兩大因素纏擾 滔搏難解困局

這家外國體育品牌代理商，業務正受兩大負面因素衝擊

重點︰

• 滔搏上半財年收入與淨利潤明顯下跌，主要受中國嚴厲的疫情封控影響，以及停用「新疆棉」的餘波衝擊
• 有分析認為，該公司下半財年應繼續努力清庫存，但此舉卻會影響公司的毛利率

裴梓龍

各位讀者有沒有發現，最近一些國際服裝品牌提供了更多折扣？

零售商提供優惠促銷，主要目的就是去庫存。以兩大國際運動品牌Nike(NKE.US)和Adidas(ADS.DE)為例，由於在大中華地區的銷售下挫，不時在中國內地與香港推出大幅度打折活動。在疫情封控與停用「新疆棉」政治風波兩大負面因素衝擊下，作為這兩個品牌的中國最大代理商，滔搏國際控股有限公司(6110.HK)上周二公布了四年來最差的中期業績。

這一年多來，滔搏面對的困難是「一波未平一波又起」，去年一場「新疆棉風波」，中國消費者罷買外國貨，轉投「國民品牌」，令Nike和Adidas銷售減少，已經重擊滔搏；踏入今年第二季，又遇上新冠變異病毒株疫情在中國多地爆發，上海等大城市的嚴格封控措施，導致旗下實體店長時間無法開門做生意。

根據滔搏截至今年8月底的上半財年業績，期內營收按年減少15.1%至132億元，是四年以來最低銷售額，其中包括Nike及Adidas的主力品牌業務收入減少14.6%至115.4億元，仍佔總收入87.3%；至於Puma、Converse、Vans、The North Face及Timberland的其他品牌業務，收入也下跌18.2%至15.6億元。

雖然公司的毛利同比下降12.9%至60.3億元，較整體收入跌幅溫和，但由於新冠疫情對銷售的不利影響加重經營槓桿，令集團銷售及分銷開支、以及一般及行政開支佔收入比例仍然增加，拖累淨利潤大降19.9%至11.5億元。但值得高興的是，該公司仍能維持每股0.13元中期股息，總算對投資者有個交代。

努力節流

為了節省成本，滔搏不得不加加快關店速度，截至8月底，旗下直營店比去年同期減少了857家，剩下6,928家；其中單是3至8月已減少了767家，員工人數由今年2月底的40,913人，半年間裁減近兩成至32,745人。

另外，滔搏近年一直持續「小店搬大店」策略，目前300平方米以上的大店數量已增至1,030家，佔比由今年2月底的12.9%增至14.9%，反觀150平方米及以下的門店比2月底減少了686家，佔比跌至56.8%，毛銷售面積在半年內減少5.1%，或有助紓緩租金開支。

除了節流取得成果，更令投資者欣慰的是，是滔搏的線下線下「雙渠道」的營運模式開始奏效，公司雖然沒有公布相關數據，只顯示累計註冊會員數同比增長28%至6,020萬名，但管理層在報告中稱︰「線上銷售金額同比實現大幅增長，其中基於社群營運的線上私域銷售金額同比增速最為顯著，對總銷售金額的貢獻佔比同比翻倍。」

不過，有財經界人士對滔搏的前景抱審慎態度。「公司很多庫存根本賣不出去，最後只能促銷清貨，加上產品持續折舊，將會蠶食利潤。」獨立股評人鄒家華分析說。

雖然滔搏截至8月底的存貨金額，已比2月底微減4.2%至約64億元，但平均存貨周轉期卻同比大幅增加了19.8天，至167.6天，令投資者關注公司下半年清庫存的進度。

股價腰斬

面對中國經濟放緩環境與反覆多變的疫情，投資銀行也相繼下調滔搏目標價。瑞信表示，由於新一波的變異病毒疫情自9月起再度爆發，估計滔搏至11月底的第三財季零售銷售額，按年跌幅將擴大至10%；此外，該行認為公司在「雙11」的線上促銷，也會為毛利率帶來壓力，因此將2023及2024年每股盈利預測降低21%及24%，目標價從7.3港元下調至5港元，評級維持「中性」。

大和則認為，滔搏的派息比率達70.4%，優於該行預期，但由於公司銷售展望疲軟，因此把未來三年的每股盈利預測下跌12%至16%，目標價從9港元下調至7.3港元。麥格理稱，該公司線下門店人流恢復比預期慢，加上中國持續的防疫限制，令其銷售表現可能要到明年下半年才會改善，因此把未來兩個財年的盈利預測各下調13%，目標價從8.5港元降至7.8港元。

由於港股持續疲弱，兩大「國民品牌」李寧(2331.HK)及安踏(2020.HK)最近同創52周新低。滔搏股價難免同病相憐，在公布業績後四個交易日累計下跌12%，本周一以3.96港元的歷史低位收盤，比去年高位13.78港元蒸發71%，市值跌至245億港元(227億元)，僅為三年前上市時的一半。

從估值上看，滔搏的預測市盈率已跌至8.8倍，李寧及安踏分別達20.8倍和17.5倍，滔搏明顯存在折讓，反映了以代理品牌為主營業務的滔搏，毛利率遠低於李寧和安踏等生產商的因素。

鄒家華認為，投資者不宜因為滔搏的估值較低而「追落後」：「中國仍然堅持動態清零，市場未能看見曙光，加上地產行業不景，減弱中產人士的消費信心，目前並非這類體育用品股的投資時機。」

體育的本質是考驗自律與意志的堅持，作為體育服裝代理的滔搏，反覆的疫情正好考驗管理層能否保持自律、匯聚線上線下流量及堅持「小店搬大店」策略，靜待在市況回暖時引領公司走出低谷。

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