同店銷售下滑 瑞幸收入增速創歷史新低

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瑞幸咖啡（LKNCY.US）周一報道，錄得自2020年重大會計醜聞以來最慢的營收增速，同店銷售額連續第二個季度下滑，但公司仍以較快速度開設新店。

瑞幸截至6月的第二季度淨利潤同比增長16.1%至14.9億元，期內營收為159億元，較去年同期的124億元增長28.5%。是自公司2020年的會計醜聞以來，首次營收增速低於30%。該醜聞導致瑞幸從納斯達克退市，成為場外交易股票。

公司第二季度淨新增2,714家門店，高於上一季度的2,548家。截至6月底，門店總數達36,310家，較三個月前增長8.1%，其中直營店23,734家，聯營店12,576家。直營店同店銷售額在第二季度下降5.3%，公司將原因歸咎於上年同期因中國三大外賣平台補貼戰而推高的銷售基數。

財報發布後，瑞幸股價周一上漲6%，收報37.1美元，年初至今累計上漲約11%。

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Energy storage sector share prices halved as Deye's listing valuation expected to face pressure

儲能板塊股價腰斬 德業上市估值料受壓

擬於港交所上市的德業股份遇上行業大調整，其A股股價較五月高峯急挫逾半 重點： 今年頭四個月盈利急升七成半 八成收入來自海外，受貿易政策及匯率風險影響 　 鄭瑞棠 近期新股熱退潮，具新能源概念，主要提供光伏及儲能產品的寧波德業科技股份有限公司（605117.SH） 向港交所提交上市申請。 據申請文件顯示， 2023年至2025年盈利分別為17.9億元（約2.65億美元）、29.6億元及31.69億元，至於今年頭四個月盈利已達16.1億元，同比增長74%。在七月初，已在A股上市的德業發盈喜，預計今年上半年盈利為26.68億元至27.28億元，增長75%至79%。 公司的毛利率也持續高企，2023至2025年及今年四月底止分別為39.2%、38.6%、38%及39.1%。毛利率維持高企，主要由於產品組合與市場的調整，加強新能源業務及國際市場的比重。 儲能逆變器龍頭 德業的新能源業務主要提供逆變器產品，將直流電轉為符合電網要求的交流電，並且提供儲能功能，其產品處龍頭地位，據弗若斯特沙利文報告，以2025年收入計算，德業在全球戶用儲能逆變器市場排名第一，市佔率20.6%，收入37億元。另外公司亦生產環境管理設備，如除濕機、太陽能空調和熱交換器等。 德業兩項主要業務中，以新能源的毛利率較高，截至今年四月底為39.9%，其中儲能逆變器E是毛利率最高的產品，同期毛利率達51.1%，其餘儲能電池包、光伏逆變器分別為31.1%及30.2%，至於環境管理設備業務則為25.4%。 海外業務佔逾八成 德業近年也積極發展海外業務去提高毛利率，海外收入的比例由2023年的58%，上升至2024年及2025年的70.9%、79.7%；到今年頭四個月更升至87.6%，其中歐洲市場份額更達四成半，主要受惠於歐洲電價上升，及東歐地區衝突引發市場需求增加。德業去年海外毛利率達四成，而內銷的毛利率則為28%。 不過，公司業務亦存在一些隱憂。德業主要業務在海外，可說也處於國際貿易衝突的風口。例如美國近日以國家安全為由，公布對中國電力逆變器的進口禁令，一度令相關新能源股大跌，幸好德業北美洲業務比例僅佔3.3%，影響相對較輕微。但不排除歐洲及其他地區日後有類似限制進口措施，或會令業務受到打擊。 另一風險為匯率，由於主要收入來自海外，今年人民幣匯價造好，令頭四個月匯兌淨虧損已達1.72億元。公司統計，若人民幣兌美元升值5%，截至今年四月底將產生2.4億元外匯虧損；若人民幣兌歐元升值5%，同期產生外匯虧損約1,140萬元。 中國為全球儲能產品最大生產國，全球新能源的需求雖有穩步增長，但市場競爭相當激烈，產品價格波動。例如德業儲能逆變器平均售價由2023年的8,567元，輾轉回落兩成至2025年的6,763元，至今年四月底才回升至7,015元；至於儲能電池包亦由2023年的6,930元，跌至2025年的4,933元，至今年四月底才反彈至5,325元。 同業新股如坐過山車 其實德業早在今年一月向港交所遞交上市申請，至七月因超過半年仍未成功上市，故申請失效，近日捲土重來，但已錯過新能源板塊上市的熱潮。例如去年十二月上市的果下科技（2655.HK)，招股時包裝成AI+儲能概念，一掛牌已勁升逾倍，股價一度炒上逾兩倍，市盈率超過200倍，但現時已跌破招股價。至於標榜儲能系統與智能能源解決方案的思格新能源（6656.HK)，今年四月上市，最高曾上升逾一倍，現時亦已跌破招股價。 至於A股上市的德業股份，其股價也比五月高峯下跌一半，A股上市的同業股份，例如陽光電源（300274.SZ)及錦浪科技（300763.SZ)，股價亦較高位下跌逾一半，顯示市場憂慮行業競爭壓力，及地緣政治影響歐美出口市場，加上近期大市風向由高增長的新興行業，轉向傳統行業股份，整個新能源行業估值皆大幅下降。 德業業績表現理想，只是市場對整個板塊估值下降，A股目前往績市盈率約33倍，預期今年盈利仍維持高增長，預測市盈率將大幅下降。比起兩三個月前的天價估值，現時德業若以較合理估值招股上市，相信投資價值也較高。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
605117.SHG
Shangri-La operates hotels

中國酒店市場回暖 香格里拉盈利增長提速

酒店營運商香格里拉表示，2026年上半年經營溢利增長35%，較2025年全年6%的增幅明顯加快 重點： 隨著佔其約一半業務的中國市場開始回暖，香格里拉今年上半年的盈利增速明顯加快 中國其他大型酒店營運商釋出的訊號顯示，市場自去年第四季開始復蘇，帶動大多數公司的每間可供出租客房收入（RevPAR）重回正增長 　 陽歌 中國過去一直是跨國企業的利潤加速器，當地豐厚的利潤率往往高於全球其他市場，顯著推升企業盈利。但近來情況已完全逆轉，中國經濟放緩開始拖累不少跨國企業的盈利表現，面向消費者的公司尤其首當其衝。 區域酒店巨頭香格里拉（亞洲）有限公司（0069.HK）正好反映了這種反差。公司收入約一半來自中國內地，其餘則分布於多個市場，主要集中在亞洲。公司上周五發布的最新正面盈利預告顯示，經歷艱難的2025年後，中國內地酒店市場可能終於開始回暖。 公司重回強勁雙位數溢利增長，帶動其發布樂觀業績預測，與中國龐大酒店業釋出的其他復蘇訊號相互呼應。包括華住集團（HTHT.US；1179.HK）和亞朵集團（ATAT.US）等本土巨頭，以及雅高集團（AC.PA）和萬豪國際（MAR.US）等國際品牌在內的酒店企業均表示，2025年大部分時間中國市場表現疲弱，直至年底才終於開始改善。 根據盈利預測，香格里拉預期2026年上半年經營應佔溢利不少於8,700萬美元，較去年同期的5,100萬美元增長至少70%。若撇除外匯變動帶來的正面影響，增幅則相對較小。即使扣除這項因素，公司上半年經營應佔溢利仍由去年同期的6,000萬美元增長至少35%，至不少於8,100萬美元。 相比之下，公司去年經營應佔溢利僅增長6%，由2024年的1.16億美元升至1.23億美元，原因是中國市場疲弱，拖累了旗下其他亞洲市場酒店原本較為強勁的表現。這種多元化布局堪稱商業管理的基本原則，也使香格里拉對偏好亞洲酒店類投資、而不願完全押注單一市場的投資者更具吸引力。 香格里拉將今年開局強勁歸因於營運效率改善，以及每間可供出租客房收入（RevPAR）上升。RevPAR結合入住率與房價，是酒店業最受關注的指標。公司亦表示，更積極的庫務管理帶動利息開支下降。 若以酒店數量計算，中國內地無疑是香格里拉最大的市場。公司82家自有及租賃酒店中，有48家位於中國內地，佔比接近60%。不過，由於當地房價遠低於其他市場，反映中國仍屬發展中市場，因此中國內地的收入佔比相對較低。此外，香格里拉近年積極擴大在中國較小城市的酒店組合。去年三、四線城市的RevPAR低至每晚僅43美元，不及北京和上海等一線城市109美元的一半。 因此，香格里拉去年在中國市場的整體RevPAR僅為71美元，在公司13個主要市場中排名倒數第二，只高於錄得65美元的斯里蘭卡。更重要的是，中國也是公司去年僅有兩個RevPAR下跌的市場之一，降幅約為2.7%。 艱難的一年 本世紀以來，中國酒店業經歷了幾番大起大落。在21世紀最初20年，數以百萬計新富裕起來的遊客出門旅遊，蓬勃發展的企業也帶來大量商務出行需求，推動行業整體繁榮。然而，疫情期間旅遊活動幾乎停頓，酒店業猶如撞上一堵高牆，大多數營運商均蒙受巨額虧損。 防疫限制解除後，酒店業於2023年強勁反彈，成為「報復性旅遊」的主要受惠行業之一。不過，隨著中國經濟增長放緩，消費者及企業雙雙收緊開支，這股復蘇動力自2024年起逐漸減弱。 大多數企業表示，去年前三季市況持續疲弱，直至其後才開始好轉。華住集團的表現頗具行業代表性，其每間可供出租客房收入（RevPAR）在去年前三季下跌或持平，到第四季才重回正增長。亞朵集團的RevPAR則全年均錄得下跌，但到第四季時，跌幅已收窄至較低水平。 香格里拉並不公布季度數據，但其去年全年在中國市場的RevPAR下降2.7%。公司僅表示，今年上半年全系統RevPAR已恢復增長，並未披露更具體的數字，但這也與同業先前釋出的訊號一致。亞朵此前公布，2026年第一季RevPAR恢復增長2.6%，華住的RevPAR亦上升2.9%。假設第二季復蘇步伐保持穩定，香格里拉2026年上半年的RevPAR增幅可能介乎2%至4%。 香格里拉與亞朵及華住等較年輕、增長較快的企業，另一項明顯差異在於其更偏好持有酒店物業。相比之下，亞朵和華住主要採取「管理特許」（manchise）模式，代其他物業業主管理酒店，因而能以更快速度擴大酒店組合。 香格里拉的做法反映其較為保守的經營風格。這也是歷史較悠久的香港企業與較新、通常更着重增長的中國內地競爭對手之間常見的差異。有人認為，自行持有酒店物業的模式需要投入更多資本，但香格里拉目前的現金狀況似乎相當穩健。公司去年底持有現金22.4億美元，較一年前的18.2億美元增加23%。 公司目前的市盈率約為17倍，與亞朵相同，僅略低於華住的18倍。不過，三者均遠低於多數全球大型酒店營運商30倍或以上的市盈率。若市場持續改善，這可能意味著以中國市場為重心的酒店企業仍有一定上升空間；而香格里拉以中國為核心、同時遍布不同地區的多元化布局，使其有望充分受惠於市場復蘇。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
0069.HK
From HK$1,000 to HK$300: Laopu Gold's sweet dreams are shattered

從1,000到300 老鋪黃金好夢成空

銷售傳統黃金工藝的老鋪黃金發盈喜，股價卻不升反跌，似乎賺取品牌溢價的策略已日漸失效 重點： 公司預計今年上半年收入大幅上升 市場估計下半年金價難再返回年初高位 　 劉智恒 被稱為「黃金界愛瑪仕」的老鋪黃金股份有限公司（6181.HK），上周二股價突然插水，單日勁挫24%，市值蒸發167億港元， 事緣之前一天公司發盈喜，預計今年中期收入介乎198億元人民幣（下同）至204.5億元，同比增長60至66%，按非國際財務報告準則計算，盈利達43.1億元至43.6億元，同比大升83%至85%。 業績表現理想，為何換來的結果卻是股價崩塌？原來市場對其業績有極高預期，但按中期與首季業績表現推算，其第二季度收入及利潤環比大幅下滑八成，投資者失望之餘自然二話不說就在市場大手拋售。 一年勁升26倍 市場人士的失望或不無道理，老鋪黃金自2024年6月底以每股40.5港元在香港上市後，股價一路狂奔，去年七月一度衝上1,108港元，一年時間上升26倍，市盈率更高達144倍，股價上升之快及升幅之大，市場莫不嘖嘖稱奇。 事實上，公司上市首兩年業績增長確讓人眼前一亮，2024年盈利同比升254%至14.73億，去年更升230%至48.7億元，連續兩年以兩倍上升，市場自然對公司往後業績寄望甚欣。投資者在高預期下，難怪今年中期業績增長稍為與市場出現落差，投資者即用腳投票。 要知老鋪黃金為何跌得重，先從當初股價升得急來說起。 傳統金鋪的經營模式，產品是按黃金價格，再加上一定的加工費來定價。由於傳統金飾的加工費通常不高，很大程度是以黃金來錨定產品價格，結果是產品毛利率有限。 相反，國際金飾名牌卻不一樣，產品價格不用以金價決定，亦不靠賺取微薄的加工費，但利潤仍相當可觀，一切全賴品牌的溢價效應。簡單講，消費者願意一擲千金，買的不是黃金，而是買品牌，當將名牌飾物穿戴上身，不光是品味的彰顯，更重要是一種身份的像徵。 點止黃金咁簡單 老鋪黃金的老闆徐高明深懂此道，雖則公司名字有「老鋪」兩字，但他並不甘心做一家老牌金鋪，他要做品牌，要通過賺品牌錢為公司帶來更大利潤。於是著力將公司打造成為品牌黃金店，而不是另一家周大福（1929.HK）或六福（0590.HK）。 辦法是通過所謂的古法工藝，包括鑲嵌、錾刻、錘揲、摟胎及花絲等，再結合創新技術，製成出與傳統金鋪不一樣的產品。在標榜高超技術與古樸風雅外，並以自稱來自宮廷的手藝去包裝，那就不光是尊貴，更儼然具備皇室血統。 最巧妙一著是產品非但不降價，過去兩年接連加價，務求營造產品的超凡價值。於是顧客感覺其產品只升不跌，即使脫離錨定黃金價格，依然具有保值效能，甚至是升值機會。 策略初步奏效，股價一年間急升暴漲，然而去年見過高位後突無以為繼，部分投資者陸續獲利回套，市場開始對老鋪黃金高估值有戒心，要知道周大福及六福等傳統金鋪，論店鋪規模與歷史，莫不拋離老鋪黃金，可它們的市盈率也不過7至13倍，老鋪黃金縱然業績理想，畢竟並非AI等概念公司，難以無限支撐股價。 金價逆轉庫存過高 雪上加霜的是黃金或已扭轉升勢，金價自年初見過每盎司5,600美元後，上月一度跌穿4,000美元。雖然老鋪黃金對金價的敏感度低，但畢竟也是黃金產品，金價若持續下調，勢難獨善其身。 特別要注意公司的存貨量甚大，2024年底已達40.88億元，去年底大增3倍至160億元，而公司的存貨周轉天數高達216天。在金價持續上升時，公司資產自然水漲船高，倘若金價逆轉，承受的壓力可不是說笑，此亦導致公司今年股價不斷受壓。 目前情況，老鋪黃金壓力未消，市場普遍對黃金下半年的走勢變得保守，料難重上今年初高位。金礦業巨頭Newmont在今年第二季業績後，只維持全年指標，即金價約4,500美元。 世界黃金協會更預料，金價將在4,100美元水平波動，若要再上行，需看經濟或地緣局勢是否惡化、加息預期可否降溫，以及長期資金持續入場。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
6181.HK
Shanghai Able does education

專訪卓越睿新：將結構化知識轉化為AI基礎設施

隨著知識圖譜成為其最大的收入來源，這家知識科技提供商正通過自有平台構建可追溯、可調用的知識資產 　 陽歌 隨著AI從通用模型向專業應用邁進，競爭正轉向領域知識、工作流以及交付能力。在服務學術和科研機構近二十年後，上海卓越睿新數碼科技股份有限公司（2687.HK）將自身定位在這一應用層。 公司把學術資料、實驗流程和專家經驗轉化為AI可讀取、可調用的結構化、可追溯知識資產。產品包括Polymas平台、智能體、學科專屬大模型，以及源圖譜（Meta Graph）和Harness引擎。 2023年來，知識圖譜已成為公司增長最快的業務。2025年，該業務收入增長了68.5%，達到5.74億元，佔總收入的59.2%。交付量增長122.4%至10,386個，整體毛利率則從61.9%升至65.5%。卓越睿新也宣佈與阿里雲和火山引擎達成框架合作，將這些公司的基礎大模型及雲能力與自身的知識資產及學術場景相融合。 CFO曹睿就公司的AI戰略、知識資產以及不斷變化的機構需求與Bamboo Works進行了交流。 Bamboo Works：請詳細介紹一下卓越睿新的Polymas平台。它與主流的大語言模型有何不同？如何融入你們更廣泛的AI戰略？ 曹睿：通用模型在語言表達和廣泛推理方面能力很強，但專業領域還需要具備權威性、可追溯且不斷更新的領域知識，外加對學術工作流的深刻理解。這正是Polymas平台所提供的功能層。 Polymas平台將我們的領域AI與領先的基礎大模型及結構化專業知識相結合。通過「源圖譜」，回答可以被鏈接到學術資料和具體的知識節點上，這使得推理過程更加透明，並減少了缺乏依據的回答——我們稱之為循證AI。 我們的戰略是不依賴特定模型：基礎大模型 + 知識資產 + 智能體 + 應用場景。這讓我們能夠隨時採用最先進的技術，而不必依賴於單一供應商。 問：你們最新的年報將知識圖譜描述為數字知識內容業務的核心增長引擎。這款產品是如何運作的？它又如何為盈利做出貢獻？ 答：我們的知識圖譜不僅僅是實現信息可視化。學術知識通常分散在教材、論文、課件、規程以及專家經驗中。我們將這些內容轉化為結構化、可追溯、可更新且機器可調用的資產。 學生可以借此看清概念與實驗之間是如何相互聯繫的。教師則可以基於同一底座生成教學資料、設計測評內容並完成更新。機構能夠規劃課程體系，並追蹤科學與產業的發展動態。圖譜為AI提供了上下文背景、知識來源和安全護欄。 這反映了從知識存儲向知識計算的範式轉變。教材可能需要數年時間才能更新一次，而知識圖譜則可以隨著新研究的不斷湧現而隨時刷新。 在2026年世界人工智能大會（WAIC）上，我們推出了源圖譜和Harness引擎，將學科知識針對不同應用場景組織成模塊化的產品。其目的是在滿足特定項目定制需求的同時，支持復用性更高、更標準化的產品交付。 問：你們最近宣佈了與阿里雲和火山引擎的合作。各方在這些合作中分別帶來了什麼優勢？ 答：科技大廠帶來了基礎大模型、雲計算以及AI生態系統。我們則帶來了近二十年的知識基礎設施經驗、多學科的知識架構、真實的教學與科研場景，以及將它們轉化為可部署產品的能力。 通用大模型不會自動理解學科邏輯、實驗標準或機構的內部工作流。我們充當了“翻譯官”和知識錨點的角色，將通用AI轉化為專業的教學、科研與實訓解決方案。這種對機構業務的深度參與是我們真正的護城河。 在與阿里雲的合作中，業務涵蓋了大模型知識Token賦能、物理AI研發，以及利用通義千問生態和AgentScope框架構建的多智能體平台。而在與火山引擎的合作中，業務則包括豆包大模型知識精調、虛實融合實訓以及數字化人才培養。 我們目前也在與其他領先的通用AI提供商進行探索性討論，探討涉及我們的知識資產、應用場景以及交付能力的潛在合作機會。 問：你們的產品如何為管理者、教師和學生——尤其是為你們的關鍵“燈塔客戶”——創造價值？此外，你們目前正在開發哪些新產品？ 答：我們的燈塔客戶也是共同開發的合作夥伴。我們首先從一個高價值學科或工作流切入，與學術專家合作構建具有權威性的知識底座，然後將其與教學、科研、評估或實驗系統打通，最後把該解決方案沈澱為可供其他機構復用的功能模塊。 對於管理者而言，我們的產品能夠支持評估與統籌工作：為學習成果提供結構化證據，並提供規劃AI轉型以及使課程與技術、產業需求相契合的工具。對於教師而言，產品將教學資料和經驗轉化為可復用的知識資產，同時大幅減少重復性工作。對於學生而言，同一個底座即可支持個性化學習、交互式模擬及來源可溯的AI問答。 我們的下一代產品以源圖譜和Harness引擎的“1+N+1+N”架構為核心：一個知識底座；多個教學、科研、產業及實驗模塊；一個人才培養平台；以及多個針對特定學科的專屬配置。 問：隨著AI的廣泛應用，學術和科研機構最迫切的需求是什麼？你們認為前方存在哪些機遇？ 答：問題已經從是否採用AI，轉變為如何負責任地將AI融入教學與科研中。機構需要值得信賴的模型輸出、特定學科的知識系統、與現有平台的順暢集成、清晰的數據治理與安全保障，以及在教育科研成果上能夠量化的提升效果。…