0763.HK 000063.SHE
ZTE makes telecoms equipment

這家電信設備銷售商的收入從去年下半年開始下降,第四季度下降了10%

重點:

  • 由於中國無線運營商減少5G支出​​,中興核心業務下滑,去年的收入出現了2018年以來的首次下降
  • 這家電信設備製造商的人工智能和企業業務前景看好,但利潤率下降和潛在的美國新制裁可能帶來挑戰

陳竹

2018年,美國對中興通訊股份有限公司(0763.HK; 000063.SZ)實施的嚴厲制裁,將這家中國電信巨頭推向了崩潰的邊緣,迫使其為了保命而支付了創紀錄的14億美元罰款,並對領導層進行改組。從那時起,公司踏上了一條艱難的復蘇之路,轉向降低對美國供應商的依賴,加強在國內市場的地位,並擴大電信設備以外的產品組合。

到2022年,中興通訊似乎迎來轉機,公司年收入終於反彈到2017年——也就是被制裁前的水平,這預示著公司暫時復蘇。但公司的2024年財報描繪了一幅更為複雜的圖景。收入增長放緩、利潤率壓縮以及北京和華盛頓之間持續的緊張關係,令公司在日益分裂的全球技術格局中復蘇的可持續性蒙上了陰影。

公司上周五發布的2024年財報透露了一個令人警醒的里程碑:中興通訊的年收入同比下降2.38%至1,213億元(167億美元),這是自2018年美國制裁導致其收入暴跌21%以來的首次下滑。這一逆轉結束了五年的復蘇勢頭,此前公司收入增長曾在2021年達到13%的高點,然後在2022年收窄至7%,2023年僅為1%。與此同時,公司去年的淨利潤也陷入萎縮,下降了9.7%,與早前幾年的邊際增長形成鮮明對比。

從季度來看,中興通訊2024年前兩個季度實現了收入同比增長,但下半年收入卻加速萎縮。第四季度收入下降速度高達10%,僅為313億元。

與同城競爭對手華為形成鮮明對比,華為受到美國更嚴厲的制裁,但通過開發美國之外的替代供應商,並進軍智能駕駛等新領域,實現了更強勁的反彈。中興通訊也做出類似的努力,我們稍後會詳細介紹,但成果卻有限。

投資者對中興通訊的最新財報不太滿意,香港上市的股票在公告發佈後的第二天暴跌12.5%。截至週一收盤,該股目前大致與2018年受美國制裁前的水平相當。

中興通訊業績放緩,恰逢中國電信行業整體下滑。據官方的行業刊物《通信產業報》報道,在大舉投資5G基礎設施多年後,中國三大國有運營商——中國移動、中國電信和中國聯通——2024年加起來削減了5.4%的資本支出,這是自2018年以來首次出現年度下降。

削減支出嚴重打擊中興通訊的核心業務,2024年,其運營商網絡部門(涵蓋電信設備,佔銷售額的一半以上)的收入同比下降了15%。去年出現類似困難

的其他公司,包括專注中國市場的電信軟件製造商京信通信(2342.HK)和亞信科技(1675.HK; 688225.SH)。

多元化努力

自2018年遭到美國制裁以來,中興通訊的地區收入結構發生了顯著變化。根據公司的最新財報,2024年來自美國和歐洲市場的收入,在總收入中的佔比降至15%,低於2017年的25%。

儘管人們預期中興通訊可能會大舉轉向中國友好的新興市場,但實際取得的進展卻相當有限。例如,非洲市場在2024年對總收入的貢獻僅為5.3%,略高於2017年的3.5%。從擴張緩慢可以看出,雖然這些國家正在加速建設5G基礎設施,但要與華為在這些地區建立起來的主導地位競爭,仍存在諸多挑戰。

相反,中興通訊主要向內看,重新將重點放在本土市場,現在中國市場佔其收入的68%,高於2017年的57%,公司多元化產品組合的努力也集中在中國市場。

這些努力集中在它的政企業務部門,包括服務器和企業軟件。該部門去年錄得37%的強勁增長,在總收入中的佔比從2017年的9%上升到15.3%。公司的消費電子產品,包括智能手機和平板電腦,增長了16%,但27%的收入佔比仍低於2017年的32%。

在2024年的財報中,中興通訊強調政企業務的增長潛力,指出在人工智能熱潮中,對人工智能服務器和軟件服務的需求激增。它還強調了通過「東數西算」等政策獲得的政府支持,這是國家倡議在全國範圍內擴展數據中心基礎設施。但在這些領域,該公司仍需與更具優勢的巨頭競爭,包括本土競爭對手聯想集團(0992.HK),以及戴爾科技(DELL.US)等外國競爭對手。

利用人工智能帶來的機遇,中興通訊迅速抓住了DeepSeek帶來的勢頭,DeepSeek近期的突破性成功,引發了全國對人工智能基礎設施的需求。上個月,中興通訊推出了AiCube訓推一體機,這是一個結合了人工智能訓練和推理功能的硬件系統,旨在支持各種計算場景,並加快客戶的人工智能部署。

然而,進入這一業務領域也帶來了挑戰。公司政企業務的利潤率明顯低於電信設備業務,部分原因是人工智能服務器及相關基礎設施的組件成本較高。中興通訊2024年的財報顯示,該部門去年的毛利率僅為15%,遠低於傳統電信設備業務51%的利潤率。利潤率的差異是公司去年淨利潤減少的關鍵因素。

除了運營挑戰外,在中興通訊向這些新領域擴張時,投資者可能還希望權衡地緣政治風險。

人工智能服務器業務說明瞭這種脆弱性,因這些系統嚴重依賴英偉達等美國供應商提供的人工智能芯片,或使用美國技術製造的國產芯片。儘管中國仍可在當前規則下,進口某些低級別的英偉達芯片,但美國出口管制的不可預測性,為這一業務線帶來了持續的不確定性。

另一個亟待解決的問題是,特朗普新政府執政期間,美中緊張關係升級,中興通訊有可能成為美國限制措施的犧牲品。雖然中興通訊最近的供應鏈多元化,可能有助於避免2018年危機的重現,但挑戰依然存在。

儘管中興通訊尚未完全披露其緩解策略,但據中國媒體報道,公司已加大了國產芯片的採購。在中興通訊的2024年財報中,董事長李自學強調公司致力發展自主核心技術。這種關注體現在中興通訊的研發支出上,從制裁前相當於佔收入的10%,增加到去年的20%,翻了一番。

從短期看,中興通訊面臨的最大挑戰可能不是潛在的制裁,而是如何應對國內電信設備支出的放緩。隨著中國5G網絡的基本建成,加上國內運營商預算收緊,中興通訊的成功,將取決於它能多快地做大新的增長領域,如人工智能基礎設施和企業解決方案,同時擴大在非西方市場的業務。

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新聞

K-POP return

韓流回潮:你是否依然愛我?

韓流巨星在澳門的演唱會依舊轟動,線上音樂平台開始對若有似無的「限韓令」進行試探。但問題是,歸來的韓流還有一樣的威力嗎?    李世達 嚴格來說,所謂的「限韓令」從未以官方文件的形式出現過。中國政府既沒有公開頒布過相關禁令,也沒有明確宣布過解除。然而,在過去九年,韓劇下架、韓星鏡頭被刪、偶像巡演停擺,韓流在中國市場驟然降溫,從「暖流」變成「寒流」。但來到2025年,春江水暖鴨先知,業界敏銳地注意到,這個隱形的禁令已出現鬆動跡象。 韓國海關統計顯示,2025年1至2月,韓國對華音像產品出口額達925萬美元,是去年同期的3.5倍;而截至2月為止的六個月,累計出口額更突破3,152萬美元,同比增長逾兩倍。這組數字清楚表明,中國市場對韓流內容的需求依然存在,一旦政策稍有鬆動,消費力便會迅速釋放。 線下活動的回歸同樣值得關注。近年來,韓星在中國舉辦粉絲見面會的數量明顯增多,從新生代偶像到資深團體成員,逐步恢復與內地粉絲的近距離互動。雖然規模尚難與2010年代盛況相比,但其頻率與覆蓋城市的增長,已經反映出文化交流正在重啟。 更具象徵性的場景出現在澳門。近來多場韓流巨星演唱會在當地舉行,不僅座無虛席,還吸引大批內地觀眾跨境觀演。澳門因此成為「限韓令」解凍的窗口,也顯示出中國內地民眾對韓流的熱情並未消退,只是暫時被壓抑。 在這股回潮的風口上,線上音樂平台最為敏感。騰訊音樂(TME.US)便是典型代表。今年5月,該公司斥資12.9億元,入股韓國SM娛樂(041510.KQ),成為其第二大股東。SM曾打造SuperJunior、EXO、aespa等多代偶像,如今與中國互聯網巨頭結成資本聯姻,市場相信更堆韓流資源將被系統性引入中國市場。 隨後,騰訊音樂又宣布與 The Black Label、H MUSIC 等韓國公司展開合作,將更多K-pop專輯、MV與獨家物料導入平台。更重要的是,騰訊音樂將韓國風靡多年的「Bubble」私密互動社群 引入中國。粉絲只需花28元便能「加入」偶像小圈子,接收專屬訊息,甚至享有優先購票權。這種「情緒經濟」模式,正在顯著提高平台的用戶黏性與付費率。 數據已經反映成效。2025年第二季度,騰訊音樂營收達84.4億元(11.74億美元),同比增長 17.9%;淨利潤更大漲三成以上。付費用戶數突破 1.24億,其中超級會員達1,500萬。業內普遍認為,K-pop內容拓展與演唱會業務是推動這份成績單的關鍵。相比之下,主要依靠獨立音樂人和社群經濟的網易雲音樂(9899.HK),,雖然上半年在盈利上有所突破,但收入卻出現下滑,凸顯出韓流對平台黏性的獨特價值。 你還愛我嗎? 然而,「韓流回潮」並不必然意味著韓流將全面復蘇。首先,中國本土娛樂市場已發生結構性變化。近年來,國產電影與偶像文化的號召力明顯增強,例如《哪吒2》的票房神話,展現了本土文化同樣能引發全民共鳴。韓流再入中國市場,更多可能是作為「圈層文化」的補充,而非壟斷性主流。 其次,九年的「限韓令」已經重塑了新一代年輕觀眾的文化偏好。雖然政策層面逐步鬆動,但部分消費者更願意支持本土偶像與文化產品。這種心理隔閡,可能成為韓流全面復甦的無形阻力。 平台過度依賴外部IP也隱含風險。如果未來政策再次收緊,或粉絲熱情下降,平台可能面臨內容依賴的隱憂。對騰訊音樂而言,韓流既是商業賭注,也是一場必須小心駕馭的情緒經濟試驗。在商言商,引入韓流加碼情緒經濟仍然值得一搏。只是當韓流的燈光再度於中國舞台上亮起,尖叫聲中夾雜的或許是更複雜的情緒。 李世達,詠竹坊編輯。他的聯絡方式:shihtalee@thebambooworks.com 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊,請點擊這裏
Zai Lab under pressure over clinical results and rival drugs

產品增長疲軟核心臨床進展不順 再鼎醫藥遭遇挑戰

市場用腳投票的背後,是再鼎醫藥核心產品增長疲軟與研發管線受挫的雙重困境 重點: 貝瑪妥珠單抗作為重磅預備產品,最終分析結果不及預期觸發市場負面情緒 市場普遍認為再鼎醫藥的業績不及預期,兩款核心產品艾加莫德、則樂收入表現不佳    莫莉 在生物醫藥行業,一直流傳著一條「雙十定律」——研發一款創新藥需要耗費10年時間、10億美元,並且大約90%的新藥會倒在半路上,藥物研發的臨床進展不及預期在醫藥行業並不罕見。可是,當再鼎醫藥有限公司(Zai Lab Limited, 9688.HK)公布一項核心產品的 III期臨床遭遇挫折後,其港股股價次日卻應聲暴跌,這一劇烈的市場反應似乎不太尋常。 9月3日,再鼎醫藥發布公告稱:合作夥伴安進公司評估貝瑪妥珠單抗聯合化療用於一線胃癌治療的FORTITUDE-101 III期臨床研究完成最終分析,結果顯示在最終分析中,此前於中期分析時觀察到的生存獲益幅度減弱。  因此,再鼎醫藥決定等待另一項FORTITUDE-102研究結果再提交貝瑪妥珠單抗的註冊申請,這意味著該產品的上市申請將被推遲至少半年。 貝瑪妥珠單抗是再鼎醫藥於2017年授權引進的一款全球首創(FIC)的FGFR2b靶向單克隆抗體,再鼎醫藥支付500萬美元首付款和最高不超過4,000萬美元的里程碑款項獲得該藥物在大中華區的獨家研發和商業化權利。在FORTITUDE-101臨床研究的中期分析中,貝瑪妥珠單抗成為全球首個在隨機III期試驗中證實可為某一類胃癌患者帶來顯著生存獲益的FGFR2b抑制劑。胃癌是全球常見高發的惡性腫瘤,中國是全球胃癌疾病負擔最重的國家之一,對於IV期胃癌患者,其總體五年生存率不足10%。 貝瑪妥珠單抗作為再鼎醫藥備受矚目的重點在研產品,其中期分析時展示的優異臨床數據曾極大提振了市場預期,然而最終分析的反差結果顯著挫傷了投資者信心,成為引發市場負面情緒的直接導火索。消息公佈後,再鼎醫藥港股次日開盤低開近7%,盤中一度下探至22.52港元,股價創下逾三個月新低,全日收跌幅11.99%。 不過,此次下跌並非孤立事件,而是在創新藥板塊整體熱度較高、累積漲幅較大的背景下發生,當日創新藥概念股普遍遭遇回調,恆瑞醫藥 、歌禮制藥等個股均錄得超過5%的跌幅。 業績不及預期 市場用腳投票的背後,是再鼎醫藥核心產品增長疲軟與研發管線受挫的雙重困境。2025年第二季度,再鼎醫藥總收入為1.1億美元,同比增長9%,期內的淨虧損為8,916.5萬美元,同比收窄33.33%。儘管公司維持 2025 年全年收入5.6-5.9 億美元的指引不變,但投行浦銀國際認為,該指引目標對應下半年的收入需要實現同比 63%-77%的增速,具有一定挑戰性。 市場普遍認為再鼎醫藥的業績不及預期,產品毛利率同比下降4.3個百分點至60.6%,主要原因在於兩款核心產品艾加莫德、則樂收入表現不佳。作為再鼎醫藥的「現金奶牛」,則樂在第二季度遭遇顯著下滑,收入僅為4,100萬美元,環比銳減17.1%,同比下滑8.8%。管理層坦言,這主要源於奧拉帕利仿制藥的集中入市,其激烈的價格競爭顯著蠶食了則樂的市場份額。 另一核心產品艾加莫德的表現同樣不及預期。其第二季銷售額錄得2,650萬美元,同比增幅收窄至14.47%,低於市場普遍預期的20%-25%。更令人擔憂的是,這款治療全身型重症肌無力的藥物即將迎來強勁對手——榮昌生物的泰它西普相關適應症有望納入醫保。若其成功入圍,艾加莫德當前依賴的醫保價格優勢將被削弱,直面更嚴峻的市場競爭。 再鼎醫藥是中國License-in模式的開創者和標桿企業,但中國醫藥政策的環境壓縮了創新藥的盈利空間,License-in的商業模式已經面臨挑戰。因此,再鼎醫藥也積極嘗試向自主研發轉型,公司的核心自研項目ZL-1310是一款靶向DLL3的抗體藥物偶聯物(ADC),在小細胞肺癌治療領域顯示出巨大潛力,已經獲得美國FDA授予的快速通道認證,即將在2025年啓動小細胞肺癌的關鍵性研究,預計在2027年獲批。 截至6月底,公司現金及現金等價物約8.3億美元,為下半年市場投入與自主研發的推進提供了充足保證。當前再鼎醫藥的市銷率約為8倍,與同樣以License-in模式著稱的雲頂新耀(1952.HK)相比,後者的市銷率為22倍,顯示再鼎醫藥正遭遇市場的質疑。管理層預計,隨著經營虧損同比收窄,公司有望在第四季度實現盈利目標,再鼎醫藥能否在轉型中獲得成功,值得投資者持續關注。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊,請點擊這裏

簡訊:雲鋒金融獲開展虛擬資產業務

金融科技保險供應商雲鋒金融集團有限公司(0376.HK)周二表示,香港證監及期貨事務監察委員會已批准一項申請,將其現行證券交易牌照升級為涵蓋虛擬資產交易服務。 公告發佈後,股份周三飆升28%,創七年新高,收盤報5.42港元。其他港交所上市公司在宣布虛擬資產相關事宜後,也錄得較大漲幅。 上月,雲鋒報告稱今年上半年收入同比增長23%,至6.86億港元,利潤則增長142%至4.86億港元。 加密貨幣挖礦和交易在中國大陸屬非法,但在香港卻是合法。眾多企業正在香港試水虛擬資產投資及提供相關服務。香港於8月1日推出穩定幣監管框架,為發行方訂立許可與合規要求。 陽歌 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊,請點擊這裏

簡訊:寧德時代江西鋰礦即將恢復生產 快於市場預期

中國動力電池龍頭寧德時代(3750.HK; 300750.SH)旗下位於江西宜春的梘下窩鋰礦,在停產近一個月後,即將重啟運營。該礦於8月9日採礦許可證到期,並於8月10日全面停產,此舉曾一度推動中國碳酸鋰價格在短短10日內上漲24%。 據CnEVPost報道,寧德時代子公司宜春時代新能源礦業周二召開「梘下窩鋰礦復產工作會議」,會議上透露江西省梘下窩鋰礦採礦權證及採礦許可證審批進展順利。消息人士稱,恢復速度「快於市場最樂觀預期」。 停產期間,中國電池級碳酸鋰價格自每噸70,000元躍升至86,500元,反映供應收縮帶來的即時衝擊。雖然近期價格回落至約75,000元,但波動顯示鋰供應對新能源汽車成本結構的重要性。碳酸鋰與磷酸鐵是鋰鐵電池的核心原料,佔電動車整體成本比重甚高。 寧德時代港股周三高開,至中午休市報432.8港元,升0.42%。 李世達 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊,請點擊這裏