生物製藥

藥明合聯2026年上半年實現營業收入37.01億元，若按固定匯率（CER）剔除匯率波動影響後同比增幅達到41.5%，遠超行業平均增速 重點： 核心產能出海取得歷史性突破，新加坡生產基地部分產線實現GMP放行，標誌著藥明合聯首個海外生產基地正式啓用 中報交出亮眼成績單之際，重要股東藥明康德高位套現約39.20億港元，引發市場對估值的重新審視    莫莉 經歷長達數年的深度週期調整後，CXO（醫藥外包）板塊在2026年上半年呈現築底企穩態勢，藥明康德（603259.SH; 2359.HK）、凱萊英（002821.SZ; 6821.HK）等頭部企業營收普遍重拾穩健增長。然而，在CXO細分賽道間仍表現出明顯的結構性分化：傳統小分子CDMO等成熟業務依然面臨消化過剩產能的壓力，而以ADC為代表的更廣泛生物偶聯藥物（XDC）賽道，則正迎來訂單與利潤齊增長的爆發期。 作為全球ADC/XDC領域的CRDMO絕對龍頭，藥明合聯生物技術有限公司（2268.HK）在2026年上半年實現營業收入37.01億元，若按固定匯率（CER）剔除匯率波動影響後同比增幅達到41.5%。在淨利潤層面，公司歸屬於股東的經調整純利達到10.27億元，同比增長37.4%，創下歷史新高，經調整純利率保持穩定在27.8%。受此超預期財報刺激，8月25日藥明合聯股價大幅飆升近15%，盤中一度觸及80. 5港元，創去年10月以來近一年新高。 藥明合聯業績爆發的背後，是客戶基數的持續擴張與在手訂單的快速增厚。截至6月30日，公司的全球客戶總數已攀升至814家，全球Top 20的跨國制藥巨頭中，已有15家成為其深度合作夥伴。對CDMO企業而言，營收之外更值得關注的核心指標是在手訂單——它直接決定了未來2至3年的收入兌現節奏。截至6月30日，藥明合聯未完成服務訂單約19.98億美元，同比增長50.4%；含潛在里程碑付款的未完成總訂單約21.56億美元，同比增長62.2%。 另一方面，訂單的「含金量」也在明顯提升。隨著越來越多項目從早期研發推進到後期臨床和商業化生產階段，單個項目的價值和訂單金額也隨之水漲船高，為後續收入增長提供了更充足的動力。截至6月30日，公司已有21個PPQ（工藝驗證）項目和2個商業化項目在推進。管理層預計，2026年全年將累計完成超過30項PPQ組分交付（iCMC PPQ components cumulatively），遞交4至6項BLA（生物製品上市許可申請）；到2027年，PPQ組分交付累計將超過45項，BLA遞交將提升至7至10項。 新加坡基地開始運營 藥明合聯在國內的商業化生產已交出高分答卷，不過決定公司未來想象空間與抗風險能力的，是核心產能出海的實質性落地。2026年8月，藥明合聯新加坡基地XmAb/XBCM3雙功能產線率以及DP4制劑車間先後通過GMP放行，標誌著藥明合聯首個海外生產基地正式啓用，為滿足海外客戶在地化生產需求提供了更靈活的選項。 新加坡大士基地總建築面積約2.5萬平方米，具備抗體中間體、偶聯原液單批最高2,000升，偶聯制劑年產能800萬瓶的一體化生產能力。在全球的ADC CDMO中，可同時提供2,000升級偶聯原液與百萬瓶級制劑產能的企業寥寥無幾，這意味著藥明合聯可以在海外ADC商業化產能上搶得先機。今年3月藥明合聯完成東曜藥業控股收購，進一步補充了國內產能，公司已形成新加坡—無錫—蘇州三地產能協同的全球交付網絡，為其承接更多跨國巨頭的商業化大單掃清了產能障礙。 不過，在藥明合聯業績與出海雙雙取得進展之際，行業競爭以及地緣政治風險同樣不可忽視。當前全球ADC藥物研發熱火朝天，TROP2、HER2等核心靶點賽道已有數十款在研產品進入中後期臨床，瑞士龍沙（LONN.SW）、韓國三星生物（207940.KS）等CDMO巨頭近期均斥資擴建生物偶聯產能，隨著海外巨頭的新增產能在未來兩三年密集釋放，ADC外包市場價格競爭或將加劇。 另一方面，在美國《生物安全法案》等地緣博弈的宏觀背景下，部分海外創新藥企在早期管線外包決策時，可能會出於合規考量重新評估供應鏈的多元化，也有可能會增加藥明合聯獲取部分海外新增訂單的難度。 當前，藥明合聯的市盈率維持在約50倍的高位，顯著高於其控股股東藥明生物（2269.HK）約34倍的估值水平。不過，在藥明合聯交出亮眼中報、股價創下階段性新高之際，其重要股東藥明康德在8月26日出售了5352.4萬股，套現約39.20億港元，約佔藥明合聯當前總股本的4.23%。這一高位套現動作，不可避免地引發了市場對其當前估值是否偏高的重新審視，藥明合聯未來能否持續以強勁的業績來兌現這份高成長預期，仍有待時間與產業週期的雙重檢驗。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年上半年公司實現營業收入9.78億元，其中藥品銷售收入達6.57億元，同比飆升112%，不僅彌補了許可收入下滑的缺口，還帶動營收正向增長 重點： 核心單品蘆康沙妥珠單抗在默沙東主導的TroFuse-005研究達到OS/PFS雙主要終點，成為首個獲得該突破的ADC藥物 公司商業化營銷團隊規模已擴張至800余人，覆蓋全國30個省份、超2,000家醫院    莫莉 對創新藥企而言，從依賴對外授權獲取收入，轉向依靠自有產品銷售實現盈利，是其成長為成熟生物制藥企業的關鍵一步，科倫博泰的最新財報正是這一轉折的典型樣本。8月17日，四川科倫博泰生物醫藥股份有限公司（6990.HK）交出了2026年中期成績單，上半年實現營業收入9.783億元，同比小幅增長2.93%；歸屬於股東的淨利潤達到3.88億元，成功實現扭虧為盈。 從表面看，科倫博泰上半年的營收增速不高，但是細看其收入結構，公司業績已經實現「自我造血」。在9.78億元的營收中，來自許可及合作協議收入僅有3.15億元，同比下降近50%，而上半年產品銷售收入達到6.57億元，已經超越了2025年全年5.43億元的銷售總額。 科倫博泰產品收入爆發的背後，是核心管線在醫保支付與渠道拓展上的雙重突破。今年1月1日，核心產品蘆康沙妥珠單抗（sac-TMT）的二線及以上三陰性乳腺癌和三線EGFR突變非小細胞肺癌兩項適應症同步進入國家醫保目錄。與此同時，塔戈利單抗和西妥昔單抗N01也相繼進入醫保。三款產品、多項適應症在同一時間段內集中拿到醫保准入資格，為業績的大幅增長按下加速鍵。 公司的商業化團隊建設也在同步加速。截至6月30日，商業化營銷隊伍已擴充至800余人，人數較去年同期基本翻倍。銷售團隊覆蓋全國30個省份、300余個地級市的超2000家核心醫院，其中超過1000家醫院已經產生實際銷售收入。與此同時，公司的銷售費用也水漲船高，從去年同期的1.79億元增長至今年上半年的3.91億元。在創新藥商業化的早期鋪貨與放量階段，這種費用前置投入難以避免。管理層對下半年銷售預期保持樂觀，重申全年產品銷售收入增長100%的目標。 在淨利潤方面，儘管3.88億元的盈利遠超市場預期，但利潤的大幅增長主要得益於上半年收到的7.03億元和解款。這筆款項源於科倫博泰與蘇州宜聯生物就ADC藥物專利糾紛達成的和解協議，宜聯生物需向其分享部分對外授權收入及未來銷售利潤。撇開這筆一次性收入，公司調整後淨利潤亦有4790萬元，相比去年同期的淨虧損狀態，經營層面已經發生實質性好轉。 海外管線臨床試驗迎突破 科倫博泰在國內的商業化已交出不錯答卷，但真正決定公司未來想象空間的，是核心產品sac-TMT在全球臨床上的推進節奏。2026年5月，默沙東公佈全球III期TroFuse-005研究結果，該研究入組776例經含鉑化療和免疫治療後進展的晚期子宮內膜癌患者，試驗組接受sac-TMT單藥，對照組接受化療。在預設中期分析中，sac-TMT在總生存期（OS）和無進展生存期（PFS）兩個主要終點上均達到統計學顯著改善，成為ADC賽道首個在此類人群中同時改善OS和PFS的III期研究。 目前，默沙東已圍繞sac-TMT在海外開展了17項全球III期臨床試驗，覆蓋肺癌、乳腺癌、婦科腫瘤、消化道腫瘤及泌尿系統腫瘤等7大癌種；科倫博泰在國內也同步推進了5項III期一線研究，主要聚焦非小細胞肺癌和乳腺癌。這意味著，一旦這些研究陸續讀出陽性數據，該產品有望從一個後線治療藥物逐步拓展為覆蓋多個瘤種、貫穿不同治療階段的重磅品種，其市場空間將遠不止於當前已獲批的適應症。 不過，在科倫博泰業績與臨床結果雙雙報捷之際，風險同樣不可忽視。當前TROP2 ADC賽道已有超過10款在研產品進入臨床階段，信達生物、恆瑞醫藥、第一三共等國內外藥企均在加速推進，未來2-3年可能出現多款同類產品獲批上市。先發優勢能否轉化為持續的市場份額，仍存不確定性。 當前，科倫博泰的市盈率已高達718倍，遠超手握「重磅炸彈」藥物（Blockbuster Drug）的百濟神州（688235.SH; 06160.HK; BGNE.US），後者的市盈率約為66倍。這意味著市場已將商業化預期與海外獲批的樂觀前景提前定價，未來能否持續兌現，仍有待時間檢驗。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

由於一筆2,000萬美元的海外投資暴雷，聖諾醫藥創始人不僅失去了公司控制權，還被告上法庭 重點： 聖諾醫藥2025年沒有任何收入，且因巨額投資爛賬被審計機構出具保留意見，指其持續經營存在重大不確定性 「小核酸第一股」轉型醫美減脂賽道，但臨床試驗之路漫漫，商業化表現存在較大不確定性    莫莉 從聖諾醫藥（2257.HK）上市時的「單一最大股東」到失去公司控制權再到成為法庭被告，創始人陸陽只用了不到五年時間。8月14日，聖諾醫藥將陸陽送上被告席，一同被起訴的還有前高管戴曉暢、葉永基，訴訟理由直指一筆發生在2022年至2023年間的一筆2000萬美元投資暴雷。 引發此次訴訟追討的是聖諾醫藥在2022年至2023年間一筆總金額高達2000萬美元的巨額投資。聖諾醫藥2023年財報顯示，子公司香港Sirnaomics於2022年曾認購TradArt Flagship Investment SPC基金旗下股份1500萬美元；截至2023年底公司追加認購500萬美元。可是，截至2023年末，聖諾醫藥賬上現金及現金等價物僅2388.4萬美元，這筆投資相當於公司約八成的現金儲備。 2024年4月，聖諾醫藥要求贖回這筆投資時，卻得知基金淨值已「大幅下跌」，同年7月8日，聖諾醫藥發佈公告稱，基金所投資的私募債發行人可能違約，預計資產淨值將發生重大不利變化，截至公告日，公司僅僅贖回了20萬美元。根據聖諾醫藥後續獨立調查，公司在投資前僅僅對投資經理進行了背景調查，卻未按政策要求對基金開展盡職調查、估值及風險分析，也沒考慮替代投資方案或向董事會呈報，基金的具體投資內容也沒有向公司及董事會披露。 值得注意的是，投資暴雷後，聖諾醫藥並未第一時間向做出投資決策的核心高管們追責，而是進行了一場管理層「大換血」。2024年5月，戴曉暢辭任首席戰略官，葉永基辭任首席財務官，同年11月，陸陽不再擔任CEO，前述訴訟中的三位被告均在2024年離場。與此同時，作為個人投資者的潘洪輝以5890萬港元入股後，在2024年11月接任CEO一職。 到了2025年，陸陽辭去公司全部職務。2025年9月，主攻醫美賽道的華熙生物（688363.SH）斥資1.38億港元入局成為第二大股東，同年12月潘洪輝升任董事會主席，掌控公司全局。直到2026年8月，聖諾醫藥方才向香港高等法院提出起訴，稱被告違反受信責任、促致或參與未經適當授權及正當程序的付款與認購，要求被告賠償損害、利息等。 轉型醫美能否帶來生機 在這場管理層大清洗中，昔日頭頂「小核酸第一股」光環上市的聖諾醫藥，在資本市場的表現早已跌入谷底。截至8月17日收盤，聖諾醫藥報4.2港元/股，市值約4.7億港元，相比2022年高峰期101港元的股價，已縮水超過95%。 財務數據顯示，2025年聖諾醫藥期內沒有任何收益，淨虧損卻高達1,460.5萬美元。截至期末，公司現金及現金等價物僅剩1,351.8萬美元，而流動負債淨額和負債淨額分別高達約2,277.6萬美元和2,449.2萬美元，流動性危機十分嚴峻。受投資爛賬拖累，審計機構因無法取證覈實相關基金資產的真實價值，對聖諾醫藥2025年度年報出具了保留意見，並明確警告公司「持續經營存在重大不確定性」。 當前，公司的戰略重心正迅速向醫美減脂傾斜。原本用於治療皮膚鱗狀細胞癌的STP705管線，因其靶點在脂肪組織中同樣具備調節功能、能夠調控脂肪細胞，因而被轉向醫美適應症。2026年7月30日，該管線的醫美適應症Ⅱ期臨床完成首例給藥。潘洪輝對此解釋稱，腫瘤適應症仍是公司的長期核心戰略方向，但醫美管線擁有更短的商業化轉化週期，有望率先實現產品落地，從而優化公司現金流狀況。 不過，STP705目前才剛剛進入臨床Ⅱ期，距離完成受試者入組、數據讀出乃至最終獲批上市，仍有漫長的路程要走，未來研發進展存在較大變數。從全球範圍來看，通過局部注射小核酸藥物來實現減脂的管線寥寥無幾，也尚無任何同類產品獲批上市。在公司賬面現金僅剩1,351.8萬美元、每年淨虧損仍超千萬美元的背景下，現有資金恐怕難以支撐到產品真正落地。若未來Ⅱ期臨床數據不及預期，或監管審批遭遇波折，公司能否繼續維持生存，值得投資者深思。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

作為深耕免疫炎症領域的生物制藥企業，普祺醫藥在主動撤回北交所上市申請後第二次衝刺港股上市 重點： 公司因居高不下的研發投入且無商業化產品，淨資產已轉負並顯現資不抵債雛形 在現金流緊張的財務壓力之下，公司已經將核心商業化權益提前讓渡    莫莉 在資本市場降溫與高額研發投入的雙重壓力下，對於尚未盈利、亟需融資的生物制藥企業而言，衝擊國內上市無果後，審核包容度更高的港交所往往成為其關鍵的融資出口。7月24日，聚焦免疫炎症領域的北京普祺醫藥科技股份有限公司向港交所遞交上市申請。這是該公司在2025年主動撤回北交所IPO申請、新三板摘牌後，第二次向港股資本市場發起衝刺。 普祺醫藥成立於2016年，專注於通過局部遞送靶向療法治療免疫炎症性疾病，目前尚無商業化產品。其核心產品普美昔替尼（PG-011）是一款專為外用設計的小分子JAK1/2抑制劑，其中凝膠劑型針對輕中度特應性皮炎，鼻噴霧劑則適用於中重度過敏性鼻炎。進展最快的普美昔替尼凝膠已於2026年2月向國家藥監局（NDA）提交成人與青少年特應性皮炎適應症的新藥上市申請並獲受理，而其餘三款候選藥物均處於臨床一期及更早階段，短期內無法貢獻商業化收入。 特應性皮炎是一種反復發作、需長期管理的慢性炎症性皮膚病。目前中國特應性皮炎患者超過7,400萬人，其中輕度和中度患者佔比超過90%。申請文件引述的研報， 2025年中國特應性皮炎藥物市場規模為132億元，預計2033年將增至484億元。JAK抑制劑通過抑制JAK酶活性、阻斷下游STAT蛋白磷酸化，從而抑制炎症基因表達，是特應性皮炎的重要治療手段。 儘管中國已有三款口服JAK1抑制劑獲批用於治療中重度特應性皮炎，但口服JAK抑制劑存在全身暴露帶來的嚴重感染、血栓等安全風險。為規避口服制劑的全身安全性隱患，外用JAK抑制劑成為差異化競爭方向。其中，恒瑞醫藥（1276.HK; 600276.SH）的艾瑪昔替尼軟膏與明慧醫藥的伊托法替布軟膏是國內最早提交NDA的兩款產品，但是恒瑞因需完善申報資料於2026年6月主動撤回，明慧至今尚未獲批。 在凝膠這一細分劑型上，普祺醫藥旗下的普美昔替尼凝膠是國內首款提交NDA的特應性皮炎外用JAK凝膠。與恒瑞、明慧提交的軟膏劑型不同，凝膠基質含水量高、油膩感低、全身藥物暴露量更小，尤其適合面部、頸部等敏感部位長期使用，患者依從性優勢明顯。 核心產品商業化權益被轉讓 由於目前無已獲批商業化產品，普祺醫藥的收入主要來自政府補助等「其他淨收入」。2024年、2025年及2026年前4個月，公司其他淨收入分別為1,122萬元、3,629.6萬元和599.8萬元。與此同時，公司研發費用一直居高不下，同期研發支出分別為1.46億元、1.28億元和5,449萬元，其中核心產品普美昔替尼的研發費用佔比由2024年的60.7%一路升至2026年前4個月的70.6%，管線高度集中於單一資產。 普祺醫藥的淨虧損持續處於高位。2024年、2025年及2026年前4個月，公司分別淨虧損1.78億元、1.41億元和7,753萬元。自身造血能力的缺失也直接拖累了資金面表現，淨資產由2024年末的1.54億元降至2025年末的3,732.9萬元，2026年4月末進一步轉為-719.1萬元，資不抵債雛形顯現。截至2026年4月30日，公司持有的現金及現金等價物已從2025年末的1.91億元銳減至1.28億元。 在現金流持續消耗、淨資產已然轉負的背景下，普祺醫藥採取了「輕資產外包」的商業化路徑，在核心產品尚未獲批前，便將核心銷售權益對外授權。2026年1月30日，濟川藥業與普祺達成合作，以最高1億元的首付款和里程碑款獲得鼻噴霧劑在大中華區的獨家商業化權益，其中4,000萬元首付款已到賬。2026年6月1日，先聲藥業與普祺簽訂獨家推廣服務協議，拿下普美昔替尼凝膠在中國內地、香港及澳門地區全部皮膚病適應症的獨家推廣權益。 在資金端承壓之外，公司還存在同行競爭白熱化、核心管線單一以及監管政策對JAK外用制劑審評趨嚴等風險爭議，其基本面更趨複雜。在港股18A章IPO市場審核日益關注未盈利藥企持續經營能力的背景下，普祺醫藥能否向投資者證明其差異化管線的長期價值，從而順利推進赴港上市計劃以緩解企業現金流壓力，仍有待後續觀察。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

昭衍新藥2026年上半年預計淨利潤暴增約884.9%到1,377.4%，但絕大部分來自於其生物資產即實驗猴的價格暴漲帶來的公允價值變動收益 重點： 由於前期臨床前CRO行業的激烈「價格戰」，2025年昭衍新藥核心業務毛利率已跌至20.71%，創下了上市以來的歷史新低 昭衍新藥儲備的實驗猴主要用於自用而非對外銷售，因此價格波動帶來的利潤只是賬面浮盈    莫莉 "短期缺小猴，長期缺母猴，永遠缺香蕉。"這句近期在A股市場流傳的新梗，生動勾勒出炒作「猴行情」的荒誕邏輯。當資金從北京昭衍新藥研究中心股份有限公司（603127.SH，6127.HK）一路蔓延到賣香蕉的宏輝果蔬（603336.SH）、再到「峨眉山上猴子多」的峨眉山A（000888.SZ）時，這場由實驗猴大幅漲價掀起的行情，已經進入了危險的臨界點。 其中，帶動此次「猴行情」的昭衍新藥股價波動最為迅猛，7月9日至15日連續5個交易日上漲，而7月10日和14日單日漲幅更是高達11.46%和23.78%，7月16日盤中一度觸及29.98港元/股，股價創下3年半的新高，同屬CRO賽道的益諾思（688710.SH）、美迪西（688202.SH）、康龍化成（300759.SZ; 3759.HK）也集體跟漲。 7月16日晚，昭衍新藥甚至不得不發佈股票交易異常波動公告，坦言「市場情緒過熱、非理性炒作風險極大，交易風險極大，隨時存在股價下跌的風險」。次日，昭衍新藥的A股剛開盤便進入跌停板，H股的股價則從7月16日就已經走低，16日和17日兩個交易日累計下跌13.54%。 引發這場資金狂歡與股價過山車的導火索，是昭衍新藥在7月14日披露的一份看似極其亮眼的2026年半年度業績預告。公司預計今年上半年實現營業收入為6.69億元至7.39億元，同比微增0%至10.5%。但是，預計實現歸屬於上市公司股東的淨利潤卻高達6億元到9億元，同比暴增約884.9%到1,377.4%。此外，扣非淨利潤預計為5.61億元至8.42億元，同比增幅更是達到了驚人的2334.2%至3551.3%。 營收幾乎沒有增長，淨利潤卻直接翻了近14倍，原因在於公司賬面上的實驗猴大幅升值，其中生物資產公允價值變動貢獻的淨利潤高達約7.03億元至7.77億元，而去年同期這一數據僅為8,785.41萬元。昭衍新藥在公告中坦言，今年上半年，生物資產市場價格上漲疊加自身自然生長增值，雙重因素驅動了其公允價值的正向變動。 在新藥研發臨床前安全性評價中，實驗猴是不可或缺的「人體替身」。以食蟹猴為例，其價格已從2025年5月的9.2萬元/隻飆升至今年6月的17.8萬元/隻，近期甚至觸及20萬元的高位。漲價根源在於供需錯配，前幾年猴價低迷導致繁育意願不足、種群結構老化；而2025年以來，中國創新藥「出海」東風漸起，大分子藥、ADC等複雜分子項目顯著增長，臨床前評價需求集中釋放。方正證券測算，2025至2027年國內實驗猴年缺口約1萬隻，且將持續擴大。作為手握約3萬只實驗猴的臨床前CRO龍頭，昭衍新藥在這一輪猴價上漲中自然成為最大受益者之一。 主業在盈虧邊緣掙扎 業績預告顯示，若剔除實驗猴價格暴漲帶來的賬面紅利，昭衍新藥的主業實驗室服務及其他業務的淨利潤僅為-1.4162億元到6,497.36萬元。公司表示，實驗室繼續保持良好穩定的運營狀態，雖然行業整體復蘇，但是受前期行業激烈競爭的滯後影響，本期營收僅實現微增，毛利水平仍待恢復。 過去幾年，受創新藥行業「投融資寒冬」影響，不少創新藥企業收縮研發佈局，臨床前及臨床早期項目被砍掉，導致上游的CRO企業激烈價格競爭。昭衍新藥在2017年登陸A股時，銷售毛利率曾高達56.27%，到了2025年，其銷售毛利率已滑落至20.71%，藥物非臨床研究服務、臨床服務及其他兩項核心業務的營收分別同比下降了17.75%和27.12%。 大型CRO企業均會進行相應的猴資源儲備以保障交付能力，昭衍新藥不僅擁有自建猴場，還在2022年二季度收購了兩家實驗模型動物供應商。但昭衍新藥曾在4月的業績說明會上確認，非人靈長類模型主要供公司內部實驗使用，極少量對外銷售，這意味著實驗猴資產雖然帶來了短期的亮眼財報，卻屬於無法落袋的「紙面富貴」。 長期來看，在實驗猴供需缺口持續擴大的背景下，持有大量實驗猴資源的昭衍新藥具備獲取更多訂單的先發優勢。當前昭衍新藥市盈率約32倍，而同樣擁有可觀實驗猴資源的行業龍頭藥明康德（603259.SH；2359.HK）市盈率僅為20倍，且後者毛利率高達47%，這表明市場已對昭衍新藥的「猴行情」給予了不小溢價。若未來實驗猴進口政策變動或其他不確定性因素導致猴價出現拐點，公司能否僅憑主營業務維持穩定運營，值得投資者密切關注。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏