收入依赖单一艺人 风华秋实四叩上市门

屡败屡战的中国娱乐服务供应商风华秋实，再次向港交所提交上市申请

重点︰

  • 这家音乐娱乐服务供应商，在16个月内已经第四次向港交所递表申请上市
  • 公司十分依赖中国知名艺人鹿晗，其所占全年收入比重曾高达70%，去年来自主要客户X(估计为腾讯音乐)的收入占比也达38.1%

叶天娜

他曾经是K-pop男子组合EXO的成员、曾担任电影及电视剧主角，更登上央视《春晚》献唱，这名红透半边天的年轻艺人，有一个特别的名字──鹿晗，他所属的娱乐企业风华秋实集团控股有限公司，4月初再度出现在港交所的申请上市名单中，这已经是该公司16个月之内第四次冲击港股，前三次递表分别在去年1月和9月，以及于11月提交招股书修订版，但都未竟全功，最新的招股书已于今年3月失效。

招股书失效在香港市场并不罕见，原因包括上市时间点不合适，或者因未满足港交所的询问等，申请人只要更新资料便可以卷土重来，风华秋实就有这种坚持，而这次的独家承销人，仍然是同人融资有限公司。

对于三扣港交所大门都未能成功，虽然公司没有解释原因，但市场分析认为，虽然风华秋实管理9名音乐艺人和10名练习生艺人，包括鹿晗、黑豹乐队和郝云等，但过去公司收入非常依赖鹿晗和一个主要客户X，或许成为被港交所质疑的重点。

那么，在这次的申请，公司情况有没有改变呢？风华秋实坦言公司仍然依赖鹿晗，在2019至2021年期间，鹿晗直接应占收益金额分别为1,420万元、1,500万元和760万元，分别占总收益约25.5%、21.2%和9.3%。数字看似逐年下降，但回顾风华秋实曾于2018年为鹿晗举办演唱会，带来约5,000万元收入，令这名艺人占公司当年总营收约七成，而近年因为疫情关系，令鹿晗原定举办的演唱会取消，才减低他的收入比重，如果将来能重开演唱会，估计鹿晗仍然会对公司收入带来极大贡献。

风华秋实有三个业务，包括授出音乐版权及录制、演唱会主办及制作和艺人管理，去年总收入为8,185.8万元，当中授出音乐版权及录制的收入去年增加7.2%至7,370.8万元，占总收入90.1%。公司在招股文件中提到，来最自大客户X的收入，在过去3年分别占总收入约78.6%、68.1%及38.1%，而这名客户在美国纳斯达克上市，所以市场推测是腾讯音乐(TME.US)。

像风华秋实这类授出版权的公司，大多是以艺人作为流量来源，再以线上串流平台变现，线上串流平台竞争激烈，很多时会要求独家授权，所以依赖单一平台的现象普遍。然而去年中国修订 “反垄断法”，国家版权局强调音乐公司、音乐版权公司及数码音乐平台不可订立独家版权协议，估计有助风华秋实降低对单一客户的依赖。

作品减少

作为依赖版权为生的公司，“创作是核心，作品是命脉”，截至去年底，风华秋实音乐库有689件数码格式的音乐作品，当中410件由公司自己创作。然而这三年的创作逐年减少，2019年有57件，2020年减至36件，到去年只有21件，总制作成本分别为807万元、722万元和217万元，平均每首原创音乐成本由2019年的20.2万元降至去年的10.4万元。虽然如此，公司产品的毛利率相当高，授出音乐版权和音乐录制的毛利率，在过去3年都超过80%。

查看公司与线上串流平台的合约，当中部分条款要求一年内在增加不少于100件新作品，或限期内增加不少于50件新作品，所以公司不得不外购音乐作品，以去年为例，它一口气便买了262件音乐作品，比2020年的16件大增15倍。

风华秋实这次筹资的其中一个目的，是希望在两年内制作约180件音乐作品，另外为举办演唱会准备充足资金；然而，过去3年公司自制音乐作品只有114件，除非继续外购作品，否则要完成上述目标的难度不低。

风华秋实去年纯利约3,906万元，比2020年减少约18%，但如果加上过去两年的盈利，应可满足港交所的上市要求。然而投资者最担心的还是公司的将来，特别是如果没了鹿晗该怎么办？事实上，风华秋实也在招股文件中直言，不能保证在合约期满后，能继续与鹿晗合作。

政策风险

此外，公司亦要面对多变的监管风险。国家广电总局去年8月发布新规以整顿娱乐圈，当中包括杜绝“娘炮”等畸形审美，被称为“限娘令”， 其中鹿晗更成为被点名批评对象，不得不把原来的中长发剪短，更多次在社交平台贴出素颜须根照，以显示 “阳刚” 一面。

另一个例子是曾缔造20亿播放量的中国选秀节目《青春有你》，风华秋实也派出5名选手参与其系列节目，但广电总局去年9月下令禁止偶像育成类节目；中纪委更曾直言文艺节目不应当市场奴隶，有意斩断娱乐圈背后的资本链，令风华秋实旗下练习生难以透过选秀节目出道，恐对公司的收入前景带来阴影。

与风华秋实业务接近的公司，分别有邵氏兄弟(0953.HK)、传递娱乐(1326.HK)与欢瑞世纪(000892.SZ)，三家公司的预测市盈率分别为8倍到37倍，如果取其中位数約20倍计算，风华秋实的估值约9.6亿港元。

中国娱乐市场在过去一年变化极大，风华秋实这次能否成功闯关港交所，或许要用鹿晗的歌曲《风吹过》的一句歌词形容， “算得出它的来去，就能抓得住吗？”

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半导体存储器制造商深圳市江波龙电子股份有限公司（9976.HK; 301308.SZ）周一公开招股，发售2,607.78万股，每股售价240.6港元，募资62.6亿港元，于本周四截止认购，本月8日（下周二）挂牌。 按收入计，公司是2025年全球第九大存储器厂商，市场份额1.2%，旗下经营三个主要品牌，分别是Foresee、Zilia及雷克沙。 公司去年收入及盈利为227.66亿元与15亿元，同比分别上升30%及196%。今年前六个月，收入同比上升136.3%至240.9亿元，期间盈利暴增260倍至107亿元。 江波龙计划将募资所得，接近八成用于增强芯片设计及高级存储产品的研发，将近12%资金分配作战略投资或收购，余下一成作为营运资金。 刘智恒 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
9976.HK
301308.SHE
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信也科技的全球平衡：国内审慎运营与海外业务增长

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看准科技国内增长放缓 转向巴西越南寻新增长

随着在中国市场的领先地位日益巩固，招聘应用程序运营商看准科技的收入增速在过去三年间持续放缓 重点： 看准科技第二季度收入增长14.1%，与去年增速相若，但低于2024年的24%增幅 BOSS直聘运营商正通过人工智能（AI）及进一步渗透中国较小市场拓展国内业务，同时亦在海外寻找发展机会    阳歌 当你已经成为本土市场的“老大”，还能如何保持增长？如果你是领先招聘应用程序BOSS直聘运营商看准科技有限公司（BZ.US；2076.HK），答案就是开始到海外寻找新的机会。 这是公司周二公布的第二季度业绩报告中的一大亮点。公司透露，可能把目前以香港为基地的国际服务OfferToday，进一步拓展至巴西、越南及阿根廷等其他发展中市场。 事实上，看准科技在中国的规模已相当庞大。公司估计，在过去12年的发展历程中，已服务中国约5亿城市劳动人口中的约3亿人。公司亦估计，同期已服务2,200万家企业客户，而目前全国活跃企业数量约为4,000万家。 看准科技详细介绍了多项推动中国业务持续增长的措施，包括让更多用户为其服务付费，以及从其具有优势的大城市市场进一步拓展至较小市场。公司亦通过扩大规模经济，以及利用人工智能（AI）提高雇主与求职者的匹配效率，进一步提升运营效率。 但不可回避的是，看准科技已不再是昔日的高增长公司。自2021年首次公开募股（IPO）以来，公司收入每年均保持增长，在当前充满挑战的经济环境下并非易事。不过，其收入增速已由2023年的32%持续放缓至2024年的24%，去年更降至仅12.4%。 2026年第一季度的增速进一步放缓至仅7.6%。在此背景下，第二季度最新录得的14.1%增幅可算是一次不错的反弹。根据公司最新报告，期内收入由去年同期的21亿元增至24亿元（3.57亿美元）。 追踪看准科技的约20多名分析师预计，公司增速将稳定在目前水平，多数预测今明两年增长率约为12.5%。大部分分析师对公司亦普遍持正面看法，在Yahoo Finance调查的23名分析师中，有21人给予看准科技“买入”或“强力买入”评级，其余两人则给予“持有”评级。 不难理解分析师为何普遍看好公司，因为中国可能是全球最大的传统城市就业市场，而看准科技在这一市场拥有明显的领先地位。根据CompaniesMarketCap网站资料，公司市值约80亿美元，是全球第二大上市招聘服务企业，仅次于日本巨头Recruit Holdings（6098.T）。 但从估值倍数来看，看准科技相较同业显得偏弱，可能与中国经济表现疲弱及公司增长放缓有关。看准科技目前的市盈率（P/E）仅为12.4倍，远低于Recruit Holdings的50倍，也低于瑞士Adecco（ADEN.SW）的15倍及美国巨头Robert Half（RHI.US）的39倍。 海外拓展路漫漫 在此背景下，我们不妨进一步审视看准科技最新业绩，首先从可能推动公司重回较快增长轨道的海外扩张说起。这项扩张主要由旗下OfferToday推动。公司管理层在2025年第四季度业绩电话会议上表示，OfferToday于2024年在香港推出，以移动端日活跃用户数计，截至去年底已成为香港市场的领先平台之一。 香港由于与中国内地在文化上有不少相似之处，一直是内地企业出海的热门第一站，因此企业往往可以较快在当地拓展业务。不过，看准科技创始人兼董事长赵鹏在最新业绩电话会议上表示，进入较为陌生的市场可能需要更长时间。因此，如果有人期待这项全球扩张很快取得成果，或许需要重新考虑。 赵鹏表示：“我们从OfferToday得到的经验是，像OfferToday这样的新业务，进入一个市场大约需要两至三年。然后再花五年左右发展，才能做到1亿至1.15亿美元的收入。我们认为这样的地方或城市值得投资。” 他把香港这类城市形容为“中盘——不算太快，也不算太慢”。但更大的机会来自拓展人口接近1亿的整个国家市场，他把这类市场形容为“慢煮菜”。他表示，开拓这些市场需要更长时间，可能要10至15年，才能实现约1亿美元的年收入。 目前尚无迹象显示公司已正式进入香港以外的任何市场。不过，赵鹏表示，公司正在关注越南、阿根廷及巴西等市场，显示公司正为进入这些国家作前期准备。虽然不能保证一定成功，但公司在中国市场累积的良好往绩，加上中国与其他发展中市场存在不少相似之处，应可为其带来一定优势。 回到中国市场，公司最新大部分经营指标呈现出相似趋势，即整体数据仍然稳健，但增长正在放缓。截至6月底止12个月，贡献公司绝大部分收入的总付费企业客户同比增长11%至720万，而第二季度每付费用户平均收入（ARPPU）增长7%。公司预计第三季度将延续类似趋势，预测期内收入同比增长11.4%至15.6%。 公司第二季度营业成本仅增长1.6%，远低于收入增速，有助改善毛利率及营业利润率。不过，与2026年FIFA世界杯相关的大额营销投入拖累盈利表现，经调整净利润仅增长9.4%，由去年同期的9.41亿元增至10.3亿元。 公司手头拥有相当充裕的现金，并通过宣派2.3亿美元股息向投资者回馈部分资金，此外今年迄今已投入3亿美元进行股份回购。 投资者对这份业绩报告反应相当正面，看准科技美股在公告发布后两个交易日累升22%。不过，即使经过这轮上涨，该股今年以来仍累跌12%，周四收报18美元，仍略低于2021年首次公开募股时的19美元招股价。如果投资者认为公司估值偏低，股价短期内可能仍有一定上升空间，而这种可能性看来并不低。不过，若要靠收入重返强劲双位数增长来推动股价进一步上升，恐怕至少还要等待数年。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里