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海偉電子憑藉技術優勢獲比亞迪青睞，但毛利率下滑也可能令市場擔憂 重點： 2023年公司獲得比亞迪投資，同年成為公司的第一大客戶 公司毛利率從2022年的44.9%下滑至2024年前三季的32.4%    李世達 說到河北衡水，許多人會先想到以軍事化管理聞名的升學名校衡水中學，但其實當地還有另一家全國第一、年收超3億元的隱形冠軍，那就是以生產超薄電容器薄膜的河北海偉電子新材料科技股份有限公司。這家獲得電動車大廠比亞迪(1211.HK; 002594.SZ)青睞的電子公司，近日正式向港交所遞表。 海偉電子的主要產品為電容器薄膜，是一種以聚合物為基礎的介電材料，能夠起到電器絕緣與能量儲存的作用，而這種薄膜佔薄膜電容器生產成本近四成，是最大的一項成本支出。薄膜電容器主要用於新能源汽車、新能源系統、工業設備和家用電器等場景，可以說用途相當廣泛。 在中國，電容器薄膜市場規模並不大，但不代表競爭不激烈。根據申請文件，包括海偉電子在內的五家公司佔據了59.6%的中國市場份額，預料市場集中度還會上升。根據灼識咨詢的資料，以2023年銷量計算，海偉電子在中國以13.6%的市場份額排名第一。 打破國外技術壟斷 海偉電子的前身河北海偉交通設施有限公司，創立於1992年，由當地供銷社員工宋俊青離任後創立，成立初期公司研發出用於公路材料的無縫伸縮縫技術，1998年又研發出改性瀝青，性能指標達到國際先進水平，其後業務逐步拓展至涉足包裝膜、電容膜、聚丙烯等多個領域。 2006年，海偉電子新材料成立，專注於電容器薄膜行業。公司脫穎而出的關鍵，在於其攻克了3微米以下超薄型電容膜的量產，打破了國外技術的壟斷。 電容器薄膜又分為電容器基膜和金屬化膜，前者是薄膜電容器的絕緣介質，決定薄膜電容器的性能，此部分是公司收入的主要來源，2022年至2024年9 月，其銷售收入佔總銷售收入分別為91.9%、71.8%、76.3%。至於金屬化膜則是在電容器基膜的基礎上，在薄膜側塗一層金屬層，充當電極。金屬化膜主要由公司在2022年收購的寧國海偉負責生產。 海偉電子也是目前唯一一家擁有相關生產線自主設計及開發能力的製造商，由於不需要進口，因此公司生產周期上僅約8個月，遠低於行業內的平均三至五年，成為公司的最大優勢。且其新建生產線的投資成本僅約為1.2億元，遠低於行業平均水平。 業績方面，2022年、2023年公司收入分別為3.27億元、3.3億元；期內利潤分別為1.02億元及6,982.6萬元。2024年前9個月收入為2.82億元，較上年同期的2.18億元增長約30%；期內利潤按年增21%至5,697萬元。 獲比亞迪青睞 憑藉其技術優勢，海偉電子獲得比亞迪的青睞。2023年，海偉電子在一年內完成了三輪融資，獲得比亞迪、陽光電源(300274.SZ)等產業資本的投資。同年，比亞迪成為海偉電子的第一大客戶，並持續至今。 也是在同一年，比亞迪旗下的深圳比亞迪供應鏈管理有限公司，成為海偉電子的第一大客戶，當年為海偉電子貢獻了4,033.6萬元銷售額，佔總銷售額的12.2%。至2024前三季度，佔比稍稍下降至11.9%，但仍是第一大客戶。 不過，比亞迪的支持並未直接讓海偉電子業績起飛，2023年盈利甚至按年下滑了31.5%。數據顯示，2022年至2024年前三季，公司毛利率分別為44.9%、31.2%、32.4%，也呈下降趨勢。 對此趨勢，公司表示，主要因為電容器基膜售價下降，以及金屬化膜毛利率較低的影響，另外，公司從2023年3月至2024年6月更新老舊產線，導致產量減少且規模經濟效益降低，都導致毛利率下降。 儘管如此，電容器市場仍是個持續成長的市場，資料顯示，中國電容器基膜的市場規模預計將由2023年的29億元增加至2029年的79億元，年複合增長率為17.8%。這個成長幅度應足以撐起一家頗具成長性的企業。 不過前提是海偉電子要先守住自己的先發優勢和規模優勢，策略之一自然就是「擴張」。公司正計劃大幅提升產能，力爭三年內增加4條電容器基膜產線，至2027年電容器基膜年產能增加1.6萬噸，約較2024年的年化產能14,967噸增長106.9%。 僅管其盈利能力下降會讓市場對海偉電子的估值產生疑問，但其技術優勢與產能擴張計劃相信是取信能否吸引投資人的關鍵，未來能否在價格競爭與規模效應間找到平衡，將決定其資本市場表現。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

這家電信設備銷售商的收入從去年下半年開始下降，第四季度下降了10% 重點： 由於中國無線運營商減少5G支出​​，中興核心業務下滑，去年的收入出現了2018年以來的首次下降 這家電信設備製造商的人工智能和企業業務前景看好，但利潤率下降和潛在的美國新制裁可能帶來挑戰 陳竹 2018年，美國對中興通訊股份有限公司(0763.HK; 000063.SZ)實施的嚴厲制裁，將這家中國電信巨頭推向了崩潰的邊緣，迫使其為了保命而支付了創紀錄的14億美元罰款，並對領導層進行改組。從那時起，公司踏上了一條艱難的復蘇之路，轉向降低對美國供應商的依賴，加強在國內市場的地位，並擴大電信設備以外的產品組合。 到2022年，中興通訊似乎迎來轉機，公司年收入終於反彈到2017年——也就是被制裁前的水平，這預示著公司暫時復蘇。但公司的2024年財報描繪了一幅更為複雜的圖景。收入增長放緩、利潤率壓縮以及北京和華盛頓之間持續的緊張關係，令公司在日益分裂的全球技術格局中復蘇的可持續性蒙上了陰影。 公司上周五發布的2024年財報透露了一個令人警醒的里程碑：中興通訊的年收入同比下降2.38%至1,213億元(167億美元)，這是自2018年美國制裁導致其收入暴跌21%以來的首次下滑。這一逆轉結束了五年的復蘇勢頭，此前公司收入增長曾在2021年達到13%的高點，然後在2022年收窄至7%，2023年僅為1%。與此同時，公司去年的淨利潤也陷入萎縮，下降了9.7%，與早前幾年的邊際增長形成鮮明對比。 從季度來看，中興通訊2024年前兩個季度實現了收入同比增長，但下半年收入卻加速萎縮。第四季度收入下降速度高達10%，僅為313億元。 與同城競爭對手華為形成鮮明對比，華為受到美國更嚴厲的制裁，但通過開發美國之外的替代供應商，並進軍智能駕駛等新領域，實現了更強勁的反彈。中興通訊也做出類似的努力，我們稍後會詳細介紹，但成果卻有限。 投資者對中興通訊的最新財報不太滿意，香港上市的股票在公告發佈後的第二天暴跌12.5%。截至週一收盤，該股目前大致與2018年受美國制裁前的水平相當。 中興通訊業績放緩，恰逢中國電信行業整體下滑。據官方的行業刊物《通信產業報》報道，在大舉投資5G基礎設施多年後，中國三大國有運營商——中國移動、中國電信和中國聯通——2024年加起來削減了5.4%的資本支出，這是自2018年以來首次出現年度下降。 削減支出嚴重打擊中興通訊的核心業務，2024年，其運營商網絡部門（涵蓋電信設備，佔銷售額的一半以上）的收入同比下降了15%。去年出現類似困難 的其他公司，包括專注中國市場的電信軟件製造商京信通信(2342.HK)和亞信科技(1675.HK; 688225.SH)。 多元化努力 自2018年遭到美國制裁以來，中興通訊的地區收入結構發生了顯著變化。根據公司的最新財報，2024年來自美國和歐洲市場的收入，在總收入中的佔比降至15%，低於2017年的25%。 儘管人們預期中興通訊可能會大舉轉向中國友好的新興市場，但實際取得的進展卻相當有限。例如，非洲市場在2024年對總收入的貢獻僅為5.3%，略高於2017年的3.5%。從擴張緩慢可以看出，雖然這些國家正在加速建設5G基礎設施，但要與華為在這些地區建立起來的主導地位競爭，仍存在諸多挑戰。 相反，中興通訊主要向內看，重新將重點放在本土市場，現在中國市場佔其收入的68%，高於2017年的57%，公司多元化產品組合的努力也集中在中國市場。 這些努力集中在它的政企業務部門，包括服務器和企業軟件。該部門去年錄得37%的強勁增長，在總收入中的佔比從2017年的9%上升到15.3%。公司的消費電子產品，包括智能手機和平板電腦，增長了16%，但27%的收入佔比仍低於2017年的32%。 在2024年的財報中，中興通訊強調政企業務的增長潛力，指出在人工智能熱潮中，對人工智能服務器和軟件服務的需求激增。它還強調了通過「東數西算」等政策獲得的政府支持，這是國家倡議在全國範圍內擴展數據中心基礎設施。但在這些領域，該公司仍需與更具優勢的巨頭競爭，包括本土競爭對手聯想集團(0992.HK)，以及戴爾科技(DELL.US)等外國競爭對手。 利用人工智能帶來的機遇，中興通訊迅速抓住了DeepSeek帶來的勢頭，DeepSeek近期的突破性成功，引發了全國對人工智能基礎設施的需求。上個月，中興通訊推出了AiCube訓推一體機，這是一個結合了人工智能訓練和推理功能的硬件系統，旨在支持各種計算場景，並加快客戶的人工智能部署。 然而，進入這一業務領域也帶來了挑戰。公司政企業務的利潤率明顯低於電信設備業務，部分原因是人工智能服務器及相關基礎設施的組件成本較高。中興通訊2024年的財報顯示，該部門去年的毛利率僅為15%，遠低於傳統電信設備業務51%的利潤率。利潤率的差異是公司去年淨利潤減少的關鍵因素。 除了運營挑戰外，在中興通訊向這些新領域擴張時，投資者可能還希望權衡地緣政治風險。 人工智能服務器業務說明瞭這種脆弱性，因這些系統嚴重依賴英偉達等美國供應商提供的人工智能芯片，或使用美國技術製造的國產芯片。儘管中國仍可在當前規則下，進口某些低級別的英偉達芯片，但美國出口管制的不可預測性，為這一業務線帶來了持續的不確定性。 另一個亟待解決的問題是，特朗普新政府執政期間，美中緊張關係升級，中興通訊有可能成為美國限制措施的犧牲品。雖然中興通訊最近的供應鏈多元化，可能有助於避免2018年危機的重現，但挑戰依然存在。 儘管中興通訊尚未完全披露其緩解策略，但據中國媒體報道，公司已加大了國產芯片的採購。在中興通訊的2024年財報中，董事長李自學強調公司致力發展自主核心技術。這種關注體現在中興通訊的研發支出上，從制裁前相當於佔收入的10%，增加到去年的20%，翻了一番。 從短期看，中興通訊面臨的最大挑戰可能不是潛在的制裁，而是如何應對國內電信設備支出的放緩。隨著中國5G網絡的基本建成，加上國內運營商預算收緊，中興通訊的成功，將取決於它能多快地做大新的增長領域，如人工智能基礎設施和企業解決方案，同時擴大在非西方市場的業務。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

這家智能汽車技術製造商的股價，自去年8月上市以來一直低於發行價，落後近期上市的而上升強勁的同業 重點： 黑芝麻智能去年收入增長約52%，不過下半年增速較上半年有所放緩 由於產品被兩款量產車型採用，公司去年上半年的毛利率顯著提高 陽歌 近期上市的智能駕駛科技股中，黑芝麻智能國際控股有限公司(2533.HK)正成為一匹黑馬，以爭奪投資者青睞。去年8月上市六個月後，因投資者擔心其客戶群規模相對較小，截至本周一股價較上市價下跌約10%。 這些投資者似乎從公司周一晚發布的盈利預告中獲得一定鼓舞，推動黑芝麻股價周二的早盤中上升了3.5%。除其他信息外，公告顯示，公司去年下半年繼續取得強勁的兩位數收入增長，不過增幅不及上半年。 即使是在這一波反彈後，該股仍較IPO價格低約6%，使其在新上市的智能駕駛技術公司中顯得格格不入，這些公司的股票自上市以來幾乎全部上漲。地平線機器人(9660.HK)自去年10月底上市以來，股價上漲了約80%，而佑駕創新(2431.HK)自去年12月IPO以來，股價上漲了近60%。 在美國，近期上市的自動駕駛出租車運營商文遠知行(WRD.US)股價漲幅領先，自去年10月上市以來幾乎翻了一倍，而小馬智行(PONY.US)則上漲了近30%。 那麼，為何黑芝麻在同業中相對落後，這種情況真的正常嗎？我們稍後會更詳細地探討這個問題，但在這之前，我們先來回顧一下最新盈利預告吧。 黑芝麻表示，預計2024年全年營收將在4.5億元(約合6,200萬美元)至5億元間，以此區間中位數計算，將較去年的3.13億元增長約52%。減去之前公佈的上半年數據後，公司預計2024年下半年營收增長43%左右，增幅強勁，但較上半年69%的增幅有所放緩。 公司表示，預計全年淨利潤約為1億元，扭轉去年同期虧損48.6億元的局面。摘去上半年的數據後，公司去年下半年虧損約10億元。但大部分虧損似乎與非現金項目有關，公司沒有給出不含這些項目的預測。 收入增長的原因相當標準，主要因包括汽車芯片和片上系統(SoC)在內的智能駕駛產品銷量增長。公司還提到車路雲一體化芯片等新興領域的銷售收入增長，並指出此類銷售得到政府政策的推動。 坦率說，有關收入增長，黑芝麻智稱其為「預期」增長。因此股價的上漲可能反映投資者對公司繼續增長的信心，或許反映投資者認為其股價被低估。 採用率上升 分析完這份並沒有那麼與眾不同的盈利預告後，我們會在文章的後半部分看看，為什麼黑芝麻智能在上市後股價相對差勁。在這裡，我們需要先指出的是，儘管上市後它的股價有所下跌，但其市銷率(P/S)仍然高達32倍。這低於地平線機器人的41倍，但比佑駕創新的18倍高出不少。 不過，似乎可以說，投資者對黑芝麻智能的印象不如它的部分同行。投資者猶豫不決的一大原因，似乎是公司進入智駕領域的時間較晚，導致其產品在量產汽車中的應用稍稍落後於競爭對手。 公司在去年8月發布的中期財報顯示，其產品已被至少兩款量產車型採用，其中包括吉利旗下領克的一款車型，以及國企巨頭東風的一款車型。公司稱，截至去年中，它贏得16家汽車製造商及一級供應商的23款車型訂單，但這些合同通常是針對研發中的汽車，其量產潛力尚不確定。 地平線機器人的招股說明書中，沒有透露有多少量產車型採用了它的產品。但該公司指出，這些產品被27家車企用於超過285款車型，遠遠高於黑芝麻智能的訂單總數。從這個指標來看，佑駕創新似乎是最強勁的，截至去年中，共有94款車型，採用它的智能駕駛和智能座艙解決方案。 另一個可作比較的關鍵是毛利率，通常是衡量公司產品獨特性和高科技水平的指標。去年上半年，地平線機器人以令人羨慕的79%的毛利率領跑同業，佑駕創新在三家公司中排名墊底，僅為14%。 黑芝麻2024年上半年的毛利率為50%，處於中游水平。但2021年從36.1%漸下降至2023年的24.7%後，去年上半年毛利率的增幅就相當引人注目，公司表示主因是領克和東風汽車開始量產。隨著來自這兩家客戶，以及其他一些新增量產車型的大量訂單不斷湧入，下半年毛利率可能會繼續提高。 總言之，黑芝麻之所以只能成為一匹黑馬，似乎主要因它進入智能駕駛領域較晚，因此仍在努力向客戶推銷自己的產品。儘管去年下半年的增速較上半年有所放緩，最新盈利預告顯示，其收入仍在穩步增長。這意味公司下個月公布2024年最終業績時，投資者將會尋找其恢復加速增長的跡象，而如果黑芝麻能證明其產品在車企中越來越受歡迎，投資者可能會對該投以信心一票。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏