同程亮麗業績背後 攜程陰影仍揮之不去
線上旅遊平台同程第一季度收入增長14%，但最新業績報告中，卻未提及其主要股東兼重要供應商攜程遭遇的反壟斷調查 重點： 同程旅行首季收入按年增長14.4%，其中住宿業務收入增長14.7%，酒店管理業務更大增近60% 最新業績報告未提及今年1月針對攜程展開的反壟斷調查。攜程亦是同程酒店預訂服務的主要供應商 陽歌 雙位數的收入與盈利增長，仍不足以掩蓋同程旅行控股有限公司（0780.HK）在上周四公布最新季度業績時，刻意未提及的那頭「房間裡的大象」。 這頭「大象」，就是今年1月公布、針對在線旅遊龍頭攜程（TCOM.US; 9961.HK）展開的反壟斷調查。一旦案件最終裁決出爐，幾乎肯定將對同程造成重大影響。原因在於，同程本身正是攜程市場主導地位的一部分，而這正是監管調查的核心。攜程目前持有同程約24%股權，同時也是同程酒店預訂服務的主要供應商，而酒店預訂業務則是同程三大收入來源之一。 儘管這項重大不確定因素持續籠罩，但同程在最新季度業績中卻完全未提及與攜程的關係。從表面上看，這份業績仍相當亮眼，截至3月止三個月收入增長14.4%，盈利則增長16.4%。 不過，投資者並未被這些正面數字說服。同程股價在業績公布翌日的周五大跌5%。經歷這輪拋售後，同程股價年初至今已累跌33%，幾乎與攜程36%的跌幅相若。大部分跌勢，均發生在攜程於1月14日確認遭中國國家市場監督管理總局（SAMR）調查之後。其他報道指出，調查焦點主要集中於攜程在中國酒店預訂市場的主導地位。 這輪拋售令同程市盈率（P/E）降至僅13倍，但仍約為估值重挫後的攜程6.6倍市盈率的兩倍。相比之下，規模更小的途牛（TOUR.US）市盈率為16倍，而全球旅遊平台巨頭智遊網（EXPE.US）則為19倍。 坦白說，同程最終反而可能從這場反壟斷調查中受惠，因為調查結果幾乎肯定會令其部分甚至完全擺脫攜程的主導。同程目前高度依賴攜程提供酒店預訂服務，拖低其毛利率，去年僅為66.3%，遠低於攜程的80.6%，更低於智遊網高達90.1%的水平。不過，若要達到更高毛利率，同程勢必要建立自身獨立的酒店預訂供應體系，而這需要時間。 公司目前已開始朝這個方向布局，其中一大重點便是發展酒店管理業務。這亦成為其最新業績中的亮點之一。去年，同程收購陷入困境的房地產企業萬達旗下酒店管理業務。受此帶動，同程首季「其他業務」收入按年增長約60%至9.61億元（1.41億美元），該業務主要包括酒店管理，收入佔總收入約五分之一；相比之下，一年前相關業務收入佔比僅14%。 隨著收購完成及酒店管理業務快速擴張，截至3月底，同程旗下管理酒店數量已增至3,200家，另有1,900家處於籌備階段。這使公司躋身中國大型酒店管理集團之列，規模已超越亞朵（ATAT.US）截至3月底的2,088家酒店，但仍遠低於酒店龍頭華住集團（HTHT.US; 1179.HK）超過13,000家的規模。 重建商業模式 同程目前管理酒店網絡中的3,200家酒店，為其建立自有直連客房預訂服務奠定基礎，未來有望不再需要透過攜程作為中介。不過，相較其平台目前覆蓋的400萬家酒店及非標住宿選項，這部分仍只佔極小比例。這意味著，公司很可能已開始與華住集團等大型酒店集團，以及眾多中小型連鎖酒店，洽談建立自有的直連客房預訂合作關係。 公司最新年報顯示，同程與攜程之間的關係極為緊密。大約十年前，攜程主導兩家大型在線旅遊平台合併，最終形成今日的同程架構。其中一家平台由攜程持有控股權，另一家則由互聯網巨頭騰訊持有。合併完成後，攜程取得同程24%的控股股權，而騰訊則持有約20%股份，差距不大。騰訊同時亦是同程的重要合作夥伴，因為同程大量業務流量，均來自其在騰訊旗下熱門平台微信中的優先入口位置。 同程最新年報顯示，公司2025年從攜程獲得高達32.1億元佣金及其他收入，推測主要來自酒店預訂服務，金額相當於全年收入約16.5%。而在最新季度業績中，住宿預訂服務收入按年增長14.7%至13.6億元，佔整體收入27%。 同程最大收入來源仍是交通票務服務，首季收入按年增長6.2%至21.2億元，佔總收入42%。這部分業務理論上不會受到反壟斷調查影響，因為同程在該業務上，是直接與航空公司、鐵路及巴士營運商合作。 住宿預訂與交通票務收入增長，加上酒店管理業務大幅擴張，帶動同程首季盈利按年增長16.4%至7.79億元，高於去年同期的6.69億元。 同程一直將自身定位為服務中國低線城市客群的平台，並在最新業績中指出，今年首季有87%的用戶來自非一線城市。這類策略在中國消費產業中相當常見，龍頭企業通常會在利潤率最高的一線城市直接經營業務，而在利潤較薄的低線市場，則透過合作夥伴進行拓展。 值得注意的是，同程首季銷售及營銷開支按年增長16.4%，佔收入比重升至42.2%，高於去年同期的40.8%。這可能顯示，公司已開始更積極建立自有酒店合作關係，為未來監管機構最終要求其切斷、或大幅削弱與攜程合作關係作準備。儘管如此，同程無論在最新季度業績，還是在4月公布的年報中，均對這項重大議題保持沉默。對於這樣一項未來既可能提升公司利潤率、但同時亦將帶來陣痛的重要轉型而言，這種處理方式未必是最佳做法。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
攜程業績狂飊後的隱憂
綫上旅遊龍頭平台攜程去年業績亮麗顯眼，公司有信心今年也可迎來增長一年 重點： 公司去年盈利按年勁升72%至171億元 第四季度收入達127億元，按年升23% 劉智恒 內地經濟放緩，消費疲弱，餐飲服裝企業表現差勁，但人人勒緊褲頭的同時，卻不吝惜旅遊花費。即使窮遊也好，對旅遊業確實起到帶動作用，令業界的生意表現一枝獨秀，攜程集團有限公司(9961.HK, TCOM.US)更是最大受惠者。 攜程集團公布四季度及全年業績，四季度收入達127億元，同比升23%，盈利更升69%至22億元。公司表示盈收雙升，全賴越來越強勁的旅遊需求。 主席揚言增長繼續 攜程上季各項業務均錄得理想升幅，來自住宿預訂業務的收入為52億元，同比上升33%；交通票務收入48億元，同比上升16%；旅遊度假業務收入同比上升24%至8.7億元；商旅管理業務收入為7億元，同比升11%。 公司全年收入達533億元，按年上升20%，全年的盈利大升72%至171億元。若不計算股權報酬費及其他的公允價值變動，去年賺180億元，2023年為131億元。即單以業務去計算，盈利的增長按年為37%。 業績表現遠勝市場，董事會執行主席梁建章表示：「2024年旅遊市場展現了顯著的韌性。」集團對於今年業務充滿信心：「我們致力於投資人工智能並促進入境旅遊，以推動創新並提升整體旅遊體驗，預期將在行業中迎來又一年的增長。」 增速難再一路狂奔 市場普遍認同管理層對今年的預期，然而在過去兩年爆發式的旅遊消費後，就別寄望再有一個大幅度的攀升，特別是在經濟疲弱，消費意欲大減下，旅遊業的增長趨勢雖持續，但要如疫後式的報復增長，機會就較低。 根據文化旅遊研究院(中國文化和旅遊部旗下的數據中心)的統計，2023年及2024年間，國內出遊人次分別為48.91億及56.15億，增長93%及14.8%。期內國內遊客出遊總花費為4.91萬億元及5.75萬億元，分別增長139%及17.1%。從數據看，經過疫後的報復式消費，2024年的增長幅度大幅下降。 事實上，從攜程去年四個季度的盈利也看出一點端倪，首季是43億元、次季是38億元，第三季68億元，到第四季只有22億元，雖說第三季是暑期旺季，但第四季亦有十一國慶黃金周，但盈利仍較首季及次季有較大的差距，可見公司盈利趨勢已經有所減弱。 行業的專家也認為，增長態勢能延續，但前景並非一片美好。中國旅遊協會副會長、前國家旅遊局副局長杜一力，早前在中國旅遊協會的活動上強調，今年旅遊需求是「旺丁不旺財」。 她指出，「旺丁」的趨勢穩定向上，一般市民大眾的旅遊繼續增強，但2025年整體旅遊消費將相對平穩，在轉型的經濟環境中，文旅市場將以「捲」字當頭，旅業的參與者要準備打硬仗。 競爭對手來勢洶洶 杜一力所指，除了對旅遊消費的增長有保留外，更點出行業的競爭將日趨白熱化。毫無疑問，攜程在旅遊行業內佔據壓倒性優勢，龍頭地位暫時仍未被別的挑戰者動搖，但這個市場既然那樣火，以商人逐利的本性，不會平白放過這塊肥肉，要分一杯羹或要進佔市場者大不乏人。 我們看到，傳統的在綫旅遊平台如同程(0780.HK)，美團(3690.HK)及飛豬等，從來沒有半點放鬆，持續與攜程競爭。要知道美團幾乎是人們日常生活必用的平台，而同程背後是騰訊，有微信的流量去支持，攜程不能掉以輕心。 後來者更有抖音、小紅書、快手(1024.HK, KUASF.US)等，也對旅遊市場虎視耽耽。雖然暫時未能威脅攜程地位，但別忘記這些後來者，其平台有超強的流量，而短視頻及直播等，正是目前大眾最接受的媒介，幾乎每天花大量時間去觀看，難保經過時間發展，他們可搶去攜程的部份江山。 按去年盈利，攜程現時的市盈率為19倍，同程延伸市盈率也在此水平，考慮到攜程規模及盈利能力，估值有機再增加，意味股價仍有上升空間，但經過兩年旅遊業的爆發增長，投資者別再冀望股價能如過去兩年般以倍計上升。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
盛威網約車業務挑戰大 冀客運服務突圍
盛威計劃來港上市，收入佔比最大是網約車業務，但行業競爭激烈 重點： 盛威業績見紅，短期難扭虧 上市前股東包括阿里巴巴、恒生電子及協鑫科技合營等 白芯蕊 流動通訊變得方便，手機應用程式更改寫人類生活習慣，包括出行模式。過往的士在交通運輸中扮演重要角色，但Uber(UBER.US)推動網約車在全球盛行，令的士重要性大降，隨著Uber股價表現標青，有東南亞滴滴之稱的Grab(GRAB.US)，第3季業績也轉賺，內地網約車服務平台商盛威時代科技股份有限公司計劃在香港上市，近日上載上市申請文件。 據文件顯示，盛威前身為北京盛威南凌信息科技，於2012年9月由姜生喜成立，姜生喜曾任職A股上市公司用友網絡科 (600588.SH)副總裁。2013年盛威推出中國公路客票網的網站，即現時「出行365」平台的前身，2016年與主要網上旅行社(Online Travel Agent，簡稱OTA)同程及飛豬展開合作，2018年推出網約車服務，2022年公司改名為盛威時代科技。 上市前盛威最大股東是阿里巴巴(BABA.US; 9988.HK)，透過全資擁有的阿里旅行持有盛威27%股權，姜生喜則有20.7%股權，協鑫科技控股有限公司(03800.HK)合營的江蘇疌泉景世豐持股2.1%，A股上市公司恒生電子(600570.SH)，也持有盛威0.86%股權。 網約車佔收入逾八成 目前盛威主要提供三大業務，包括網約車服務、數字化及業務解決方案及客運服務，當中網約車服務業務收入佔比最大，分別佔2022年、2023年及2024上半年總收入86.2%、85.3%和88.5%，達到7.03億、10.3億和6.43億元。 所謂網約車，即是利用網上平台，將用戶需求與駕駛員和車輛進行實時匹配或預訂，提供將乘客運送至彼等選擇的地點。至於收入模式方面，首先是乘客通過高德等平台軟件，或利用盛威自營365約車平台叫車，行程結束後，盛威會收到客戶付款，扣減聚合平台費用及駕駛員獲得的收入後，餘下資金归予盛威。 受疫情影響，內地整個網約車行業一度出現萎縮，2022年平台上付費交易金額(GTV)一度按年跌12.8%至1,942億元，但翌年疫情管控措施全面解除，配合政府政策出台，以及旅遊市場快速發展，2023年網約車GTV反彈15.9%至2,550億元。據弗若斯特沙利文估計，整個市場將以19.5%的複合增長率上升，到2028年行業規模有望提高至6,474億元。 毛利率薄弱 回顧過往盛威收入增長表現不俗，2022年、2023年及2024上半年總收入分別有8.16億、12.06億和7.26億元，按年升47.4%、47.9%和25.7%，但要留意毛利率卻薄弱，同期只得6.6%、7.1%和3.5%。 尤其是2024上半年盛威每單網約車平均交易額僅22元，對比2023年的23.1元下滑4.8%。更大問題是集團網約車服務業務毛利由正轉負，從2023上半年的522萬，轉至2024上半年的負毛利311萬元，也令同期毛利率變成-0.5%。盛威解釋因增加司機及乘客激勵獎賞，以提高集團競爭力，其實背後意味行業內捲情況嚴重。 盛威毛利較強是客運服務，儘管客運服務2024上半年收入只得3,574萬元，佔總收入的4.9%，但毛利率卻高達57%，令毛利近2,040萬元，足以抵銷網約車服務負毛利的情況，但扣取其他銷售及營銷開支、研發開支後，盛威業績見紅，2024上半年共錄得虧損2.85億元，按年擴大21%。因此未來盛威要虧轉盈，似乎不能再依賴網約車業務，反而要將客運服務收入變得更大。 其實盛威客運服務做得頗出色，從上市申請文件中稱，2023年盛威已成為中國(以售票量計算)最大城際道路客運信息服務提供商，旗艦產品是「出行365」，該產品能讓乘客通過個人電腦、手機移動程式、微信公眾號、微信小程序及線下自助售票機，查詢大巴車時間表、訂票、管理訂單及聯繫客戶服務員，用家亦可利用「出行365」平台購買機票及火車票。 客運聯網售票發展大 隨著電腦化令效率提升，去年中國在航空和鐵路出行已有近90%來自聯網售票，反觀道路客運聯網售票率目前卻大幅落後，聯網售票率卻只得10.8%，因此改革空間相當大，加上毛利率高，故盛威客運服務業務未來賺錢能力應遠較網約車業務高。 整體來講，盛威短期錄得盈利機會不大，集團首要工作是要將網約車業務止血，特別是研究如何提升毛利率，其次要令客運服務收入擴大，兼要維持較高毛利率水平，否則上市後仍維持現有業務格局，要扭虧為盈恐怕遙遙無期。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
簡訊：摩根大通增持同程旅行
根據港交所的最新披露信息，摩根大通購入在線旅遊網站同程旅行控股有限公司(0780.HK)大量股份。根據本周提交文件顯示，摩根大通上月底購入同程旅行的股份，其在同程旅行的持股比例略高於需要公開披露的5%門檻。 花旗亦於8月份購入同城股票，持股量一度推高至5%以上。但三天後，花旗出售了部分股份，使其持股量降至5%以下，低於5%需要披露的要求。 同程是中國最大的在線旅行社之一，其大股東包括行業領頭羊攜程 (TCOM.US; 9961.HK)和互聯網巨頭騰訊(0700.HK)。公司中期報告稱，受益於中國旅遊業在疫情後復蘇，今年上半年其收入同比增長近50%，利潤增長 12%。 阳歌 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
