宣布这一政策之前，昭衍新药的处境已不乐观。公司去年的营收从2023年的23.8亿元降至20.2亿元（2.77亿美元），降幅达15%，是自2021年在香港上市以来的首次下滑。公司将营收下滑归咎于竞争日益激烈，导致产品和服务价格下降。 营收下滑的同时，营业成本却同比上升8%，导致毛利骤降近50%，毛利率也从2023年的41.2%暴跌至去年的25%。净利润更是从上年的3.97亿元锐减81%至7,400万元。 尽管目前形势看起来不太乐观，但据雅虎财经调查的五家分析机构预测，该公司今年的营收将企稳并恢复增长，预计将增长5.5%至21.3亿元。 但分析机构对昭衍新药的看法明显变得悲观。今年前三个月，有四家分析机构给予公司“强力买入”评级，而在本月接受调查的五家分析机构中，只有一家仍维持这一评级。并且，尽管今年前三个月所有分析机构都给予公司“买入”或“强力买入”评级，但4月有一家分析机构将评级下调为“卖出”。 尽管昭衍新药的股价较其在香港的上市定价已跌逾90%，但目前它的远期市盈率（P/E）为16倍，与国内CRO同行药明生物（2269.HK）相同，而且还略高于全球同行艾昆纬（IQV.US）的12倍。似乎表明投资者尚未完全放弃昭衍新药，可能是因为它在美国市场的风险敞口相对有限。 但作为全球药物研发风向标的美国，其去动物实验已成趋势，因此投资者应密切关注昭衍新药如何布局替代方案，以应对主营业务遭淘汰的风险。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
销售收入破20亿元 康方生物盈转亏仍获看好
公司股价在财报发布后的三个交易日连续上涨，累计涨幅达到17.96% 重点： 创新药的销售收入同比上涨24.88%，达到20.3亿元，创下历史新高 依沃西有望于2026年在美国上市，康方生物将兑现巨额授权里程碑付款和销售分成 莫莉 在将近4年的等待之后，港股创新药板块终于迎来强势反弹，得益于市场情绪、政策、企业自身商业价值兑现等多方面因素，恒生创新药指数自年初至今上涨超过50%。拥有优秀创新药管线的明星企业，更是获得资本热捧。 3月30日晚，康方生物科技（开曼）有限公司（9926.HK）披露2024年财报，由于2023年同期获得了高达29.23亿元的许可费收入，2024年的商业授权收入仅有1.22亿元，康方生物在2024年营收同比下降53.08%至21.24亿元。尽管净利润从去年的盈利19.42亿元转至亏损5.1亿元，但是旗下创新药的销售收入同比上涨24.88%，达到20.3亿元，创下历史新高。 因此，资本市场对于康方生物这份利润表现平平的财报展现出极大热情，财报发布后的三个交易日连续上涨，累计涨幅达到17.96%，显示市场更愿意为长期战略价值而非短期利润买单。事实上，对外授权交易获得的短期收益并不能支撑企业稳定发展，而重磅创新产品上市后的销售放量，才能支撑医药企业长期盈利。 康方生物手握6款已经商业化上市的产品，其中核心产品包括2023年上市的PD-1/CTLA-4 双抗卡度尼利，以及2024年5月获批上市的PD-1/VEGF双抗依沃西，前者是全球首个获批上市的肿瘤免疫双抗药物，后者则在与默沙东（MRK.US）旗下的帕博利珠单抗（Keytruda）“头对头”临床研究中胜出，康方生物亦凭借这两款产品成为双抗领域的佼佼者。 不过，康方生物在这份财报中并未详细披露各项产品的销售额，对比2024年上半年销售收入9.4亿元来看，下半年的销售收入约为11亿元，这或许意味着去年5月底首批发货的依沃西的销售增长有限。的确，按定价每支2299元计算，依沃西的年治疗费用高达50万元，虽然依沃西所针对的非细胞小肺癌属于大癌种，消费群体庞大，这笔医疗负担仍然较高。 幸运的是，康方这两款核心产品已经被纳入2024国家医保目录，今年1月起将以更低的价格全面进入院内市场，有效提高药物的可及性。康方生物董事长夏瑜在业绩公布后的电话会上表示：“现在不适合给出销售指引，原因是我们的放量是无限的，到年底不知道会放量到什么样，但是数据一定好看，我现在是有信心的。” 另一项值得关注的是，虽然有超过50个在研的项目，24个产品在全球开展临床研究，康方生物仍然成功实现降本增效，2024年的研发开支同比下降5.29%至11.87亿元。公司对此解释称，近年来加强自建临床团队，原来外包的部分临床研究服务已经基本改为内部执行，在扩展临床能力的同时进一步控制研发费用。 海外有望进入爆发期 根据投行高盛近期的研报，依沃西在多个适应症上成功的概率颇高，有望在未来几年内成为 PD -1/L1xVEGF 双特异性抗体领域的全球引领者，该行预测，依沃西在2041年的峰值销售额甚至可达530亿美元，这一数字甚至超过了全球药王帕博利珠单抗的2024年销售额295亿美元。 国内，依沃西针对肺癌、胆道癌、乳腺癌、结直肠癌等6大瘤种的7个III期临床正在高效推进中。在海外，康方生物的合作伙伴SUMMIT也在积极推进依沃西的开发计划。2025年2月，SUMMIT宣布已与辉瑞（PFE.US）达成临床试验合作，共同推进依沃西与辉瑞多款抗体偶联药物（ADCs）在多种实体瘤中的联合治疗应用。康方在电话会上透露，SUMMIT有望在2025年中发布依沃西的国际多中心III期研究顶线数据（topline results），如果临床推进顺利的话，依沃西有望于2026年在美国上市，康方生物将兑现巨额授权里程碑付款和销售分成。 如今，康方生物的弹药充足，截至2024年末，持有现金、现金等价物、定期存款、理财产品合计73.44亿元，随着商业化回报上升，其资金状况将更加稳健。康方生物当前的市销率约为34倍，同样深耕肿瘤领域的创新药企信达生物（1801.HK）的市销率仅有8倍，显示前者估值已高于行业水平。随着康方生物核心产品进入医保，未来收入将迎来更大增长，但考虑到当前较高的溢价，投资者亦需关注其海外临床试验的进展。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
三叶草生物遭追债 明星疫苗企业前路在何方？
这场纠纷源于2021年6月三叶草生物与GAVI签署的预购协议，同样达成类似协议的Novavax向GAVI分期退还近七成预付款 重点： 三叶草拒绝退款且态度强硬，称将全力以赴、严正有力地维护自身权益 股价从2021年上市时的13.38港元跌至近期的0.24港元，沦为“仙股” 莫莉 曾经风光无限的“疫苗明星股”三叶草生物制药有限公司（2197.HK），在经历新冠疫苗商业化失利、裁员近50%后，近期因遭全球疫苗免疫联盟（Gavi）追讨2.24亿美元预付款，再次被推上风口浪尖。 2021年，凭借Gavi的4.14亿剂新冠疫苗预购协议背书，三叶草生物先后完成1.34亿美元（10.42亿元）的Pre-IPO轮融资，并在同年11月登陆港交所，上市首日市值就突破154.94亿港元。然而“成也萧何，败也萧何”，当三叶草生物现金流告急时，Gavi的追债行动是否会成为压倒骆驼的最后一根稻草？ 3月24日，三叶草生物公告称，在3月21日收到Gavi单方面终止新冠疫苗预购协议的通知，Gavi还要求退还2.24亿美元（约合16亿元人民币）预付款。这场纠纷源于2021年6月三叶草生物与GAVI签署的预购协议，协议称，一旦三叶草生物研发的重组蛋白疫苗获批进入世界卫生组织（WHO）的紧急使用清单，将会在2021年提供第一批6400万剂疫苗，通过“新冠肺炎疫苗实施计划”（COVAX机制）分配给全球参与国，同时Gavi也保留追加采购3.5亿剂疫苗的选择权，这些疫苗将于2022年交付。 然而，三叶草的新冠疫苗研发进度远远不及预期，未能像公司在招股书中所宣称的在2021年底上市。2022年9月，三叶草和Gavi修订了预购协议，将合作期限延长四年，并且剔除最多3.5亿剂选择购买权。不过，Gavi当时已经支付了2.24亿美元，作为购买6400万剂订单所需的不可退回材料的预付款。 但是，据Gavi所称，截至2025年，该组织仅收到约1200万剂疫苗，远远低于合同约定的数量，因此要求退还预付款。三叶草则在公告中表示，本公司拒绝有关退款的要求，认为基于预购协议条款该等要求缺乏依据，并将全力以赴、严正有力地维护自身权益。 值得注意的是，此次追债风波涉及的是预购协议中的预付款，与生物医药界常见的授权合作中的首付款性质并不相同，授权合作的预付款在财务报表中被列为收入，而三叶草生物获得的款项被列入合约负债。由于三叶草生物并没有详细公布合作条款，无法判断当中是否设置了有利于Gavi的“不可抗力条款”，比如：当疫苗供应时疫情已经消退，合作方需要退还预付款等类似条款。 尽管三叶草生物目前的态度十分强硬，但是从Gavi此前的“追债”案例来看，三叶草生物分文不退的难度较大。同样与Gavi签订新冠疫苗预购协议的疫苗企业Novavax曾获得7亿美元的预付款，但是到2022年，Novavax称Gavi未能按约定数量采购疫苗，违反了预购条款，双方经过多次仲裁后于2024年4月达成和解，Novavax以分期支付的方式向Gavi退还最高4.75亿美元的款项。 财务危机加剧 如果三叶草被迫退还全部预付款，该公司将面临财务断流的危机。2024年，公司现金及银行结余仅5.56亿元，流动负债却高达19.07亿元。尽管手握新冠疫苗和四价流感疫苗两款已上市产品，三叶草的财务状况依然令人堪忧，2024年营收3,841.9万元，净亏损9.03亿元，主要由于新冠疫情在内地几乎过去，疫苗需求锐减。另一方面由于上半年最终未发生显著的流感爆发，导致2023年底实际的退货率高于最初的估计。 为了缩减开支全力支持新冠疫苗的开发，三叶草生物在2022年起暂停了肿瘤等3条管线研发，但新冠疫苗直到管控全面放开的前夕才获准上市，这款重金打造的产品未给三叶草带来丰厚的回报。2023年，三叶草生物宣布引入四价季节性流感疫苗，但该市场竞争同样相当激烈。 资本市场对三叶草生物的信心也几近崩塌，其股价从2021年上市时的13.38港元跌至近期的0.24港元，沦为“仙股”。三叶草生物的管理层是典型的“上阵父子兵”，公司董事长为梁朋，其子梁果则出任首席执行官兼执行董事，两人的薪酬远超行业水平，2022年梁朋和梁果的薪酬分别高达1,044.50万元和3,028.50万元，此后财报中甚至不再披露高管薪酬数据。 如今，三叶草试图通过RSV疫苗重获生机，近期刚刚公布RSV候选疫苗产品的临床I期积极数据。然而，RSV赛道上早有GSK、辉瑞等巨头垄断，三叶草资金紧张的情况下能否将产品推进至上市阶段仍是未知数。三叶草当前市值仅3亿港元，同样推进RSV疫苗的艾美疫苗（6660.HK）的市值约51亿港元，前者的市值大幅低于平均线。昔日的明星企业能否扭转颓局，或许需依靠技术授权或新资金注入方能重获生机。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
财经 
受惠中国提振消费 嘉银科技料前景看俏
随着中国出台一系列刺激经济的措施，这家金融科技贷款机构的主营业务收入在去年第四季度大幅增长 重点： 嘉银科技的贷款中介服务，收入在去年第四季度增长46%，公司预计今年这块业务的增长将更强劲 随着中国正通过推出一系列消费刺激措施来提振经济，该公司的业务蓬勃发展 梁武仁 中国政府为提振经济所做的努力，正为一度四面楚歌的小型民间贷款机构注入新活力，这些机构专注为民众提供融资。 这个受益群体包括运营消费贷款在线平台的嘉银科技（JFIN.US），根据公司上周四发布的最新业绩，去年第四季度，主营业务贷款中介服务收入同比增长46%至11亿元（1.54亿美元）。公司还预测核心业务今年将继续强劲增长，预计贷款业务量将比2024年的水平增长约40%。 去年底，中国政府忙于推出一系列措施，旨在刺激这个全球第二大经济体，嘉银科技的业务蓬勃发展。在经历多年的快速增长后，中国经济明显放缓。政策制定者最近的一个重点是促进国内消费，以减少中国对出口和外国投资的严重依赖。近来，在全球保护主义日渐加剧，外国直接投资（FDI）不断萎缩的背景下，出口和外国投资的可靠性已经不如从前。 一项促进消费支出的关键计划是，消费者更换旧家电和智能手机时可获得补贴。该计划对嘉银科技这样的消费贷款机构来说非常有利，因很多消费者可能会通过贷款来购买这些相对昂贵的物品。 政府公务员在1月收到了意外的加薪，而且就在上个月，政府公布了一项名为《提振消费专项行动方案》的宏大计划。 嘉银科技首席执行官严定贵在公司财报电话会议上表示：“2024年，在消费刺激政策的支持下，中国宏观经济呈现出稳定增长的态势，消费贷需求稳步上升。” 严定贵在简短的发言中两次提到“消费”这个词，凸显了北京方面推出的促销费政策对嘉银科技的重要性。从本质上来说，随着政府努力增加消费者的可支配收入，他们在消费时会更放心，而且也会更有信心透过嘉银科技这样的公司贷款来进行消费。 关于经济刺激措施的新闻报道，提振了嘉银科技及其同行的股票。嘉银科技的股价在过去一年里上涨了一倍多，而在美国上市的奇富科技（QFIN.US; 3660.HK）股价飙升逾140%。信也科技（FINV.US）也上涨了约90%。 尽管贷款中介服务收入大幅增长，嘉银科技去年第四季度的总收入实际上却下降了。但这可能是公司为了降低贷款违约风险而转变业务战略的结果。在2023年最后三个月，嘉银科技通过撤销贷款担保计入了6.69亿元的收入，占当期总收入的40%以上。 这意味着，公司划拨出了一定金额的资金，以应对银行和其他金融机构发放的贷款出现违约，这些机构是贷款资金的实际提供者。如果实际违约金额小于拨备金额时，嘉银科技就将差额计为收入。 过于保守 2023年第四季度来自担保回拨的收入增长如此大，意味嘉银科技借款人的基本财务状况远好于预期。似乎公司之前可能过于保守，但在當前經濟充滿不確定性的環境下，這並不是一件壞事。 去年第四季度，来自担保回拨的收入增长下降了约77%至1.57亿元，仅占嘉银科技总收入的11%。似乎是由于公司采取了缩减贷款担保业务规模的战略，首席财务官樊春林在财报电话会议上表示，这是一个“深思熟虑”的举动。 换句话说，嘉银科技希望在不承担潜在违约风险的情况下发放更多贷款，从而降低一个重要的风险因素。更重要的是，越来越多的贷款合作伙伴，愿意使用嘉银科技的服务，而不需要它提供违约担保，这表明它们信任嘉银科技的风险管理能力，而这种能力在很大程度上得益于包括人工智能在内的先进技术。而且嘉银科技的贷款拖欠率相当低，这应该能让其贷款合作伙伴感到安心。 去年第四季度，嘉银科技的净利润从上年同期的13亿元降至10.6亿元，降幅达19%。但这个下降部分是由于处置一家子公司带来的一次性损失。如果能继续搭上中国政府刺激消费的顺风车，除非未来出现意外的一次性成本，其净利润应该会恢复增长。 嘉银科技的管理层对其盈利前景充满信心，公司预测，今年促成贷款规模将达到1,370亿元至1,420亿元之间，较2024年的1,000亿元大幅增长。在发布最新财报的同一天，公司董事会还批准今年将拿出高达30%的净利润用于分红，再次显示了公司的信心。 嘉银科技目前的市盈率约为5倍，与中国四大行的市盈率大致相当，中国政府为四大行注资的计划刚刚给它们带来了巨大的提振。但嘉银科技的市盈率落后于奇富科技的7.8倍和信也科技的7.7倍，这两家公司今年的收入增长都相对温和，介于5%至15%之间。 大型国有银行服务于大企业，其中大部分也是国有企业，因此它们依赖嘉银科技这样的公司为其带来消费者和小企业客户，它们正是北京方面推出的刺激措施所针对的目标群体。如果中国的消费故事获得更大的关注，嘉银科技的估值可能会继续走高，除非刺激措施失去动力或完全未能带动人们消费。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
BitFuFu借加密货币东风和灵活商业模式达成高额利润
这家数字资产挖矿服务商正不断扩张自营矿机与数据中心，加密货币价格高企推动其营收与盈利大幅增长 重点： BitFuFu2024年营收增长63%，年度净利润飙升五倍多 这家数字资产挖矿服务商正受益于最新一轮加密货币热潮，同时计划通过加强自营挖矿业务提升盈利能力 梁武仁 BitFuFu（FUFU.US）正迎来高光时刻，且毫无安于现状之态。 在加密货币最新一轮复苏浪潮中——比特币价格过去六个月涨幅超过30%——这家数字资产挖矿服务商正经历利润飙升。但BitFuFu并未止步于此，正快速拓展自营加密挖矿业务。若当前牛市持续，此举将带来丰厚回报，尽管行情能延续多久尚难预料。 根据上周二发布的最新年报，BitFuFu去年营收同比增长63%至4.633亿美元，净利润飙升五倍多至5,400万美元。最主要的利好来自于加密货币在长期低迷后开启牛市行情，推动因素还包括比特币新供应量减半事件，以及特朗普赢得美国总统大选后已显现出对数字资产有利的政策迹象。而去年末比特币价格首次突破10万美元大关，加密货币市场狂热情绪也达到了新顶点。 在这样的背景下，BitFuFu利润激增并不令人意外，因为加密货币服务提供商的命运与虚拟资产市场波动紧密相连。该公司还拥有自营比特币挖矿业务，意味着比特币价格上涨可直接转化为其营收增长。因此，BitFuFu去年比特币挖矿业务收入增长57%至1.575亿美元，略快于其云挖矿服务52%的增速，尽管去年4月减半事件后其实际比特币产量有所下降。 尽管过去几年加密货币市场跌宕起伏，BitFuFu自2020年成立以来始终保持盈利记录，包括在2021年令众多同行折戟的加密货币崩盘期间。2022年市场低谷期，公司仍守住了盈利底线，尽管当年每股收益微乎其微。 “2021年以来每年都能实现每股正收益的上市比特币矿企非常少，我们是其中之一，”BitFuFu创始人兼CEO卢亮在财报电话会议上表示，“这凸显了我们商业模式的盈利能力和抗压性，不受比特币价格周期影响。” BitFuFu的核心运营优势在于其灵活的商业模式，可根据市场状况在自营挖矿与客户云挖矿服务之间调配算力，并在租赁设备与自有设备间灵活配置。 目前，公司正计划逐步增加自有矿机与数据中心，这一战略调整表明其认为虚拟资产牛市可能长期持续。继去年10月签署在埃塞俄比亚收购一家矿场的最终协议后，BitFuFu 2月又完成了在美国俄克拉荷马州收购一个挖矿数据中心的多数股权。今年1月，公司与比特大陆（Bitmain）签订合约，将在两年内向后者采购最多80,000台加密矿机。比特大陆是BitFuFu早期投资者之一，并且目前仍然是BitFuFu最大的供应商。 降本增效 矿机与数据中心等固定资产必然带来更高的折旧成本。但这样的直接所有权也能通过免除第三方设备与托管服务费用帮助降低成本。卢亮在电话会议中透露，通过将部分矿机从美国站点迁移至新收购的埃塞俄比亚数据中心，BitFuFu2024年平均托管成本较上年降低四分之一。考虑到新数据中心是在去年最后一季度收购的，其带来的降本效果十分卓著。 云挖矿是BitFuFu的核心业务，该业务去年也继续走强。这项业务基于云平台运行，让用户无需自购昂贵的矿机就能远程挖矿。比特币减半事件后，此类服务对加密矿工可能更具吸引力——由于挖矿产出奖励减半，成本控制就比以往更加重要了。 截至2024年末，BitFuFu云挖矿服务注册用户数较上年同期近乎翻倍至约592,000。现有客户留存表现良好，贡献了公司当年云挖矿服务收入的近77%，助力其经常性收入超越2023年水平。客户留存能力是优质企业的关键指标，表明产品受市场认可，也有利于构筑稳健的客群基础。 过去一年BitFuFu股价上涨约4%，当前市销率（P/S）为1.58倍，落后于规模更大的竞争对手Riot Platforms（RIOT.US）的6.03倍与全球头部矿企Mara（MARA.US）的5.46倍——后者市值是BitFuFu的五倍多。这一差距似乎表明许多投资者还不了解这家公司，暗示其股价还有潜在上行空间。 BitFuFu以灵活的商业模式在波动剧烈的行业中持续盈利，这一能力值得称道。与部分同行相比，积累自营挖矿设施在当前环境下显得比较明智。如果加密货币不可避免地再度回调，其云挖矿解决方案或有助于抵御风险。但另一方面，加密货币已经很多次惊人地展现出反弹能力，意味着只要建立良好的缓冲，公司应能消化此类下行压力。BitFuFu已经证明过一次这种能力，这对任何身处高波动新兴领域的企业而言都是最重要的资产之一。 咏竹坊专注于在美国和香港上市的中国公司的报道，包括赞助内容。欲了解更多信息，包括对个别文章的疑问，请点击这里联系我们。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
调整策略加强轻资产 奇富科技业绩亮丽
去年9月被沽空机构狙击的奇富科技，不但交出亮丽的年度业绩，还预告今年首季盈喜，股价创下上市以来的新高 重点： 奇富去年度净利润大升46.2%，净利润率达36.4%，预计首季盈利仍维持高增长 来自轻资产模式的在贷比例增至58%，减少风险敞口之余，亦利好第四季绩 罗小芹 2024年中国宏观经济环境充满挑战，民间对融资需求殷切，为网贷服务商奇富科技股份有限公司(QFIN.US,3660.HK)提供业务发展的土壤，而轻资产模式、智信和全面技术解决方案则让公司提升营运效率，交出亮丽的成绩单。 奇富去年全年净收入171.7亿元，同比升5.38%，虽然增长平稳，但在营运效率提升下，股东应占净利润同比大增46.2%至62.64亿元，净利润率高达36.4%，每股基本盈利21.02元。业绩公布之余，公司还慷慨派息，末期息每股0.35美元(2.53元)，刺激股价曾创下184.9港元的收市新高。 首季盈喜多赚五成 此外，公司初步预计今年首季度将产生净利润17.5亿元至18.5亿元，及非公认会计准则净利润18亿元至19亿元，相当于同比增长49%至58%。 除了赚钱成绩亮丽外，业务数据也不乏积极性的指标，关键是去年中公司加强轻资本模式、智信和全面技术解决方案的在贷业务，减少自有资金贷款的比例，降低了信贷风险敞口，这部分占在贷余额的比例增至58%，例如第四季重复借款人贡献率高达93.9%，第一天拖欠率4.8%更达到年内最佳水平。随着业务指标改善，推动去年经营现金流创下历史新高的93.4亿元。 在减少自有资金贷款的同时，去年度总撮合及发起贷款规模同比下跌12.8%至3,219.7亿元，贷款余额亦降5.7%至1,370亿元。公司轻资本模式确实令贷款总规模减少，但透过扩大利润率较高的推荐服务获得了回报，而且加权平均合约期限，也由2023年的11.21个月缩减至2024年的10.05个月，还款期缩减显示贷款风险减少，第四季绩最能反映新策略的成效。 四季净利大增73% 根据业绩报告，第四季度收入同比增长103%，净利润为19.13亿元，较第三季度的17.99亿元增6.3%，较2023年第四季的11.08亿元更大增72.7%，而且获取新信贷额度用户的结构亦起了变化，47%新用户是透过嵌入式金融管道获得，而公司累计获批的用户数目亦增至去年底的5,690万，较2023年底的5,090万增长11.8%。 奇富是AI驱动的信贷科技服务平台，主要针对长尾客户，提供短期、小额的互联网消费信贷产品。截至去年底，奇富平台已经连接162家金融机构合作伙伴，以及2.61亿有潜在信贷需求的消费者。除了以部分自有资金贷款，公司还以助贷形式帮助金融机构发放贷款，成为在线借款人和金融机构之间的桥梁。 奇富去年9月26日遭沽空机构Grizzly Research发报告狙击，指控奇富夸大利润，敦促监管机构调查公司内部数据，其后公司发澄清公告，股价不跌反升，今轮公司继续维持高派息率，以实际行动回应市场质疑。 凭借强劲的现金流，奇富最新现金储备已增至44.5亿元，同比增长6.6%，加上大语言模型日趋成熟，公司扬言未来会把更多资源投入到AI在信贷场景中的应用，以提升效率。按公司预计首季净利润最少17.5亿元引伸至全年，预计为70亿元计，7.75倍的预测市盈率已相对便宜，而且附以良好派息及回购计划，虽然奇富累升不少，但仍有很高的值博率。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
白鸽在线申港上市 竞争激烈毛利率低
公司申请在香港上市，过去两年收入大幅增长，但利润率却非常低 重点： 为保险公司提供风险管理服务的白鸽在线申请在香港上市 自2022年以来，公司收入大幅增长，但由于业务模式复杂，公司利润率极低 梁武仁 风险管理对保险公司至关重要，它们需要尽可能准确评估某些事件发生的可能性，以便为客户提供充分保护的同时，自己也能赚取丰厚的利润。白鸽在线(厦门)数字科技股份有限公司拟利用此类服务需求在香港上市。尽管这个想法确实说得通，但公司惨淡的盈利能力引发了一更大的问题：投资者是否会盲信它的故事。 白鸽在线申请在香港上市，民银资本和中银国际为联席保荐人。在招股说明书中，白鸽在线自称中国“领先的场景险数字化风险管理解决方案提供商”。 乍一看，公司似乎做得不错。2023年收入较上一年增长逾60%，达到约6.6亿元(9,000万美元)。去年前九个月，公司收入同比再涨近40%至6.31亿元。风险管理服务是白鸽在线的主要收入来源，去年前九个月占其收入的90%以上。 风险管理听起来很简单，为保险公司提供此类服务，并赚取酬金。但白鸽在线并不简单，它采用的商业模式成本高昂，除了简单的风险管理服务外，还承担了更多任务。 你可能预料到，该公司通过提供风险管理服务赚取佣金，帮助保险公司开发定制化程度更高的产品，这些产品的利润率往往高于标准化产品。但白鸽在线的作用不止于此，它还自掏腰包给销售渠道和经纪人出钱，帮助将保险合作伙伴的产品分销给客户。 这意味白鸽在线更像是保险公司的全能中间商，不仅为保险公司提供风险管理服务，还提供一些经纪和营销服务。实际上，公司似乎在告诉客户：“用我们的服务开发新产品，我们会帮您把这些新产品卖出去。” 但此类营销和经纪服务的成本，最终会侵蚀它自身的盈利能力。这一点体现在白鸽在线风险管理业务不到10%的毛利率上，这个水平对一家服务提供商来说低得惊人，尤其是运营在线平台的服务提供商。 雪上加霜的是，白鸽在线的毛利率从2022年到2024年前九个月出现了恶化，表明它为了赢得更多业务而牺牲了盈利能力。白鸽在线在申请文件中预计随着业务增长，其支付的分销费用将增加，意味利润率可能会进一步恶化。 与此同时，包括营销和研发成本在内的运营费用，很容易超过白鸽在线的毛利润。公司还产生了大量财务成本，主要因2022年发行的可赎回优先股的利息。由于所有这些项目都侵蚀了白鸽在线的利润，2024年前三个季度其净亏损约为1,560万元，较2023年同期扩大约6%。 盈利能力面临逆风 所有这些都表明，白鸽在线在实现盈利的道路上会遭遇一些阻力，在目前的低利润率商业模式下，白鸽在线实现盈利唯一可行的方式应该是迅速扩大收入，以实现更大的规模经济，同时还要控制运营成本。但对任何企业来说，快速扩张都不可避免地需要资金投入。 要实现业务的快速扩张，白鸽在线必须迅速扩大客户群。但公司似乎很难做到这点。白鸽在线表示，2022年，公司与70多家保险公司合作，但它一半以上的收入(约 55%)来自前五大客户。而且，依赖一小部分客户的情况越来越严重，在2024年的前九个月，它占到公司收入近80%。 理论上说，白鸽在线能够从这个小客户群中赢得更多业务，但这些保险公司将风险管理，外包给白鸽在线等第三方服务提供商的空间非常有限。相反，如果这些关键客户中的任何一个离开白鸽在线(这是有可能的，因为它们不是关联方)，其收入都将遭受重创。 白鸽在线可能难以实现客户群多元化，原因之一似是竞争激烈。公司在上市文件中引用第三方数据称，以2023年收入计算，其在中国场景类保险数字化风险管理解决方案提供商中位列第一。但市场份额仅为4.4%，表明白鸽在线在一个高度分散的市场中，与许多类似的服务提供商竞争。这或许可以解释，为什么它有必要向客户提供分销和营销服务，而最终拖累了它的利润率。 更糟糕的是，由于中国经济放缓，消费者削减在非必需品上的支出，中国的保险销售目前并不景气，可能会影响白鸽在线吸引新客户的能力，使其更加依赖目前的那些大客户。 不出所料，在当前的经济环境下，中国保险相关企业的估值不高。金融壹账通(OCFT.US；6638.HK)本周披露其母公司平安集团发起的私有化计划，为金融服务行业提供服务的公司所面临的困难可见一斑。金融壹账通主要为银行提供服务，多年亏损导致其股价低迷。 就其他保险公司而言，在线保险经纪商水滴(WDH.US)目前的市销率(P/S)相对较低，约为1.2倍。按照白鸽在线2023年的收入，以类似的市销率计算其市值将超过1亿美元。但对白鸽在线来说，即便是这样的估值把握也不大，因为它可能会面临投资者对其前景的质疑，他们也需要管理自己的风险。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
电子商务 
追求利润丢失市场份额 中通发展策略受考验
中通去年市占率跌破20%，业务量增速落后于行业平均，反映其着重利润的策略面临挑战 重点： 公司去年业务量年增12.6%至340亿件，增速低于行业平均 市占率从2023年的22.9%下降至19.42%，为2020年来首次低于20% 李世达 尽管居民消费能力下滑，却未对中国电商业务发展带来阻碍，快递“小件化”的趋势仍然在推动快递业务持续增长。对近年称霸快递业务量王座的中通快递(开曼)有限公司(2057.HK; ZTO.US)来说，去年依旧是个不错的一年。 根据公司发布的第四季度及年度业绩报吿，去年全年，中通快递收入年增15.3%达到442.8亿元(61.2亿美元)，股东应占溢利为88.2亿元，微增0.8%。 国家邮政局数据显示，2024年全国快递业务量1,745亿件，按年增长21%，增速高于2023年的19.4%，行业总收入1.4万亿元，年增13%则低于2023年的14.5%。 整体来看，中通快递的收入增速略高于行业增速，但业务量方面增速却在放缓。去年全年公司业务量达到340亿件，同比增长12.6%，虽然连续九年业务量规模排名第一，但增速却低于行业平均的21%，令中通快递的市占率从2023年的22.9%下降至19.42%，是自2020年以来首次低于20%。 去年业务量榜单排名基本上与2023年一致，圆通速递(600233.SH)继续保持第二名，全年业务量约266亿票，韵达(002120.SZ)、申通(002468.SZ)、极兔(1519.HK)、顺丰(6936.HK; 002352.SZ)分别为238亿票、227亿、198亿票和133亿票。 虽然中通维持业务量之王的名号，但12.6%的增速却远远不及后面的追赶者，其中申通去年业务量年增29.83%、极兔29.1%、韵达26.14%，而排名第二的圆通亦有25.33%的增速。 在这个同质化程度高的市场，市场份额是生存的关键，面对后来者的追赶，中通免不了坐立难安。 快递小件化 在拼多多、抖音、快手等“新一代电商”快速成长下，低价订单大量增加，也使快递逐渐“小件化”。据统计，去年行业平均价格由2023年的9.1元降至8元，包裹越小，快递费用越低，快递业者的利润也受到侵蚀。 这种趋势让以低价为卖点的圆通、申通、韵达和极兔的业务量实现高速增长，但像顺丰及去年积极开发高单价散件市场的中通，增速则逊于对手。 去年中通将提升利润作为工作重点，尝试从价格战中抽离。当其他通达系快递公司都在忙着降价时，中通单票价格却增长了2.7%，单位运输成本减少8.9%，带动公司毛利增长17.6%至137.17亿元，毛利率由2023年的30.4%增长至31%。 虽然盈利能力增强，但丢了失市场份额，是否合算？ 中通快递创始人、董事长兼CEO赖梅松就业务量进行了表态，称“2025年中通快递的首要任务是超过行业平均业务量水平。”中通预计，2025年业务量预计在408亿件至422亿件之间，同比增长20%至24%。显然公司仍然重视业务量的增速。 押注散件市场 事实上，中通正在为快递市场的变化做准备。去年以来，公司逐渐将重心转移到单价更高的散件市场，去年第四季度散件日均件量突破700万单，较2023年同比增长近50%，远超电商件整体增速，散件中逆向件单量同比实现了翻倍的增长。 散件指的是来自个人、非电商商家、电商退件等快递件，其中电商退件(指消费者退货产生的逆向物流)又被称为逆向件，近年随着电商退货率增加而逐渐增长。 赖梅松在电话会议中透露，日均700万件散件中，有300万是个人件，400万件是电商平台逆向件。他称，提升散件业务规模是优化收入结构的关键举措之一，在线消费的性价比优势持续激发着消费动能。 快递柜运营商蜂巢控股在去年递交港交所的上市文件中称，2023年到2028年，中国快递行业中的电商逆向件预计年复合增长率是20.7%。从规模看， 2019年全年约36亿件，2023年是82亿件，到2028年将增长到209亿件。 以2023年的82亿件推算，相当于每日退货约2,000万件。如果以209亿推算，就是每天要退货5,726万件。如果这个趋势持续，逆向件业务将成为推动中通成长的一大动力来源。 从市盈率来看，中通约为13.6倍，高于圆通的11倍，但低于申通的25倍、顺丰的18.5倍，及极兔的115倍，处于行业中下游水平，仍有成长空间。值得观察的是，内地消费复苏的趋势会否持续？押注散件市场的策略能否成功？而中通又将如何在业务量与利润率之间取舍，将决定未来的发展。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
宝尊三年首录盈利 Gap今年拟增40门店
这家电子商务服务和品牌管理公司第四季度收入增长7.7%，并计划今年在中国净新增40家Gap服装店 重点： 宝尊电商去年第四季度取得三年多以来的首次净盈利，其品牌管理和电子商务服务业务录得强劲增长 公司截至去年底在中国拥有152家Gap门店，并计划2025年再净新增40家门店 阳歌 宝尊电商有限公司(BZUN.US; 9991.HK)的最新季度报告满足了所有人的需求。公司营收继续以可观的速度增长，旗下的中国Gap网络实现了同店销售额增长，在当前消费者信心低迷的环境下，这是罕见的成绩。最重要的是，公司还报告了三年多以来的首次季度盈利，并承诺2025年将“带来变革”。 但投资者对此并不买账，周四在最新财报公布后，该股下跌12.7%，给原本看起来非常不错的财报泼了一盆冷水。即使在这一轮抛售之后，该股在过去六个月里仍上涨了15%，似表明投资界对公司越来越有信心。 雅虎财经调查的七家分析机构中，有五家将宝尊评为“买入”，另外两家则给予“持有”评级。但投资者对宝尊的评价并不高，其市销率仅为0.17倍，相比之下，Gap Inc.(GAP.US)的市销率为0.52倍，竞争对手零售商佐丹奴国际(0709.HK)的市销率为0.63倍。当我们将宝尊电商与其他电子商务服务提供商(这是宝尊的另一项主要业务)进行比较时，差距进一步拉大。国内竞争对手微盟集团(2013.HK)的市销率为3.12倍，而美国巨头赛富时(CMS.US)的市销率为7.18倍。 要更好地理解投资者为何如此不看好宝尊电商，我们需要追溯该公司的历史。它最初是一家为电子商务商家提供软件服务的供应商，与阿里巴巴(BABA.US; 9988.HK)的生态系统关系紧密。直到今天，阿里巴巴仍然是其主要股东之一。但近年来，这块业务在很大程度上陷入了停滞。 不久前，公司引发媒体关注，它在2023年收购Gap的中国业务，迈出了进军品牌管理的步伐。其后不久，公司还与Authentic Brands Group成立合资企业，将这家美国品牌所有者旗下的Hunter品牌引入亚洲市场。 进军品牌管理行业的举措最初引起了很多质疑，因它与宝尊电商提供电子商务服务的核心服务相对距离遥远。品牌管理业务最初也拖累了宝尊电商的整体业绩，因为该公司关闭了许多Gap门店，并试图重新定位该品牌，使其更具竞争力。这些努力似终取得了一些成果，品牌管理业务现在约占宝尊电商收入的五分之一。 该公司第四季度总收入同比增长7.7%，从27.8亿元增至30亿元，是公司连续第二年实现全年收入增长，而2021年和2022年这个数字均出现了收缩。订单履约成本同比持平，而销售和营销成本增长了17%。 由于这两个因素相互抵消，公司报告本季度盈利10万元，是自2021年第二季度以来的首次净盈利。董事会主席仇文彬表示，这一势头在2025年继续保持，分析机构纷纷预测，公司今年将实现年度盈利，这将是自2020年以来的首次。 仇文彬在公司的财报电话会议上表示：“2025年是我们战略转型的结合，为未来的增长奠定基础。”他续称：“我们加强了高级管理团队，以推动下一阶段的发展。” Gap拓展版图 接下来，我们将深入了解公司的两项主要业务，首先是较新的品牌管理业务，该业务在经历了初期的收缩阶段后，正步入增长模式。尽管宝尊电商表示，最近在上海和马来西亚开设了首批Hunter实体店，但Gap品牌门店仍占这块业务的大部分。 品牌管理业务的产品销售(主要来自Gap门店)，第四季度同比增长17.3%，从上年同期的4.56亿元增至5.35亿元。 公司称，去年下半年，新开了40家Gap门店，其中第四季度新开16家，截至2024年底，中国Gap门店总数达到152家。公司表示，计划今年再开设50家新店，在关闭表现不佳的门店后，今年门店的净增量将达到40家。 值得注意的是，公司表示Gap门店在第四季度实现“低个位数的同店销售额增长”，在当前许多零售商，都在报告销售额下滑的经济环境下，这一表现相当令人鼓舞。另一个值得关注的进展是，公司正与加盟商合作，把店开到二线城市，这是许多品牌越来越多采用的策略，以便向中国较小城市拓展业务。 “我们在全年开设新门店的同时，也战略性地关闭了一些表现不佳的门店，以优化线下门店网络，使2024年成为结构升级的一年。”宝尊品牌管理的首席财务官Ken Huang在财报电话会议上说。“展望未来，我们计划加快扩张步伐，优先考虑人流量大、销售潜力最大的地点。” Ken Huang还表示，继最近在上海开设了一家Hunter门店后，公司正计划将该品牌拓展到中国的其他市场，如北京、深圳和杭州。 在电子商务方面，公司表示其服务收入在第四季度同比增长了9.3％，从上年同期的17.3亿元增至18.9亿元，主要得益于网店运营和营销服务两位数的增长。但由于消费者情绪疲软，电商产品销售额从上年同期的5.98亿元下降4.3%至5.72亿元，部分抵消了这一增长。 品牌管理业务的良好表现，加上电子商务服务业务的出色业绩，抵消了电子商务产品销售业务的疲软，使宝尊电商的经营利润从上年同期的640万元增至7,320万元。正如我们已经提到的，公司在经历了三年多的亏损后，也重新实现了盈利。…
就业大潮来临 看BOSS直聘能否抓住拐点
企业招聘稳步复苏，带动BOSS直聘业绩显著增长，面对今年的就业大潮，公司将迎来更大的机遇与挑战 重点： 公司去年净利润增长42.6%至15.7亿元 去年平均月活跃用户数增长25.3%至5,300万 李世达 套一句电视剧里的台词，“风浪越大，鱼越贵”，意指当环境越差，获得的回报就越丰厚，人力资源行业似乎也是这样的生意。近年内地经济低迷，求职人数增加，也让人力资源行业的“客户”越来越多。但实际上，唯有当市道开始好转，企业招聘需求增加，真正的效益才能显现。 中国最大网上招聘平台BOSS直聘，近日就用一份亮眼的年度成绩单，预告经济复苏的转折点即将到来。 BOSS直聘的母企看准科技有限公司(2076.HK; BZ.US)近日公布，去年度收入及盈利双双增长，年收入增长23.6%至73.6亿元(10.2亿美元)，净利润更大增42.6%至15.7亿元。截至去年底，公司的现金及现金等价物、短期定期存款及短期投资总额为147亿元，较2023年底的129.1亿元增加了13.8%。 另外，公司第四季收入按年增长15.4%至18.2亿元，为连续六个季度保持双位数增长；净利润则为按年增长34.1%至4.44亿元。受到亮眼成绩激励，BOSS直聘美股在财报发布后涨幅逼近5%，或可视为当前的市场环境与公司的增长逻辑受到市场认可。 公司业绩的增长，来自用户的持续增加。2024年，公司平均月活跃用户(MAU)达到5,300万，按年增长25.3%，不过，去年第四季度MAU则从第三季的5,800万下滑至5,270万。尽管如此，若以第三季的数据比较，BOSS直聘的MAU量约相当于智联招聘、前程无忧及同道猎聘(6100.HK)等竞争对手的总和。 企业客户带动业绩增长 求职者就像大海里的鱼，越是风高浪急，越是成群结队。事实上，招聘网站卖的是求职者的履历，付费的则是企业主。BOSS直聘的收入大部分来自企业的付费服务。 公司表示，去年全年，企业用户的活跃度也显著提升，付费企业客户数达到610万，同比上涨17.3%。企业客户的在线招聘服务收入由2023年的58.9亿元增加23.4%至2024年的72.7亿元，是带动公司收入增长的主要驱动力。另外，向求职者提供的增值服务收入，也按年增长36.2%至8,570万元。 值得一提的是，BOSS直聘的营销费用由2023年的19.9亿元增加4.1%至2024年的20.7亿元，主要由于雇员相关费用增加，部分被广告及营销费用减少所抵销。截至去年底，BOSS直聘共有5,688名雇员，较2023年的5,346人增加342名增长6%，其中销售和营销人员占比超一半。 接入DeepSeek 而在技术层面，BOSS直聘APP也已接入DeepSeek-R1，在APP中的一些场景中进行灰度测试。同时，产品上也采取自研模型“南北阁”提供服务。公司称“南北阁”与DeepSeek的结合，能够在保障用户服务的同时，进一步降低成本。 在面对招聘端者的服务中，能够利用AI在庞大的求职者数据库中自主选择和匹配，向雇主推荐候选求职者，并以具体的推荐理由提供参考，进阶的服务则包含进一步与目标求职者沟通等。而针对求职者端，则提供“向AI提问”的交互模式，支持用户用更自然的语言表达需求，获取职位、就业相关信息及问题答案，同时也提供模拟面试功能。 瑞银发表报告指出，今年以来企业招聘情绪正稳步复苏，该行对公司近期表现持更正面看法，将今年首季及全年收入预测分别上调3.5%至0.4%，至按年增长12.2%及12.1%，维持“中性”评级，美股目标价从17美元上调至19.5美元。 从市盈率来看，目前BOSS直聘约为40倍，远高于万宝盛华(MAN.US)的19倍，显示投资人颇为看好其未来的增长前景。不过，内地经济是否如近期股市所反应的那般，迎来市场拐点，才是真正的考验所在。 “就业难”问题一直是最受关注的社会议题，而今年将是“就业大年”。统计预测，今年夏天将有1,222万名高校毕业生进入社会，市场是否有足够的招聘需求相匹配，很快就会见真章。对招聘网站来说，这既是机遇也是挑战。面对持续增长的就业需求，与AI技术的日渐进步，BOSS直聘虽然在人力资源行业依然保持领先地位，但仍需继续充分利用用户优势与技术优势，以应对市场的改变与竞争。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
去年盈利大插水 猫眼预告今年会转好
2024年中国电影票房按年下跌23%，在线电影票务平台猫眼娱乐受影响，但公司预告今年会转佳 重点： 公司预计去年盈利最多下跌逾八成 哪咤票房创纪录，猫眼因而受惠 刘智恒 疫后中国内地电影票房出现报复式反弹，防疫措施一旦解除，人们都跑到街上消费，看电影更是最大娱乐，电影票房受带动而大升。然而，当热情过去后，电影票房渐回归正常，加上经济疲弱，人们不愿作无谓消费，2024年电影票房就按年出现逾两成调整。 在此环境下，中国最大的在线电影票务平台猫眼娱乐(1896.HK)自然首当其冲，业务直线下滑。公司发盈警，预计去年的收入将介乎40.5亿元至41.5亿元，较2023年下跌12.8%至14.9%；股东应占溢利更大幅下跌78%至83.5%，至1.5亿元至2亿元。 票房下滑出品失利 公司表示，盈利下滑是内地票房收入下跌，观影人次亦按年下跌22.3%至10.1亿，特别是下半年，电影总票房同比下降35.1%，其在线电影票务因而受到不利影响。 另外，集团深度参与的部分影片票房，表现并不及预期，使娱乐内容业务的盈利按年大幅下降。 至于演出市场的业务则保持增长态势，期内该业务收入及GMV均创历史新高，更远超行业增速。但因这项业务相对占比不高，而上面的两大业务却遭到市场及表现失利影响，导致公司盈利大幅下挫。 然而，猫眼娱乐对今年的情况较乐观，公司指出，今年截至2月26日，全国电影总票房已超过222亿元，而春节档期亦刷新纪录。公司更透露，有份参与发行或出品的影片，包括《时间之子》已定档，而《长安的荔枝》、《得闲谨制》、《水饺皇后》等多部影片也在稳步推进，并择机上映。 猫眼看好今年业绩，很大程度建基于新春票房的表现，而新春票房能创下佳绩，全在哪咤一部电影扛起整个市场。《哪咤之魔童闹海》票房迭创佳绩，不单成为全中国最卖座电影，更打入全球十大票房纪录，成史上最卖座动画电影，目前票房已超140亿元，已等同去年内地电影票房的三分之一。 成功电影的“偶发性” 猫眼娱乐在线上售票的市场占有率达六成，电影票房上升，公司的收入就能水涨船高。但一部哪咤的成功，能否持续下去？市场是否不断有超优质电影出现，并非猫眼可以控制。而且哪咤的空前受欢迎，始终带有“偶发性”或幸运成分，要再创佳续并不容易，甚至可以说，要再有再一部如此卖座的电影，相信是难中之难。 事实上，疫后的电影票房渐回归正常，从2021年的470亿元，到2022年疫情严峻而跌至300亿元，2023年疫后重启增长至550亿元，去年回调至425亿元，可见电影票房在一个正常的情况下，年度票房也在400至500亿元水平。猫眼作为最大在线票务销售平台，在此水平要取得突破性收入并不容易。 至于猫眼另外的一项主要收入，即电影发行及出品，亦仰赖是否能有爆款的影片，公司实在难以掌握，最终能带来多少收入及盈利，难以预料。特别是电影的成功，很难有一套方程式，虽然若能包含某些元素，例如著名演员、导演及编剧，配以美术布景等，能提高成功率，但现实很多时候并没保证，甚至失败者比比皆是。 经济下滑估值不平 最重要目前经济情况并非理想，人们消费自然会较谨慎，纵使电影一张票价只是区区数十元，但当许多电影上影不久，也可在网上平台观赏，若非特别热爆电影或重要节日档期，在社会经济气氛不理想的情况下，观众也不用心急进场看首轮电影。因此在下沉经济之际，对电影票房亦构成一定的影响。 猫眼娱乐现时的市盈率约9倍，而公司大股东光线传媒(300251)因哪咤原因，股价炒高到达140倍，并不足以参考。考虑到猫眼2024年盈警预期业绩只有1.5至2亿元，即是市盈率将上升至30至40倍，估值不算便宜。而投资猫眼这类电影相关股份，稳定性较低，可预测度较困难，并非长线的机构投资者心头好。 哪咤在电影中说的一句话：“我命由我不由天”，在电影相关企业想做到这点，只能说：“太难了”。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
AI/基础建设/资源 
中美稀土博弈战 金力永磁成赢家
这家国有稀土磁性材料生产商第一季利润强劲增长，扭转持续两年的下滑势头 重点： 稀土永磁材料是很多高科技电子产品的重要材料，而作为稀土磁性材料生产商的金力永磁，正从中国刺激消费支出的举措中受益 在中国禁止对美稀土出口后，该公司股价大幅下跌，但随后又因国家将大力扶持这一战略性行业的预期而反弹 肖林 盈利能力和原材料价格同时上涨这种情况，乍一看似乎有悖常理。但对江西金力永磁科技股份有限公司（6680.HK; 300748.SZ）而言，情况确实如此。 上周四，这家全球领先的稀土磁性材料生产商发布了一份简短的公告，宣布第一季度利润同比增长50%至60%。稀土磁性材料广泛应用于新能源汽车、风力涡轮机和某些空调设备。更引人注目的是，扣除政府补贴等非经常性项目后，净利润增长了三倍多，表明其核心业务实现强劲反弹。 乐观的业绩格外令人惊讶，因为就在两周前，金力永磁刚刚发布了2024年报，显示其2024年全年利润下降近50%，延续过去两年盈利能力持续下滑的态势。然而，上周的简短公告几乎没有对业绩突然改善做出任何解释。 一些人可能会试图将金力永磁的命运，与中国作为世界领先稀土生产国的地位，以及中国最近将这种重要材料，用作与美国贸易战的谈判筹码联系起来。但这次利润大幅增长背后，存在更为现实的商业逻辑，我们稍后将作说明。 回顾过去可以发现，金力永磁多年来的盈利能力与稀土价格密切相关，稀土价格在2022年达到了峰值。那一年，公司的营收和利润分别增长了75.6%和55%。但两年后，其净利润降至仅为2022年的41%。在那段时间里，稀土（17种金属化学元素的统称）的价格也以类似的速度下跌。 这种相关性似乎有悖于常理——通常情况下，生产成本越低，利润率和实际利润就越高，反之亦然。要理解过去和现在所发生的情况，剖析该公司核心产品高性能永磁体的“成本加成定价机制”是重点。 在这种模式下，金力永磁通过在总生产成本的基础上，加上一定的价格来为产品定价，这是制造商常用的方法。虽然这种机制能保护厂商免受原材料价格波动的影响，但金力永磁此前曾指出，原材料成本常常存在“滞后变动”的情况。就该公司而言，随着原料价格在两年内持续下跌，公司下调了面向客户的产品售价，即使公司往往是在几个月前，就以当时仍相对较高的价格购买的原材料，这种滞后效应挤压了公司的利润空间。 价格企稳 好消息是，稀土价格终于在去年开始企稳，使得滞后效应逐渐消退。根据金力永磁的2024年年报，自去年第三季度以来，公司的盈利能力稳步提升。这种复苏，再加上2024年第一季度的基数低，有助于解释最近一个季度利润大幅改善的原因。 中国促进国内消费的努力，包括针对稀土磁性材料的主要应用场景，即对电动汽车和家用电器的补贴也起到了帮助作用。金力永磁2022年在香港上市时的招股说明书指出，在某些节能空调中使用的稀土磁性材料，其平均售价更高，因为需要更精确的加工，这一块目前在其收入中的占比越来越高。 2024年，节能变频空调（VFAC）带来的收入，占该公司核心业务的26%以上，该业务板块实现了61.8%的同比增长。 随着稀土价格反弹，并有望在严格的政府监管和持续的政策支持下保持稳定，行业前景似正在改善。中国收紧稀土管控，包括对行业参与者实施更严格的资质要求，以及去年减少开采和冶炼配额，是此前低迷的价格回升的一个主要推动因素。 面对日益严峻的经济挑战，中国持续致力于刺激国内消费，这对稀土永磁性材料的销售来说也是个好兆头。 尽管如此，持续的中美贸易战，以及中国电动汽车行业内日益激烈的价格战，也给该行业带来了一些不确定性因素。 4月4日，在美国总统特朗普宣布全面加征新关税后，中国暂停了7种稀土元素的出口。中国商务部一名发言人表示，中国的决定是为了更好地维护国家安全和利益，因为这类元素具有军民两用属性。 对中国来说，这可能是件好事，因为中国将其在稀土生产领域的主导地位，作为与美国的贸易关系博弈中，最强而有力的谈判筹码之一。但对向美国销售产品的中国稀土行业企业来说，这可能就不太妙了。 中国是全球主要稀土生产国，多年来，中国将限制稀土出口作为贸易武器的做法并不新鲜。2012年，中国大幅削减稀土出口配额后，美国、日本和欧盟向世界贸易组织提起诉讼。两年后，世贸组织裁定中国败诉，促使中国于2015年取消配额。2023年美国限制对华芯片出口后，中国禁止美国进口用于生产稀土磁性材料的中国技术。 金力永磁去年来自中国以外的收入占其核心业务收入的20.7%。据官方媒体《人民日报》报道，4月7日（中国宣布出口禁令后的第一个交易日），金力永磁在向机构投资者介绍情况时表示，去年该公司来自美洲的收入约为4.18亿元（5,700万美元），约占其总收入的6%。这意味着来自美国的收入仅占该公司总收入的一小部分，因而政府限制出口的影响有限。 中国宣布禁令后的首个交易日，金力永磁在香港挂牌交易的股票下跌了约25%。然而，在随后的几天里，该股收复了大部分失地，表明投资者相信政府会扶持该行业。 目前，金力永磁在香港的股票市盈率（P/E）相对较高，超过58倍。不过，如果该公司的利润在今年剩余时间内继续强劲增长，该股远期市盈率将大幅下降。如果利润继续强劲增长，这可能会带来买入机会，因为中国希望保护这个宝贵的行业，作为它在与美国的贸易战中最重要的谈判筹码之一。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
亏损又亏损 如祺何时见盈利？
网约车平台如褀出行继续录得年度亏损，公司锐意发展的Robotaxi，暂时未见任何突破 重点： 去年持续亏损，蚀5.64亿元 Robotaxi的收入乏善可陈 刘智恒 去年7月挟Robotaxi（无人驾驶出租车）概念到港上市的如祺出行科技有限公司（9680.HK），在港交所成功敲锣后的一周，股价直线下行，半年后较招股定价35港元下挫近七成，伤透一众投资者的心。 公司近日交出新一份成绩表，结果令人失望，整体业绩虽有改善，但亏损仍达5.64亿元。 香港电影《无间道》中，梁朝伟饰演的卧底探员陈永仁一句经典对白：“三年又三年，十年也快来了？”正如这句话，如祺的投资者还要等多少年，公司才可扭亏为盈？ 亏损停不了 如祺出行2019年成立，距十年还有一段时间，但何时扭亏，我们没一个底，或许只能看看去年招股书的表述：“我们预计在2024年、2025年、2026年及2027年将继续产生净亏损及经营净现金流出。” 换言之如祺到2027年仍将录亏损，之后能否收支平衡甚至扭亏为盈，相信今天管理层也未必可给出答案。 再看业务数据，公司去年注册乘客3,450万名，按年增长44%，交易金额29.8亿元，上升8%，日订单量则升15%至近31万单。不过，每笔订单平均交易金额，却由2023年的28元跌至去年的26.4元。似乎订单量及交易额的增加，是透过减低车资，或向司机让利所致？ 再者，从2021至2023年，如祺分别亏损6.85亿元、6.27亿元及6.93亿元，连同去年，累计亏损25.7亿元。虽然去年亏损收窄18%，但改善的步伐并不明显，投资者难寄厚望。 百度做不到 如祺可做到？ 如祺上市时曾高举的Robotaxi更未成气候，其Robotaxi业务与顺风车及推广营销均包含在“其它项目”内，收入仅有204万元，相比24亿元的总收入简直微不足道，寄望如祺靠Robotaxi打翻身战，仍是遥不可及。 当然Robotaxi若能成功，对公司来说将属一大突破，问题是Robotaxi现仍在试行阶段，别说为企业带来盈利，何时能实际推出市场仍属未知之数，甚至能否有效操作，也是一大疑问。 强如百度（9888.HK, BIDU.US），其无人驾驶“萝卜快跑”仍在摸索试行阶段。现主要以武汉为试点，投放1,000辆车在路上经营自动驾驶服务。 然而“萝卜快跑”仍有许多未完善的问题，如不能准确到达指定的停车位置；于繁忙路段，又不懂变换路线，更偶有出问题而未能行驶。 可见Robotaxi尚有许多问题要克服，即使百度已率先进行大规模试行，至今仍未能全面投入在道路上营运；还在起步的如祺，你能相信在短期做到吗？ 资金技术落后对手 资金方面，经营网约车平台，属轻资产模式，车辆是司机资产。相反经营Robotaxi，车辆就要由平台投资，即是说平台由轻资产变成重资产。 小马智行（PONY.US）副总裁张宁曾对媒体说：“在像北上广深这样的城市中，当投放量在1,000台时，运营才会达到盈亏平衡点。” 换言之要发展Robotaxi业务，关键是规模，所需的车辆数量动辄数千甚至上万计，再加车辆维修保养、充电、保险、以及运营等费用，单是资金的投入随时数以十亿计。 再看如祺去年的财报，上市集资的4成金额，即约3.9亿港元用于Robotaxi的研发，以这个金额来说，实在是杯水车薪。 如祺往后当然可透过资本市场融资，但以公司现时的盈利及业务状况，要进一步集资并不容易，特别上市后股价大幅下挫，要吸引投资者就有相当难度。 或许如祺未来只专注经营Robotaxi的网约平台，不带重资产，但你去做，别的平台如滴滴等也能做，如祺的优势又在哪？ 除了百度，小马智行及文远知行（WRD.US）亦正致力发展Robotaxi，两家公司在L4及L5自动驾驶上拥有强劲的研发技术，如祺虽与小马有合作，后者甚至是其投资者，但同行始终如敌国，双方应是亦敌亦友的关系。…
挂牌翌日遇股灾 索威尔上不逢时
这家机器视觉公司的股价在上周五，也就是第二个交易日暴跌，公司正想办法推动停滞不前的增长 重点： 联合索威尔的股价在上周四交易首日上涨，但第二天由于市场担心全球性贸易战而普遍抛售，股价暴跌 这家机器视觉公司近来的收入增长势头在最新报告期内戛然而止 阳歌 说说时机不佳吧。 机器视觉公司联合索威尔国际集团有限公司（LHSW.US）上周四在纳斯达克一上市，就遭遇多年来最不利的市场环境。该股似乎无视周围市场的低迷，一度从4美元的IPO价格上涨一倍多，最后以4.29美元的价格收盘，涨幅仅7.3%。 但上周五，也就是上市后的第二个交易日，现实摆在了公司面前，大盘继续下跌，原因是人们担心特朗普的新关税政策将带来混乱。该公司当天暴跌32%，收于2.92美元。 这家公司的股价波动如此剧烈并不奇怪，因它的规模很小，流通股体量也很小，仅占其已发行股票的3.8%。更重要的是，联合索威尔最新的招股书显示，去年5月首次申请上市时，可能给投资者留下了深刻印象的惊人增长，在截至去年9月的六个月，也就是该公司的上半财年突然停止了。 联合索威尔的故事看上去令人鼓舞，但也有一些因素可能限制它的潜力。与其他专注于机器视觉的公司主要依赖政府客户不同，联合索威尔是把自己的机器和软件卖给其他公司。这是一个重要的区别，因中国各地的政府最近都因债务负担过重而在控制支出。 相比之下，作为联合索威尔客户的制造商们，实际上可能正在增加支出，因为北京为刺激经济而出台激励措施，鼓励它们升级设备。公司生产的产品可供制造商用于识别生产线上的次品，以及自动获取进出港口的集装箱上的识别码。 话虽如此，联合索威尔最大的弊端是其产品需要高度定制，意味扩大业务规模的难度更大。 正如前文所说，联合索威尔的规模很小，这反映在首次公开募股时仅筹集了800万美元。截至去年3月底，公司仅有30名全职员工，不过我们应该注意到，这个数字比一年前的20人增长了50%，而2022年3月仅有16人。它大概会利用IPO所得进一步扩充员工队伍，公司计划用这笔钱来发展业务。 即使在周五的股票被抛售后，联合索威尔的股票市盈率（P/E）仍相对较高，为61倍，这对刚在华尔街上市的中国公司来说并不罕见。该股市销率（P/S）略微现实些，为4.14倍，远低于规模比它大得多的同行商汤（0020.HK）的12.8倍和另一家机器视觉公司云从科技（688327.SH）的30.8倍。 增长停滞 尽管联合索威尔的规模远小于商汤和云从科技，但从截至2023年3月的那个财年开始，随着推出新产品并赢得客户，公司经历了一段短暂的爆发式增长期。在截至2023年3月的12个月里，公司的收入从上一年的95万美元猛增至1,310万美元。这种增长在下一财年继续保持，截至2024年3月的12个月里，收入同比增长近两倍，达到3,660万美元。 但随后，增长戛然而止。联合索威尔表示，截至去年9月的六个月里，公司收入总计1,690万美元，较上年同期的1,680万美元增长不到1%。公司并未给出增长突然放缓的明确原因，但仔细查看招股书就会发现，在任何特定时间，该公司都只能服务于一小部分客户，限制了它的发展能力。 它的客户流失率也相当高，表明它的大多数客户购买了该公司的产品后，没有再回来继续购买。对于像联合索威尔这样的小公司来说，这种情况并不罕见，公司的产品种类相当有限，因此可以向客户销售的产品有限。但也使它失去了回头客生意，对于任何一家成长中的公司来说，回头客都很重要。 联合索威尔的招股书显示，截至2024年9月的六个月里，其85%的收入仅来自6个客户，前三大客户贡献了约70%的总收入。此外，公司2023年同期的两大客户（合计占当时收入的30%）在一年后已不再是主要客户。此事表明它正在吸引新的大客户，这总归是个好迹象，但吸引新客户的速度仅够取代正在流失的客户。 所有这些意味着，公司可能拥有不错的产品，但如果想要继续发展壮大，就需要扩充团队，以便服务庞大的潜在客户群体中的的更多公司。如果想要达到进入大型企业行列所需的规模，它或许还需要进一步将产品标准化。 截至去年9月的六个月里，联合索威尔的毛利率从上年同期的22.9%下降到21.2%，降幅近2个百分点，与人们对成长型公司的预期恰恰相反，反映它目前在成长阶段的尴尬处境。公司将毛利率下降归咎于其努力为较新的软件业务争取更多的客户，该业务在这六个月内增长了16%，收入占比从上年同期的19%增至22%。相比之下，较为传统的硬件业务销售额在这六个月内下降了3%。 尽管存在种种问题，但联合索威尔仍实现了盈利，不过在截至去年9月的六个月内，其净收入从2023年同期的158万美元降至125万美元。归根结底，购买该公司股票的投资者可能应该预料到，在其上市后的最初几个月，股价会出现更多波动，尤其是在全球贸易战升温的情况下。他们还应该密切关注联合索威尔，是否能通过加强团队建设和产品标准化来重启增长。如果能做到这一点，这家公司可能会在未来几年展现出巨大的潜力。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
毛利率跌亏损扩大 博泰车联网踩油门拼上市
作为中国智能座舱领域的龙头之一，持续亏损与外部风险加剧可能是博泰车联网上市的最大阻碍 重点： 公司去年收入按年增长70.9%至25.6亿元，但亏损幅度扩大 在高度竞争与价格压力下，公司毛利率呈下降趋势 李世达 中国智能座舱市场正处于快速发展阶段，渗透率持续提升，预计在2025年达到80%。然而，美国近期针对中国智能汽车及相关技术实施的关税和限制措施，可能对行业的未来产生深远影响。 在这样的背景下，中国智能座舱企业博泰车联网科技（上海）股份有限公司，近日再度向港交所提交上市申请，格外引起关注。公司此前曾于去年6月28日首度递表，今次为二度递表，联席保荐人为中金公司、国泰君安国际、招银国际、华泰国际及中信证券。 成立于2009年的博泰车联网是中国少数同时提供智能座舱和智能网联解决方案的供应商之一。2024年，公司收入95.5%来自智能座舱解决方案，且占比呈增长趋势。同时，公司持续为OEM客户提供智能网联解决方案，并保持该业务规模稳定。 智能座舱是汽车智能化转型的必要部分，主要由域控制器及与其连接的众多其他设备如显示屏、摄像头、麦克风等硬件组成，而域控制器是其中最重要的部分。 按2024年的出货量计，博泰车联网是中国本土生产新能源汽车智能座舱域控制器解决方案的第二大供应商，市场份额11.9%，仅次于市场份额为22.8%的参与者。据灼识咨询的资料，按收入计，中国乘用车智能座舱解决方案行业的规模，预期将从2024年的1,290亿元增至2029年的2,995亿元，复合年增长率为18.4%。 三年累亏超12亿元 往绩纪录期间，公司累计售出440万套智能座舱解决方案，带动公司收入持续增长，根据申请文件，公司2022年收入为12亿元，2023年为15亿元，2024年进一步增长70.9%至25.6亿元，复合年增长率达40%。这种增长主要得益于智能座舱产品出货量的增加，以及公司客户群的扩大。 然而，尽管营收高速增长，公司却尚未实现盈利。2022年至2024年净亏损分别为4.52亿元、2.83亿元及5.4亿元，亏损幅度在2024年再度扩大，反映业务规模扩张带来的成本压力仍大，特别是研发和人力投入增加，令公司难以在短期内实现盈亏平衡。 此外，公司整体毛利率呈下滑趋势，从2023年的15.4%下降至2024年的11.8%。其中，智能座舱方案的毛利率由15.1%降至11.3%，智能网联方案则从20.8%提升至22.1%。 毛利率下降的原因在于，公司收入组合中，域控制器的销售占比上升，而该类产品的毛利率较低。域控制器是智能座舱的核心硬件，但技术成熟、市场竞争也比较高，同时价格透明度高，利润空间有限。相较之下，智能网联解决方案等软件服务的毛利率更高，但在收入中的占比有所下降，导致整体毛利率被拉低。 收入依赖少数大客户 另一个值得注意的问题是，博泰车联网对少数大客户的依赖程度较高。2022至2024年，前五大客户的收入占比分别高达83.6%、64.6%及74.4%。虽然集中合作有助于稳定出货与建立深度合作关系，但一旦主要客户流失或减少采购，将对公司业绩造成重大冲击。 此外，目前公司产品主要采用高通骁龙8295芯片，虽然高通目前仍可向中国出口车用芯片，但美国政府持续收紧的出口政策可能为芯片供应带来不确定性。除芯片外，公司也与黑莓合作使用其操作系统开发智能座舱解决方案。供应链国产化程度较低，对投资人来说或是不利因素。公司则强调，已与中国领先的半导体供应商成立合资公司，致力于国产车规级芯片的研发。 受益于汽车智能化快速发展的大趋势，博泰车联网所处的市场具备强大的增长潜力，但公司持续亏损、毛利率下滑，都可能影响投资人信心。不过，“高估值、低利润”似乎是同类公司的“通病”，投资人更看重的或许是公司把握机遇与应对风险的能力。若能通过上市获得资金支持、持续优化研发与商业化效率，公司或有望扭转亏损局面，值得投资人审视观察。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
