沽空機構質疑做假奇富股價不跌反升

2024年10月09日

3660.HK QFIN.US

Qifu fends off short-seller assault over its earnings record

奇富科技遭沽空機構指控業績造假，公司很快作出澄清，股價未受影響。雖然大股東周鴻禕再被推上風口浪尖，但沽空報告的指控似乎搔不著癢處

重點：

就沽空機構指奇富向中美部門所提交的數據有異，公司解釋是因為來自兩家不同公司
公司上季度經營現金流19.6億元，加上斥資3.5億美元回購，應該有助提振股價

羅小芹

360集團創始人周鴻禕是中國互聯網傳奇人物，好鬥的性格成為他在網絡世界攫取市場的動力，但也是性格使然，他與一眾互聯網大伽關係一般，所以，當奇富科技股份有限公司(QFIN.US,3660.HK)遭沽空機構發報告挑機，不少人都是來湊熱鬧，看周氏如何招架。

沽空機構Grizzly Research於9月26日發表報告，指控奇富誇大利潤，敦促監管機構調查公司內部數據。不過，報告中引用很多內地傳媒的報道，只屬市場傳聞。至於該機構聲稱最重要的指控，就是從國家工商行政管理總局(下稱總局)取得的數據，與公司向美國證監提交的不符，但似乎搔不著癢處，而奇富亦發公告澄清，指沽空報告有關公司的信息毫無依據和不準確，分析亦存在缺陷和誤導性的結論。

會計制度不同引起誤解

沽空機構說奇富誇大利潤，是基於公司向總局和美國證監提交的財務數據存在差異，以2022年及2023年兩個財年為例，公司在中國的主要運營實體總收入分別為170億元及160億元，而相應淨利潤分別為52億元及47億元，收入及淨利潤均按中國GAAP入帳，奇富向美國證監報備的是按美國GAAP入帳，兩年分別錄得總收入166億元及163億元，淨利潤分別40億元及43億元。

奇富還指出，向中國部門及美國證監提交數據不是來自同一家的公司，向前者報備的是反映公司在中國的主要運營實體，並不代表公司在中國的所有附屬公司及綜合財報內的關聯實體，後者是境外註冊的可變利益實體(VIE)公司。

由於中國政府禁止外資參與互聯網、教育及金融等敏感產業，當這些公司有意赴美國或香港等地上市時，便需要成立一家VIE結構的公司，VIE公司通過協議方式控制境內的運營實體，以便將境內營運實體的利潤合法地轉移到境外上市公司。

不過，奇富的VIE結構較一般的互聯網公司來得複雜。奇富的前身為360金融(2023年易名為奇富科技)，早於2016年7月從360集團分拆出來，360金融因於2018年12月在納斯達克上市，需進行重組，於是在開曼成立一家間接全資附屬公司「上海淇玥」。

後者與360金融位於中國的三大運營實體的股東「上海奇步天下」(奇步天下)，簽訂一系列VIE的合約安排，360金融可通過奇步天下對三大運營實體行使投票權，從而達控制效果，並取得相關的經濟利益。

據奇富解釋，在2023年前，若干金融機構要求奇步天下，為公司的運營實體所促成或擔保的若干貸款，提供補充的背對背擔保，其後奇步天下承諾，倘奇富的運營實體未能按時履行對銀行的擔保還款義務，奇步天下將承擔任何不足的部分，但該背對背擔保安排並無增加公司的風險敞口，而公司亦未向奇步天下轉移任何利益，故此奇富指斥沽空報告中，指控公司操縱奇步天下的財務報表，說法並不正確。

此外，奇富指出，截至今年2月29日，大股東周鴻禕實益持有公司僅13.8%股權，現時公司並無控股股東，而周於今年8月13日已辭去董事及主席職務，主席一職由趙帆接任。

部分指斥建基於假設

總體來說，Grizzly Research在沽空報告作出不少假設，例如奇富的撥備率數據不真實，以及現金餘額不斷下降，因此推論公司的利潤可能屬於偽造等。

對於上述指控，奇富表示，報告中聲稱有關公司逾期率和撥備記錄的指控，反映對公司財務常規和相關會計准則的誤解，但本文篇幅所限，不能盡錄，但部分指控明顯有些武斷，例如Grizzly以現金餘額下降來推斷公司利潤是偽造，而奇富已經指出這種推斷完全是錯誤且未經證實。

如果從過去四年財報看，現金、現金等價物及受限現金餘額初期三年呈逐年上升勢態，但自2022年底的105億元則降至2023年底的75.6億元，至今年6月底止則回穩至84億元。公司解釋是因為資產負債表內貸款的增長、向股東分派的現金股息及股份回購計劃。

雖然奇富已經指出，報告關注滯後的90天逾期率有誤解之嫌。不過，公司將優先考慮能主動反映信貸風險的領先風險指標，例如：首日逾期率、30天回收率等，與傳統的逾期率相比，該等前瞻性指標提供了更準確和更可行的信貸風險評估。

面對外界對其賬目的質疑，公司的股價迄今一直表現堅挺。過去一個月，奇富在香港市場的股價已上漲超過 15%，年初至今的漲幅已超過 90%。

奇富剛公布第二季業績，淨利潤13.8億元，同比增長26%，經營現金流為19.6億元，加上第三季開展為期一年、總值3.5億美元的股票回購，經營現金流、現金股息及回購都是公司財政堅實的硬指標，以奇富最新的延伸市盈率6.7倍，表面上似乎很難對公司財政有太多挑剔。

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財經

可變利益實體, 奇富科技, 奇富

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Instant Retail trigger second takeout war

即時零售如何引發「第二次外賣大戰」？

中國外賣大戰第二回合開打，這次爭奪的不只是你的午餐，而是整個即時零售市場李世達當「買菜5分鐘、送貨30分鐘」成為現實，中國電商已不再是那個只靠比價與打折吸客的世界——從美團（3690.HK）、京東（JD.US; 9618.HK）的補貼大戰，到阿里（BABA.US; 9988.HK）推出的「閃購」服務，人們發現，這不只是另一場外賣大戰，而是一個新興零售市場——即時零售（Instant Retail）的爭奪戰。即時零售泛指在一小時至數小時內完成下單、配送、收貨的零售模式，結合傳統電商比價和商品選擇的優勢，以及線下零售的即時可得性，對接「急需」與「便利」的需求。簡單來說，就像是電商平台物流與外賣配送網絡的結合，是一種即時配送體系的新業態。消費者可以像點一碗炸醬麵一樣，在網上下單買一隻iPhone，半小時後送到家門口。如果買什麼都能這麼方便，誰還會選擇等個幾天？事實上，即時零售的概念早已存在，但一直到最近幾年才真正引起廣泛關注。美團在2018年推出「閃購」；京東更早於2015年就推出「京東到家」；至於阿里巴巴旗下的淘寶，則於2022年推出「淘寶小時達」。 2023年，美團開始積極推動「萬物到家」戰略，在生鮮、藥品、日用品等品類上深耕本地零售，並以強補貼、大量接入商超便利店建立「前置倉」網絡，迅速擴張即時零售規模，今年4月推出「美團閃購」品牌，正式迎戰即時零售大戰。京東則以其倉儲與供應鏈優勢切入，將「京東到家」、「京東小時達」整合成「京東秒送」，在家電、3C、日用品上推即時履約服務。今年初大手筆推出補貼戰，明確與美團競爭「30分鐘送達」體驗，更推出超時20分鐘免單的殺手鐧。至於阿里巴巴，也被迫在4月底將「淘寶小時」達升級為「淘寶閃購」，整合了旗下餓了麼、高鑫零售、盒馬等內部資源，加入即時零售戰場。美團本地商業板塊CEO王莆中指出，近幾年即時零售發展如火如荼，美團每日非餐訂單已突破1,800萬單，「讓某些公司如芒在背」。他稱，「即時零售的發展大勢擋不住，將把那些大而無當的倉配體系掃進歷史垃圾堆」。據中國商務部發布的報告，2023年即時零售市場規模達6,500億元（893.5億美元），預計2030年將突破兩萬億元，年均增速高達28%，遠超同期網絡零售的11%。即時零售意味著消費習慣的改變。市場調查公司尼爾森IQ報告則指出，72%的即時零售用戶在35歲以下，即時消費成為「95後」的日常。這意味著這些用戶更重視「時效」與「體驗」，而非價格，節省時間、即時可得，開始成為消費決策的關鍵因素。即時零售也意味著更深刻的物流變革。即時零售更依賴前置倉與就近商戶供應，大幅提升履約效率，打破過去「中心倉—幹線—末端」傳統電商模式；同時，更多本地小店也將再度融入平台經濟，如社區便利店、生鮮商超、各式零售店，都將受益。對平台來說，長期比拼的是倉儲布局、商家整合、數據調度能力。即時零售不只是配送速度的提升，更是整個電商模式由中心化向去中心化、本地化轉型的表現，背後依賴的是高度密集的城市布局、完善的本地物流基礎設施，以及用戶對App購物的高度依賴。它改變了消費者的期待，也倒逼平台從「賣場邏輯」走向「需求場景邏輯」，重塑供應鏈與履約能力。這場從外賣延伸出的零售革命，正在重新定義中國電商的未來版圖。李世達，詠竹坊編輯。他的聯絡方式：shihtalee@thebambooworks.com 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年05月07日

Three Squirrels fitting well with the “domestic demand” theme, on track to become the first “A+H” listed stock

三隻松鼠食正內需概念有望成A+H零食第一股

內地創業板上市的零食股三隻松鼠，已遞交上市申請文件，部署來港上市三隻松鼠是內地最大線上零食企業，堅果產品佔收入逾五成內地零食市場高度分散，人均開支遠比發達國家低白芯蕊中美貿易戰加劇，難免影響實體經濟，為減輕對經濟影響，中央提出全方位擴大內需，主打零食的三隻松鼠股份有限公司(300783.SZ)，不單擁有內需概念，也趁港股近期氣氛好轉，最近亦遞交上市申請文件，部署在香港掛牌，有望成為首隻「A+H」休閒食品股。三隻松鼠於2012年成立，由現任董事長兼總經理章燎源創辦，集團以堅果、零食等休閒食品的研發、分裝及銷售為主營業務，更借助互聯網渠道迅速崛起，2019年於深圳證券交易所創業板掛牌，同年三隻松鼠總收入超過100億元。集團目前最大股東是章燎源，持有公司42.04%股權。複合增長料增至5.5% 內地零食市場商機龐大，於2019年中國零食行業市場規模已達1.08萬億元，到2024年更增至1.34萬億元，即複合年均增長率為4.4%。在零食持續創新及對更健康食品需求推動下，調研機構灼識諮詢估計到2029年中國零食行業市場規模會提高至1.76萬億元，即2024年至2029年複合年均增長率達5.5%。零食通常指在正餐之間食用的小份包裝或散裝食品，特質是方便食用、易於攜帶及滿足饑餓感或食欲，零食可分堅果種子零食、香脆休閒零食、餅乾、糖巧零食、烘焙零食、肉製品零食、果類零食、調味麵製品、嬰幼兒零食等類別。整個零食產業鏈分上、中及下游，上游涉及原材料，包括農牧產品、調味品、食品添加劑及包裝材料。中游涉及品牌運營，例如中外零食品牌商，下游則通過線上或線下銷售渠道，向消費者進行銷售。至於三隻松鼠不單為中國最大的線上零食企業，也是中國最大線上堅果、線上烘焙零食及線上肉製品休閒零食最大企業，截至2024年12月底止，集團已提供超過1,000個SPU（標準產品單位），當中堅果為集團主要業務，於2022至2024年便佔集團總銷售額超過五成，去年堅果收入達53.66億元（佔總收入50.5%），按年增40.8%，毛利有12.87億元（佔集團總毛利50.9%），按年升46.3%，帶挈集團2024年總收入及股東應佔溢利按年升49.3%及85.5%，達至106.22億元和4.07億元。為擴大堅果業務優勢，三隻松鼠計劃興建六座新加工工廠，涉及金額2.3億元，當中四座會在今年投產，兩座則在明年投產，連同現有22條生產線，年總產能將達6.35萬噸。上市集資有利併購儘管三隻松鼠業務增長強勁，但中國零食行業仍高度分散，大量白牌佔據較多市場份額，以2024年零售額計，排名首五位和首十位的公司，分別佔總市場份額的5.9%及10.4%，作為一間超過100億元市值的公司，三隻松鼠去年市佔率卻只有1.04%，因此隨著完成香港集資後，將有能力吞併對手，進一步壯大業務。再者，中國人均休閒食品消費額卻較主要發達國家低。據平安證券報告指，中國休閒食品人均開支只有87美元，較美國人均開支400美元低78.3%，也比英國、日本及韓國分別為每年328美元、287美元和228美元少一大截，意味未來中國休閒食品人均開支仍有大幅上升空間。值得留意是三隻松鼠銷售手法相當特別，集團會製作一系列以三隻松鼠為主角的電視節目、短視頻、主題曲及互動活動，以深化品牌形象及與消費者的聯繫，同時亦提供三隻松鼠特色商品，進一步提高三隻松鼠IP知名度，實行「娛樂化戰略」，通過品牌IP化、植入手法及周邊產品開發，從而拉近消費者距離，創建立體化品牌形象。另一方面，消費者對健康關注和意識日益增強，集團亦在2020年創建小鹿藍藍品牌，該品牌主要針對嬰幼童，目標是讓嬰幼童能吃到健康營養的食品及零食。不過小鹿藍藍仍是起步發展階段，僅佔集團去年總銷售7.5%，現時仍是以三隻松鼠IP銷售為主力，佔集團總銷售的92.5%。市場估計三隻松鼠今年淨利潤有望再增超過四成，達至5.76億元，目前預期市盈率為21倍，對比國際同業例如日本上市的卡樂B(2229.JP)，預期市盈率約18倍，三隻松鼠估值明顯較高，若三隻松鼠H股以目前A股估值上市，料H股上市後股價橫行機會較大。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年05月07日

簡訊：字節跳動為獅騰提供AI設施

電商企業獅騰控股有限公司（Synagistics）（2562.HK）周二宣布，將使用字節跳動提供的人工智能基礎設施，開發為商戶提升效率的工具。根據公告，總部位於新加坡的獅騰將與BytePlus合作，後者將提供Skylark大語言模型及數據分析工具，助獅騰開發為亞洲市場量身定制的下一代企業應用，雙方未披露合作財務條款。週二下午交易時段，獅騰股價下跌5.3%。公司於去年9月通過特殊目的收購公司（SPAC）方式在香港上市，成為港交所2022年推出SPAC後，首家以此方式上市的企業。當前股價較SPAC上市首日收盤價累計上漲約7%。陽歌欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年05月06日

2562.HK

簡訊：螞蟻擬分拆海外業務赴港上市

財新引述消息人士報道，阿里巴巴（BABA.US; 9988.HK）旗下金融科技公司螞蟻集團，計劃將其海外業務部門「螞蟻國際」在港交所上市。螞蟻目前正在就潛在上市事宜與監管機構進行溝通。在新加坡註冊的螞蟻國際，業務規模約佔集團總收入的20%。該公司擁有四大核心產品線：跨境支付平台Alipay+、國際收單業務安通環球（Antom）、跨境匯款服務萬里匯（World First）以及創新支付解決方案Bettr，涵蓋消費者端支付、商戶端收單及企業間跨境結算等全方位金融科技服務。螞蟻國際董事長由螞蟻集團董事長井賢棟兼任。 2020年，螞蟻原本計劃在上海與香港兩地同時進行總額達370億美元的首次公開募股（IPO），但最終遭中國監管部門叫停，其後被迫重組並遭罰款近10億美元。李世達欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年05月06日

9988.HK BABA.US

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