簡訊：羽絨龍頭波司登去年度盈利升14%

2025年上半年歸屬於上市公司股東的淨利潤約為85.61億元，較上年同期激增101.92% 重點： 有望完成年初定下的業務指引，預計2025年持續經營業務收入重回雙位數增長 一季度TIDES業務同比增速高達187.6%，將成為未來業績的重要增長驅動    莫莉 2025年上半年，中國醫藥板塊經歷了大幅上漲，但在細分板塊中，創新藥與醫藥外包服務（CXO）板塊卻明顯出現分化。恆生港股通創新藥指數年內累計漲幅超60%，領跑港股市場，而CXO概念股漲幅相對平淡，直到7月11日， 無錫藥明康德新藥開發股份有限公司（2359.HK; 603259.SH）公佈了超預期的上半年業績預告，不僅宣告公司走出了去年業績下滑的陰霾，也重新點燃了市場對CXO板塊的熱情。 7月10日盤後，藥明康德披露這份亮眼的業績預告：2025年上半年預計實現營業收入207.99億元，同比增幅達20.64%；其中持續經營業務表現更為亮眼，收入同比增長高達24.24%。利潤端的表現更是超乎預期，歸屬於上市公司股東的淨利潤約為85.61億元，較上年同期激增101.92%。即便剔除32.1億元藥明合聯（2268.HK）減持等非經常性損益項目，扣除非經常性損益的歸母淨利潤亦錄得26.47%的顯著增長。 在公告中，藥明康德稱業績大增的主要原因是受主營業務影響，公司持續聚焦獨特的「一體化、端到端」CRDMO（合同研究、開發與生產）業務模式，緊抓客戶對賦能需求的確定性，不斷拓展新能力、建設新產能。從半年報的業績來看，藥明康德有望完成年初定下的業務指引：「預計2025年持續經營業務收入重回雙位數增長，同比增長10%~15%。」 相比之下，一年之前的藥明康德還曾面臨營收和淨利潤雙雙下滑的境遇，當時業績下滑一方面因為新冠項目減少影響業績，但更主要源於年初美國《生物安全法案》帶來的巨大壓力與不確定性，該法案雖未最終落地，但對市場信心和公司短期業務拓展造成了衝擊。如今，藥明康德的業績回升，顯示了中國CXO頭部企業穿越地緣政治風波的韌性，也宣告其已經重回高增長的軌道。 增長前景穩定 儘管業績預告並未披露具體的在手訂單數量，但是我們可以從一季度財報中窺見公司未來增長勢頭。截至2025年3月末，公司持續經營業務在手訂單達523.3億元，同比增長47.1%，不僅為其當下的高增長提供了保障，更成為公司未來發展動能的重要來源。其中最重要的化學業務（WuXi Chemistry）小分子研發與生產管線持續擴張，2025年第一季度累計新增分子203個，該板塊業務同比增長32.87%；TIDES業務（寡核苷酸和多肽藥物）的同比增速更是達到187.6%。 值得注意的是，多肽藥物是GLP-1類減肥藥的核心成分，也是ADC藥物的連接子（Linker）材料，寡核苷酸則常用於基因檢測、研究和作為藥物靶向RNA的工具，隨著全球減肥藥市場的爆發式增長以及ADC藥物研發的增加，藥明康德的TIDES業務將會成為未來業績的重要增長驅動。 另一方面，曾經為藥明康德帶來負面影響的地緣政治因素，或許也將拉動訂單增長。美國總統特朗普於5月12日簽署旨在降低藥價的行政令，並宣稱美國處方藥價格將下降30%至80%。儘管市場普遍認為該行政令的實際執行面臨較大挑戰，但長期來看，美國藥企對成本控制的訴求可能進一步強化，從而提升對CXO企業的依賴度。這意味著擁有廣泛海外業務的藥明康德，有望承接更多來自美國藥企的外包訂單，驅動業績增長。 面對這份遠超預期的成績單，資本市場迅速作出了反應。7月11日早盤交易時段，藥明康德在港股市場股價大幅上揚，收盤漲幅超過10%。A股市場反應更為熱烈，其A股股票當日強勢封住漲停板，收報77.15元/股；H股亦漲超10%，收報88.15港元/股。在「藥明系」的帶動下，整個CXO板塊表現活躍，泰格醫藥（300347.SZ， 03347.HK ）、康龍化成（300759.SZ; 03759.HK ）等 「A+H」上市的CXO企業上周股價累計上漲超過10%。 作為CXO行業龍頭，藥明康德當前的市盈率為21倍，明顯低於凱萊英的市盈率30倍，意味著在業務雙位數增長、在手訂單激增的背景下，藥明康德的市值仍然被低估。公司強勁的業績已有力回應市場質疑，業務前景確定性增強，值得投資者長期關注。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

在籌備債券發行募資之際，這家私募股權投資機構似已將目光瞄准高科技企業 重點： 天圖資本擬發行「科技創新」債券，總額不超過人民幣3億元 在核心業務聚焦的中國消費類企業疲軟之際，這家私募股權機構業務增長停滯 　 梁武仁 私募股權及創投界的老兵深圳市天圖投資管理股份有限公司（1973.HK），正蓄勢拓展業務疆域，其傳統專注的中國消費板塊曾活力充沛，而今增長動能正快速消退。 天圖投資上周四宣布，計劃向機構投資者非公開發行「科技創新」債券，可一次發行或分期發行，最多籌資3億元（約合4,200萬美元）。公司擬將至少70%投入投資基金或自營股權投資，余下用於補充流動資金。 雖未明確新資金投向領域，但「科技創新」的命名顯著指向高科技企業。對這家以投資奈雪的茶、飛鶴等消費企業著稱的機構而言，轉型並非完全無跡可循。在最新年報中，公司稱致力「發掘創新投資主題與策略」過程中，計劃將投資範圍拓展至生物科技、機器人等前沿領域。 作為深耕中國私募創投領域逾二十年的資深機構，天圖投資早年受益於消費升級浪潮，實現蓬勃發展。繁榮經濟催生的中產階層財富效應，為公司提供多年增長動力。 然而，時過境遷。近年，中國經濟增速顯著放緩，且未見有效紓解之道。佔GDP重要份額的房地產行業因投機炒作推高房價，加之債務驅動擴張，引發嚴重供給過剩，如今深陷困境。外部環境也面臨多重挑戰，包括與特朗普的貿易摩擦，對出口導向型經濟體構成重大困擾。 宏觀經濟困局，正以收入增速滯緩甚至裁員潮形式傳導至普通民眾。這意味著，消費企業要提升銷售有一定難度，進而使天圖投資在多方面承壓。 首要表現為，因零售關聯項目的吸引力減弱，公司募資難度加劇。這或許反映在其管理規模變化上，去年末資產管理規模降至205億元，同比縮水約16%。去年旗下基金新募資金額也銳減近三分之二，僅錄得4.01億元。 募資困境下，公司收入自2023年約4,660萬元下滑約5%。其兩大營收來源分別為基金管理費與收益分成（即所管理基金實現收益的分成）。去年，天圖投資在收益分成方面顆粒無收，意味其營收增長完全依賴基金管理規模的擴張能力。 被投企業估值縮水構成另一大挑戰。為此，天圖投資去年計提淨投資損失達7.05億元，較當期營收規模形成碾壓之勢。 當下市場環境中，天圖投資既難覓優質零售類新投資目標，又面臨存量項目IPO或股權轉讓的退出難題。因此，其拓展投資領域的嘗試合乎邏輯，儘管在私募及創投扎堆的高科技賽道，或遭遇更激烈競爭。 與天圖投資的困境形成反差，港股IPO市場回暖正推動中金公司（3908.HK；601995.SH）等頭部投行業務激增。中金公司周二預告，上半年淨利潤同比最高增長78%。反映投資者更傾向將資金投入即將IPO的成熟企業，而非押注天圖投資等機構佈局的初創公司，尤其是零售等遇冷板塊。 在新涉足的領域中，生物科技對天圖投資並非全新賽道。僅2022年，其就投資兩家該領域早期企業。當前，機器人產業在中國方興未艾，或能開闢其他價值窪地。 債務融資 就融資方式而言，債券發行更具實操優勢。一方面，當前中國央行維持低利率刺激經濟，發債成本或低於專項基金募資。鑒於股權投資者要求更高風險溢價，債務融資通常更具成本效益。因此，私募股權機構運用借貸提升投資回報實屬常規操作。 此外，通過發債鎖定資金後，天圖投資可迅速捕捉投資機會，無需苦待投資者實繳出資。更重要的是，憑借自身信用募得資金可自由支配，這與通常投向特定項目的股權資本形成鮮明對比。 天圖投資表示，發行科技創新債券將「降低融資成本、拓寬融資渠道、提升業務規模，提高盈利能力和抵抗風險的能力」。 天圖投資的股價較2023年IPO發行價已累計跌逾30%，市賬率僅0.3倍，低於中金公司的0.7倍。同屬精品投行的華興資本（1911.HK）市賬率居中，為0.5倍，凸顯天圖投資亟待提升市場認可度。 天圖投資將破局之道寄望於高科技投資。當前，公司極需成功完成戰略轉向，並重返增長軌道。不過，在中國經濟放緩的背景下，爭奪優質資產的激烈競爭，使其轉型之路知易行難。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏