乐信会被拍死在沙滩上吗

科技金融公司从放贷人转换成贷款中间人，导致营收下降，但盈利能力上升

阳歌

新的一周，我们以一个可以称为“两个金融科技公司的传说”开始吧。

几周前，我们关注了信也科技集团（FinVolution Group，纽交所：FINV），该公司公布的财报显示，它走出了在过去两年重伤中国金融科技行业的监管风暴，之后股价在一天内几乎翻了一番。今天我们来看看它的竞争对手深圳乐信控股有限公司（LexinFintech Holdings Ltd.，纳斯达克：LX）的情况，它的股价走势正好相反，在上周五公布最新季度业绩后，股价下挫16.3%。

信也科技因股价大涨而获得了超过10亿美元的市值，从之前的14亿美元上升到目前的25亿美元。这足以推动它超过乐信，后者在最近一次股价大跌中损失了约3亿美元，目前的市值约为20亿美元。

虽然这貌似金融科技公司后浪推前浪的典型场景，但实际上并没有那么简单。这是因为，即使在乐信最近一次大跌之后，它的市盈率（PE）仍有29倍，意味着它的估值还是远高于信也科技，后者的市盈率要低得多，只有9倍。这说明押注信也科技的人获得的投资收益仍然是押注乐信的三倍。换句话说，投资者对乐信的喜爱程度仍然是对信也科技的三倍。

不过，16%的大跌还是值得关注的，因为这意味着投资者有所担心。我们将通过探讨公司上周五在纽约发布的最新业绩，看看这可能是什么。

在这之前，我们先简要介绍一下中国金融科技行业的大环境。这类公司曾深为投资者喜爱，但由于监管部门对于无约束的放贷行为的打击，而陷入了困境。就乐信而言，该公司找到了一个有利可图的细分市场，向大学生放贷购买新的智能手机和电脑等商品。这种借贷存在争议，因为学生往往缺乏金融知识，对行为后果认识不足，最后可能难以还款。

在乐信的最新财报中，最近关于大学生贷款的新规占据了重要位置，指出像乐信这样的小额信贷公司现在被禁止直接向大学生贷款。但只要实际放贷人是传统银行，乐信还是被允许作为中间人促成此类贷款。这个区别是公司商业模式转型中的一个重要不同之处，我们稍后再说。

从营收和利润的角度来看，该公司的业绩看起来并不那么乐观。营收同比下降4%，至约30亿元人民币（4.61亿美元），其利润降幅略低，同比下降1.6%至5.1亿元人民币。与全年10%的营收增长相比，第四季度的营收下降令人失望，这意味着营收增长在年底时有所减速。但其第四季度利润的小幅下降，比起全年74%的利润降幅，已经有了很大的改善。

转变商业模式

要理解为什么在营收增长放缓的情况下，利润却仍在改善，我们需要看看该公司商业模式的根本转变。在业绩公布后与分析师的电话会议上，乐信高管们收到了很多有关这种转变的提问。

简单来说，该公司正在转向一种模式，在此种模式下，它只是充当贷款的中间人，而不像以前那样自己放贷，然后再将这些贷款转卖给银行。新的商业模式所带来的风险完全由合作伙伴承担，它们大部分是银行。从某种意义上说，这对乐信来说是好事，因为它几乎不用面对贷款违约的风险。但这一因素意味着乐信必须降低向合作银行收取的费用，因为银行现在承担了更高的风险。

所有这些都意味着，由于收取的费用较少，乐信从它促成的贷款中获得的钱就变少了。但对乐信来说，这些费用的相关风险较低，因此盈利能力上升。

乐信表示，在财报中被称为“平台服务”的这种新业务模式下的贷款，在去年第四季度同比增至三倍多，达到7.17亿元，占其核心业务——信贷相关服务总收入——的40%左右。首席执行官肖文杰在电话中表示，今年这一比例应该会相对稳定在公司整体信用相关业务的50%左右。

 “但从长远来看，我们当然希望这个比例会随着时间的推移而增加，”他指出。“而我们现在之所以预期这个稳定，是因为我们觉得我们确实需要更好地看到、更清晰地了解这种业务模式的基本表现和盈利能力，并在这些方方面面取得平衡的基础上做出正确的选择。”

这种做法看起来相当谨慎和小心，同时也提供了一种在当前监管环境下可能更具可持续性的商业模式。也许这就是为什么在最近的大跌之后，投资者仍然给乐信一个“同类最佳”的市盈率。正如我们已经提到的，其29倍的市盈率远远好于信也科技的9倍。行业领头羊陆金所（Lufax，纽交所：LU）的市值要大得多，但它的市盈率却要小一些，为19倍；而曾经风头十足的趣店（Qudian，纽交所：QD）则相对较低，为13倍。

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