簡訊：交易服務超越在線營銷 拼多多營收增長11%
電商公司拼多多控股有限公司 （PDD.US） 周三報告稱，其第一季度營收同比增長11%，達1,062億元（157億美元）。但其季度利潤同比下降15%至125億元，同時聯席董事長趙佳臻表示，供應鏈投資將是公司未來十年的核心戰略重點。 據季度報告，拼多多交易服務營收本季度同比增長20%至563億元，超越在線營銷服務，後者的營收增速較慢，為2.5%至499億元。 公告發布後，PDD股價周三下跌10.4%，收於86.61美元。該股今年已下跌24%，使得公司市盈率僅為9倍，遠低於競爭對手阿里巴巴（BABA.US；9988.HK）和京東（JD.US；9618.HK）的20倍和22倍。 陽歌 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
借力奧特萊斯 唯品會尋求重啟增長
折扣電商唯品會已獲批准，將旗下兩個線下奧特萊斯項目分拆至房地產投資信託基金（REIT），另有18個類似項目正在推進中 重點： 唯品會公布首季收入按年增長1.2%，是過去八個季度中唯二增長季度 公司線下奧特萊斯業務錄得強勁增長，部分抵消其傳統折扣服裝電商業務的疲弱表現 陽歌 隨著電商逐漸變成「老掉牙」的故事，大型企業正尋找新的敘事，以維持投資者對其股票的興趣。阿里巴巴（BABA.US；9988.HK）正聚焦AI與雲服務，京東（JD.US；9618.HK）則將自己定位為涵蓋醫療、物流等多元業務的綜合型企業；拼多多（PDD.US）則試圖以海外Temu業務的爆炸性增長打動投資者。 至於老牌折扣電商唯品會控股有限公司（VIPS.US），則仍在努力擺脫早年依靠「每日特賣」模式取得的成功。該模式主打以團購形式銷售低價品牌服裝，但近年增長動能已逐漸耗盡，並導致公司自2024年開始出現收入下滑。 某種程度上，公司正出現一種「回到未來」式的轉變。公司周四公布的最新財報顯示，其線下奧特萊斯業務正取得意想不到的成功。雖然公司尚未單獨披露該業務的具體收入，但其強勁表現，似乎與近年消費者愈來愈偏好「體驗式購物」的趨勢一致。 這種購物方式與傳統逛街不同，消費者往往會特地前往奧特萊斯商場，或沃爾瑪旗下會員制商店山姆會員商店等地，把購物視為一種結合消費與休閒的體驗。唯品會過去並未特別重視這部分業務，其線下業務主要圍繞杉杉奧特萊斯展開。但在最新業績中，這項業務卻帶來些許亮點，包括公司計劃把杉杉業務中的物業部分分拆為房地產投資信託基金（REIT）。 唯品會目前確實需要一些新的亮點，因為其「每日特賣」模式早已不再新鮮。儘管收入增長停滯，公司仍保持不錯盈利能力，但其股票市盈率（P/E）僅約7倍，不到阿里巴巴21倍與京東24倍的三分之一。即使近期在多個市場遭遇壓力的Temu母公司拼多多，目前市盈率亦達10倍。 唯品會最新業績顯示，其整體業務仍顯疲弱，雖然公司在過去兩年中第二次錄得收入增長。不過，公司同時預測第二季度將重新回到收入下滑狀態，對短期前景態度亦相當悲觀。 創辦人兼董事長沈亞表示，今年2月農曆新年假期期間表現相對強勁，但之後情況迅速轉弱。「假期過後，我們看到3月銷售明顯放緩。」他說：「進入第二季度後，4月數據表現也不太理想，並沒有較3月改善，截至目前5月情況仍然非常具挑戰性。」 重心轉移 唯品會確實一直試圖改善自身業務，但其大部分措施都偏向漸進式調整，缺乏能讓投資者對高增長潛力感到興奮的大型戰略轉型。其中，公司近年把更多資源投向高消費會員，並指出其SVIP會員數量在首季按年增長9%。 對這家以傳統服裝為主業的公司而言，另一個亮點是近年拓展至年輕人喜愛的運動服飾與戶外產品。公司指出，這部分業務持續表現較佳，有助抵消核心女裝與男裝品類的疲弱。 上述因素，再加上杉杉奧特萊斯業務於季度內按年增長30%，共同帶動唯品會首季收入達266億元（39.1億美元），較去年同期263億元增長1.2%。不過，公司預計第二季度將重新回到收入下滑狀態，預測截至6月止三個月收入最多按年下降5%。 唯品會首季毛利率略為改善，由去年同期23.2%升至24.4%，主要受惠高毛利產品與成本控制措施。受此帶動，公司首季淨利潤由去年同期19億元增至22億元，按年增長13.6%。不過，若扣除股權激勵費用，其經調整後利潤則按年持平於23億元。 唯品會股價在財報公布後周四上升2.1%，反映投資者出現些許樂觀情緒。但該股過去一年整體表現持平，顯示投資者仍需要看到更好的業績表現，特別是奧特萊斯業務帶來更大增長動能與貢獻，才會願意給予公司更高估值。 奧特萊斯業務本身並非新業務。唯品會指出，其位於鄭州及哈爾濱的杉杉奧特萊斯，均已營運約十年。不過，公司近年似乎開始加大投入，希望抓住中國經濟放緩下，消費者對體驗式購物與高性價比商品的需求。 首席財務官王宇驊表示，公司將哈爾濱與鄭州奧特萊斯物業部分分拆上市的申請，已於上月底獲監管機構批准，本周亦已完成定價。分拆完成後，唯品會將保留該REIT約49%股權，並可將相關業務從財務報表中剝離。此外，公司預計將於第二季度確認一次性53億元收益。 王宇驊指出，除現有奧特萊斯項目外，公司目前還持有另外18個奧特萊斯項目，「顯示未來具備強勁擴張潛力」。這種奧特萊斯模式看起來相當穩固，既能讓唯品會保留商場運營收益，同時又可把重資產物業部分轉移至REIT。 不過，公司目前仍未單獨披露奧特萊斯業務收入，亦反映這部分業務在整體收入中佔比仍然較小。若要進一步吸引投資者，公司仍需加快新店擴張，以凸顯其成為大型體驗式線下零售商的潛力。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
奢侈品電商「擺渡人」百秋尚美赴港IPO
在前身為紅杉中國的HSG支持下，中國第二大電商運營服務商百秋尚美正籌資加碼直播電商業務 重點： 百秋尚美已遞交香港上市申請，公司憑藉在直播電商服務領域的先發布局，於全球最大線上零售市場建立優勢 公司核心的傳統電商運營服務業務於2023年至2025年間僅增長10%，相比之下，其直播電商相關業務則大增64% 譚英 在上海西部綠樹成蔭的長寧區一座園區內，容麼麼直播中心展示了當下中國電商市場最火熱的直播技術。該中心由兩棟建築組成，設有150間直播間及300名常駐主播，每天向消費者推介國際高端時尚與鞋履品牌。這些品牌均為容麼麼母公司——上海百秋尚美科技服務集團股份有限公司的客戶。 如今，百秋尚美正把其電商運營服務故事帶向資本市場。公司上周申請赴港上市，旨在集資擴展其快速增長的直播電商業務。此次上市由中信證券擔任承銷商、中信里昂證券（CLSA）擔任協調人，並獲前身為紅杉中國的HSG作為主要股東支持，顯示此次IPO規模可能相對較大，集資額或達1億美元以上。 百秋尚美並非普通的電商運營服務商，而是專注於中高端至奢侈品市場。公司去年服務的客戶包括全球20大高端時尚品牌中的70%，因此被形容為引領LVMH、雅詩蘭黛等品牌接觸線上消費者的「擺渡人」。 按電商運營服務商品交易總額（GMV）計算，百秋尚美目前位居中國第二。公司去年GMV達397億元（58.2億美元），市佔率為2.7%。根據申請文件引用的第三方數據，其規模僅次於市佔率達5.3%的寶尊電商（9991.HK; BZUN.US）。 不過，百秋尚美面對的競爭相當激烈，對手不僅包括寶尊電商，還有微盟集團（2013.HK）、青木科技（301110.SZ）、碧橙數字等企業，眾多公司爭奪這個龐大市場的一席之地，結果便是價格壓力加劇。作為這些服務商主要客戶的品牌方，正尋找服務費與佣金率更低的合作夥伴，同時也開始建立自有電商團隊。另一方面，中國整體電商市場正迅速走向成熟，令整體增長放緩，並導致不少電商服務商陷入虧損。 依賴傳統電商運營業務 傳統電商運營服務仍是百秋尚美的核心業務，去年約佔總收入三分之二。相比之下，較新的直播電商業務佔總收入21.9%。不過，後者於2025年按年增長30%，遠高於傳統電商運營服務業務僅12.6%的增幅。 過去三年，百秋尚美收入保持穩定增長，雖算不上特別亮眼，但仍由2023年的13.2億元（1.94億美元）增至去年的15.9億元，增幅約20%。然而，其核心業務增長同期明顯放緩。百秋尚美為品牌商在天貓及京東等傳統電商平台提供的運營服務，於2023年至2025年間僅增長逾10%；相比之下，直播電商業務同期則大增64%。 百秋尚美核心業務放緩，也拖累其毛利率與盈利表現。公司毛利率由2023年的37.2%降至去年的33.4%；同期利潤則由2.5億元下降18%至2.04億元。 好消息是，百秋尚美已在快速增長的直播電商服務市場中取得領先地位。2025年，公司在中國「興趣電商」市場的市佔率達4.6%。所謂興趣電商，是指消費者透過抖音及小紅書等社交媒體渠道購買商品的模式。 如今，透過社交媒體銷售商品，尤其是藉由知名主播與明星進行直播帶貨，已成為中國最流行的零售模式之一，並逐漸侵蝕拼多多、京東及天貓等線上商城的傳統電商消費。根據百秋尚美申請文件引用的獨立研究數據，2021年至2025年間，中國直播電商服務市場年均增長率達37.5%，相比之下，傳統電商服務同期年均增長率僅15%。 根據百秋尚美的上市申請文件，直播電商業務佔公司收入比重亦持續提升，由2023年的16.1%增至去年的21.9%。 直播園區 位於上海臨空園區的一座直播基地，是上海20個直播園區之一，亦是百秋尚美於2021年切入直播市場的重要據點。百秋尚美政府事務負責人趙美玲近日接受中國媒體訪問時表示：「四年前，我們還只是位於一樓超市旁邊的一個小直播間。如今，我們已成長為擁有300名主播及150間專業直播間的行業龍頭。」 相比起較晚才布局直播業務的寶尊電商，以及雖依靠與騰訊微信的緊密合作而專注社交媒體、但缺乏其他線上渠道能力的微盟集團，百秋尚美在直播電商領域具有明顯優勢。寶尊直到2023年才開始發展直播業務，包括推出創意內容商業中心，以及收購抖音合作夥伴洛氪迅。然而，相關投資至今仍未見明顯成效，其包括直播業務在內的服務收入去年僅增長2.4%至60億元。 百秋尚美另一項競爭優勢，在於公司自成立以來便採取多渠道服務模式；不同於與阿里巴巴及其大型平台天貓深度綁定的寶尊，也有別於高度依賴微信生態、規模較小的微盟集團。 相比之下，百秋尚美在過去15年一直橫跨多個電商平台提供服務，最初協助品牌商透過天貓、京東等傳統電商平台，以及品牌官方網站與微信小程序銷售產品。公司在申請文件中指出，為配合中國電商市場最新趨勢，公司已策略性地演進至社交媒體渠道。 百秋尚美於2023年推出自主研發的多渠道數字零售運營系統Futail。該系統可連接所有主流平台數據，整合從供應鏈到市場營銷的管理流程。百秋尚美亦針對高端客戶的設計需求，設有自家設計中心、內部創意中心，以及由208名全職主播組成的直播團隊。 儘管香港IPO熱潮令不少科技企業受惠，但電商及相關服務企業至今仍未真正搭上這波行情，原因可能在於，相較AI及機器人等更具吸引力的新興領域，電商市場已相對成熟。寶尊便是典型例子，公司目前仍處虧損狀態，股價較2020年9月在香港第二上市時的價格低逾91%；微盟集團同樣仍未盈利，其股價亦較2019年1月IPO價格低約50%。 憑藉盈利能力及在直播電商市場的領先地位，百秋尚美看起來較上述兩家公司更具優勢。不過，即使市場給予其5倍市銷率（P/S），高於微盟的2.9倍及寶尊偏低的0.11倍，其估值亦僅略高於10億美元，剛好躋身科技獨角獸行列。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
6,000億美元估值的字節跳動：投資者在買什麼？
字節跳動最新估值顯示，市場正將其視為一個龐大平台，估值基礎來自抖音的內地現金流、TikTok的全球影響力，以及其積極推進的AI布局 重點： 字節跳動最新的高估值，愈發呈現分部估值邏輯，以中國內地的抖音、全球的TikTok，以及逐步壯大的豆包AI業務為核心 公司目前並不急於透過上市融資，但在條件合適時，可能會先分拆部分較小業務上市 胡鳴鶴 在最近一宗擬議交易中，字節跳動的估值可能已超過6,000億美元，市場對它的定價方式，早已不再只是把它視為一家擁有單一爆款App的公司。據《南華早報》上周報道，一名現有投資者原本按5,500億美元估值出售所持股份，但因買家興趣強勁而上調叫價，意味這家抖音與TikTok的母公司估值有機會進一步升至逾6,000億美元。 這一超大型估值，反映出投資者眼中字節跳動如今的定位：它已成為中國價值第二高的互聯網公司，僅略低於估值約6,500億美元的騰訊（0700.HK），卻已是阿里巴巴（BABA.US; 9988.HK）約3,000億美元市值的一倍。 這個醒目的估值數字，也引出一個問題：對於一家業務組合涵蓋抖音與TikTok兩大核心短視頻平台，並擁有今日頭條、CapCut、Lark和飛書等一系列規模較小但具影響力產品的公司而言，究竟是哪些業務撐起了這一估值？答案其實相當清楚：抖音和TikTok是兩大支柱，而以豆包為代表的AI業務，則是支撐最新估值溢價的崛起新星。 整個估值重心，首先仍在中國。TikTok雖然在全球廣為人知，但在中國，抖音才是真正家喻戶曉的名字。無論是廣告主還是商家，如今都愈來愈傾向把抖音作為首選平台，而不是阿里巴巴、京東（JD.US; 9618.HK）或拼多多（PDD.US）等傳統電商巨頭。同時，抖音也正不斷向本地生活服務滲透，在線下到線上服務領域與美團（3690.HK）正面競爭。 抖音：中國市場估值錨點 若要理解字節跳動為何能獲得這樣的估值，首先要看的就是抖音。它最初只是一款短視頻App，但如今已演變成涵蓋抖音電商在內的商業平台，而後者正是其最具現金創造能力的業務之一。根據市場估算，抖音電商2024年的商品交易總額（GMV）約為3.5萬億元，較上年增長約30%。平台今年公布的官方數據顯示，過去12個月，抖音貨架電商GMV增長49%，商家數量增加45%；抖音亦表示，新增商家中有逾8萬家直播成交額突破100萬元（14.6萬美元）。 這些數字顯示，抖音上的購物模式正在發生變化。簡單來說，抖音愈來愈像一個人們主動去購物的平台，而不再只是看短視頻時，因一時心動才順手下單的地方。 這也解釋了抖音如今所處的競爭戰場，已不再只是品牌投放廣告、網紅帶貨的平台，而是更直接地與阿里巴巴、京東及拼多多展開競爭。而且，這場競爭並不止於電商。透過推進本地生活服務，抖音正試圖把短視頻流量轉化為餐飲團購、酒店預訂及其他線下消費，直接挑戰美團的地盤。市場估計，抖音生活服務2025年支付GMV將超過8,500億元，按年增長59%。 這正是抖音在字節跳動當前估值中如此重要的原因：它清楚地展示了字節跳動如何把內容流量轉化為更廣泛的商業生態，不僅提供娛樂，也帶來商品銷售與各類服務。 TikTok：關鍵資產 更難定價 如果說抖音是字節跳動在內地的現金流支柱，那麼TikTok就是其全球增長引擎。據彭博報道，字節跳動2024年海外收入增長63%至約2,800億元，其中相當大部分來自TikTok，佔公司總收入約四分之一。 但由於地緣政治因素，TikTok比抖音更難估值。在美國政府施壓下，原本是TikTok最大資產的美國業務，已重組為一家由美國及全球投資者持有80.1%股權的合資公司，字節跳動則持有其餘19.9%。與此同時，電商、廣告及營銷等部分商業活動，仍由字節跳動現有的美國實體持有。換言之，TikTok仍是字節跳動全球敘事的核心，但已變成一項更複雜的資產。 甲骨文已將其在這家美國合資公司所持15%股份估值為約133億元，意味字節跳動持有的19.9%股權價值約190億元，而整家合資公司的估值約為954億元。但這家合資公司只涵蓋TikTok美國業務，字節跳動仍全資持有TikTok在歐洲、東南亞及拉丁美洲等其他高利潤全球市場的業務。 AI撐起估值溢價 如果說抖音是字節跳動的皇冠明珠，TikTok更多扮演輔助角色，那麼AI看來就是公司正在崛起的新星，雖仍有待打磨，但潛力巨大。據報，字節跳動計劃今年投入約1,600億元資本開支，其中約850億元，即超過一半，將用於AI晶片及相關算力基礎設施。這顯示AI已不再只是附帶押注，而是公司最優先發展的方向之一。 這一布局在消費端的代表，就是字節跳動的AI聊天機器人豆包。公司本月表示，截至3月底，豆包大模型每日調用量已超過120萬億tokens，3個月內翻倍，自推出以來更增長約1,000倍。公司還表示，累計使用量超過1萬億tokens的企業客戶數目，已由去年底的100家增至140家。 字節跳動亦正嘗試把豆包嵌入用戶日常接觸的各類終端介面。公司已在中興通訊的Nubia M153原型手機上推出由豆包驅動的AI助手，並據報正與其他手機廠商洽談合作。與此同時，字節跳動也透過其海外AI應用Cici，將AI版圖延伸至中國以外市場。其最新推出的Seedance 2.0 AI視頻模型，近期亦因可將文字轉化為逼真且高質量視頻而受到市場關注。 上市在望？ 儘管規模龐大，字節跳動近來幾乎沒有顯示出急於上市的跡象。其股份一直可透過私募市場交易流通，而維持非上市地位，也有助公司避開公開上市所帶來的信息披露負擔和額外監管審視。更重要的是，公司盈利能力據報相當不俗，並不真正需要IPO帶來的數十億美元資金。 如果最終有上市動作，較大可能是先從字節跳動旗下部分規模較小、相對獨立的業務着手，而不是直接推動核心資產上市。其中一個潛在對象可能是懂車帝，即字節跳動的汽車資訊與交易平台。與此同時，字節跳動也可能繼續出售其他非核心資產，就像上月處置遊戲業務沐瞳時一樣，該交易對該部門估值約為60億美元。…
低價紅利不再 拼多多深耕供應鏈重寫增長故事
主打低價的電商公司拼多多，正犧牲部分利潤，以修復商家生態、深化供應鏈能力，並為旗下全球業務 Temu適應更嚴格的合規環境提前布局 重點： 拼多多最新業績顯示，正從過去依賴低成本流量與超低價的模式，逐步轉向以供應鏈深度，以及與商家建立良好關係的新模式 對投資者而言，關鍵賭注在於Temu能否應對中國以外更為複雜的經營環境 胡鳴鶴 多年來，以「極低價格」著稱的電商公司拼多多控股有限公司（PDD.US），一直向投資者講述一個關於規模與速度的故事：更多用戶、更多商家、更多訂單、更高增長。但隨著公司逐漸成熟，其發展模式已轉向一條更慢、也不那麼吸引眼球的路徑，改善商家關係、深化供應鏈、擴大物流覆蓋，以及打造更符合監管要求的全球業務。 這或許可以解釋，為何市場對公司上周發布、看起來略顯混亂的最新季度業績報告並未過度反應。投資者不但沒有恐慌，反而在公告當天將股價推高近一成。這顯示市場更傾向將這家Temu的母公司視為正在轉型的企業，正試圖走出這段國內競爭與境內外監管壓力持續升溫下的艱難時期。 數據顯示圍繞拼多多的討論為何變得更加複雜，公司第四季收入按年增長12%至1,239億元，但淨利潤卻下跌11%至245億元。更具指標性的，是作為公司傳統現金牛的在線營銷服務僅增長5%至600億元，遠低於交易服務19%的增幅。 即使在業績公布後短暫反彈，拼多多的股價仍僅相當於約10倍延伸市盈率（P/E），明顯低於競爭對手阿里巴巴（BABA.US；9988.HK）的22倍，以及京東（JD.US；9618.HK）的15倍。 拼多多表示，目前面臨的利潤壓力是轉型過程中的主動選擇。在業績電話會上，聯席董事長兼聯席CEO趙佳臻表示，2025年將是公司在「高質量發展」上的最大投資年份。他提到一項規模達1,000億元的商家扶持計劃，並指出拼多多下一階段將聚焦於加大供應鏈投入，即使這意味著短期盈利能力承壓。 趙佳臻亦表示，公司希望在未來三年內「再造一個拼多多」，顯示管理層希望投資者不再僅將其視為一個高增長的低價平台，而是更傾向於將其理解為一個龐大供應鏈體系的運營者。 拼多多的轉型最直接體現在其資金投向上，在業績會上，趙佳臻重點提到公司在中國農業產區與產業帶的布局，包括降低費用、扶持製造商，以及推動物流體系建設，例如設立縣級中轉倉與鄉村取件點，將更多偏遠地區納入包郵範圍。公司不少核心供應商為製造商，直接面向價格敏感的下沉市場用戶銷售，藉此省去中間環節成本，實現其標誌性的低價策略。 公司表示，已在全國超過10個省市建立面向下沉市場的配送網絡，同時推出「新質供給」計劃，協助商家在產品、製造與品牌方面進行升級。整體來看，這些舉措顯示拼多多正試圖提升其對商家與消費者的綜合價值，而不再僅僅依靠價格競爭。 本土監管趨嚴 公司在國內的調整，同樣受到中國法律與監管環境收緊的推動。對商家而言，一大爭議點是拼多多的「僅退款不退貨」政策，該機制允許消費者在不退回商品的情況下直接獲得退款。監管部門已要求各大平台在2025年7月前終止這一做法。此後，北京方面進一步出手，針對支撐這種「不惜一切壓低價格」模式的惡性競爭環境進行整治。 去年12月出台的新定價規則，直指過高收費及透過搜索排名懲罰迫使商家降價的做法；上月發布的反壟斷指引，亦警告平台不得串謀或不公平定價。今年3月，上海監管機構召集包括拼多多在內的40多家大型平台進行合規座談，並點出低於成本銷售等風險。在中國試圖扭轉「向下競逐」模式的背景下，拼多多近期的調整，更像是在回應監管部門。 同時，海外業務的發展同樣需要調整。拼多多表示，其Temu全球業務目前已覆蓋近100個市場，但下一階段將不再以用戶增長為首要目標，而是更聚焦於關稅、海關及產品安全等方面的合規要求。 美國去年堵上低價包裹免稅入境的漏洞後，Temu在美國的日活用戶明顯下滑。與此同時，歐盟也正準備推動類似調整，取消低價包裹的免稅待遇，並要求Temu等平台承擔關稅及產品安全合規責任。 在業績電話會上，拼多多聯席董事長兼聯席CEO陳磊表示，合規已成為公司下一階段全球擴張的「基本要求」。在海外多個市場取得規模後，Temu當前更具挑戰性的任務，是證明其能在遠比中國更嚴格的貿易與合規環境下持續運營。 拼多多在中國本土同樣愈發感受到合規壓力，今年1月，上海稅務機關因公司未按要求提交稅務資料，對其處以10萬元罰款。儘管金額不大，但重要的是其所反映的經營環境變化。拼多多的下一階段發展，不僅在於運營高效率的供應鏈與物流體系，也在於證明其能以更負責任的方式運作。 公司選擇繼續專注於核心電商業務，也解釋了為何拼多多看起來與多數大型互聯網同業不同。當其他公司向投資者大力推銷AI敘事時，拼多多仍希望主要被視為一家電商與供應鏈公司。 相比之下，電商龍頭阿里巴巴表示，AI已經並將持續成為我們的主要增長引擎之一；微信運營商騰訊（0700.HK）則稱，其核心業務正為不斷增加的AI投資提供資金支持。京東則表示，截至第四季末，其已在內部流程中整合超過5萬個AI代理。拼多多對AI的表述則相對收斂，重點仍回到商家、物流、合規與供應鏈。雖然這可能讓公司看起來不那麼吸引眼球，但也意味著拼多多並未要求投資者在其轉型之外，額外承擔一輪大規模AI投資周期的風險。 這或許是理解為何拼多多在一份表現平平的季度業績後仍能股價上漲、同時維持相對較低市盈率的最佳角度。投資者可能正逐步接受公司以改善商家關係、深化供應鏈、擴展物流體系以及更合規的Temu為基礎的「第二成長曲線」。但偏低的估值也顯示，市場仍在等待公司能成功完成這一轉型的實質證明。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
平頭哥估值吸引 阿里擬拆出個未來
消息指，中國電商龍頭阿里巴巴正考慮分拆旗下晶片業務平頭哥獨立上市，與另一巨頭百度採取類似策略 重點： 傳阿里巴巴正評估分拆平頭哥獨立上市的可行性，期望躋身一眾高估值中國AI晶片企業行列 競爭對手壁仞科技自1月2日在香港上市以來，股價已接近翻倍，摩爾線程則自去年12月在上海掛牌後，股價累計上漲近四倍 陽歌 如果一把鎖打不開，那就換另一把試試看。這似乎正是電商巨頭阿里巴巴集團控股有限公司（BABA.US; 9988.HK）目前的最新寫照。據報道，該公司正考慮將旗下晶片部門平頭哥半導體有限公司分拆，並尋求獨立上市。 若計劃成真，這項通常被稱為「釋放股東價值」的分拆行動，距離阿里巴巴當年宣布將集團拆分為六大業務板塊、並安排部分或全部獨立上市的大規模重組，已相隔近三年。熟悉公司動向的人都知道，該計劃最終未能落實，阿里巴巴此後基本維持現有架構至今。 頗具諷刺意味的是，如今被納入潛在分拆名單的平頭哥，其實與阿里巴巴的雲智能業務關係密切，儘管平頭哥官網僅將自己描述為「阿里巴巴集團全資擁有的半導體晶片業務主體」。在當初的集團分拆藍圖中，雲智能正是最早放棄分拆的業務之一，當時給出的理由之一，是美國對中國企業實施出口管制，禁止其向英偉達（NVDA.US）等美國供應商採購先進AI晶片。 平頭哥以及越來越多中國晶片新創公司，正試圖透過自主研發AI晶片，也就是正式名稱為圖形處理器（GPU）來填補這一缺口。其中部分公司隸屬於大型科技集團，例如華為旗下的海思，以及百度（BIDU.US; 9888.HK）的崑崙芯。 也有一些是獨立運作的新創企業，例如摩爾線程（688795.SH）、寒武紀（688256.SH）以及壁仞科技（6082.HK），這些公司的股價近期均大幅飆升。壁仞自1月2日上市以來，股價已接近翻倍；摩爾線程則自去年12月IPO後，累計漲幅超過四倍。三家公司目前的市銷率（P/S）均達三位數，其中摩爾線程與壁仞的市銷率更雙雙超過200倍。 相比之下，英偉達目前的市銷率僅為24倍，而被視為二線GPU廠商的邁威爾科技（MRVL.US），市銷率甚至只有9.2倍。中國晶片公司的天價估值，顯然也是阿里巴巴選在此時考慮分拆的重要背景之一，市場普遍預期，中國將為這些企業提供可觀的政策與資金支持，作為擺脫對西方技術依賴的一環。 不過，仍難免讓人懷疑，這些估值是否已明顯偏高，一旦目前港股、滬深股市的升勢告一段落，是否就會迎來修正。 在這樣的背景下，阿里巴巴加快推進平頭哥分拆計劃，也就不足為奇。公司顯然希望趁著估值高企之際順勢出手，籌集可觀資金以維持該業務持續運轉。事實上，幾乎所有GPU公司目前都處於高度燒錢階段，資本市場正是支撐它們繼續運作的主要動力之一。 率先披露消息的彭博報道，在潛在分拆方案下，阿里巴巴將先對平頭哥進行重組，引入員工持股安排，隨後再評估上市可能性。雖然報道指出IPO時間表尚未敲定，但在市場熱度仍高的情況下，預料進程不會拖太久，最快或在未來三至四個月內啟動。 跟上百度腳步 阿里巴巴並非唯一加快推進晶片業務分拆上市的科技巨頭。就在上個月，搜尋引擎龍頭、同時積極布局自動駕駛的百度，也宣布計劃分拆旗下崑崙芯，據媒體報道，該交易集資規模可能高達20億美元。崑崙芯最初主要為百度內部供應晶片，但近年也開始對外銷售產品，例如向中國移動等大型電信營運商供貨。 平頭哥的發展路徑與崑崙芯相近，目前亦已將晶片對外銷售給中國第二大電信商中國聯通。中國移動與中國聯通，正是國內最積極建設新一代數據中心的兩大營運商，這些設施未來將成為AI算力的重要樞紐，因此對晶片需求極為龐大。阿里巴巴的雲業務本身亦在中國及海外營運大量數據中心，這正是當初公司決定建立內部晶片部門的重要原因之一。 潛在的分拆計劃，已為阿里巴巴與百度股價帶來明顯利好。彭博報道曝光後，阿里巴巴在紐約上市的股票於周四上漲5%。過去52周，阿里股價已翻倍有餘，表現跑贏中國最大互聯網企業騰訊同期56%的升幅。近期股價上揚亦將阿里巴巴市值推升至4,230億美元，與騰訊6,930億美元的市值差距進一步收窄。 在市盈率（P/E）層面，阿里巴巴近期的升勢已使其追上騰訊，兩家公司目前同樣約為24倍，高於外賣平台龍頭美團（3690.HK）的19倍，也遠高於Temu母公司拼多多（PDD.US）僅約11倍的水平。 平頭哥與崑崙芯最終將選擇在哪裡上市，仍有待觀察。我們的推測是，兩者都可能以國際化程度較高的香港為首選，一方面反映其全球化野心，另一方面也因香港市場估值相對理性。同時，也不禁令人猜想，華為是否也會考慮為旗下海思晶片進行類似分拆，畢竟其崑崙系列晶片普遍被視為中國目前最先進的產品。 若平頭哥成功分拆，將延續阿里巴巴近來一連串相對正面的發展。在原先的集團分拆計劃告吹後，阿里股價曾低迷一段時間。公司最新業績顯示，截至9月底的季度營收按年增長5%至2,480億元；若扣除兩項正在出售的大型線下零售資產，實際增幅可達15%。 雲業務仍是阿里巴巴最亮眼的板塊之一，季度收入按年增長34%，達約400億元，佔集團總收入約16%。另一個成長動能來自即時零售業務，阿里已將餓了麼外賣整合至淘寶即時零售服務，該業務歸屬於「即時電商」板塊，在9月季度收入按年大增60%至230億元，佔核心電商收入比重升至17%。 總體來看，阿里巴巴這次分拆計劃帶有明顯的順勢而為色彩，背後動力來自投資人當前對中國AI晶片企業給予的高估值。若計劃成行，再加上雲服務與即時零售業務的強勁成長，或可為阿里股價在重拾昔日光環的過程中，提供進一步動能。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
簡訊：與調查人員爆肢體衝突 拼多多股價急挫
據財新周三報道，電商拼多多控股有限公司（PDD.US）已解雇政府關係部多名員工，該批人員本月初與政府調查人員發生肢體衝突。 知情人士向財新透露，調查員依據國家市場監督管理總局（SAMR）轉介的線索開展調查，但於12月3日，拼多多員工與上海地方官員，在辦公室爆發衝突。 衝突發生後警方介入，拼多多隨後以妨礙公務為由處分涉事員工。財新獲取的聊天截圖顯示，一名自稱拼多多政府關係部前員工，周二在群聊中聲稱遭不當解雇。 此事發生之際，中國監管機構正持續呼籲企業遏制惡性競爭，此類競爭已重創多個行業。自衝突傳聞發酵以來，拼多多股價持續下挫，過去五個交易日累計下跌約7%。 陽歌 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
