復星國際頻出售資產解現金短缺燃眉之急

2022年09月21日

穆迪上月下調了這家總部位於上海的金融集團評級，稱其可能難以償還在未來12個月到期的「大量債務」

重點：

在大量債務將於未來12個月到期之際，復星減持新華人壽的股份，這是它籌集現金的最新舉措
該公司還減持了對Club Med度假村連鎖品牌持有者復星旅遊文化的持股，並且似乎還將出售在核心資產復星醫藥子公司的股份

陽歌

從大約10年前開始，一批中國企業集團在全球掀起收購狂潮，收獲了傳說中的紐約華爾道夫酒店、希爾頓全球酒店集團(HLT.US)的大量股權和法國度假村營運商Club Med等諸多戰利品。時至今日，幾乎所有買家基本上都資不抵債，甚至不復存在，成為過度舉債的受害者，最引人矚目的例子包括曾經野心勃勃的安邦和海航集團。

少數幾家基本上完好無損地幸存下來的公司包括復星，這是該群體中較為透明的公司之一，它的投資組合包括旗艦的復星國際有限公司(0656.HK)為代表的大量上市公司，復星國際是其許多資產的持有者。但是復星目前顯現出了承壓迹象，開始出售部分資產，以籌集資金償還巨額債務，在近期登上了新聞頭條。

其中一宗最新交易在本周引發關注，財經傳媒《財新》引述新華人壽(1336.HK; 601336.SH)的交易所文件報道，復星國際減持了新華人壽的股份。港交所的網站顯示，復星國際對新華人壽港股的持股比例從年初的17.1%下降到目前的15.08%。復星的發言人稱，這次出售是對公司投資組合中資產的正常交易。

就在兩周前，復星的另一項重要資產復星旅文(1992.HK)披露，其母公司將出售在該公司的大量股份。港交所的記錄顯示，拋售才剛剛開始，復星國際最近把在復星旅文的持股比例從年初的82%降到了81.7%。復星旅文的主要資產是Club Med度假村連鎖品牌。

復星國際似乎還在出售復星醫藥(2196.HK; 600196.SH)的股份，這是中國領先的民營醫藥開發公司之一，也是該集團皇冠上的明珠。港交所的文件顯示，復星國際對復星醫藥上海A股的持股比例從年初的46.65%小幅下降到了46.60%。

與此同時，復星正面臨著沉重債務，根據公司上個月公布的中期業績，該公司的負債從去年年底的2,370億元，增長到6月底的2,610億元。這樣龐大的債務並不一定引起恐慌，復星指出，截至6月底，其債務資本比率處於較為健康的53.8%。

但投資者似乎並不認為這家公司萬事大吉。它由億萬富豪郭廣昌掌舵，曾經被視為中國最成功的私營私募投資者之一。復星國際的股價今年迄今下跌了40%，目前處於九年來的低位。這使得該股的市盈率僅為3.7倍，遠遠低於美國巨頭貝萊德(BLK.US)和黑石(BX.US)的16.5倍左右，甚至低於規模較小的凱雷集團(CG.US)的5.5倍。

遭穆迪下調評級

復星的投資質量總體上得到了很高的評價，它們都是國內外相當穩健的公司。但同時，該公司可能正面臨沉重的短期債務負擔，這正在耗盡它的資源。動蕩的全球市場可能使資產更難出售，再加上利率不斷上升，使得通過新的融資來履行債務的難度和成本更高，這讓情況變得雪上加霜。

這場醞釀中的「完美風暴」在上個月達到了高潮，當時穆迪發布了一份對復星國際明顯看跌的報告，包括下調它的公司家族評級和它擔保的債務評級。穆迪還將所有評級的展望從「評級觀察」調整為「負面」。

穆迪將其評級下調歸因於擔心復星可能難以償還未來12個月到期的「大量債務」。據它的中期報告稱，截至6月底，復星國際的現金持有量為1,180億元，不足以支付未來12個月的債務。

最近它出售股權似乎表明，該公司正試圖籌集必要的現金來履行這些義務。但正如我們已經注意到的，目前的市場情緒相當消極，這意味著該公司不太可能找到太多大手筆買入股票的買家，從而滿足它的資金需求。

彭博新聞社上周報道，中國的銀行監管機構已指示國內各大銀行審查對復星國際債務的風險敞口，表明它擔心有可能出現違約，這加劇了圍繞該公司的負面情緒。一開始，復星表示沒有收到監管機構要求的任何通知，後來否認了彭博新聞社的報道。

在沒有更多信息的情況下，很難說復星國際的情況到底有多糟糕。該公司的中期報告看起來當然足夠健康，包括上半年營收同比增長17.7%至829億元。它的利潤沒有那麼亮麗，按年下降約33%至27億元。郭廣昌在財報中的言論，也暗示了該公司面臨的短期困難。

「上半年，面對疫情反覆影響以及外部環境的諸多不確定性，復星保持戰略定力，堅持做對的事，做難的事，做需要時間積累的事，在全球化和科創等方面持續發力，中期業績展現出十足韌勁，為未來發展積勢蓄力」，郭廣昌在一份聲明中表示。

復星能否度過迫在眉睫的現金危機，已成為一個沒有答案的關鍵問題。歷史當然不會站在該公司這一邊，正如我們上面提到的幾乎所有大收購者的消失所反映的那樣。但是，由於管理水平和資產質量更佳，該公司可能比前輩有較大的成功機會。該公司還可能得到其總部所在地——上海(中國的金融之都)政府的支持。

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新聞

港交所第三季收入持平

香港交易所營運商香港交易及結算所有限公司（0388.HK）周五公布，第三季收入及盈利按年基本持平，期內港股日均成交額下降。公司第三季核心業務收入為74.7億港元（9.52億美元），較去年同期的74.8億港元微跌。同期盈利亦由49億港元微降至48.6億港元。第三季港股日均成交額由去年同期的2,860億港元，下跌11%至2,540億港元。其中，中國內地投資者透過滬深港通南向交易買賣港股的日均成交額約為1,070億港元，按年下跌30%。香港投資者透過滬深港通北向交易買賣滬深兩市股票的日均成交額，則按年上升15%至3,100億元人民幣。恒生指數今年第三季上升7.6%，去年同期則上升11.6%。業績公布後，港交所股價周五下跌2.3%，收報385.60港元，今年以來累跌5.4%。陽歌欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年11月06日

0388.HK

量價齊升華虹宏力第三季多賺147%

晶圓代工企業華虹宏力半導體有限公司（1347.HK；688347.SH）周四公布，第三季收入按年增19.9%至9.871億美元，創季度新高；母公司擁有人應佔利潤增147.1%至1.234億美元，毛利率升7.6個百分點至24.6%。公司期內完成收購上海華力微電子，比較數據已按合併口徑重列。剔除華力微，季度收入為8.034億美元，毛利率19.9%，均高於此前指引；母公司擁有人應佔利潤為6,883萬美元。公司表示，晶圓出貨量與平均售價同步上升，12英寸業務收入佔比達70.7%。人工智能相關需求持續增長，工業及汽車市場亦逐步改善，帶動微控制器、閃存及功率器件等產品需求，部分細分領域供應仍趨緊。公司預計量價齊升趨勢將持續，第四季收入介乎10.8億至10.9億美元，毛利率為25%至26%，並繼續推進無錫三期12英寸生產線建設。華虹宏力股價周五低開高走，至中午休市報69.25港元，升2.9%，今年至今累跌6.55%。李世達欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年11月06日

1347.HK

688347.SHG

Karrie International makes server casings

嘉利國際盈利倍增難敵AI股拋售潮

伺服器機殼及機櫃製造商嘉利國際表示，本財年上半年盈利倍增，股價卻仍然下跌重點：嘉利國際受惠於毛利率較高的人工智能相關產品銷售暢旺，截至9月底止上半財年盈利倍增這家伺服器機殼及機櫃製造商表示，截至9月30日止財季收入增長45%，遠高於前一年的7.4%增幅陽歌這消息來得真不是時候。一般來說，公司宣布最新報告期盈利倍增，理應是推動股價上漲的好消息。但嘉利國際控股有限公司（1050.HK）的情況卻恰好相反。這家專注生產伺服器機殼及機櫃的企業，也算搭上了人工智能熱潮，只是處於技術門檻較低的一端。嘉利在公告發布翌日、即周四下跌2.4%。但當天也是人工智能概念股近一段時間以來跌勢最慘烈的交易日之一，納斯達克綜合指數全日下跌5.5%，創逾一年最大單日跌幅。嘉利的競爭對手勤誠興業（8210.TW）及奇鋐科技（3017.TW）表現更差，分別下跌6%及9%。拋售潮延續至周五，嘉利股價早市再跌2.5%。即使以最新股價1.58港元計，仍較2025年5月開始的升浪前高出逾一倍。這波升勢與英偉達將嘉利列為伺服器機殼及機櫃組件的合資格及推薦供應商有關。雖然嘉利直到去年9月才公布與英偉達的關係，但業內人士很可能早在此前數月已經知情，帶動股價上漲。在這波升勢之前，嘉利是一家相當傳統的企業，增長表現平淡。公司由何焯輝創立，據《香港商報》2017年一篇人物報道，他在1950年代年僅12歲時，便開始在工廠當學徒。他17歲首次創業，1980年創立嘉利。五年後，他到東莞設廠，成為最早北上內地辦廠的香港企業家之一。如今，東莞已是廣東省最大的製造業重鎮之一。現年80歲的何焯輝今年9月再次成為公司新聞焦點，嘉利宣布他卸任行政總裁，留任主席。他將經營重任交給36歲、英文名為Brian的兒子何偉汗，是典型的家族企業接班。這次交接當時頗具象徵意味，代表公司由傳統伺服器機櫃製造商，轉向生產符合人工智能更高規格要求的同類產品。這個故事固然美好，打拚多年的何焯輝或許也期待稍作休息，但由較年輕、經驗較少的一代接班，難免帶來經營執行風險。加上近期人工智能前景充滿變數，相關硬件的旺盛需求能否持續也存在疑問，嘉利及其股價未來可能面對一段顛簸時期。增長提速嘉利去年股價開始上漲時，財報確實看不出強勁增長的跡象。截至2026年3月底止的最近一個財年，公司收入僅增長7.4%至34.7億港元（4.42億美元），較前一財年的10.6%增幅有所放緩。該財年最大的產品類別是伺服器機殼，收入按年增長7.1%至19.7億港元，佔總收入57%。其次是存儲產品，收入按年增長5.8%至12.7億港元，佔37%；電動車充電器機殼收入則增長23%至2.34億港元，佔7%。盈利表現稍佳，最近一個財年增長32.4%至2.71億港元，顯示公司內部正在轉變，產品組合逐步轉向毛利率較高的高端人工智能伺服器機櫃。公司毛利率亦由前一財年的15%，小幅升至最近一個財年的16%。本財年至今，嘉利透過季度業務更新，持續向投資者交代這項轉變，展示人工智能需求如何終於開始推動增長，為此前的股價升勢提供支持。公司在最新一次更新中表示，截至9月30日止三個月、即第二財季，收入按年增長45%，遠高於上一整個財年的7.4%增幅。核心伺服器機殼業務收入增長48%，其中人工智能伺服器機殼佔該類別收入的比例，由上一季度的20%升至34%。換言之，公司人工智能伺服器機殼收入，由截至6月底止的第一財季至截至9月底止的第二財季，按季增長87%。公司並表示，正將產品布局由傳統伺服器機殼，延伸至更多伺服器機櫃產品。嘉利第二財季的存儲產品收入亦按年增長51%，但公司未有說明是否由人工智能相關需求帶動。在此背景下，公司本財年上半年盈利倍增，並不令人太意外。公司將盈利改善歸因於人工智能相關產品放量，以及較新的伺服器機櫃與其他「新一代人工智能平台」相關產品銷售增加，帶動毛利率提升。嘉利指出，2023年開始商業生產的泰國新生產基地，規模效益逐步顯現，營運效率亦有所改善，同樣令公司受惠。嘉利股價在人工智能升浪前約為0.70港元，今年5月一度升至約3港元高位，其後回落約一半，令滾動市盈率降至看似較合理的14倍，低於勤誠興業的17倍，以及估值更高的奇鋐科技的38倍。這意味著，對於相信嘉利能在未來兩三年維持目前收入及盈利強勁雙位數增長的投資者，該股或有一定投資價值。但正如周四的大幅拋售所顯示，投資者對人工智能投資熱潮能否持續，疑慮日益加深。若相關開支真的開始放緩，嘉利股價可能面對進一步下行壓力。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年11月06日

1050.HK

AI供電撐起新增長威勝低估值能否翻身？

威勝海外及數據中心業務快速擴張，但其他業務盈利倒退，也削弱增長成果重點：威勝新獲約2.41億元國網合約，年內國網集中招標累計中標額達6.24億元公司上半年數據中心相關中標額增153%，數字能源分部盈利增近兩倍李世達 AI數據中心建設熱潮，正把投資機會從晶片延伸至供電設備。機房需要更大容量、更穩定的電力系統；新增用電負荷亦可能推動外部電網擴容及升級，讓傳統電力設備商在機房與電網兩端尋找增長機會。從電表製造起家的威勝控股有限公司（3393.HK）便是其中一家。公司逐步將計量及配電技術延伸至數據中心供電，同時保留電網設備本行，最新取得的國家電網合約，為既有業務再添訂單。公司周一公布，旗下兩家公司取得合共約2.41億元人民幣（下同）國網合約，涵蓋智能電表、互感器及採集終端，年內國網集中招標累計中標額達6.24億元。從電表延伸至供電系統威勝由創始人吉為於2000年創立，2005年在香港上市。早在2014年，公司已形成智能電表、智能計量及智能配用電三大業務，把技術由記錄用電延伸至數據採集、配電控制與系統整合。因此，威勝進入數據中心市場，有多年電力設備業務作基礎。公司提供配電方艙、模組化IT方艙及高壓直流供電系統（HVDC），把設備整合成供電方案，配合客戶的容量、可靠性及部署要求。這類項目除了產品性能，也考驗設計整合、交付及售後能力。電網市場則提供另一類需求。威勝長期參與集中採購，公司披露，其高端電能計量產品在國內市場佔有率超過20%。此次持續中標，反映既有供應能力與市場地位，也為後續生產及交付補充業務。不過，本次合同相當於集團上半年收入的4.5%，尚不足以單獨改變增長格局，實際盈利貢獻亦取決於交付進度與成本。新增長改變收入結構數據中心已成為更快的增長來源。上半年相關中標額增加153%至18.92億元，公司既服務國內三大基礎電信運營商，也拓展互聯網企業及第三方數據中心，海外則進入馬來西亞、泰國及印尼等市場。相關金額仍屬訂單，尚待交付後確認收入，也不能全部視作AI業務。海外布局亦開始反映於銷售。上半年海外收入增92%至23.91億元，約佔集團收入44%；10月再取得約12.5億元中東智能電網訂單，預計三年內分階段交付及確認收入。海外生產與服務據點，有助配合當地要求，但公司亦須承擔項目執行與回款風險。這些拓展正在改變業務重心。涵蓋配電、數據中心及儲能的數字能源服務商分部，上半年收入增加97.6%至23.88億元，收入佔比由去年同期約28%升至44%，成為最大分部；盈利亦由1.21億元升至3.45億元。然而，其他業務未能同步改善。上半年，智能電網及數智能效管理兩個分部盈利分別下跌20.6%及37.1%，合計減少約1.69億元，抵銷數字能源分部約2.24億元盈利增量的大半。最新披露的附屬公司業績亦反映壓力：旗下威勝信息（688100.SH）首三季收入下降15.1%，股東應佔盈利下跌29.6%，累計表現仍低於去年同期。集團同期收入增22.8%至53.89億元，整體毛利率卻由35.13%降至31.28%。期內總盈利增11.1%至6.51億元，但歸屬非控股股東的盈利增40.3%至2.05億元，最終股東應佔盈利只增1.4%至4.46億元。新增業務的回報，未能同等幅度反映於股東盈利。競爭亦不容忽視。科士達（002518.SZ）及科華數據（002335.SZ）均提供不間斷電源（UPS）及數據中心相關解決方案，與威勝在機房供電及整體方案供應上存在重疊。威勝的電網技術與海外服務據點有助競標，但未必能形成定價優勢，公司仍須持續投入研發及當地服務，在爭取訂單與維持利潤之間取得平衡。國網中標消息未明顯提振股價，消息公布當日，威勝股價收報10.66港元，跌0.56%，較52周高位33.8港元回落約69%。威勝滾動市盈率約9倍，低於科士達約22倍及科華數據的約33倍。市場對公司的增長定價已明顯收縮。和A股同業比較，威勝估值頗具吸引力，然而，其他業務倒退、毛利率下降與海外交付風險，仍可能限制估值成長。若數字能源業務擴張、其他分部止跌，並帶動整體利潤率回穩，現價有望出現重估空間；若收入繼續增加、股東盈利仍停滯，低估值便可能維持。對投資者而言，盈利增長與訂單交付的表現，將比再添一筆合同更具說服力。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年11月06日

3393.HK

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