河南

港股多年未見啤酒新股，在行業總量停滯之際，河南金星啤酒卻靠著轉型精釀啤酒交出一份高速增長的成績單 重點： 金星啤酒正式提交上市申請，這家區域型老牌啤酒企業近年轉型發展精釀啤酒，收穫不錯成效 去年前九個月，公司盈利暴增近11倍，毛利率較2023年提升約20個百分點 李世達 告別熱鬧的2025年，港股市場似乎可以「喝一杯」慶祝一下。繼2019年百威亞太（1876.HK）完成上市後，港股市場已五年多「滴酒不沾」，正是在這樣的背景下，河南金星啤酒股份有限公司Co. Ltd.近日向港交所遞表，格外引人注目。 中國酒類市場已多年處於「平台期」，在「酒量」見頂的情況下，啤酒行業並非停滯不前，而是轉向精緻化、多樣化，以更多花樣吸引消費者「再來一杯」。 其中，精釀啤酒市場就是成長最快的細分市場之一。行業研究數據顯示，中國精釀啤酒市場規模由2019年約120億元，擴張至2024年約630億元，五年複合年增長率超過35%。這一結構性變化，為部分傳統啤酒企業提供了轉型窗口，也正是金星啤酒試圖切入的方向。 成立於1982年的金星啤酒，長期以河南為核心市場，是典型的區域型啤酒企業。過去，其競爭優勢主要來自渠道密度與成本控制，而非品牌溢價。在全國性啤酒集團完成併購整合後，這一模式的成長空間逐步收窄。 中式精釀的魅力 隨著市場逐漸飽和，金星啤酒近年已開始調整產品結構。2024年8月，公司推出首款中式精釀啤酒「金星毛尖」，以中國茶文化作為風味切入點，隨後陸續拓展至茉莉花茶、冰糖葫蘆、沙糖桔等更具本土辨識度的口味，明顯有別於傳統西式精釀路線。 這類產品在風味設計上刻意降低苦味強度，強調清爽、順口與記憶點，更貼近年輕消費者與非重度啤酒飲用者的口感偏好，也有助於拓展女性與輕飲用族群。隨著產品線快速擴張，截至去年9月底，金星啤酒旗下中式精釀啤酒SKU 已增至50個，形成高頻上新、快速測試市場反應的產品節奏。 精釀啤酒的效益可謂立竿見影。申請文件顯示，金星啤酒2024年收入按年大幅長105%至約7.3億元。至去年9月底止的九個月，收入進一步升至約11.1億元，較2024年同期的3.8億元大增1.9倍。 數據顯示，公司中式精釀啤酒品類在2023年收入佔比為零，至2024年已貢獻收入約3.77億元、佔全年收入51.7%，而在去年前九個月，中式精釀啤酒收入進一步增至約8.67億元，佔總收入比重升至78.1%。 爆炸式成長 相較傳統啤酒，精釀啤酒往往使用更高比例的麥芽malt、啤酒花hops與特色原料，單位釀造成本反而更高。但相對而言，精釀啤酒零售端單瓶價格普遍落在10至20元，部分特色口味或小批量產品甚至可達20元以上，相較傳統啤酒的3至5元高出二至三倍。 隨著精釀啤酒成為主要收入來源，公司毛利率顯著上行，由2023年的27.3%提升至2024年的37.8%，並在2025年前九個月進一步升至47%，較2023年提升近20個百分點，成長相當驚人。 這種變化讓公司淨利潤瘋狂成長，由2023年的約1,219.6萬元，暴增至2024年的1.25億元，而去年前九個月錄得淨利潤約3.05億元，較2024年同期的2,553萬元更翻了近11倍，幾乎可說是「一夜暴富」。 不過，精釀啤酒市場雖產品生命周期明顯短於傳統啤酒。一旦消費者偏好轉移、熱門口味退燒，企業必須持續投入新品研發與市場推廣，才能維持收入動能。隨著精釀產品SKU快速擴張，公司存貨規模增加，若銷售節奏放緩，存貨減值與促銷壓力也將侵蝕毛利率。 另一方面，精釀啤酒的「高毛利」屬性，亦吸引更多競爭者進場。全國性龍頭品牌近年均加快推出精釀或高端產品線，無論是品牌影響力或渠道議價能力，均較金星啤酒更有競爭力。 同時，港股市場對酒類與消費股的整體估值環境，亦並非特別友好。以啤酒股為例，自百威亞太2019年上市以來，股價已跌去64%，某種程度上反映市場對行業成長性的審慎態度。 但從另一個角度觀察，金星啤酒此次上市也具備一定的「稀缺性」。其以精釀切入、毛利率快速抬升的轉型故事，確實有別於傳統酒企。在亮眼數據背後，未來市場將更加關注其能否在口味更替、競爭加劇與消費環境波動之中，建立更穩定、可複製的精釀啤酒經營模型。或許才是讓投資者「一杯接一杯」的關鍵。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

高端火鍋連鎖品牌巴奴已更新香港上市申請文件，但近期投資者偏好前沿科技概念下，上市之路或將面臨一定阻力 重點： 根據最新更新的上市申請文件，巴奴在今年中仍維持強勁的收入與利潤增長 儘管近來大幅放慢開店步伐，這家火鍋連鎖店仍維持在未來三年，將門店網絡擴大一倍的目標 　 陽歌 高端火鍋連鎖品牌巴奴國際控股有限公司最新披露的香港上市申請文件，講述了兩個並不完全一致、甚至略顯矛盾的故事。 一方面，公司仍堅持未來三年新開177家門店的進取擴張計劃，這一數字與其今年6月提交、其後失效的上一份申請文件中所披露的目標一致。根據周三遞交的更新版上市文件，若計劃落實，門店數量將較今年9月底的162家 增加逾一倍。 但實際情況似乎並不完全相符。近來，巴奴在開店策略上明顯轉趨審慎，並於 2024年底及今年初關閉了多家門店，使其門店總數由去年9月的156家，降至今年3月底的145家。最新數據顯示，門店數量已回升至162家，意味公司重新回到增長軌道，但過去九個月僅新增17家門店，增幅實際上並不算亮眼。 不過，巴奴在最新上市文件中仍預期，明年將淨新增52家門店，並在2027年提升至淨新增61家，2028年進一步將增幅提升至64家。當然，距離2028年尚有一段時間，相關計劃未來仍可能出現調整。 我們認為，這背後反映的是，投資者已習慣於從中國企業那裡聽到高增長敘事，並希望這樣的敘事能夠延續，即便現實經營環境未必真正支撐如此高速的擴張。對巴奴及不少同業而言，現實是在當前經濟放緩、消費者趨於保守的大環境下，企業正逐步收緊擴張步伐，採取更為審慎的發展策略。 不過，企業並非在等待經濟復蘇期間按兵不動。多數情況下，不少餐飲企業正積極下調餐飲價格，主要方式是推出更具性價比的新產品，以吸引價格敏感度更高的消費族群。 這一趨勢亦反映在巴奴的單客消費上。根據最新上市文件，過去兩年其人均消費持續下滑，今年首九個月人均消費由上年同期的142元，下降2.8%至138元（約19.6美元）。值得一提的是，與巴奴上一份IPO申請文件相比，這一下滑幅度已有所改善。該文件顯示，今年首季人均消費按年跌幅曾達5.3%。 巴奴將人均消費持續下滑歸因於「自2024年3月起進行的產品結構與定價策略調整，相關措施旨在吸引更廣泛的客群，並在市場趨勢變化下提升競爭力」。 除了透過推出更親民的產品組合向下延伸價格帶，巴奴亦在其他方面嘗試更具創意的經營方式。其中最引人注意的是，巴奴表示正逐步增加24小時營業的門店比例，以迎合年輕客群的消費習慣。該族群是其主要客源之一，往往偏好在深夜甚至凌晨時段外出用餐。 增長強勁 在消費者日趨審慎的背景下，巴奴為吸引顧客回流而推出的一系列創新策略，正以穩健的業績增長形式逐步顯現成效。今年首九個月，巴奴收入按年增長 24.6%，由上年同期的16.7億元提升至20.8億元。這一增速遠高於同期門店數量僅3.8%的增幅，顯示公司透過提升現有門店客流的策略正發揮效果。 這一成果亦反映在多項餐廳營運指標上，其中最突出的是今年首九個月同店銷售按年增長4.3%。與多數同業相同，隨著中國疫情後短暫的復蘇逐漸退潮，巴奴在2024年同店銷售下跌9.9%，到今年才重拾增長。 其他同樣反映巴奴成功提升門店客流的指標，還包括今年首九個月翻枱率由上年同期的3.1次提升至每日3.6次；接待顧客總數按年增長30%；以及單店每日平均接待顧客數增加5.9%。 巴奴在火鍋行業可說是「老字號」，由創辦人杜中兵於2001年在河南省安陽市創立。公司目前仍高度聚焦於其大本營河南省，現有52家門店位於當地，約佔整體門店數量的三分之一。巴奴定位於高端市場，主打毛肚火鍋、菌湯火鍋等招牌產品，其人均消費亦明顯高於主流火鍋品牌海底撈（6862.HK），約高出 40%。 巴奴的最新報告從側面反映出經濟放緩，對中國不同消費市場層級的影響，其中顯示，大型城市的表現普遍優於中小城市。 佔公司收入80%的一線與二線城市，在今年首九個月的收入增幅均達23%或以上，表現強勁。相比之下，三線及以下城市的收入增幅僅為13%。在同店銷售表現方面，一線城市同樣最為突出，今年首九個月錄得15.9%的增長，而二線及更低線城市的增幅則僅為2%或以下。 巴奴策略成效亦反映在餐廳利潤率的改善上，今年首九個月餐廳利潤率由2024 年全年的21%提升至24.3%。在最終盈利層面，公司於最新九個月期間的利潤按年大增58%，由上年同期的9,850萬元，升至1.56億元。 在目前火熱的香港IPO市場中，不少餐飲連鎖企業相繼遞交上市申請，但真正成功上市的仍屬少數。其中定位較低端的遇見小麵（2408.HK）表現並不理想。該公司於本月初上市時的發售價為每股7.04港元，其後股價持續下滑，最新收報4.88港元，較上市價累計下跌約30%。 這一表現對巴奴而言並非好兆頭。若其能獲得與海底撈相若的估值倍數，市值或介乎33億至47億元之間。整體而言，我們對巴奴在艱難經濟環境下，採取審慎的開店策略、同時積極推動業務增長的做法仍予以肯定。然而，若投資者持續偏好更具科技屬性的投資目標，巴奴的上市進程仍可能面臨一定阻力。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏