2057.HK ZTO.US

美國沽空機構Grizzly Research質疑中通快遞毛利率高出行業平均逾倍,懷疑涉及財務造假,但該公司股價不跌反升

重點:

  • 中通快遞兩度發聲明回應,指報告缺乏對公司業務模式及財務報告結構的基本了解,但會對指控展開獨立調查
  • 其股價被狙擊後不跌反升,反映中概股經歷過去三年跌浪後,下跌空間縮小,沽空機構較難從中獲利

 

陳嘉儀

即將於5月由港股「第二上市」轉為「雙重主要上市」的中通快遞(開曼)有限公(2057.HK; ZTO.US),於本月初遭美國沽空機構Grizzly Research(灰熊)狙擊,據灰熊發表的空報告,懷疑該公司的利潤率遠超國內同行平均水平,可能只是財務造假的結果,更稱其美股價格至少有50%的下行空間。

中通在沽空報告面世翌日曾發公告反駁,指報告包含許多錯誤、無根據的推測以及誤導性結論和詮釋,缺乏對公司業務模式及財務報告結構的基本了解。其後,該公司再於3月10日公告,指董事會旗下審計委員會在審閱賣空報告的指控後,決定對指控展開獨立調查,並已聘請一家國際律師事務所及一家法務會計師事務所,擔任獨立專業顧問。

灰熊在針對中通的沽空報告中,把中國四大快遞公司順豐控股(002352.SZ)、圓通速遞(600233.SH)、韻達股份(002120.SZ)和申通快遞(002468.SZ)的平均毛利率、營業利潤率和凈利潤率,與中通作出比較,發現在2018至2021年間,中通在各項指標的表現均遠勝同業平均數,毛利率更連續四年高出行業平均數一倍以上;另外,報告指出中通在2021年淨利潤率達15.6%,而同期行業平均僅為1.7%。

另外,根據中通於本周四最新公布的去年業績,期內整體收入上升16.3%至353.8億元,淨利潤大漲43%至68.1億元,毛利率達25.6%,比前一年上升3.9個百分點。這個數字除了遠高於行業龍頭順豐於去年前三季度的12.4%,更拋離圓通、申通同期的11.5%和4.1%。

灰熊認為中國物流市場競爭激烈,運作模式相當標準化,中通各頊利潤指標不尋常地高,懷疑其故意少報成本,以誇大利潤率;報告又列舉中通提交予美國證券交易委員會(SEC)的財報和中國工商局的資料不一致、未納入外判人員成本、虛報資本開出,並虛假收購特許經營商,通過關聯交易令內部人士獲利等幾大疑點。

當中較引人關注的,是報告引述工商總局的備案文件顯示,於2019至2021年間,中通的淨利潤率在6.3%到10.6%,實際上與同行相若;但該公司在遞交SEC的財務報表中,淨利潤率卻高達15.5%到25.7%。

「少報員工人數」

另外,灰熊列出中通2016年網頁存檔資料,稱當時擁有逾25萬名員工,與同年向SEC申報的4.02萬名員工不一致,並稱內地媒體《物流新聞》去年2月刊登的一篇文章引述中通董事長賴梅松說過:「真的沒想到,幾個人的事業能做成現在50萬人的事業……」,與2021年向SEC披露的8.09萬名員工不符。因此,灰熊認定該公司在員工人數上造假。

灰熊認為,中通少報員工人數,目的是營造出超高的利潤率,協助公司自2016年上市以來集資超過30億美元(約206億元)。同時,又指控中通在遞交SEC的財報中虛報了資本開支,指其物業、廠房和設備(PP&E)以及土地使用權的增長速度快過收入增長,但缺乏明顯理據;甚至還利用未披露關聯方轉移營運費用,並將大筆貸款用於支持內部人員的房地產投資。

然而,市場對灰熊的指控反應不大,雖然在報告公開當日,中通的美股曾下跌逾3%,但走勢迅速回穩,收市僅跌約0.3%,截至3月14日更錄得8.3%的累積升幅。

大摩力撐中通

此外,摩根士丹利與灰熊大唱反調,相信中通今明兩年能繼續擴大市場份額,實現穩健的盈利增長,因此給予「增持」評級,目標價35.6美元,並預計其股價在60日內的上升機率有70至80%。

與渾水、香櫞等沽空機構相比,灰熊知名度不高,但對中概股特別關注。截至目前發佈的26篇沽空報告中,有12篇都涉及中國企業,當中包括現稱高途(GOTU.US)的跟誰學圖森未來(TSP.US)、鬥魚(DOYU.US)、瑞能新能源(SOL.US)及蔚來(9866.HK; NIO.US)等,當中較觸目的首推跟誰學與蔚來。

灰熊在2020年2月至2021年4月間,曾三度出手狙擊跟誰學,指控理由包括財務造假、虛假刷單、管理層風險等,並質疑跟誰學通過未併表的關聯方來操縱財務,把2018年利潤誇大74.6%、學生註冊人數誇大9倍等。首份報告發表後,香櫞、渾水等也加入圍剿,更引來美國證監會調查。

最後,跟誰學改名為高途,至2022年10月19日,才收到SEC的結束調查通知,並成功避過指控。

至於蔚來則於去年6月28日遭灰熊指控利用於2020年成立的武漢蔚能電池公司,通過超額供應蔚能電池提前預支收益,分別虛增10%收入和95%利潤。事發後,蔚來股價曾短暫波動,但跟中通一樣,迅速得到摩根士丹利、德銀、大和資本等多間大行發表報告支持以支撐股價,令灰熊無功而回。

沽空機構狙擊中概股不是新鮮事,像早年渾水沽空東方紙業(ITP.US)、綠諾科技(RINO.US)及瑞幸咖啡(LKNCY.US)並獲取厚利的例子比比皆是,但隨著近年中概股因中美關係惡化及新冠疫情連累經濟而估值暴跌,不少公司的股價已相當低殘,下跌空間比一兩年前明顯減少,沽空報告如非證據確鑿,貿然出手可能會得不償失。

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新聞

簡訊:小米正式發布YU7 起售價25.35萬元

小米集團(1810.HK)周四晚正式發布其首款電動SUV——小米YU7,開啟預售,起售價為25.35萬元(3.54萬美元),對標特斯拉Model Y的26.35萬元。 小米CEO雷軍表示,YU7在空間、性能、續航與充電時間等多項指標上全面超越Model Y,並針對隔音、防曬等功能做出優化設計,強調「100萬元內無其他車可匹敵」。 財新報道,與首款SU7相比,YU7雖同樣標配輔助駕駛硬件,但雷軍此番著重強調電池與車身結構的安全性,避談智能駕駛。此前3月,小米SU7標準版曾在安徽發生嚴重事故,引發外界質疑其入門款安全功能與宣傳不符。 儘管事故爭議未有更多回應,SU7銷量仍亮眼,自2024年4月交付至今,累計交付已達25.8萬輛,小米定下2025年銷售目標為35萬輛。首季汽車業務收入達181億元,單車均價為23.8萬元,毛利率提升至23.2%。 同場發布會上,小米亦推出首款AI眼鏡,售價1,999元,支援第一人稱錄影、即時翻譯與支付掃碼功能。雷軍稱其為未來AI入口的戰略產品。 小米股價周五高開7.9%,至中午收報59.40港元,升4.39%。 李世達 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊,請點擊這裏

簡訊:萬國數據分拆數據中心 以房託基金模式上市

數據中心運營商萬國數據控股有限公司(GDS.US, 9698.HK)周四公布,計劃分拆數據中心項目,在上海證交所以房地產投資信託基金(REIT)模式上市,計劃已獲上海證券交易所和中證監的核准。 萬國數據表示,房託基金的80%份額,將向機構和私人投資者發售。公司透露,基石投資者已承諾認購50%的基金單位,並有一至三年的禁售期。 公司指出,該REIT涵蓋的數據中心資產,經評估價值19.3億元,預計交易將在未來數周完成。公司周四在美國市場收漲3.3%,今年迄今累計漲幅達26%,其港股在周五中午收升4.1%。 陽歌 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊,請點擊這裏

簡訊:羽絨龍頭波司登去年度盈利升14%

內地羽絨服品牌波司登國際控股有限公司(3998.HK)周四公布年度業績,截至3月底止收入同比升11.6%至259億元人民幣(下同),股東應佔溢利升14.3%至35.1億元。 羽絨服的收入達216.7億元,同比升11%,佔收入總額的83.7%。集團表示,業績提升主要是2018年開始,集團提出新的戰略目標,回歸初心,聚焦羽絨服,積極建立品牌,推動產品創新。 波司登表示,未來將主力在「時尚功能科技服飾」賽道上發展,進行品類及業務延伸。 周五波司登開市跌0.4%報4.6港元,今年以來公司股價上升近20%。 劉智恒 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊,請點擊這裏
PPIO eyes next AI frontier

布局邊緣算力 PPIO搶灘AI基建

依靠在邊緣雲計算的基建布局,PPIO切入AI算力市場,試圖把握AI推理時代的商機 重點: 公司聲稱,截至今年5月,日均Token消耗量已達1,419億 過去三年累計虧損5.68億元,去年收入增長55.7%至5.58億元    李世達 隨著AI技術進入應用爆發期,AI推理算力需求正以指數級速度膨脹,成為新一輪雲計算競賽的主戰場。在這場資源戰中,一家來自中國的分布式雲計算服務商——PPIO派歐雲,選擇於此刻遞表港交所,試圖搭上AI推理市場的東風。 PPIO派歐雲母公司PPLabs Technology Ltd.近日正式向港交所遞交上市申請,計劃集資擴大AI雲服務與海外市場布局。公司強調其為中國最早專注於分布式AI推理雲的獨立服務商之一,目前其每日token消耗量已達1,419億,在中國市場僅次於行業頭部的私營雲平台。 PPTV創始人的二次創業 PPIO的創辦人姚欣並非新面孔。早在2005年,他便在華中科技大學攻讀研究生期間創立了中國最早的網絡視頻平台PPTV(聚力傳媒),甚至早於YouTube一年。這個曾經累計獲得7億美元融資的明星公司,於2014年出售給蘇寧,姚欣也一度淡出創業圈。 2018年,姚欣二度創業,成立PPIO,瞄準雲計算中尚未被主流巨頭充分覆蓋的分布式邊緣算力市場。 這背後,是中國AI產業鏈中一個重要趨勢的映射:當訓練型大模型階段逐步轉入實際應用,推理成本與資源調度成為瓶頸。用戶在應用端與AI互動時的即時回應過程,是生成式AI大規模落地的真正戰場,此時,靠近用戶的邊緣算力,便扮演「算力配送平台」,成為戰場上的救火隊。 舉例來說,一位用戶在北京與AI助理互動,若模型推理發生在美國資料中心,即便經過最優化的網路傳輸,也難免延遲感;但若推理發生在北京或河北的某個邊緣節點,則能提供幾乎即時的體驗,這對語音、影像或遊戲類應用尤為關鍵。 灼識諮詢數據顯示,按收入計,中國邊緣雲計算服務市場的規模預計至2029年將達370億元,2024年至2029年的複合年增長率22.9%;2029年,全球AI雲計算服務市場的規模將達4,277億元,年複合增長率68.5%。 這使其成為AI產業鏈中的「算力配送商」:上游對接基礎設施提供者(如三大電信商)與硬體資源(如GPU供應方),中游負責算力的彈性調度與封裝,下游則面向AI應用開發者,提供推理即服務(Inference as a Service)的算力支持。 PPIO透過自建與合作方式,搭建起涵蓋全球超過1,200個城市、4,000多個節點的分布式算力網絡,並結合自研調度平台,讓AI模型的推理任務能被自動分配至就近可用資源。 算力的Airbnb? 盈利模式上,PPIO目前主要透過三種方式變現:其一是「算力租賃」,即向開發者按需提供GPU算力資源,按Token消耗量或時長計費,目前此類收入佔總收入約七成;其二是提供「節點服務」,將部分企業或開發者的閒置硬件納入節點網絡,透過共享算力獲取收入分成;其三是AI應用的定制化服務,特別是在邊緣CDN與小模型推理領域,提供更接近業務場景的組合解決方案。 由於業務仍處擴張初期,PPIO尚未實現盈利,但與同類雲服務初創相比,其虧損幅度相對可控,毛利率亦維持在10%以上。 申請文件顯示,2022年至2024年,PPIO營收分別為2.86億元、3.58億元、5.58億元,複合年增長率39.7%,去年收入同比增長55.7%;毛利率分別為16.1%、17.7%、12.3%;虧損額分別為8,500萬元、1.894億元、2.935億元。三年虧損累計約5.68億元。 如同Airbnb之於房間,PPIO串聯GPU閒置資源、通過多節點調度,提供彈性、即時、具成本優勢的推理服務,特別適合部署在AI智能體、視覺識別與低延遲互動場景中。 但分布式架構也面臨監管、標準化與服務穩定性的挑戰。市場競爭亦日趨激烈,除了同類型競爭對手UCloud外,阿里巴巴(BABA.US; 9988.HK)、百度(BIDU.US; 9888.HK)及金山雲(3896.HK)等大型企業也在自建AI算力與邊緣節點。PPIO若想長期佔據一席之地,勢必要在API平台體驗、價格模型與跨境部署上持續創新。 此外,公司手上現金僅約1.14億元,淨負債規模達6.96億元,顯示公司需依賴外部融資延續擴張,若募資不順,將面臨流動性壓力。…