易點雲上市前巨虧 重資產經營欠靈活

中國第一家及最大的辦公IT綜合解決方案供應商易點雲，最近再次闖關港交所，但其上半年虧損急增至6.25億元，成為一大隱憂

重點：

• 易點雲上市前的財務情況急劇轉差，單計今年上半年的淨虧損，已差不多等於過去三年總和
• 該公司主要從事電腦和辦公設備硬件租賃業務，重資產經營模式帶來龐大資金壓力

史東

這家公司雖然有一個「雲」字，但其主要業務卻與電腦硬件有關，看來是一家傳統設備租賃公司，多於一家「雲服務企業」。

今年2月首次向港交所遞交上市申請的易點雲有限公司，今年8月因未能通過聆訊而上市失效後，隨即於9月9日第二次向港交所展開衝擊，由中金擔任獨家保薦人；該公司同時更新了今年上半年的財務數據，經營情況令投資者擔憂。

據最新招股文件資料顯示，易點雲是中國領先的辦公IT綜合解決方案供應商，以訂閱方式為中小企客戶提供一站式辦公資訊科技(IT)服務，截至今年6月底，該公司擁有約40,000家訂閱企業客戶及約110萬台訂閱設備。根據弗若斯特沙利文的資料，就收入、服務設備數量及再製造能力而言，公司是中國第一家、也是最大的辦公IT綜合解決方案供應商，去年於辦公IT綜合解決方案市場的市場份額為19.6%。

易點雲原名「易點租」，以二手電腦交易起家，隸屬於北京易點淘網絡技術有限公司，於2015年11月18日在開曼群島註冊成立為獲豁免有限公司，分別由聯合創辦人紀鵬程及張斌持有60%及40%股權。

自2014年至今，易點雲合共完成10輪前期投資，引入包括源碼資本、順為資本、新加坡政府投資公司(GIC)等投資者，合共融資約15億元。該公司上市前，紀鵬程及張斌的持股量分別是13.9%及9.27%；源碼資本、順為資本及GIC則分別持股21.88%、11.11%及8.49%。

公司於2018年9月13日起採用同股不同權架構，通過該架構，紀鵬程及張斌有的每股普通股享有10票，而其餘每股普通股及優先股僅享有1票。因此，紀、張二人雖非大股東，但各自可分別行使公司45.06%及30.04%的投票權。

近年來，得益於企業數量及其數字化需求不斷增加，相關的IT支出亦持續上升，令中國企業IT服務市場快速成長。據招股書引述的數據，中國中小企業數量由2017年的3,030萬家，升至2021年的4,880萬家，複合年增長率達12.7%，預期2026年更達8,400萬家。至於中國企業IT支出由2017年的26,601億元增至2021年的32,627億元，預期2026年將達43,498億元，2021年至2026年的複合年增長率將達5.9%。

不過，該公司主要的業務收入卻來自電腦和辦公設備的硬件租賃業務，反映該部分業務的「隨用隨還辦公IT服務」的收入，過去三年分別達到5億至10億元，佔總收入達78.5%至84.3%，該比例今年上半年更增加至88.9%；其次為近年佔一至兩成收入的「設備銷售」業務。至於與其公司名稱的「雲」字較貼切的軟件即服務(SaaS)業務收入，過去三年僅佔整體收入1%至1.6%。由此可見，該公司實際上是一家IT設備供應商，而非雲服務供應商。

由於擁有大量IT設備，該公司需以重資產模式經營，以成全中小企客戶能以「輕資產」運營，並獨力需承受資金需求龐大、現金流欠靈活，甚至資不抵債等風險。

資不抵債

據招股文件顯示，易點雲由2019年至2022年6月期間，一直處於虧損狀態。過去三年，其虧損維持在8,844萬元至3.48億元之間，但到了今年上半年已單獨錄得6.24億元淨虧損，差不多等於過去三年的總和，主要因為融資成本上升，以及與其發行的優先股相關的金融負債減值導致。

事實上，在長期虧損下，該公司已處於資不抵債的困局，其資產負債率雖由2019年的159%稍降至去年的142.3%，但今年上半年再度提升至163.2%的歷史高位。

由於易點雲的客戶主要是中小企，其業務受到近年新冠疫情及經濟放緩拖累，令還款能力減弱，該公司近年的應收帳也呈上升之勢，從2019年12底的1.6億元，倍增至今年6月底的3.07億元。受累違約率增加，易點雲今年上半年的相關減值虧損，亦由去年同期的568萬元大增至3,228萬元，不利公司的財務狀況。

更值得留意的是，在過去三年間，易點雲經營活動產生的現金流淨額均為負數，總金額逾6.6億元。雖然今年上半年經營現金流重回正數，但截至6月底，該公司的現金及現金等價物僅餘4.94億元，反映流動性不高，短期內或有集資需要，這正好說明為何易點雲在首次遞表失敗後，短時間內再度向港交所申請上市。

據招股文件顯示，易點雲於2020年8月曾向投資者發行可換股債券，其投資前估值為5.3億美元(37億元)，若以今年上半年收入6.55億元引伸到全年計算，其市銷率僅為2.8倍；與其可比較的國際人力資源服務巨頭Workday(WDAY.US)、Salesforce(CRM.US)及金蝶國際(0268.HK)的市銷率，分別為6.9倍、5.2倍及8.3倍。

從易點雲估值的明顯折讓，或許已側面反映該公司的財務前景，如果該公司期望提高上市估值，看來需要交出一張讓投資者滿意的扭虧路線圖。

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