AI辦公走向深水區 下一站是「數字員工」
AI辦公正成為大模型商業化最具現實感的戰場。隨著巨頭加快整合產品，競爭焦點已由模型能力轉向入口、執行效率與企業落地 財聯社Marketwatch專欄 2026年以來，AI技術從通用對話能力向垂直場景深度滲透的趨勢愈發清晰。在眾多方向中，辦公場景憑借其高頻、剛需、且具備明確付費動力和能力等特徵，成為大模型商業化的首要陣地之一。一批月訪問量達千萬級的辦公智能體產品相繼湧現，印證了市場對AI提效工具的真實需求。 巨頭搶佔辦公入口 2026年第二季度以來，中國AI辦公智能體賽道完成了一次關鍵的競爭模式切換。此前多家互聯網大廠並行推進多條產品線、分散測試不同技術路線的模式被快速收緊的整合策略取代。 包括騰訊（0700.HK）、字節跳動、百度（BIDU.US; 9888.HK）、阿里巴巴（BABA.US; 9988.HK）在內的多家主導互聯網巨頭均在過去數月內將旗下智能體、大語言模型或AI對話機器人業務與AI辦公助手業務進行整合。同時，辦公軟件和服務提供商金山辦公（688111.SH）於7月中旬連發兩款AI辦公智能體，分別覆蓋個人級與組織級場景。 實際上，上述密集的組織調整與產品發佈，標誌著行業正式進入以桌面端第一交互入口為爭奪用戶核心的決戰階段。目前市場主要有四類參與者：互聯網巨頭依託自有大模型、雲底座與協同產品，搶佔了大型企業的基礎設施位置；傳統辦公軟件廠商以存量用戶為基礎，將智能體嵌入文件處理流程，守住個人與中小機構；原生大模型廠商側重底層框架輸出；垂直工具服務商聚焦單點環節，主要承接細分需求。 C端先行 B端待破局 實際上，中國AI辦公智能體市場已形成可觀基數。截至2026年6月，中國國內17款主流桌面端AI原生辦公智能體平台合計月訪問量突破6,000萬次。其中，騰訊的WorkBuddy月訪問量達2,097萬次，斷層領先。這總體上反映了用戶對AI辦公工具的使用習慣正在快速建立，競爭者頭部效應初顯，而市場空間仍在持續打開。 在需求結構上，C端與B端呈現不同的特徵。C端用戶決策鏈條通常較短，對系統對接等方面顧慮較少。隨著AI技術普及愈加廣泛，越來越多個人用戶通過PPT製作、會議紀要、文檔處理等低門檻場景嘗試AI辦公，且已表現出較明確的付費意願。相比之下，B端客戶因考量數據安全、效率提升、迭代因素等問題而形成了更長的週期。但B端市場一旦真正爆發，將成為長期穩定的持續性業務。 不過，AI辦公的願景仍存在多重瓶頸。比如，複雜任務的執行可靠性不足。當前智能體擅長文本生成，但缺乏深度操作各類業務軟件的執行能力，而企業業務流程千差萬別。同時，企業內部數據孤島普遍、Token調用成本難以管控，企業在高頻推理調用下面臨可觀的成本壓力和隱含的數據洩露風險。這些問題一起阻礙了企業無法積極融入AI辦公助手以提高效率。 從辦公助手走向數字員工 但在上游算力產業鏈，AI辦公市場的需求拉動效應已有所體現。金山辦公預計2026年上半年歸母淨利潤同比增長209.98%至263.89%，顯現出AI辦公市場需求對業績的積極帶動；金蝶國際（0268.HK）預計上半年扭虧為盈，得益於AI帶來的效率提升；用友網絡（600588.SH）預計上半年AI相關合同簽約9.1億元，同比實現高速增長。 另外，辦公智能體的普及將推動推理調用量持續上漲。與市場普遍關注的大模型訓練算力消耗不同，AI辦公以高頻中小規模推理為主，不會在訓練階段出現量級的爆發式拉動，而是呈現需求穩步抬升。這一差異化需求結構帶來多重產業鏈變化並推動商業模式趨於多元化。 展望未來3至5年，智能體的真實任務完成能力——能否實現跨軟件閉環執行而不只是生成文本內容，將決定AI辦公能否從輔助工具進化為數字員工。另外，端雲協同技術成熟度與商業模式可持續性，包括端側算力能否有效分擔雲端壓力、Token成本管控是否有效、定制化成本能否持續下降等，將共同決定行業能否成功完成商業化轉型。 AI辦公智能體賽道的快速升溫，折射出大模型技術從通用能力向垂直場景縱深遷移的產業趨勢。然而，辦公場景雖被寄予厚望，熱鬧的競爭格局並不等同於成熟的商業生態。執行可靠性、數據安全與成本結構等根本性問題，反映出智能體要在其中真正承擔核心生產力角色，仍需跨越技術交付與商業閉環之間的多重溝壑。但不可否認，AI辦公智能體這一產業從早期起步期開始就已透露出無限的經濟和生產潛力。 財聯社Marketwatch專欄提供有關中國各行業的洞察與分析。他們的聯絡方式：liujingyi@cls.cn 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
上市9年傷盡股民心 閱文冀藉AI加IP翻身
騰訊旗下閱文當年招股曾熱爆全城，但現時股價只及高峯五份之一 重點： 上半年盈利大跌逾八成 IP業務增長逾四成 鄭瑞棠 中國領先的網絡文學平台閱文集團（0772.HK) 近日公布2026年度中期業績，盈利大跌84.1%，但公布翌日股價卻大升一成。 其實閱文上半年收入同比增長10.7%至35.3億元人民幣 (下同)，只不過受稅務相關費用所拖累，包括約3億元補繳所得稅及滯納金等，才令盈利大跌。 一向主要收入來源的線上業務上半年出現倒退，但版權營運收入同比增加41.9%至16.14億元，其中短劇及AI漫劇 (用人工智能製作漫畫風格短劇) 收入超過4.3億元，增長2.3倍，IP衍生業務的GMV （商品交易總額) 大增六成至7.8億元，而且近期閱文股價低迷接近歷史新低，所以業績公布後股價反彈。 回顧閱文九年前在香港招股上市，曾經風光一時。2015年騰訊購及整合盛大文學後成立閱文集團，兩年後已在港交所上市。 2017年在港招股時，藉著騰訊的光環，凍結資金達5,200億港元，創當時香港新股凍結資金第二高紀錄，上市首日最高比招股價55港元上升一倍，市值飊升至近千億港元，市盈率高逾百倍。 不過閱文的表現可說曇花一現，甫上市初期股價已超逾100港元，但這已經是歷史高位，近年股價輾轉下跌至近20港元的上市新低。股價低迷只因多年盈利表現失色，未有炒作概念。 在港招股風光一時 閱文上市初期，主收入是付費閱讀的在線業務，佔總收入七至八成，至2024年在線業務與IP版權運營業務差不多平分秋色，版權業務甚至稍為超越在線業務。但在近年內地IP經濟盛行之際，閱文IP業務反倒未有大幅增長，在線業務依然是主要收入來源，2026上半年仍佔總收入52.1%。 所謂IP (Intellectual Property) 市場，是指以知識產權為核心，透過創作、授權、改編、商品化等來創造商業價值。近年港股中發展IP市場最成功的要數泡泡瑪特Pop Mart (9992.HK)，一隻Labubu已紅透半邊天，去年市值最高炒逾4,000億港元，並晉身恒指成份股。為何泡泡瑪特做IP做得風生水起，閱文同樣擁有大量知識產權，IP市場的發展卻遠遠落後？ 泡泡瑪特商業化領先 泡泡瑪特所採用的可說是潮流藝術IP，以視覺先行，利用強大的潮流零售與供應鏈布局，配合盲盒等潮流產品，令IP迅速爆紅。但其IP主要靠視覺驅動，售賣陪伴感和審美價值，沒有故事背景，所以面對潮流更迭的風險。 至於閱文的IP是由內容驅動，擁有龐大的網文庫，其角色有較重故事背景，有較深厚的感情連結。不過在潮流化及商品化上，就遠遠落後於泡泡瑪特，造成股價大落後，目前市值僅230億港元，只及高峯期的兩成。 其實閱文近年也有爆紅的IP，例如在近年內地熱爆的電視劇《慶餘年》、2024年國內電影票房首位的《熱辣滾燙》等，上映以後也未能刺激公司的表現，主要是由於作品的版權權益分散，利潤分成的機制也不透明，高票房或收視未必能轉成商品化，都是令股價長期低迷的原因。 閱文的在線閱讀收費業務護城河雖深，但增長已面臨樽頸，今年上半年收入已減少7.3%至18.1億元，活躍用戶亦減少5.1%至1.34億。未來業務能否翻身，視乎公司能否轉型至AI加IP業務。 AI成IP價值放大器 管理層已明言，未來的發展將圍繞IP與AI的配合。閱文已有龐大的文字庫，近年加快了將文字內容視覺化，例如積極推出近年內地熱爆的短劇及以AI漫劇。閱文開發的DramaBuddy，就是AI 製作漫劇的工具。另外透過IPBuddy，可以讓公司的版權團隊在幾分鐘內完成對一部作品的評估，大幅提升IP改編和商業化效率。 事實上，AI有助閱文將文字作品視覺化，以及篩選最具潛力的IP進行商業化。所以公司也認為，AI將成IP價值的重要放大器。 AI及IP都是近年市場熱炒概念，如果未來閱文由線上閱讀，進化成IP概念股，盈利有望爆炸性上升，公司的估值也可能會有所提升，到時離大翻身之路相信不遠。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
字節跳動強勢搶客 騰訊音樂增長降調
中國最大網絡音樂平台騰訊音樂增速降至兩年來最低，面對抖音母公司字節跳動步步進逼，市場份額持續流失 重點： 騰訊音樂第二季收入僅增5.2%，較2025年全年15.8%的增幅大幅放緩，在字節跳動旗下汽水音樂分流用戶下，市場份額持續受壓 公司股價今年以來已腰斬，市盈率跌至僅約10倍，不及全球同業Spotify約27倍的一半 陽歌 老牌互聯網巨頭騰訊深諳社交媒體的重要性，過去曾借助大受歡迎的微信平台，切入網上支付和電商等領域，挑戰阿里巴巴和京東等原有龍頭。如今，騰訊自己也面臨類似挑戰，後起之秀字節跳動正以同樣方式，借助同樣擁有龐大用戶基礎的抖音拓展業務版圖。 這場競爭在騰訊音樂娛樂集團（TME.US；1698.HK）周三公布的最新季度業績中表露無遺，數據顯示其核心音樂業務正迅速被字節跳動旗下較晚上線的汽水音樂搶走市場份額。 從整體業績來看，競爭壓力反映在騰訊音樂近年罕見的低增速上。2021年，中國市場監管部門認定公司涉及壟斷行為，騰訊音樂其後被迫重整業務。第二季收入按年僅增5.8%至89.3億元，創兩年來最低增速，亦明顯低於第一季的7.3%及2025年全年的15.8%。 騰訊音樂正加強與騰訊整體生態的協同，包括微信、微信支付，以及騰訊在遊戲市場的主導地位。這些本是公司早該善加利用的現成優勢。公司亦開始進軍線下活動，憑藉龐大用戶基礎，在這一領域理應較競爭對手更具優勢。此外，公司亦借助近期收購的中國領先播客平台喜馬拉雅，從音樂進一步拓展至數字音頻市場。騰訊音樂官方將自身定位為中國領先的在線音樂與音頻娛樂平台。 這些策略看來都是應對字節跳動挑戰的合理做法，但投資者似乎仍未完全買賬。騰訊音樂美股今年以來已跌去約一半市值，其中大部分跌幅出現在3月中旬公布2025年第四季及全年業績之後。 最令投資者擔憂的是用戶持續流失。公司用戶規模全年收縮，截至去年12月底，月活躍用戶（MAU）降至5.28億，按年減少5%。其後，公司更宣布不再定期披露MAU數據，進一步引發市場憂慮，猜測用戶流失速度可能加快。 龍頭地位仍穩 儘管如此，騰訊音樂仍無可爭議地穩坐中國在線音樂市場龍頭，可視為中國版的全球音樂串流巨頭Spotify（SPOT.US）。據數據機構QuestMobile統計，騰訊音樂去年底的用戶規模仍是字節跳動旗下音樂業務今年3月1.56億MAU的三倍以上。不過，字節跳動相關用戶數到6月已按年大增近80%，與騰訊音樂的下滑走勢形成鮮明對比。 字節跳動的快速崛起亦令其超越網易雲音樂（9899.HK）。QuestMobile數據顯示，網易雲音樂3月底用戶數為1.47億，按年下降1.4%。並不令人意外的是，今年股價同樣累跌近40%的網易雲音樂，也沒有披露MAU數據。 經過今年股價大跌後，騰訊音樂目前市盈率僅約10倍。雖仍高於網易雲音樂更低的7.7倍，但兩者均遠低於Spotify約27倍的估值。 了解上述背景後，再深入看看騰訊音樂的最新業績，可以發現即使面對字節跳動步步進逼，公司仍是市場上的絕對龍頭。事實上，在2021年反壟斷裁決之前，騰訊音樂的市場支配力更加強大。當時，公司握有全球大部分主要唱片公司在中國市場的獨家版權，並可自行決定向中國競爭對手轉授哪些版權，以及相關授權條件。 即使失去上述控制力，又面對字節跳動挑戰，騰訊音樂目前仍掌握中國龐大在線音樂市場約60%的份額。第二季總收入僅增5.2%，但核心音樂服務收入增幅較強，按年增11%至76.1億元，佔總收入85%。不過，這一增速仍低於第一季的12.2%，更遠低於2025年全年的22.9%。 社交娛樂業務拖後腿 近期拖累公司收入表現的主要是社交娛樂服務。第二季相關收入按年下降16.4%至13.3億元，跌幅較第一季的11%進一步擴大。 面對字節跳動的挑戰，騰訊音樂詳細介紹了多項鞏固市場地位的措施，其中最重要的是進一步借力騰訊其他業務，為自身服務導流。第二季的舉措包括透過微信視頻號加強音樂內容分發，以及與微信支付合作，為旗下應用吸引更多輕度音樂用戶。 公司管理層在業績電話會議上指出，目前最大的挑戰是留住這批輕度用戶，因為他們更容易轉投字節跳動的汽水音樂或網易雲音樂等競爭平台。相比之下，消費更高的VIP用戶黏性較強，轉換平台的可能性較低。 公司亦舉辦更多線下活動，包括為部分「戰略合作藝人」舉行粉絲見面會及演唱會。這類活動的成本通常高於線上業務，公司表示，相關成本差異是最新季度毛利率由去年同期44.4%微降至44.2%的原因之一。 公司亦特別提到正在推進對喜馬拉雅的整合，並從5月中旬、即第二季過半時開始將其業績併入財務報表。這意味喜馬拉雅很可能在第三季為騰訊音樂帶來一定收入增量，但貢獻預計相對有限。 盈利方面，騰訊音樂第二季淨利潤僅增2.5%至24.7億元，經調整淨利潤則按年增4.4%至26.9億元。對期待強勁雙位數增長的投資者而言，兩個增幅顯然都談不上亮眼。不過，至少現階段來看，這種高速增長恐怕已成過去。這意味未來一兩年，騰訊音樂股價最大的催化劑，可能來自認為公司估值偏低的投資者重新入場。反過來說，如果公司無法遏止字節跳動持續進逼，股價進一步下跌的可能性同樣不能排除。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
電信業務訊號轉弱 亞信科技向AI與衛星尋出路
電訊軟件公司亞信科技表示，2026年上半年收入最多下降19.2%，意味第二季度跌幅可能接近30% 重點： 亞信科技2026年上半年營業收入下降11.5%至19.2%，儘管AI業務強勁增長，仍不足以抵銷傳統電訊業務跌勢加劇的影響 公司正押注AI基礎設施合作及衛星互聯網業務，以期重振業績，但這兩項業務目前僅佔其銷售額的15% 陽歌 若把這份業績預告視為成績單，亞信科技大概只能拿到C+。這是我們對電信軟件供應商亞信科技控股有限公司（1675.HK）最新盈利預警的評價。公司收入在去年至2026年初一度顯現企穩跡象，但到第二季度再度明顯惡化。 業績轉弱之際，亞信科技的最大客戶——中國三大電信運營商，正削減整體開支。更不利的是，運營商尤其大幅壓縮傳統網絡領域的投入，而這正是亞信科技的主要業務重心。 公司正加快開發面向新興AI算力及衛星互聯網領域的產品與服務，希望填補傳統產品需求減弱留下的缺口。但轉型過程並不順利，新業務的增長仍不足以抵銷核心傳統電信業務更為劇烈的收縮。 亞信科技表示，預計今年上半年營業收入為21億元（3.10億美元）至23億元，按年下降11.5%至19.2%。公司第一季度營業收入跌幅較溫和，為6.9%，意味截至6月底止三個月的情況進一步惡化。根據第一季度數據及最新半年業績預測推算，公司第二季度營業收入可能大跌15.6%至28.6%。 盈利表現的走勢稍好一些，才讓亞信科技免於拿到更低的評分。公司預計上半年錄得淨虧損4.6億元至4.9億元，較去年同期虧損2.02億元增加一倍以上。不過，公司第一季度已錄得3.08億元虧損，顯示第二季度淨虧損按季大幅收窄至約1.67億元。 亞信科技列出多項導致業績預測疲弱的因素，首要原因是中國主要電信運營商削減開支。自2019年5G網絡推出帶動大規模建設後，這些運營商近年持續收緊資本開支。中國四大業者去年的相關開支由2024年的3,510億元下降10.3%至3,150億元，今年預計進一步降至約2,900億元，相當於再跌7.9%。 公司亦表示，營業收入下降部分源於其主動縮減或關停部分盈利能力較低的業務，包括「部分政企類低效傳統ICT項目」，以及其他高度依賴人力的傳統業務。組織及人員結構優化所產生的離職補償，加上公司大力投入AI、衛星互聯網及低空經濟相關的新產品與服務，亦對盈利構成壓力。 投資者對亞信科技最新的初步業績反應負面，而且早已把這隻股票排在市場末段。盈利預警公布翌日，公司股價上周五下跌4.9%，過去52周累計跌幅達63.6%。在當前AI熱潮下出現如此跌勢，多少帶有諷刺意味，因為在上一次互聯網股份大幅飆升的1990年代科網泡沫期間，電信股正是最大的受惠板塊之一。 轉向AI基礎設施 亞信科技正加緊滿足新一代AI及空天通信基礎設施建設商的需求，同時也要服務正將投資重點轉向這些領域的傳統電信運營商客戶。中國四大主要電信運營商近期表示，正把2026年餘下時間約三分之一的資本開支預算，由傳統網絡轉投AI算力及雲基礎設施等新興領域。 與此同時，阿里巴巴、騰訊和百度等新一代民營企業正投入大量資金建設AI能力，其中包括大規模投資基礎設施。至於DeepSeek及月之暗面等更年輕的企業，也在開發自有開源AI模型，並投入資金建設相關配套基礎設施。 為應對市場格局的變化，亞信科技今年初推出「AI優先」戰略，在傳統電信軟件業務之外，劃分出智能數據運營及智能連接產品兩個新業務板塊。目前以智能數據運營業務最具潛力，主要圍繞數據、模型、應用及其他運營環節，深化與重點大客戶的合作關係。亞信科技在4月發布的第一季度業務更新中披露，該板塊的合作夥伴包括阿里雲、火山引擎及月之暗面的Kimi，並與英偉達及ABB建立了生態合作關係。 公司的運營商核心系統業務去年表現明顯落後，收入下降8.9%至47.8億元，但仍佔總營業收入約四分之三。智能數據運營業務則逆勢增長，去年收入上升34%至8.07億元，佔總營業收入12.8%。今年該業務的收入佔比幾乎肯定已進一步提高，因為公司披露，儘管第一季度整體營業收入下降6.9%，智能數據運營業務收入卻接近翻倍。 包括空天及低空經濟相關產品與服務在內的智能連接產品業務，發展速度相對較慢。不過，亞信科技今年初發布「星地智連」產品體系，為該業務帶來重要推動。這套產品體系涵蓋衛星地面核心網、星載基站、星載核心網等硬件產品及系列軟件產品。 亞信科技在第一季度報告中表示，公司正與格思航天及垣信衛星等低軌衛星企業合作。不過，這個業務板塊的規模仍然很小，去年收入僅1.25億元，約佔總營業收入2%，按年只增長6.2%。 公司的艱難處境也反映在盈利表現上，去年淨利潤大跌79%至1.14億元。上半年通常是公司的業務淡季，因此即使首六個月錄得虧損，亞信科技今年全年仍有可能實現盈利。公司也幾乎未獲分析員關注，在Yahoo Finance調查的大批市場分析員中，目前沒有任何人覆蓋該股。 雖然C+算不上理想，但至少仍是及格成績；在我們看來，這也可能意味公司仍有改善空間。不過，亞信科技前路依然艱巨，必須加快AI及空天業務轉型，才能重新贏得投資者支持，並找回昔日科網泡沫年代的部分風光。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
可靈估值180億美元 快手AI王牌單飛倒數
快手把可靈推向資本市場，為AI視頻資產打開新的估值空間 重點： 快手推動可靈獨立融資，總增資款上限達204.47億元，為AI視頻資產單獨定價 可靈融資條款設有上市期限與回購權，獨立上市預期已被寫入資本安排 李世達 短視頻與直播電商平台快手科技（1024.HK），正把旗下AI視頻生成平台可靈推向資本市場。這項主打以文字或圖片指令生成短片的業務，正被重組成可獨立融資、估值，甚至未來上市的AI視頻平台。 7月2日港股交易時段後，快手公告可靈融資方案。北京可靈智能科技有限公司與投資者訂立增資協議，初始投資者注資138.24億元；同日，15名額外投資者承諾注資52.24億元，總增資款上限204.47億元。完成後，外部投資者最多取得約16.67%股權；連同股份激勵計劃計算，快手持股將由100%攤薄至約68.33%，財務業績仍併入快手報表。 公告也說明，重組可讓投資者「獨立及清晰評估」北京可靈的表現及潛力。換言之，快手要讓AI視頻資產脫離成熟平台業務的估值框架。 估值差正是這場交易最有意思之處。路透報道，參與投資者包括阿里巴巴、騰訊及百度等；《華爾街日報》則指，可靈融資後估值約180億美元，已接近快手自身市值的一大部分，若按3月約5億美元的年化收入運行率粗略計算，可靈估值約相當於36倍收入，遠高於快手母公司約1倍多的市銷率。 公告披露，假設重組完成，北京可靈2025年收入約11億元，今年第一季度可靈AI收入超過6.5億元，按年增長逾300%，3月年化收入運行率約5億美元。這顯示可靈已有商業化收入，並非單純技術展示；但AI視頻生成仍是重資本、重算力生意。北京可靈2025年底資產淨值為負900萬元，2024年及2025年淨虧損分別為5億元及19億元。 整體來看，可靈體量仍有限。快手今年第一季度總收入337億元，可靈AI收入逾6.5億元，佔比不到2%，可靈雖提供新的增長敘事，短期內仍難改變快手基本面。 創業公司規格 對快手股東來說，可靈獨立融資也帶來權益攤薄。融資完成後，外部投資者和股權激勵計劃合計將分走約三成權益；若日後繼續融資或獨立上市，快手持股比例仍可能下降，未來估值上升的收益也不再完全歸屬於快手。 融資附有回購權安排，若北京可靈未能在最遲上市日期前或2031年10月30日前完成IPO，或未能在指定期限內完成海外運營公司收購、取得必要牌照及完成AI大模型或算法備案，投資者可要求回購股權；回購金額主要為原始投資價格，加上8%年利率單利回報，並調整相關股息及分派。這意味著可靈單獨上市或已提上日程。 可靈的股權激勵安排也值得注意，北京可靈股份參與計劃總授權限額為擴大後註冊資本的15%；董事兼首席執行官蓋坤獲授3%股權獎勵，並可就最多4%持股享有十倍投票權。這顯示快手正以接近創業公司的治理方式，綁定可靈管理層與核心團隊。 融資過後，快手於7月6日公告，騰訊透過場外大宗交易出售2.729477億股快手B類股份，出售價為每股43.25港元，套現約118億港元資金，持股比例由15.68%降至9.37%，不再是快手主要股東。騰訊並未完全退出快手體系，在可靈融資中，騰訊控制的上海啟善及分別出資約6.82億元，等於是將資金從成熟平台業務，調整至更具估值彈性的AI資產。 可靈融資消息公布後，快手股價一度升6.9%，但最終收市基本持平，到騰訊減持消息發酵後，快手股價隨即受壓，單日大跌12%，為3月下旬以來最大單日跌幅。意識到股價的壓力，快手宣布以83.5億港元回購1.7484億股B類股份，並強調會落實剩餘回購額度。 可靈的重組也反映出互聯網平台在AI時代的資本邏輯：成熟主業提供現金流、數據和場景，AI子公司則承接外部資本、獨立估值與股權激勵。對快手投資者來說，高增長AI資產被單獨定價後，仍有多少價值能留在上市公司體內？對快手來說，可靈的考驗是能否AI巨頭共同推高技術門檻的賽道中，找到足以覆蓋算力成本的商業模式。可靈能替快手換來下一輪增長，還是只留下一場昂貴的資本故事，是這場重組真正要回答的問題。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
大模型不靠模型賺錢？中國AI收入藏在雲裡
海外AI靠訂閱與API收費，中國廠商則更多靠雲平台、項目制與算力消耗變現，兩套商業體系正加速分化 頭豹研究院 在全球AI大模型商業化加速背景下，海內外市場在調用結構、競爭格局與價值分配方式上，已形成系統性分化。海外市場以成熟訂閱制與API直接付費為主線，中國市場則以企業調用、平台承接與免費低價獲客為主要形態。這一差異來自開源與閉源路徑選擇，並受政策、供給集中度與付費文化共同影響，短期內難以逆轉。 海外市場以ChatGPT約7億周活躍用戶為基礎，向企業API及開發者訂閱延伸，形成從個人到企業的完整付費梯度，模型原廠對調用規模的貨幣化覆蓋率較高。中國市場則呈現兩極化：豆包、騰訊元寶等消費端產品多採免費模式，個人用戶直接商業價值有限；可計費Token消耗主要集中於企業側，並多經由雲廠商平台承接，部分實際消耗未必直接回流模型原廠。 場景價值密度差異，是訂閱制在中國市場難以成形的重要原因。海外主流場景集中於代碼生成、專業分析等高Token消耗知識工作，單次調用可創造較高商業價值，足以支撐標準化計費。中國大規模落地場景則多為客服問答、營銷文案、文檔處理等效率型應用，單次任務上下文較短、輸出結構固定，Token消耗密度與客單價均偏低，令訂閱制缺乏足夠的單次調用價值支撐。 開源與閉源路徑進一步改變了付費結構。閉源模式下，模型權重不可取得，所有調用都須經授權計費節點，Token消耗可回流原廠，原廠也能直接累積客戶數據與續約談判能力。開源模式則使企業可下載權重、自行部署，私有化部署產生的算力消耗由雲廠商或企業承接，原廠可計費節點主要限於雲端托管推理，客戶關係沉澱於平台層及集成商層，項目制交付成為主要付費形態。 在中國市場，政策、供給集中度、採購邏輯與付費文化四重因素，共同固化了項目制。金融、政務、醫療等高價值客戶因數據安全要求更偏好私有化部署；多個高質量開源模型並存，能力差距收窄，定價權向採購方轉移；移動互聯網時代形成的免費預期，加上廠商低價競爭，壓低用戶付費意願；企業預算又多按項目立項審批，訂閱制持續支出適配性較差，定制化項目反而更容易落地。 海外市場則因算力、雲與模型三重壁壘上升，形成戰略聯盟模式。數據中心建設周期長，英偉達GPU使算力成為稀缺資源，AWS、Azure、GCP合計佔據全球超過60%雲市場份額，前沿模型訓練成本亦持續攀升。單一廠商難以完成垂直整合，因此OpenAI、微軟、英偉達等結盟，分別掌握模型能力、雲基礎設施、企業渠道與GPU生態，形成全鏈條協同。 這類聯盟也在資源、渠道與定價上擠壓平台層空間。聯盟內部優先分配算力，外部平台面臨成本及時間劣勢；模型能力嵌入雲平台、辦公軟件及企業服務，成為企業客戶的默認入口；算力、模型與雲服務捆綁定價，也使獨立平台難以複製其成本優勢。平台層生存空間因而逐步從模型接入，轉向治理、編排、安全合規等高附加值能力。 雲端才是收費口 對中國主流廠商而言，模型收入本質上更多是基礎設施消耗的變現。開放權重降低接入門檻，帶動更多開發者和企業進入調用、微調及部署鏈條；用戶規模擴大後，推理、訓練、存儲和網絡消耗集中於雲平台資源池，收入主要由基礎設施層承接。阿里雲百煉平台即是典型例子，其集成通義千問、GLM、MiniMax、DeepSeek等模型，按輸入及輸出Token計費，收入涵蓋模型能力、推理算力、數據存儲、網絡訪問與平台調度，並非單一模型能力收入。 開源大模型可以產生收入，但在當前結構下，難以單靠模型能力本身維持可持續正毛利。API、私有化部署、商業授權和微調是主要商業路徑，但托管推理API定價權被低價供給及雲廠商補貼壓縮；商業授權並非中國開源模型主流收入來源；私有化部署毛利相對較好，但窗口期正在收窄；微調與訓練服務毛利較差，且客戶自建能力上升。因此，權重開放更像獲客與生態擴散工具，付費點正外移至穩定調用、專屬部署與行業項目交付。 未來競爭將轉向「模型能力×基礎設施承載力」的系統競爭。模型能力仍決定複雜推理、代碼、多模態等任務上限，也影響開發者試用意願及產品溢價；但開源生態會壓縮通用任務上的能力差距，企業完成初始選型後，續約與擴容更看重服務穩定性、單位調用成本、響應延遲、系統接入能力、合規與長期供給保障。模型能力是入場券，但未必是長期護城河。 相較之下，基礎設施承載力在推理成本、高併發、網絡調度、算力供給、低延遲與穩定性等方面形成的壁壘，需要數年時間與數百億資本投入，難以被快速追趕。中國Token價格戰已提前顯示這一趨勢：當單價持續下壓，競爭焦點將從模型能力轉向推理成本與規模效率，具備自研芯片及大規模算力儲備的廠商，將更容易形成結構性成本優勢。 頭豹研究院中國是行企研究原創內容平台和創新的數字化研究服務提供商，擁有近百名資深分析師，聯繫方式：CS@leadleo.com 本文內容純屬作者個人意見，不代表咏竹坊立場 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
美暫緩制裁 DeepSeek免被納入黑名單
路透報道，因特朗普避免與中國緊張關係升級，美國將暫緩把人工智能與大型語言模型公司DeepSeek列入貿易黑名單。 據報道，除了DeepSeek以外，長鑫存儲及百多家被列為國家安全風險的中國企業，也暫緩納入黑名單中。 美國商務部工業與安全局(BIS)沒有直接作出回應，只表示時刻都會使用包括實體清單在內的政策和執法工具，以打擊不良行為者。 DeepSeek近期剛完成首輪融資，投資者除創辦人梁文鋒外，騰訊、寧德時代分別投資100億及50億元人民幣，京東、網易及IDG亦分別投資30億元，目前DeepSeek估值已超過500億美元。 劉智恒 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
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