微盟和寶尊失寵於投資者

2021年07月27日

瑞士信貸的負面評價和宏觀市場情緒惡化，兩家電商軟件巨頭股價暴跌

重點：

與基本面無關的因素，包括瑞士信貸的負面評價，重創微盟和寶尊的股價

分析師認為，在中長期內，微盟可能比寶尊更有實力恢復強勁的利潤增長

歐加德

近來在談到在美國和香港上市的中國股票時，我們很少會提及公司的基本面。對於那些主要業務集中在教育或大量用戶數據的公司來說，情況尤其如此，這兩個領域都是中國政府目前集中整頓的重點。

這種把公司基本面放一邊的情況也同樣適用於電商軟件，如曾經漲勢喜人的微盟（Weimob，2013.HK）和寶尊（Baozun，BZUN.US; 9991.HK），它們今年初的大額漲幅在最近幾周內被完全抹去。

微盟上周率先遭到大規模拋售，與它的基本面無關，而是與其長期以來的大股東之一瑞士信貸（Credit Suisse）的不信任投票有關。幾天後，寶尊也收到了來自這家全球銀行業巨頭的類似負面投票。

微盟和寶尊都為頂級品牌提供工具，幫助它們在中國各個電商平台獲客。微盟與騰訊旗下的微信緊密聯系，而阿里巴巴的天貓為寶尊貢獻近四分之三的銷量。這兩家公司都試圖在主要合作夥伴之外拓寬業務，但到目前為止成效不大。

微盟的壞消息始於上周二，根據瑞士信貸當天向港交所提交的一份文件，它將對微盟的長倉從6.75%減持到3.79%。在那之前，這家銀行業巨頭一直是微盟幾次二級股票發行的常規承銷商。

減持的消息使微盟的股票上周暴跌了近20%，促使它發布了一份不同尋常的公告，表示它的運作「一切正常，（董事會）對公司未來發展前景抱有充滿信心」。

此外，公告還稱，微盟的董事會「並不知悉任何可能對本公司商業前景產生重大不利影響的監管製度的改變或者商業生態的改變」。這顯然是指最近對許多離岸上市的中概股造成嚴重打擊的監管不確定性。

微盟還提醒市場，它被公司董事會授權回購多達10%的公司股份。董事會表示一旦在9月初左右公布2021年中期業績，它將考慮這樣做。

微盟預計，今年上半年公司將實現小幅盈利，分析師預計這一積極趨勢將在未來幾年加速。摩根大通和貝萊德（BlackRock）也是微盟的大股東。

該公告實現了預期效果，至少一開始是這樣，它幫助微盟的股票從上周的本年新低小幅回升。但本周，在更廣泛的中概股暴跌中恢復了下跌趨勢。它周一的收盤價為9.54港元（1.23美元），這使它在2月中旬創下的33.50港元的歷史高點，看起來只是遙遠的記憶。

就在微盟自舔傷口之時，瑞士信貸給了寶尊沈重一擊。上周五，它將寶尊股票的評級從之前的「跑贏大市」大幅下調兩檔至「跑輸大市」。這相當於從「買入」降級至「賣出」，並使寶尊的股票自那時起下跌了近25%。

瑞士信貸指出，中國對國際服裝品牌的抵製是損害寶尊業務的一個主要因素。它還警告，中國政府「不斷收緊監管」，表示盡管該公司有強大的執行力，但「未來的道路是崎嶇不平的」。

消費者的抵制

瑞士信貸所說的抵製活動始於今年3月，由中國的消費者發起，作為對西方批評中國在新疆地區侵犯人權的回應。服裝零售商H&M是這場運動的主要打擊目標，但鞋類製造商耐克（Nike）、阿迪達斯（Adidas）和彪馬（Puma）也都受到牽連。

寶尊與陷入抵製行動的主要國際品牌關系尤其密切。例如，該公司在最新的財報中稱，耐克是其主要客戶。

甚至在瑞士信貸突然拋棄對微盟和寶尊之前，中國的科技股就已經在中國政府的全面整治行動中承壓。整治行動的重點是那些使用備受爭議的「可變利益實體」（VIE）結構的公司，這種結構讓它們在中國境外成立控股公司。這些控股公司隨後成為在紐約和香港上市的載體。

微盟和寶尊都采用這種結構，並在開曼群島註冊，就像目前在紐約上市的絕大多數中國企業一樣。據報道，中國政府正在考慮製定新的規定，要求中國公司在走這條路之前必須獲得政府批準——這在以前是不需要的。

因此，在基本面幾乎沒有負面消息的情況下，微盟和寶尊今年早些時候的大幅上漲已經全部回吐，甚至還不止。今年迄今，這兩只股票累計下跌了30%甚至更多，而恒生科技指數的跌幅為20%，雖然大，但沒那麽大，微盟是它的30個成分股之一。

對於任何一個在當前動蕩的市場中仍在尋找交易機會的選股者來說，微盟和寶尊今年的利潤預計都不會有太大增長。但從中長期來看，微盟看起來狀況會更好一些。

分析師認為，這兩家公司將在2022年和2023年恢復快速增長，部分原因是微盟和寶尊等許多軟件即服務（SaaS）提供商的營收記錄存在延遲效應。

路孚特（Refinitiv）調查的分析師一致認為，寶尊在2022年將實現約43%的利潤增長，一年後為31%。微盟似乎更為強勁，其2022年的盈利預計將增長三倍，隨後在2023年增長88%。

從短期來看，由於寶尊與主要國際服裝品牌的聯系更加緊密，它看起來更容易受到中國抵製行動的後續影響。微盟在這方面相對沒有那麽脆弱，因為其商業模式與特定品牌的直接聯系較少。

寶尊為品牌提供全方位的電子商務服務，從管理它們面向消費者的網站，到幫助它們進行後端倉儲和配送。相比之下，微盟更註重營銷，但它正在擴大服務範圍，並向服裝、美容、母嬰和便利店等新的產品領域進軍。

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微盟, 寶尊, 電商, 軟件

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百利天恒迎來重大里程碑：全球首款雙抗ADC iza-bren不斷收穫里程碑商業化加速

Iza-bren在早前獲批治療鼻咽癌後，此次又獲批用於治療復發性或轉移性食管鱗狀細胞癌重點：百利天恒Iza-bren的新批文，凸顯了中國在開發雙抗ADC領域日益提升的地位，也證明瞭這類藥物治療更多種實體瘤的有效性公司計劃在2029年左右將Iza-bren推向海外市場，並致力於憑借覆蓋大適應症的「超級重磅」產品，成為一家跨國企業　莫莉隨著創新藥股票板塊的回調觸底，重大突破和商業化落地已成為重振投資者對個股信心的最有力催化劑。從6月開始，提振信心的利好消息如期而至：科創板上市的四川百利天恒藥業股份有限公司（688506.SH）7月24日自願公告，倫康依隆妥單抗/宜澤康（BL-B01D1/iza-bren）用於膽道癌和乳腺癌的兩個III 期臨床試驗完成首例受試者入組。而就在最近的一個月內，國家藥品監督管理局先後批准了百利天恆自主研發的這款EGFR×HER3雙特異性抗體藥物偶聯物（ADC）兩個適應症的申報上市，分別用於治療晚期鼻咽癌和復發性或轉移性食管鱗狀細胞癌（ESCC）。這一全球首個項最新批文也是全球首個用於治療ESCC的雙抗ADC，具有重塑治療標準的潛力。這一利好消息引發百利天恒股價的大幅反彈，從首個適應症獲批的公告前夕算起，近一個月其股價飆升了約40%。外國投資者也可以通過滬港通對這只A股進行投資。 ADC常被稱為「生物導彈」，通過抗體-連接子-載荷的設計，能夠精准靶向治療癌症，已成為全球藥物研發的核心焦點。在目前處於研發管線的2,334款ADC中，有75%為傳統ADC。單靶點賽道的擁擠，正推動雙抗ADC成為新一代的研發方向。作為同類首創的EGFR×HER3雙抗ADC，Iza-bren一端鎖定表皮生長因子受體（EGFR），另一端鎖定人表皮生長因子受體3（HER3）。這兩種受體在肺癌和鼻咽癌等癌症中驅動著腫瘤的生長和耐藥性。使用Iza-bren進行EGFR/HER3雙重阻斷可克服耐藥性，且只需每三周給藥一次，能夠減輕患者負擔。在雙抗ADC領域，百利天恆擁有驚人的代際領先優勢。Iza-bren是首款完成三期註冊性臨床研究並獲批的雙抗ADC，而緊隨其後的候選藥物目前僅處於二期臨床階段。這一時間差為百利天恒帶來了明顯的先發優勢。 Iza-bren首個獲批的適應症，是用於治療既往至少經過兩線化療和PD-1/PD-L1治療失敗的復發性或轉移性鼻咽癌（NPC）成人患者，這解決了華南和東南亞地區一個重大的未滿足臨床需求。與標準化療相比，它展現出更好的療效和生存率，並且是《NCCN鼻咽癌臨床實踐指南：中國版（2026）》和《2026年CSCO鼻咽癌診療指南》中的首選方案。更廣闊的商業化潛力作為中國自主研發的同類首創EGFR×HER3雙抗ADC，Iza-bren在不到一個月便獲批第二個適應症用於治療ESCC，這是一個引人注目的里程碑。此次獲批將其應用範圍擴展至主要實體瘤領域，開啓了多瘤種策略，並推動了雙抗ADC療法的發展。百利天恒董事長朱義表示：「此次獲批標誌著將Iza-bren擴展至主要實體瘤治療邁出了關鍵一步，也標誌著雙抗ADC療法在高發癌症治療中的崛起，進一步提升了中國在全球生物制藥創新前沿的地位。」隨著臨床應用的不斷擴大，Iza-bren有望迅速被納入中國及全球的標準治療指南中，有可能成為復發性或轉移性ESCC新的二線標準療法，為晚期實體瘤患者提供改善生存前景的希望。 Iza-bren在治療其他多種實體瘤方面也展現出了全球商業化潛力。截至2026年6月，該藥物已在中美兩大核心市場啓動了40多項泛瘤種臨床試驗，共獲得八項突破性療法認定。在全球範圍內，百利天恒已啓動了三項關鍵的註冊性臨床試驗。其在中國境外的核心聯合開發夥伴百時美施貴寶（BMY.US），已將Iza-bren定位為具有廣泛開發路線圖的關鍵腫瘤治療產品。在談及全球商業化時，朱義表示，公司在研發、臨床和供應鏈方面的優勢已經非常成熟。但商業化仍處於發展階段，海外市場主要由百時美施貴寶根據雙方高達84億美元的Iza-bren合作協議主導。在面臨地緣政治成本壓力的背景下，朱義表示，盈利取決於「超級重磅」藥物、通過多產品協同效應實現規模化，以及通過授權引進來建立全球管線並抵消海外商業化成本。「不過，我們很快將正式啓動自主商業化體系的建設，」朱義補充道，「我們預計到2029年實現Iza-bren的全球商業化，屆時我們也將建成一個全面、完全自主的全球商業化生態系統。」面對地緣政治變化帶來的成本上升壓力，朱義表示，培育針對廣泛適應症的「超級重磅」療法是企業盈利的關鍵。同時，公司必須通過多產品協同效應培育規模經濟，以消化開發海外銷售網絡帶來的高昂成本。為此，公司正考慮從其他制藥商那裡授權引進產品，以擴充其管線。在談及海外監管預期時，朱義在接受Bamboo Works詠竹坊採訪時指出，在國際人用藥品註冊技術協調會（ICH）的數據互認原則下，在中國產生的頂尖臨床數據同樣可以獲得美國FDA的認可。涉及種族差異的監管要求，公司只需進行橋接研究以補充人群數據，並證明不存在顯著的臨床差異即可。此前，公司的第二款ADC藥物BL-M07D1，正是利用國內大量的PD-1聯合用藥數據為在美國開展橋接試驗鋪平了道路，這驗證了該路徑的可行性。核心產品從研發階段邁向商業化階段，對於生物制藥公司的價值重估有著至關重要的價值。對於百利天恒而言，Iza-bren在中國的獲批驗證了這一路徑，並標誌著其向跨國企業模式轉型的開始。投資者現在將重點關注其在國內及全球的商業化能否形成規模，從而轉化為持續的銷售額和利潤。咏竹坊專注於在美國和香港上市的中國公司的報道，包括贊助內容。欲瞭解更多信息，包括對個別文章的疑問，請點擊這裏聯繫我們欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年07月27日

688506.SHG

德康農牧擬發行一億美元零息可換股債

生豬養殖企業四川德康農牧食品集團股份有限公司（2419.HK）周日公布，擬發行本金1億美元、於2027年8月到期的零息可換股債券，初步換股價為每股54.08港元，較公司7月24日收市價51.50港元溢價5%。債券預計於維也納多邊交易市場上市。若債券按初步換股價悉數轉換，將發行約1,450萬股H股，佔公司現有總股本約3.73%，以及擴大後股本約3.59%。公司預計集資淨額約9,970萬美元，相當於約7.82億港元。所得款項中，40%將用於償還若干未償還銀行借款；30%用於採購飼料；其餘30%則用於購買飼料原料、獸藥、疫苗、消毒劑及其他生產投入品。公司表示，發債有助滿足一年內到期借款的還款需要，並補充畜禽養殖業務的營運資金。德康農牧此前預計，由於中國生豬供應過剩，今年上半年最多虧損14億元，較去年同期盈利12.3億元大幅轉差。公司股價周一低開，其後收復失地，至中午休市報51.5港元，無漲跌。李世達欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年07月27日

2419.HK

盈收雙升寧德時代開市升3%

電池生產商寧德時代新能源科技股份有限公司（3750.HK;300750.SZ）周日公布，今年上半年收入同比上升54.8%至2,769.2億元，期內盈利增加42%至432.84億元，東每持有10股A股，將可獲現金分紅114.11元，持有10股H股，則可獲派16.29港元。公司又推出A股史上最大規模回購，將斥資200億元至400億元，以競價交易方式回購公司A股，回購的上限價每股573元。幾大業務方面，動力電池系統收入達1,921億元，同比升46%，儲能電池系統收入同比升87.5%至532.6億元；電池材料、回收及礦產資源的收入為188億元，同比上升67% 寧德時代周一開市升近3%報640港元，公司自去年五月上市以來，股價累升逾倍。劉智恒欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年07月27日

3750.HK

300750.SHE

電信業務訊號轉弱亞信科技向AI與衛星尋出路

電訊軟件公司亞信科技表示，2026年上半年收入最多下降19.2%，意味第二季度跌幅可能接近30% 重點：亞信科技2026年上半年營業收入下降11.5%至19.2%，儘管AI業務強勁增長，仍不足以抵銷傳統電訊業務跌勢加劇的影響公司正押注AI基礎設施合作及衛星互聯網業務，以期重振業績，但這兩項業務目前僅佔其銷售額的15% 　陽歌若把這份業績預告視為成績單，亞信科技大概只能拿到C+。這是我們對電信軟件供應商亞信科技控股有限公司（1675.HK）最新盈利預警的評價。公司收入在去年至2026年初一度顯現企穩跡象，但到第二季度再度明顯惡化。業績轉弱之際，亞信科技的最大客戶——中國三大電信運營商，正削減整體開支。更不利的是，運營商尤其大幅壓縮傳統網絡領域的投入，而這正是亞信科技的主要業務重心。公司正加快開發面向新興AI算力及衛星互聯網領域的產品與服務，希望填補傳統產品需求減弱留下的缺口。但轉型過程並不順利，新業務的增長仍不足以抵銷核心傳統電信業務更為劇烈的收縮。亞信科技表示，預計今年上半年營業收入為21億元（3.10億美元）至23億元，按年下降11.5%至19.2%。公司第一季度營業收入跌幅較溫和，為6.9%，意味截至6月底止三個月的情況進一步惡化。根據第一季度數據及最新半年業績預測推算，公司第二季度營業收入可能大跌15.6%至28.6%。盈利表現的走勢稍好一些，才讓亞信科技免於拿到更低的評分。公司預計上半年錄得淨虧損4.6億元至4.9億元，較去年同期虧損2.02億元增加一倍以上。不過，公司第一季度已錄得3.08億元虧損，顯示第二季度淨虧損按季大幅收窄至約1.67億元。亞信科技列出多項導致業績預測疲弱的因素，首要原因是中國主要電信運營商削減開支。自2019年5G網絡推出帶動大規模建設後，這些運營商近年持續收緊資本開支。中國四大業者去年的相關開支由2024年的3,510億元下降10.3%至3,150億元，今年預計進一步降至約2,900億元，相當於再跌7.9%。公司亦表示，營業收入下降部分源於其主動縮減或關停部分盈利能力較低的業務，包括「部分政企類低效傳統ICT項目」，以及其他高度依賴人力的傳統業務。組織及人員結構優化所產生的離職補償，加上公司大力投入AI、衛星互聯網及低空經濟相關的新產品與服務，亦對盈利構成壓力。投資者對亞信科技最新的初步業績反應負面，而且早已把這隻股票排在市場末段。盈利預警公布翌日，公司股價上周五下跌4.9%，過去52周累計跌幅達63.6%。在當前AI熱潮下出現如此跌勢，多少帶有諷刺意味，因為在上一次互聯網股份大幅飆升的1990年代科網泡沫期間，電信股正是最大的受惠板塊之一。轉向AI基礎設施亞信科技正加緊滿足新一代AI及空天通信基礎設施建設商的需求，同時也要服務正將投資重點轉向這些領域的傳統電信運營商客戶。中國四大主要電信運營商近期表示，正把2026年餘下時間約三分之一的資本開支預算，由傳統網絡轉投AI算力及雲基礎設施等新興領域。與此同時，阿里巴巴、騰訊和百度等新一代民營企業正投入大量資金建設AI能力，其中包括大規模投資基礎設施。至於DeepSeek及月之暗面等更年輕的企業，也在開發自有開源AI模型，並投入資金建設相關配套基礎設施。為應對市場格局的變化，亞信科技今年初推出「AI優先」戰略，在傳統電信軟件業務之外，劃分出智能數據運營及智能連接產品兩個新業務板塊。目前以智能數據運營業務最具潛力，主要圍繞數據、模型、應用及其他運營環節，深化與重點大客戶的合作關係。亞信科技在4月發布的第一季度業務更新中披露，該板塊的合作夥伴包括阿里雲、火山引擎及月之暗面的Kimi，並與英偉達及ABB建立了生態合作關係。公司的運營商核心系統業務去年表現明顯落後，收入下降8.9%至47.8億元，但仍佔總營業收入約四分之三。智能數據運營業務則逆勢增長，去年收入上升34%至8.07億元，佔總營業收入12.8%。今年該業務的收入佔比幾乎肯定已進一步提高，因為公司披露，儘管第一季度整體營業收入下降6.9%，智能數據運營業務收入卻接近翻倍。包括空天及低空經濟相關產品與服務在內的智能連接產品業務，發展速度相對較慢。不過，亞信科技今年初發布「星地智連」產品體系，為該業務帶來重要推動。這套產品體系涵蓋衛星地面核心網、星載基站、星載核心網等硬件產品及系列軟件產品。亞信科技在第一季度報告中表示，公司正與格思航天及垣信衛星等低軌衛星企業合作。不過，這個業務板塊的規模仍然很小，去年收入僅1.25億元，約佔總營業收入2%，按年只增長6.2%。公司的艱難處境也反映在盈利表現上，去年淨利潤大跌79%至1.14億元。上半年通常是公司的業務淡季，因此即使首六個月錄得虧損，亞信科技今年全年仍有可能實現盈利。公司也幾乎未獲分析員關注，在Yahoo Finance調查的大批市場分析員中，目前沒有任何人覆蓋該股。雖然C+算不上理想，但至少仍是及格成績；在我們看來，這也可能意味公司仍有改善空間。不過，亞信科技前路依然艱巨，必須加快AI及空天業務轉型，才能重新贏得投資者支持，並找回昔日科網泡沫年代的部分風光。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年07月27日

1675.HK

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