抵制外國品牌消退滔搏業績衝刺前進

2023年06月27日

6110.HK

耐克和愛迪達在中國的經銷商表示，截至5月的本財年第第一季，總銷售額錄得「20%—30%低段增長」

重點：

滔搏在本財年第第一季的總銷售額錄得「20%至30%低段增長」，表明較早前的抵制風所造成的影響可能正在消退
愛迪達和耐克這家在華經銷商，去年關閉了15%的門店，試圖通過關閉表現不佳的門店來提高業績

陽歌

隨著那場始於2021年的消費者抵制風波影響開始消退，外國消費品牌重新回到了「中國服裝店」的貨架上，結束了兩年的寒意。

這是滔搏國際控股有限公司(6110.HK)簡短的第一季營運表現所傳達出的關鍵資訊之一，該公司表示，在截至5月底的本財年第一季，總銷售額按年錄得「20%至30%低段增長」。在把滔搏與同行進行比較時，存在一些需要注意的地方，我們將在稍後予以討論，所以關於外國品牌重獲青睞的斷言，各位看官儘管持半信半疑的態度。

作為運動品牌耐克、愛迪達在華最大經銷商，從某種意義上說，滔搏不僅是體育用品市場的代表，也是該市場上外國品牌的代表。相比之下，它的大多數主要競爭對手，如李寧(2331.HK)、安踏體育(2020.HK)和特步國際(1368.HK)都是純粹的本土品牌，以銷售自有品牌為主。

和國內同行相比，滔搏超過20%的銷售額增長看起來相當可觀。李寧和安踏體育之前均報告稱，今年首三個月，它們旗下同名品牌的增長要慢得多，僅錄得中段個位數增幅。但需要注意的是，安踏體育在2009年收購斐樂(Fila)中國區業務後，該品牌實現了更強勁的高段個位數增長。

斐樂的高增長與安踏可能僅幾個百分點的增長，似乎支援我們的觀點，即外國品牌正在重新受到中國消費者的青睞。雖然安踏和李寧在第一季的增幅都不大，但低端品牌特步在同季度的銷售額實現了20%的增長。

這似乎表明，除了耐克、愛迪達等外國品牌外，低端品牌最近的表現也相對不錯。

中國更為廣泛的零售業最近充滿了喜憂參半的信號，不過整體信號明顯是負面的，由於經濟在最近表現出的不確定性，消費者控制開支。中國政府的統計資料顯示，不包括汽車在內的中國整體零售額3月份同比增長10.5%，4月份增長16.5%，5月份增長11.5%。

這些數字看上去或許不錯，但對於那些不記得一年前相關情況的人，我們要提出第一個重大警告。2022年春，中國試圖遏制傳染性極強的奧密克戎變異株爆發，將國內大片地區封鎖。其中最具代表性的是上海，它在整個四月和五月都處於封城狀態。

與去年同期相比，今年春季的零售增長資料顯得尤為強勁，也就不難理解了。儘管如此，滔搏20%至30%之間的低段增長，大約是零售行業截至5月份的三個月整體漲幅的兩倍，這意味著該公司的表現優於整體市場。但我們應該注意到，在去年封鎖最嚴重的2022年同季度，滔搏的銷售額下降了近30%。

抵制外國品牌

過去兩年，外國品牌在中國的日子不太好過，尤其是時尚品牌。一開始，一些外國服裝品牌宣佈，因為勞工問題，它們不會使用新疆棉。這引發許多中國消費者的抵制，但抵制最終蔓延到大多數外國品牌，包括那些不涉及棉花問題的品牌。

作為耐克和愛迪達在中國的代理，滔搏在過去兩年遭受重創，最近兩個財年銷售額分別下降了11%和15%。因此，該公司的最新漲幅似乎表明其處境終於穩定下來，而隨著抵制風波的逐漸退去，它甚至可能準備強勢回歸。

據雅虎財經的數據，分析機構似乎也持同樣觀點。它們預測，滔搏今年的收入將增長17%，而利潤的增幅應該會更快，達到34%。

儘管出現了轉機，但滔搏的股價相對於李寧和安踏來說仍然較低，這兩個品牌通常被視為中國領先的本土體育品牌。滔搏的遠期市盈率只有16倍，而李寧和安踏的遠期市盈率分別為22倍和21倍。它的股價與特步更為接近，後者的遠期市盈率也是16倍。

這也就意味著，對於那些認為不久前那場抵制外國品牌的風波已經過去的人來說，眼下可能是購入該股的一個好時機。在最新業績公佈前，滔搏的股價週一在香港上漲1%，截至週一收市，今年以來的漲幅為5.8%。但隨著投資者對中國經濟前景越來越悲觀，股市普遍回落，在過去8個交易日裏，該股下跌了近10%。

滔搏還採取措施，通過對零售業務進行大規模重組來改善業績。它在全國營運著一個6,000多家門店組成的網路，目前正在關閉許多業績不佳的小門店，而專注於大型門店。

去年，該公司的關店速度加快，全年關閉1,130家門店，相當於年初門店總數的15%，截至2月底，門店總數降到6,565家。新的業務更新顯示，由於大規模關店，該公司第一季直營門店毛銷售面積同比下降了6.5%。

總而言之，我們可能會說，隨著較早前的抵制風波逐漸消退，滔搏看起來將會出現反彈。但未來抵制還是有可能出現，尤其是目前中國與西方地緣政治緊張的氣氛下。另外，如果精打細算的中國消費者捨棄價格昂貴的外國品牌，轉而購買知名度較低、價格更便宜的國內品牌，這種日益謹慎的態度也可能會打擊到耐克和愛迪達等大品牌。

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消費

李寧, 特步國際, 耐克, 國際品牌, 愛迪達

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簡訊：AI機器人開發商雲迹科技公開招股集資6.6億

機器人服務AI賦能技術企業北京雲迹科技股份有限公司（2670.HK）周三起至下周一公開招股，全球發售690萬股，發售價為每股95.6港元，預計集資約6.6億港元，下周四掛牌上市。雲迹科技主要提供機器人及功能套件，輔以AI數字化系統的服務，主要專注於開發機器人服務智能體。其產品可應用於多類場景，目前收入主要來自酒店，去年收入為2億元，按年升47%，佔比達83%。去年公司收入2.4億元，按年升68.6%，淨虧損1.8億元，按年收窄三成。公司過去已完成八輪融資，引入聯想基金、阿里巴巴、騰訊、攜程等投資者。申請文件顯示，假設超額配股權未獲行使，聯想基金、阿里、騰訊及攜程預料會於雲迹上市後分別持股3.8%、2.65%、8.18%及2.42%。公司稱，集資所得淨額約5.9億港元，其中約60%將用於提升研發能力，約30%用於提高中國境內外商業化能力，拓展與醫療機構、工廠及商業樓宇場景的潛在客戶，餘下10%為營運資金及其他一般公司用途。李世達欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年10月08日

2670.HK

南華期貨獲中證監開綠燈能否靠風險管理吸引投資者？

當前經濟不確定性上升或催生服務需求增長，這家在上交所上市的期貨公司正尋求赴港第二上市重點：南華期貨已獲中國監管機構批准赴港上市，作為目前A股上市的補充此次新股發行適值公司加速海外佈局，滿足中國企業出海的業務需求　梁武仁當經濟不確定性充斥市場，企業和投資者往往增加金融工具使用，以防範資產價值劇烈波動。這正利好南華期貨股份有限公司（603093.SS）等金融衍生品專業機構，既催生服務需求，也助力其赴港第二上市吸引投資者。上個月下旬，南華期貨獲中國證監會赴港上市備案通知書，對其目前的A股上市形成補充。公司表示，所募資金主要用於拓展全球業務版圖。據4月提交的申請文件，公司擬在馬來西亞設立新基地，並增資英國、美國和新加坡子公司，分別支撐歐洲、北美及東南亞業務擴張。文件本月下旬即將失效，南華期貨需提交更新版本。南華期貨創立於1996年，是國內歷史最悠久的期貨公司之一。援引第三方研究數據，公司宣稱其以期貨經紀業務收入和佣金計，位居非附屬於金融機構旗下的期貨公司之首。尤其值得注意的是，其境外收入規模居全行業之冠。自2006年起，在國內競爭加劇，加上出海企業需要應對匯率及大宗商品的價格波動，南華期貨開展海外業務佈局，通過中國香港、芝加哥、新加坡及倫敦分支機構，為客戶提供橫跨亞歐美三洲的跨境服務。中國其他各類服務提供商，包括銀行、雲計算和電信服務提供商，在全球擴張的同時，也採取了類似的海外舉措，為國內客戶提供服務。海外戰略正為南華期貨帶來實質貢獻。去年，海外期貨淨佣金及手續費收入同比增長逾45%至1.46億元（約2,000萬美元），同期該項收入在境內縮水逾25%至3億元。與2022年相比，公司海外期貨淨佣金收入實現近翻倍增長。相應地，南華期貨包含資產管理、證券及槓桿式外匯交易在內的海外金融服務，佔去年整體營收比重逾11%，較2023年提升2個百分點，較2022年躍升8個百分點。今年，南華期貨的國際業務增速似進一步加快。儘管最新滬市中期報告未單列海外營收，但披露上半年海外客戶權益（即經紀客戶交易保證金）同比激增32%，遠超去年全年10%的增幅。風險管理當前，海外擴張仍在進行，南華期貨絕大部分收入仍源自境內。公司雖有期貨名稱，但期貨經紀並非主要收入來源，其營收主力來自境內風險管理業務，該業務本身也使南華期貨承擔風險。南華期貨的風險管理業務本質上依賴交易技術，例如，公司向客戶提供場外（OTC）衍生品如期權、掉期及遠期並收取費用，助其規避資產價值波動風險，同時南華期貨須對相關資產進行風險對沖。若運作順利，南華期貨可規避虧損甚至獲得收益。然而，若市場突發異動致運作失控，公司可能蒙受重大損失。此外，因客戶或無法履行衍生品合約，也使南華期貨面臨信貸風險。 2022年至去年，南華期貨交易淨收益連年下滑，風險管理業務收入同步走低，拖累整體營收。顯示在地緣政治衝突及特朗普關稅威脅下，駕馭波動加劇的市場環境面臨日益嚴峻的挑戰。故而，波動加劇對南華期貨猶如雙刃劍，期貨經紀服務需求可能攀升，但風險管理業務卻因不確定性增強而更難盈利。經濟困局中，客戶或選擇收縮戰線，削減高波動性大宗商品及外匯的業務板塊，而非須南華期貨等公司提供對沖風險服務。不過，南華期貨仍保持盈利，去年營收下滑但淨利潤逆勢增長14%至4.03億元。今年上半年，其營收同比持續下降，原因是年初生效的新規，要求風險管理業務收入由總額法改為淨額法覈算。事實上，公司上半年淨利潤錄得小幅增長。年初至今，南華期貨A股飆漲87%，現市盈率（P/E）近30倍，高於對手瑞達期貨（002961.SZ）的20倍，但低於永安期貨（600927.SH）的41倍。作為能從全球經濟不確定性加劇中獨特獲益的企業，南華期貨或能打動香港國際投資者，其日益擴展的全球網絡相較國內同業也具優勢。但公司自身絕非無虞，因為其直接涉足衍生品市場，而該領域波動恐將持續。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年10月08日

603093.SHG

簡訊：超額6,700倍長風藥業午收升181%

長風藥業股份有限公司（2652.HK）周三首日在港掛牌，開市即升219%報47元，之後股略回軟，中午收報41.5元，升181%。公司發售近4,120萬股H股，一成公開發售，每股售價14.75元，公開發售錄得超額認購近6,697倍，認購一手的中籤率只有1%；國際配售超額11.7倍，集資淨額5.25億元。長風藥業主要專注於吸入技術及吸入藥物的研發、生產及商業化，專注於治療呼吸系統疾病。公司今年首季度的收入按年跌2.7%至1.36億元；期內盈利按年升逾倍至1,281.5萬元。劉智恒欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年10月08日

2652.HK

Property management stocks lack investment highlights; Guo Xin Service’s prospects underwhelm

物管股乏投資亮點國信服務難寄厚望

房地產市場泡沫爆破後，連帶物管公司也受牽連，國信控股是近幾年首家物管公司申請上市重點：過去三年公司業績持續增長今年上半年受賠償影響，盈利出現倒退　白芯蕊港股氣氛熾熱，連近年較少投資者注意的物業管理股，也趁機部署上市；在大灣區及湖南提供物業管理及代理的中國國信服務控股有限公司，最近上載招股文件，為進軍香港上市鋪路。國信服務由集團主席梁贊文在2006年創辦，主要業務包括為控股股東物業開發商國信控股，提供物業管理、物業代理與增值服務。國信服務總部設於佛山，為當地第四大市場參與者，在大灣區物業管理服務及代理服務市場中位列頭40名，市場份額卻只有0.08%。國信控股則主要在廣東省從事物業發展，在1995年由梁贊文成立。大灣區物管增長快中國城鎮化比率不斷提高，配合城市人口增長，以及人均可支配收入不斷上升，業主追求優質生活品味亦變相增加，推動物管服務的收益高速增長，尤其大灣區，以收益計較全國物管行業增長速度更快。2019年至2024年間，大灣區物管市場規模由1,807億元增長至4,556億元，複合增長達20.3%，遠比中國整體物業管理服務行業複合增長11.6%更快。面對內地樓市進入寒冬，多間內地發展商及物管的業績都見紅，但國信服務業績仍錄得盈利，2022至2024年純利達2,018萬元、2,808萬元和3,733萬元。至於2025上半年卻因為一宗交通事故，需向第三方作出賠償，令其他開支大增659%，以致期內盈利按年倒退25.4%至978萬元。集團目前有三大業務，包括物業管理、物業代理服務與增值服務，2025上半年分別錄得毛利1,320萬元、1,131萬元和514萬元，佔集團總毛利的44.5%、38.2%和17.3%。截至今年6月底，國信服務有42項在管物業項目，面積達540萬平方米，物業管理服務包括住宅和非住宅，2025上半年毛利1,320萬中，住宅與非住宅物業佔比分別為58%和42%，值得留意是業務主要由母公司國信控股貢獻，比例高達68.3%。收入由母企貢獻物業代理服務依賴母公司比例更大，業務主要為內地一手樓盤提供物業代理服務，尤其專注住宅及停車位。2025上半年代理業務收益與毛利由控股集團提供，包括君御海城及君御海岸。期內並再獲母企委聘，為三個項目提供代理服務。不過，內地樓市依然疲弱，中指研究院10月1日發布的中國百城二手房價格，9月百城二手住宅均價為每平方米13,381元，按月再跌0.7%，更是連續41個月按月下跌。至於第三季則跌2.3%，較第二季跌幅擴大0.14個百分點，反映內地樓市仍未見起色。房地產顧問公司戴德梁行便指出，雖然最近廣州與深圳分別有政策出台，包括廣州全面取消所有住宅限購，以及深圳鬆綁限購和信貸審批，但大灣區內各城市樓價走勢分歧大，該行更估計整個大灣區今年樓價最多跌5%。龍頭PE低於10 內地樓市未走出低谷，不單止內房股受累，連物管股的估值也大受打擊，以龍頭中海物業（2669.HK）為例，上半年純利7.7億元，按年升4.3%，也因為慶祝公司上市十周年，宣布派特別股息每股1仙，但依然未能拉高估值，預期今年市盈率只得9.4倍，與過往超過30倍預期市盈率，明顯差一大截，中海物業股價在第三季跌8%，明顯跑輸恒指同期升11.6%。曾是藍籌的碧桂園服務（6098.HK），業績表現就更差，上半年純利倒退30.8%至9.97億元，兼不派中期股息，目前預期市盈率只得8.9倍，雖然第三季公司的股價升0.8%，但表現也是遠遠落後大市。整體來說，由於內地樓市仍未走出谷底，投資者對物業管理管熱情已過，加上國信服務不是內地行業龍頭，吸引投資者的亮點有限，以目前物管股行業龍頭預期市盈率僅10倍以下，估計國信服務估值只有更低，即使在新股熱爆的環境下，也乏短炒機會。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年10月08日

重點：