收入依賴單一藝人 風華秋實四叩上市門

屢敗屢戰的中國娛樂服務供應商風華秋實，再次向港交所提交上市申請

重點︰

• 這家音樂娛樂服務供應商，在16個月內已經第四次向港交所遞表申請上市
• 公司十分依賴中國知名藝人鹿晗，其所佔全年收入比重曾高達70%，去年來自主要客戶X(估計爲騰訊音樂)的收入佔比也達38.1%

葉天娜

他曾經是K-pop男子組合EXO的成員、曾擔任電影及電視劇主角，更登上央視《春晚》獻唱，這名紅透半邊天的年輕藝人，有一個特別的名字──鹿晗，他所屬的娛樂企業風華秋實集團控股有限公司，4月初再度出現在港交所的申請上市名單中，這已經是該公司16個月之內第四次衝擊港股，前三次遞表分別在去年1月和9月，以及於11月提交招股書修訂版，但都未竟全功，最新的招股書已於今年3月失效。

招股書失效在香港市場並不罕見，原因包括上市時間點不合適，或者因未滿足港交所的詢問等，申請人只要更新資料便可以捲土重來，風華秋實就有這種堅持，而這次的獨家承銷人，仍然是同人融資有限公司。

對於三扣港交所大門都未能成功，雖然公司沒有解釋原因，但市場分析認爲，雖然風華秋實管理9名音樂藝人和10名練習生藝人，包括鹿晗、黑豹樂隊和郝雲等，但過去公司收入非常依賴鹿晗和一個主要客戶X，或許成爲被港交所質疑的重點。

那麽，在這次的申請，公司情况有沒有改變呢？風華秋實坦言公司仍然依賴鹿晗，在2019至2021年期間，鹿晗直接應佔收益金額分別爲1,420萬元、1,500萬元和760萬元，分別佔總收益約25.5%、21.2%和9.3%。數字看似逐年下降，但回顧風華秋實曾於2018年爲鹿晗舉辦演唱會，帶來約5,000萬元收入，令這名藝人佔公司當年總營收約七成，而近年因爲疫情關係，令鹿晗原定舉辦的演唱會取消，才减低他的收入比重，如果將來能重開演唱會，估計鹿晗仍然會對公司收入帶來極大貢獻。

風華秋實有三個業務，包括授出音樂版權及錄製、演唱會主辦及製作和藝人管理，去年總收入爲8,185.8萬元，當中授出音樂版權及錄製的收入去年增加7.2%至7,370.8萬元，佔總收入90.1%。公司在招股文件中提到，來最自大客戶X的收入，在過去3年分別佔總收入約78.6%、68.1%及38.1%，而這名客戶在美國納斯達克上市，所以市場推測是騰訊音樂(TME.US)。

像風華秋實這類授出版權的公司，大多是以藝人作爲流量來源，再以綫上串流平台變現，綫上串流平台競爭激烈，很多時會要求獨家授權，所以依賴單一平台的現象普遍。然而去年中國修訂 “反壟斷法”，國家版權局强調音樂公司、音樂版權公司及數碼音樂平台不可訂立獨家版權協議，估計有助風華秋實降低對單一客戶的依賴。

作品减少

作爲依賴版權爲生的公司，“創作是核心，作品是命脈”，截至去年底，風華秋實音樂庫有689件數碼格式的音樂作品，當中410件由公司自己創作。然而這三年的創作逐年减少，2019年有57件，2020年减至36件，到去年只有21件，總製作成本分別爲807萬元、722萬元和217萬元，平均每首原創音樂成本由2019年的20.2萬元降至去年的10.4萬元。雖然如此，公司產品的毛利率相當高，授出音樂版權和音樂錄製的毛利率，在過去3年都超過80%。

查看公司與綫上串流平台的合約，當中部分條款要求一年內在增加不少於100件新作品，或限期內增加不少於50件新作品，所以公司不得不外購音樂作品，以去年爲例，它一口氣便買了262件音樂作品，比2020年的16件大增15倍。

風華秋實這次籌資的其中一個目的，是希望在兩年內製作約180件音樂作品，另外爲舉辦演唱會準備充足資金；然而，過去3年公司自製音樂作品只有114件，除非繼續外購作品，否則要完成上述目標的難度不低。

風華秋實去年純利約3,906萬元，比2020年减少約18%，但如果加上過去兩年的盈利，應可滿足港交所的上市要求。然而投資者最擔心的還是公司的將來，特別是如果沒了鹿晗該怎麽辦？事實上，風華秋實也在招股文件中直言，不能保證在合約期滿後，能繼續與鹿晗合作。

政策風險

此外，公司亦要面對多變的監管風險。國家廣電總局去年8月發布新規以整頓娛樂圈，當中包括杜絕“娘炮”等畸形審美，被稱爲“限娘令”， 其中鹿晗更成爲被點名批評對象，不得不把原來的中長髮剪短，更多次在社交平台貼出素顔鬚根照，以顯示 “陽剛” 一面。

另一個例子是曾締造20億播放量的中國選秀節目《青春有你》，風華秋實也派出5名選手參與其系列節目，但廣電總局去年9月下令禁止偶像育成類節目；中紀委更曾直言文藝節目不應當市場奴隸，有意斬斷娛樂圈背後的資本鏈，令風華秋實旗下練習生難以透過選秀節目出道，恐對公司的收入前景帶來陰影。

與風華秋實業務接近的公司，分別有邵氏兄弟(0953.HK)、傳遞娛樂(1326.HK)與歡瑞世紀(000892.SZ)，三家公司的預測市盈率分別爲8倍到37倍，如果取其中位數約20倍計算，風華秋實的估值約9.6億港元。

中國娛樂市場在過去一年變化極大，風華秋實這次能否成功闖關港交所，或許要用鹿晗的歌曲《風吹過》的一句歌詞形容， “算得出它的來去，就能抓得住嗎？”

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