Shein loses shine in road to London listing

這家快時尚巨頭在棉花採購方面缺乏透明度,在漫長而動蕩的上市道路上,可能會影響其估值

重點:

  • 據報道,Shein計劃最快於4月在倫敦上市,但在英國監管機構就棉花採購一事,對公司進行質詢後,該計劃可能會面臨新障礙
  • 圍繞其商業行為的爭議以及與拼多多旗下Temu的競爭,可能迫使這家快時尚巨頭最終考慮在香港上市

夏飛

中國快時尚零售商Shein以精明的商業模式而聞名,它只需數天就能將低成本服裝,從廣東的工廠送到西方青少年手中。但它自己的上市之路卻並不順利。

據路透社上周報道,幾經推遲後,包括因中美關係惡化而擱置紐約上市計劃,這家快時尚巨頭現有望最早於4月在倫敦證券交易所上市。此次倫敦上市計劃重啓的大約半年前,《金融時報》曾報道稱Shein的倫敦上市計劃泡湯,因地緣政治惡化,公司已經放棄了紐約。

倫敦上市計劃失敗的消息可能為時過早。不過,目前還不清楚Shein最終是否會在倫敦找到歸宿,雖然倫敦證券交易所是歐洲最大的證券交易所之一,但它幾乎沒有吸引到大型中國股票。

關於Shein上市計劃的細節尚不清楚。但據路透社12月報道,公司正在與英國金融監管機構談判,尋求免除要求公司在新上市時,發售至少10%股份的規定。Shein最近的估值為660億美元,意味發行10%的流通股將籌集66億美元,遠遠超過法國媒體集團Canal+ (CAN.L)去年在倫敦規模最大的25億英鎊(30億美元)上市。

倫敦證券交易所可能會歡迎這樣一宗重量級上市,為原本沈悶的市場注入一些活力,因去年只有18家公司在該交易所上市。Shein的上市計劃可能在上週末得到了默默的支持,當時英國財政大臣李韻晴在訪問北京和上海時表示,倫敦是中國金融的「天然家園」。自七年前前英國首相文翠珊與中國國家主席習近平會談以來,里夫斯是訪問中國的最高級別英國政府官員。

儘管出現了這一積極信號,但Shein與倫敦的命運之約還遠非定數。

上周英國議會舉行的聽證會上,Shein的總法律顧問朱一男,拒絕直接明說公司的產品是否使用了新疆棉,西方聲稱,近年該地區侵犯勞動者權益的行為非常普遍。

商業與貿易委員會主席利亞姆·伯恩說:「你讓我們對你們供應鏈正直的信心幾乎為零」。他接著對朱一男的回避表示:「近乎藐視委員會」,並敦促倫敦證券交易所和金融行為監管局核查Shein的信息披露情況。

圍繞該公司原材料採購,以及環境、社會和公司治理(ESG)實踐和涉嫌侵犯知識產權的爭議,都可能削弱Shein在公開市場上獲得理想估值的能力。與此同時,從美國到南非,各國政府都在考慮或取消或豁免政策,此類舉措可能會重創Shein的商業模式,該模式用超低價格的時尚產品贏得了消費者,比如售價低至10美元的酒會禮服。

失去光芒

Shein創辦於南京,現在總部位於新加坡,它的迅速崛起是一個教科書式的案例,表明中國有能力利用好供應鏈,及其以激光般的精度產生的大量數據。依託這些數據,Shein通過與中國廠商網絡密切合作,以閃電般的速度大量生產新服裝,為快速時尚的「快」帶來了新的含義。

然而,除了擁有一大批喜愛其廉價服裝的年輕消費者之外,Shein還擁有規模同樣龐大且更具影響力的批評者,他們對該公司的指責不僅限於棉花來源可疑。

去年9月,意大利當局對該公司展開調查,指控它涉嫌「洗綠」,因為它在網站上對環保措施進行了「籠統、含糊和誤導性」的宣傳。在越南,Shein和競爭對手Temu都被迫停止運營,它們正在努力向政府註冊業務。這家由現年40歲的許仰天(英文名Chris)於2008年創立的公司,還因涉嫌侵犯版權而陷入多起訴訟。

美國最近決定終止小額豁免政策(該政策允許價值低於800美元的商品免稅進口到美國),目前尚不清楚這會對Shein的商業模式帶來多大的損害。一些分析機構認為,Shein能安然度過這場風暴,部分原因是將其產品批量運往美國並存儲在當地倉庫,這樣銷售的就是已經在美國的商品了。

與此同時,Shein的利潤也面臨壓力,因為電商巨頭拼多多(PDD.US)旗下的Temu正在搶走Shein的供應商和客戶。根據Sensor Tower的數據,Temu的應用程序,在2024年第三季度的下載量超過800萬次,而Shein則不到600萬次。據The Information報道,Shein在2024年上半年的收入增長也放緩至23%,而利潤則暴跌超過70%,不到4億美元。

一些投資者已經開始對該公司失去信心,據彭博新聞社報道,私人市場上,Shein在2023年底的估值為450億至550億美元。隨著投資者對公司盈利能力下降的擔憂,其估值可能會進一步下滑。

回家上市?

早在2022年,就有關於Shein IPO計劃的報道出現,但在俄羅斯入侵烏克蘭導致市場劇烈波動後,該公司可能改變了主意。隨著倫敦計劃的進展不順,有充分的理由相信,Shein最終可能被迫實施C計劃,在香港上市。

雖然公司試圖通過將總部搬到新加坡來擺脫中國身份,但它的大部分供應網絡還是在中國內地,並且它要在海外上市的話,可能仍需要中國證券監管機構的批准。然而,該公司的名字尚未出現在中國證監會申請境外上市的企業名單上。

公司上市的最大障礙似乎仍來自海外立法機構。中國公司字節跳動旗下的熱門視頻應用TikTok,即將被美國政客禁用,令人不寒而慄地提醒著人們,與中國關係密切很容易引發對國家安全的擔憂。控制著大量美國青少年個人數據的Shein,已經成為美國國會關注的焦點,它擔心存在類似的數據風險。

這些因素可能會讓Shein別無選擇,只能去香港上市,這意味要接受低於亞馬遜(AMZN.US)和H&M(HNNMY.US)等在紐約上市的全球同行估值。香港股市目前的平均市盈率為14.4倍,而倫敦股市為16.1倍。雖然如此低的市盈率可能難以讓人接受,但Shein可能會發現,它別無選擇,只能在離家更近的地方出售股票,那裡的監管機構無疑會張開雙臂歡迎它。

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新聞

簡訊:金價上升銷售策略奏效 六福預告中期多賺5成

珠寶零售商六福集團(國際)有限公司(0590.HK)發盈喜,料截至今年九月底的中期收入,同比上升約20%至30%;盈利則大增40%至50%。 根據公司去年中期業績,收入54.5億港元,賺4.17億港元;按此計算,即今年收入介乎65.4億至70.9億港元,盈利約5.8億港元至6.75億港元。 公司表示,收入上升主要是因有效的產品差異化及銷售策略成功,帶動定價首飾產品的銷售大幅增長。此外,盈利上升主要受惠金價上漲、定價首飾產品銷售佔比增加,以及營運槓桿帶動利潤率的提升。 六福周五接近平開報25港元,公司今年以來股價上升74%。 劉智恒 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊,請點擊這裏
XJ International keep selling school assets

債務壓力揮之不去 希教國際持續賣校求生

民辦高教寒冬持續,債台高築的希教國際再度出售資產求生 重點: 最新一宗交易雖僅作價1,000萬元,但涉及每年1.2億元貸款回收承諾 3.5 億美元零息可轉債已完成重組並全數贖回,外幣債務風險正式解除    李世達 在中國民辦高教投資熱潮退卻的當下,債台高築的希教國際控股有限公司(1765.HK)仍在出售資產求生。最新一宗交易公告中,公司以1,000萬元出售100%持有的西安倍諾思教育管理有限公司,買方更要負責為倍諾思教育償還希教的3.8億元借款。 但真正具意義的並非交易對價,而是買方承諾自2026年起每年向希教償還1.2億元本金與8%利息的股東貸款,等於替公司在未來幾年鎖定可預期的現金流,協助緩解持續緊絀的財務壓力。 事實上,希教近兩年來已多次出售資產,市場估算累計變現超過23億元,涵蓋江西、甘肅、雲南、上海、蘇州等多個教育項目,構成一條漸次收縮的資產處置路線。過往公告中,公司措辭高度一致:「聚焦優質核心資產」「改善資產負債表」「提升股東回報」。 若說過去的民辦高教是以擴張換增長,如今希教則是以縮表換生存。 零息可轉債拆彈 希教的財務壓力說來話長,但最受關注的是2021年發行的3.5億美元零息可轉債。該債務曾於去年3月遭債權人向香港高等法院提出清盤呈請,同年8月撤回,重組談判即告展開。 今年6月,公司與持有逾56%本金的債權人小組達成原則協議,每1,000美元本金,公司將以610美元提前贖回,並於7月獲95.94%未償本金持有人支持通過,使方案具備約束力。重組已於今年9月11日正式生效,隨後公司於9月25日完成所有尚未清償債券的贖回,意味其外幣債務風險基本解除。 然而,拆彈成功並不代表財務壓力從此消失。根據公司截至今年2月的中期報告,公司淨流動負債達56.27億元,其中計息銀行及其他借款11.3億元,而手頭現金僅約16.16億元。 所幸在財務報表的另一端頗為亮眼。期內收入為21.17億元,按年增長3.6%;股東應佔溢利達3.07億元,大增28.5%,經營現金流亦由上年同期的淨流出轉正至2.71億元,公司運營層面似已重回正軌。 至此,化債仍是最重要議題,資產處置成為去槓桿進程中的核心組件。對此次公司出售的西安倍諾思,公告明言校舍規模與場地難以滿足未來教學需求,若不出售便需額外投入改造資本。從財務角度而言,這是一場在增長與現金流之間的取捨,而在債務仍需時間化解的階段,公司顯然選擇後者。 持續出售邊際資產 今年以來,希教密集處置多項教育資產,從甘肅白銀、江西南昌與樟樹,到陝西西安及廣西桂林的項目,市場估算今年至今涉及的現金回收與債務轉移規模或超8億元。 從已披露公告可見,被剝離的項目普遍具備明顯共通點,包括盈利能力偏弱、部分連續虧損或資產淨值為負,且校舍改造與辦學條件提升需要持續資本投入,投資回收期較長等。 此外,多數項目位於生源增速放緩、民辦本科競爭激烈的二三線地區,招生提升空間有限,難以為集團帶來穩定現金流。出售此類邊際資產成為公司降槓桿與修復資產負債表的重要策略,將更多資源集中於具規模與學科優勢的核心辦學集群。 出售消息公布後首個交易日,希教股價下挫7.83%,收報0.2港元,今年以來仍錄約37%升幅,跑贏大市。市場的定價邏輯亦相對清晰:在零息可轉債拆彈後,公司不再面臨外幣債務違約風險,但能否持續推動資產處置回款,並有效用於補強資本結構,將決定估值能否修復。 希教目前追蹤市盈率約3.6倍,仍低於民生教育(1569.HK)的6.7倍及中教控股(0839.HK)的27.4倍。這種折讓反映市場對槓桿與現金流的不確定性,但若未來幾次處置交易能順利收回貸款及對價,尤其在流動性偏緊的周期下逐步改善負債結構,估值曲線仍可能出現修復空間。 對希教而言,出售資產只是漫長去槓桿的中場。在人口負增長、生源分流與監管審慎成為常態的背景下,民辦高教再難以依靠複製校區達成估值提升,如何打造具學科壁壘、區位優勢與穩定現金回收能力的資產,是獲得市場定價主導權的關鍵。希教目前估值仍處低位,具一定情緒修復可能,但相信會是一場耐力賽。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊,請點擊這裏

簡訊:中通快遞第三季淨利增長5% 下調全年業務量指引

物流公司中通快遞(ZTO.US; 2057.HK)周三公布,截至9月底止的第三季度,錄得收入118.65億元(16.66億美元),按年升11.1%,淨利潤25.24億元,按年升5.3%。 前三季度計,公司收入345.88億元,按年升10.29%。淨利潤64.55億元,按年微升0.33%。 第三季度,中通快遞包裹量為95.7億件,按年增長9.8%。期內包裹量增長及包裹單價增長1.7%,帶動核心快遞服務收入增長11.6%。受惠於電子商務退貨包裹量的增加,由直銷機構產生的直客業務收入增長141.2%。同期毛利率則按年跌6.3個百分點至24.9%。 此外,公司下調了年度指引,將全年包裹量預計由原本的388億至401億件,下調至介於382億至387億件之間,按年增長12.3%至13.8%。 中通快遞港股周四高開,至中午休市報148.4港元,升0.61%。 李世達 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊,請點擊這裏
RLX is a vaping company

霧芯出海雖見成效 市場監管隱憂未消

公司表示,第三季度海外市場貢獻了逾七成營收,遠高於深具挑戰的中國本土市場 重點: 透過在亞洲與歐洲的併購活動,公司第三季度收入大增49%,帶動股價上揚 由於營收增幅大於生產成本的小幅上升,公司本季毛利率提高了4個百分點   譚英 王穎(Kate)可說是全球電子煙產業中最具魅力的CEO。她曾任職於滴滴全球、Uber中國及貝恩公司,並擁有哥倫比亞大學MBA。因同事父親癌症過世,她意識到電子煙能幫助吸煙者擺脫傳統紙煙的潛力,遂創立了自己的公司——霧芯科技(RLX.US)。在 2021年全球電子煙熱潮高峰時,霧芯科技於紐約上市,市值一度接近350億美元。 霧芯科技的業務也在同一年見頂,錄得85億元(12 億美元)收入及20億元淨利。不過,中國當時已開始加強監管電子煙,推出新稅項與多項限制,使霧芯科技營收在2023年跌至僅12億元的低點。正是在這段期間,王穎開始將重心轉向海外市場。儘管海外也有監管收緊,但相較於中國的國營煙草壟斷市場,海外缺少強力競爭者,環境反而更友善。 而事實也逐季證明王穎的判斷正確。最新例證來自霧芯科技上周公布的第三季度業績:雖然當季收入11.3億元(1.59 億美元)仍遠低於高峰期,但已按年大增近50%。公司的毛利率亦按年提升4個百分點至31.2%,淨利潤則上升22%至2.068億元。 王穎表示:「這份成績證明我們全球化策略的可擴展性,以及保障我們在電子霧化領域領先地位的卓越技術創新。」她補充,目前公司超過七成收入來自海外市場。 霧芯科技本季度營收大增的主要原因之一,是今年3月收購的一家歐洲電子煙公司,並首次納入合併報表。此外,首席財務官陸超表示,亞洲市場同樣錄得「強勁的有機增長」。 更令投資者振奮的是,霧芯科技宣布每份美國存託憑證(ADS)派發0.1美元的現金股息。連同截至9月30日已回購的3億美元股份,陸超表示,霧芯科技透過回購與派息已合共向股東返還逾5億美元。 接二連三的利好消息刺激霧芯科技股價大漲,消息公布後股價勁升10.3%至 2.57美元,成為當日紐約證券交易所表現最亮眼的股票之一。不過,公司目前 32億美元的市值,仍不足高峰時的十分之一,但其市盈率(P/E)約31.5倍,仍屬相當高。 雅虎財經調查的分析師對霧芯科技普遍持正面態度,儘管公司在幾乎所有主要市場都面臨嚴格監管。在五名分析師中,有四人給予「買入」評級,僅一人建議「持有」。 與同業相比,霧芯科技的表現同樣突出。生產霧化彈、一次性電子煙及電池的 Ispire Technology(ISPR.US),自2023年4月上市以來市值已蒸發76%,目前仍處於虧損狀態。而以代工為主的思摩爾國際(6969.HK),現時股價僅為上市時的四分之一,但其市盈率(P/E)仍高達約60倍,估值甚至比霧芯科技更高。 中國市場依賴度下降 霧芯科技最新業績中最令人驚訝的,是其營收重心正快速從原本的中國市場轉移。一年前,亞太地區五個國家的收入仍佔當季總營收的一半以上。王穎表示,海外市場佔比持續擴大,如今中國僅佔公司整體收入的 29%。 除了歐洲新子公司的收入外,王穎將本季亮眼表現歸功於公司在亞太地區推行的授權連鎖零售模式,將獨立大型門店整合至「統一品牌體系,提高零售執行力、提升品牌能見度,並強化用戶體驗」。 在其最大市場之一的印尼,霧芯科技自稱是當地封閉式霧化設備的銷量領頭羊。公司正在推動「零加盟費」的授權連鎖模式,並認為這一模式具有龐大發展潛力。根據 ECigIntelligence 數據,2020 年印尼有 6,730 萬名吸菸者,但僅有 155 萬名電子煙使用者;相比之下,菲律賓當年有 2,450 萬吸菸者與 190 萬電子煙使用者。該來源指出,2018 至 2024 年間,印尼電子煙使用量增長達 110%。 根據宣傳資料,霧芯科技旗下的悅刻(RELX)品牌在全球共有1.5萬個銷售點,其中歐洲最多,達10,842個;印尼以6,577個銷售點位居第二。 王穎表示,她相信隨著更多紙煙用戶轉向電子產品、遠離煙草,電子煙市場仍將持續擴張。根據Statista數據,今年全球紙煙市場營收預計達8,728億美元,年增率約2.39%;電子煙市場規模預計為272億美元,增速更高、達3.69%,似乎印證了她的信心。 然而,監管仍是電子煙行業最大的變數之一。印尼去年實施的新國家規定,幾乎將電子煙視同紙煙管理,要求包裝警示,並將最低購買年齡設為21歲(高於紙菸的18歲)。泰國、新加坡、柬埔寨及老撾則全面禁止電子煙產品。香港自 2022 年起亦禁止電子煙、霧化器、煙油及加熱不燃燒產品。日本也有類似限制,僅韓國相對寬鬆。 此外,美國對多國徵收的關稅,也讓原材料與成品供應鏈面臨更大的波動與不確定性,特別是來自中國的產品。霧芯科技目前在其總部深圳擁有自己的煙油工廠。但隨著全球零售網絡擴張、試圖降低對中國市場的依賴,美國針對中國的關稅,可能迫使公司將生產線轉往海外。競爭對手Ispire已率先採取此策略,其霧化硬件現於馬來西亞生產。 展望未來,監管與關稅仍可能是霧芯科技面臨的兩大主要挑戰,但最劇烈的衝擊或許已經過去。這至少可能為霧芯科技帶來更清晰的前景,有助於公司在電子煙產業逐步成熟,並與傳統煙草產品共同在市場中找到定位,能更順利地維持公司的營運。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊,請點擊這裏