高增長低利潤 果下科技的儲能困局
果下科技希望憑藉AI能源管理平台在行業內建立差異化，但應收帳暴增與毛利率下滑，讓公司深陷增收不增利困境
重點：
- 公司收入從2022年的1.42億元增至 2024年的10.26億元
- 貿易應收帳款由2022年的4,159萬元，增至今年上半年的9.52億元
李世達
將電池艙裝上大腦，能否改變一家公司的命運？果下科技股份有限公司正試圖找到答案。公司主打「AI驅動儲能整合系統」，近日已向港交所提交上市申請，希望把握中國電網與工商業儲能領域的上升行情。
過去五年，中國新能源產業的焦點，從光伏發電逐漸轉向儲能。隨著太陽能與風能滲透率提升，電網波動、供需錯配問題日益突出，推動「光伏＋儲能」成為新一代能源解決方案。根據灼識諮詢數據，2024年中國新增儲能裝機容量達 31 GWh，預計到 2030年將增至424 GWh，年均增長率高達54.6%。
面對這波浪潮，許多原本以光伏或逆變器為主的企業開始轉型：陽光電源（300274.SZ）、固德威（688390.SH）等推出自家儲能系統，派能科技（4380.HK; 688063.SH）則主攻電芯與模組，而新興公司如果下科技，則試圖以「AI平台」切入市場。
成立於2019年的果下科技，定位介於設備商與能源服務商之間。它提供大型儲能系統、工商業儲能與戶用儲能等電池模組，核心則是自研的兩套能源管理平台——Safe ESS（Safe Energy Storage System）與Hanchu iESS（Hanchu Intelligent Energy Storage System）。
兩個平台就像是電池的「雲端大腦」，雲端負責運算與決策，邊緣設備負責即時反應，終端電池則負責執行。當電網負荷變化或電價波動時，系統能自動調整充放電策略，成為大型電站的「雲端指揮中心」，或是家庭能源的「智能管家」。
錢難賺
這種「軟硬結合」的策略，似乎很對市場的胃口。申請文件顯示，果下科技的收入在三年間快速躍升，從2022年的1.42億元增至 2024年的10.26億元（1.44億美元），複合年增長率高達168.91%。至2025年上半年已達6.91億元。
同期淨利潤分別為2,428萬元、2,813.30萬元、4,911.90萬元，值得關注的是，今年上半年果下科技實現淨利潤557.5萬元，而去年同期則虧損了2,559萬元，雖成功扭虧，但淨利率僅0.8%。毛利率則在持續下跌，由2022年的25.1%腰斬至2025年上半年的12.5%。
毛利率下滑主要來自行業周期與產品結構調整，以及鋰電池原材料與電芯價格下跌，令公司盈利能力惡化。
同時，公司現金流近三年波動顯著，2022及2023年經營現金流分別淨流出3,032.1萬及7,290.8萬元；2024年短暫轉正為373萬元，2025年上半年再轉為淨流出2.05億元。期末現金僅4,668.7萬元，短期借款3.31億元，現金短債比0.14倍，償債壓力大。
應收賬風險高
更糟的是，公司的應收賬款風險正在快速增加，由2022年的4,159萬元，暴增至今年上半年的9.52億元，佔收入比重從29.32%飆升到137.8%，表明大量的收入只是紙面富貴。周轉天數也從2022年的56.7天，增加到今年上半年的198天，經營壓力相當沈重。
事實上，這次是果下科技自今年4月首次遞表在10月底失效後的第二次遞表，這次遞表前，公司已獲得中國證監會的備案通知。
公司此前完成多輪融資，值得注意的是今年3月及4月的兩次增資，由凱博鴻成及深圳寧乾分別增資7,000萬元及3,000萬元，融後估值從16億元推升至60億元。其中，凱博鴻成的母公司，即為動力電池及儲能系統供應商中創新航（3931.HK）。
申請文件披露，果下科技在2024年與中創新航簽訂戰略合作協議，中創新航是果下科技電芯供應商，也是大型儲能系統的客戶，2023年，來自中創新航的收入佔總升入比重約22%。
今年以來，中國儲能板塊顯著回暖。中創新航股價年內飆升逾168%，市盈率達66倍；寧德時代（3750.HK）維持高估值，A股陽光電源與固德威亦上漲約五成與三成，反映市場重新看好新能源與儲能前景。
儘管如此，果下科技仍受制於現金流緊張、毛利率下滑與應收帳款飆升等問題。雖然其AI平台已滲入各類儲能項目，但尚未形成獨立的軟件收入或明顯增長動力，公司主要收入仍仰賴大型儲能與電池模組業務，盈利能力因電芯價格波動而受限。因此，或許唯有當AI真正成為推動效益的核心，果下科技才有望在新一輪儲能浪潮中突圍。
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