保利協鑫擬科創板上市期望進一步降低債務

2022年02月14日

這家一度深陷債務泥潭的多晶硅製造商考慮在中國內地二次上市之際，其股價已經因爲主要産品價格飈升而反彈

重點：

保利協鑫稱，正在研究在中國內地二次上市的可能性
該公司最有可能在類似納斯達克的科創板二次上市，後者往往給此類企業較高的估值

陽歌

飈升的多晶硅價格，讓多晶硅生産商保利協鑫能源控股有限公司（3800.HK）在堆積如山的債務中挺了過來。如今，這家公司希望通過在中國內地上市，進一步鞏固其財務狀况，而中國內地市場通常會給此類新上市企業極高的估值。

在香港上市的保利協鑫據稱早在2017年就考慮在中國內地A股上市，此前，一波海外上市的中概股公司紛紛私有化並在內地重新上市，以期獲得更好的估值。這種趨勢在過去兩年略有變化，因爲中國推出了類似納斯達克的科創板市場，允許保利協鑫這樣的公司保持海外上市的同時，也在國內發行股票。

保利協鑫上周四宣布，已經啓動“探索公司在內地股票交易所上市可能性和計劃的可行性研究”，它沒有給出更具體的信息。但是這樣的上市幾乎毫無疑問會在科創板。事實上，科創板市場非常歡迎新能源等新興領域離岸交易的中國公司二次上市。

保利協鑫的競爭對手大全新能源公司（DQ.US; 688303.SH）去年7月在科創板進行了類似的上市交易，籌集65億元人民幣（10億美元）。不久前，大全新能源宣布將通過在科創板上市的子公司再籌集110億元人民幣，爲大規模擴建工程提供資金。它利用在中國上市的子公司的高估值來籌集資金，比利用在美國上市公司的融資成本低得多。目前在中國上市的大全公司市盈率（P/E）爲16倍，相比之下，其在紐約上市公司的市盈率只有3倍。

保利協鑫曾在沉重的債務負擔之下苦苦掙扎，幾年前曾因此多次違約。該公司很可能希望通過在科創板上市達到相同的目的——以比在香港發行新股更便宜的方式籌集資金。

投資者似乎並沒有因爲這個消息而過度興奮，公告發布後，保利協鑫的股價在上周四的交易中僅上漲了2.8%，上周五和周一早盤交易又回吐了這部分漲幅。其最新的交易價格2.42港元，比公告發布前的水平低了約3%。

坦率地說，考慮到過去幾年困擾該公司的種種爭議，保利協鑫的股價近期表現相當不錯。該公司是世界領先的多晶硅原料和多晶硅片製造商，這些材料是製造太陽能板電池的主要原料。與傳統的化石燃料電力相比，太陽能板正在迅速獲得商業競爭力。

由於與審計機構發生分歧、未能及時提交2020年年度報告，保利協鑫的股票在去年很長時間裏處於停牌狀態。其股價在3月到11月初定格在1.98港元，最終恢復交易後飈升80%。此後失去了初期的大部分漲幅，但仍然比停牌前的水平高了20%以上。

無論從哪方面考慮，它目前的股價都相當令人滿意，因爲就在2020年，該公司深陷債務危機期間，其股價曾經一度跌至0.22港元。

被飈升的産品價格拯救

雖然在科創板上市能幫助保利協鑫能源進一步償還債務，但該公司强勁反彈背後的真正催化劑是多晶硅價格的飈升，這導致主要生産商的收入和利潤都出現了大幅增長。

1月底，該公司發布了盈利預喜，表示預計2021年下半年將實現26億元的利潤，與去年同期報告的37億元虧損相比，這是一個巨大的轉變。它沒有給出這一時期的收入預測。大全新能源是一個很好的比較對象，該公司去年第三季度的收入增長了三倍多，從上年同期的1.25億美元增至5.86億美元。

另一家主要的中國多晶硅製造商，在香港上市的新特能源（1799.HK）上月也發布了類似的盈利預喜，稱預計2021年利潤將達到50億元，比前一年的6.95億元增長了六倍。

雖然這三個主要的市場參與者都從價格飈升中受益，但背後都有各自的主要風險。對於大全新能源和新特能源來說，風險是地理上的，因爲這兩家公司都位於敏感的新疆地區。

對於保利協鑫來說，風險來自於沉重的債務。但去年多晶硅價格的大幅上漲幫助它的債務大幅削减，到2021年年中，該數字將從一年前的440億元下降到約260億元。如果保利協鑫像大全新能源最近在科創板上市那樣大舉籌措資金，僅憑這筆錢就可以將剩餘債務减少一半以上。

如果保利協鑫真的在科創板上市，它不太可能像大全新能源那樣、在美國和科創板上市之間的估值差距那麽大。在美國上市的大全新能源遠期市盈率只有3倍，而保利協鑫在港交所要高得多，爲11倍。這意味著如果它像大全新能源那樣，在科創板有著16倍的市盈率，那麽這個數字將高於它在香港上市的股票的市盈率，但差距要小得多。

相比之下，新特的市盈率爲9倍，而德國瓦克化學（WCH.DE）的市盈率爲12倍，這使得保利協鑫的市盈率大致處於這幾家公司的中間位置。歸根結底，所有這些比率今年都可能大幅下降，因爲隨著多晶硅價格預計將見頂並開始下行，這些公司都有可能報告利潤大幅下降。

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新能源類

瓦克化學, 大全新能源, 保利協鑫, 科創板

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簡訊：小南國大折讓配股集資不足900萬元

餐飲集團上海小南國控股有限公司（3666.HK），周一晚公布配股，將以每股0.02元，配售近4.43億股，較周一收市價0.024元大幅折讓16.7%，僅集資890萬元，集資所得用作一般營運資金。小南國表示，配售可籌集額外運營資金、增強公司的財務狀況及擴大本公司的股東基礎，從而提高股份流通性。曾經是上海餐飲龍頭之一的小南國，近年業務每況愈下，去年收入按年大跌30%至3.14億元人民幣（下同），虧損卻較2023年擴大80%至8,506萬元小南國周二高開25%報0.03港元，公司過去一年股價由高位下跌33%。劉智恒欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年05月13日

3666.HK

Midea expands its footprint in Europe, another step forward in its globalization drive

美的歐洲開疆拓土全球化再邁進一步

美的海外拓展又添一員，公司收購的西班牙Teka，產品是超過一半西班牙人採用重點：美的完成歐洲家電商Teka收購，料打造高端品牌首季業績強勁，惟關稅戰引發全球衰退，風險不容忽視　白芯蕊有「白電之王」之稱的內地家電商美的集團股份有限公司（0300.HK,000333.SZ），一向作風是透過多品牌及收購擴大業務，近日集團品牌又增一員，宣布順利完成對德國家電商Teka的收購。擁有百年歷史總部設於德國的Teka，最初以製造農業機械起家，後轉型主攻家庭電器、不銹鋼水槽及抽油煙機等廚房設備。集團每年生產超過1,500萬件產品，在全球超過120個國家擁有業務，於歐洲、亞洲和美洲共有15家工廠及近3,000名員工，核心品牌包括Teka、Küppersbusch和Intra。美的在2024年業績早已披露，集團在2024年6月以1.75億歐元向Heritage收購Teka 97.38%股權，歐盟委員會今年3月初根據《歐盟並購條例》，已批准美的併購Teka，上述交易日最近正式完成。除完成收購Teka外，今年2月美的亦以5.42億歐元完成收購供暖、制冷及通風設備商Climate，令美的業務變得更多樣化。在此兩項收購前，美的旗下品牌包括Colmo、東芝、美的、小天鵝、酷風、Comfee和華淩，各品牌產品定位亦不同，Colmo及東芝主打高端品牌，美的、小天鵝及酷風則主要面向大眾市場，Comfee和華淩則主攻年輕消費者市場。由何享健在1968年創辦的美的，最初生產玻璃瓶等簡單產品起家，80年代中國改革開放，家電業百花齊放，美的亦發展風扇業務，之後進軍空調產業鏈、電飯煲、電機、洗碗機、冰箱、洗衣機等家電產業，成為覆蓋家電上下游的製造業龍頭。成全球最大家電商據國信證券報告指，按收入及銷量計算，美的是全球最大的家電企業，2023年全球銷量份額為 7.9%，在空調、洗衣機、廚電等多類家電中，市場占有率都位居全球首三位。美的目前業務主要分兩大範疇，包括家電的智能家居業務和商業及工業解決方案，後者則細分新能源及工業技術、智能建築科技及機器人與自動化。去年智能家居業務仍是美的收入主力，佔集團2024年總收入的65.9%，收入達2,695億元，按年升9.4%，至於商業及工業解決方案則佔集團總收入25.5%，達1,045億元，按年升6.9%。受新能源汽車增速放緩及太陽能產能調整影響，工業機器人市場需求受壓，令機器人與自動化收入及毛利率下跌，最終令商業及工業解決方案去年毛利率下滑0.7個百分點，但卻未有拖低美的整體毛利率，去年反升0.7個百分點至26.2%。特別是智能家居業務表現優秀，去年毛利率按年增1.3個百分點至30%，美的解釋是通過高端化與智能化轉型，持續提升高毛利產品佔比，強化高毛利業務組合競爭力。至於美的剛完成收購的Teka，過往已定位中高端市場，目前在歐洲家電市場亦有一定地位，公司網頁指出，在西班牙市場一半的家庭擁有Teka產品，亦曾是西班牙足球班霸皇家馬德里的主要贊助商。參照美的2016年收購日本東芝電器在國際市場的成功經驗，是次收購有望照辦煮碗，把Teka打造成新的高端品牌，從而進一步提升美的整體毛利率。關稅風險揮之不去唯一較大風險是國際業務情況，畢竟美的已成為國際龍頭家電企業，去年中國業務佔集團收入58.7%，海外業務收入佔41.3%，儘管管理層亦曾提及美國收入佔比很低，受關稅戰影響細，但要留意由美國發動的關稅戰最終會否衍生成全球經濟衰退，對美的的影響不容忽視。幸好全球經濟衰退目前仍未發生，在品牌優勢下，美的首季業績表現仍亮麗，按中國會計準則，營業總收入1,278億元，按年增加20.5%，淨利潤124億元，按年大增38%。不過，市場對對美的增長戒心仍重，料今明兩年純利分別只得3.6%和9%增長，目前美的預期市盈率達12.5倍，比海爾智家(6690)和海信家電(0921)分別9.8倍和8.5倍高，意味股價難再有上升空間。總括來講，美的完成收購Teka有助壯大集團品牌矩陣，符合一向以來提倡的全球化布局戰略，亦有助推高毛利率，同時令國際業務收入進一步提高，從而減輕對內地業務的依賴，絶對是一舉兩得，但關稅戰會否引發全球經濟衰退，將是影響集團未來業績的關鍵。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年05月13日

0300.HK 000333.SHE

簡訊：金利來私有化計劃未獲股東批准

服裝品牌金利來集團有限公司（0533.HK）上周五公布，大股東兼主席曾智明建議將公司私有化之計劃，在法院會議上未獲股東批准，其中，贊成及反對分別佔出席投票的股東股數55.332%及44.668%。因此，建議及計劃已告失效。曾智明於去年12月提出私有化計劃，理由是公司估值偏低，且20年來並未在市場上集資，上市地位「無關緊要」。其出價每股1.5232港元雖較當時市價溢價約24.85%，但較截至去年6月底止股東應佔每股資產淨值（NAV）4.4741港元，折讓約65.95%。根據年報，金利來去年收入12.2億港元（1.57億美元），同比下滑8.4%，淨利潤則下滑19.9%至9,310萬港元。截至去年底，公司銀行存款、現金及現金等價物約10.5億港元。公司投資物業及發展中物業資產賬面總價值逾33億港元。公司股價周一大幅低開39.6%，報0.9港元，至中午收市報1.05港元，跌29.53%。李世達欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年05月12日

0533.HK

智譜率先搶上市成敗還看能否續創收入

專注為企業客戶提供大型語言模型的智譜，今年已向政府融資20億元重點：智譜欲在中國AI「六小虎」中率先上市，而競爭對手正逐漸放棄成本高昂的基礎模型公司嚴重依賴政府扶持，但這策略存在風險，其他人工智能領軍企業所受的教訓，已充份證明此點陳竹識別型AI還是知識型AI？這是橫亙在中國數量眾多的人工智能（AI）初創企業面前的問題，它們在努力探索既能規避爭議及過渡依賴政府，同時兼具強大增長潛力的道路。雖然很多早期參與者專注識別型AI（其最大的應用領域之一是監控），但新一代初創公司在基於知識的大型語言模型（LLM）中，發現了更大的潛力，而且爭議也相對較少，比如OpenAI和最近的DeepSeek的模型。據財經媒體《財新》報道，智譜正謀求在新一批純LLM公司中拔得頭籌，率先上市。公司上月向北京證監局辦理輔導備案，邁出IPO的第一步。如果一切順利，智譜有望在以LLM為依託的AI「六小虎」中，率先登陸資本市場。在竞争激烈的中国人工智能领域，智谱普遍被认为是六家公司中，最有可能存活下来。它们所处的LLM领域，最近被DeepSeek打破。后者不久前发布成本效益更高的模型，包括专注推理的R1，引起广泛关注。儘管最近聲名鵲起，但DeepSeek並不屬於LLM領域的AI「六小虎」。「六小虎」中的其他五家公司分別是MiniMax、月之暗面、百川智能、階躍星辰和零一萬物，其中兩家已經發出戰略轉移信號，不再專注於LLM所屬的基礎模型。由AI先驅、著名風險投資家、前谷歌大中華區總裁李開復創立的零一萬物已表示，將停止投資基礎模型的開發，因基礎模型開發需要在AI芯片和研發方面投入巨資。這些公司正轉向以DeepSeek開發的基礎模型而開發的應用程序，曾任搜狗的首席執行官王小川創立的百川智能，同樣也表示將轉變戰略，專注醫療保健應用，而不是繼續投資基礎模型。雖然其他三家公司近期並未就各自的戰略發表評論，但智譜因對基礎模型開發的堅定投入，終能脫穎而出。公司最近加大這方面的投入，於3月推出一款其專有GLM模型的通用AI代理。此外，它還採取類似DeepSeek的額外舉措，開源其基礎模型。政府的支持在大模型領域的AI「六小虎」中，智譜展現出驚人的融資能力。過去一年，同行在籌資方面相對沈寂，而智譜卻成為了投資者的寵兒，僅在今年就獲得至少20億元（2.76億美元）的資金。這輪籌資始於3月初，作為浙江省會的杭州，市政府成為一輪10億元融資的領投方。隨後，中國其他三個城市也加入投資：廣東珠海市出資5億元；四川省會成都市投資3億元；就在最近，北京市政府也投資了2億元。鑒於中國大力發展該領域，最近這波由政府支持的資金頗值得關注。智譜抓住這一政策紅利，標誌已改變公司對私人資本的依賴。 2019年由清華校友唐傑、張鵬創立的智譜原本是校企，後從清華脫離。其早期的融資輪吸引知名私營投資機構，如紅杉（前身為紅杉中國），以及中國互聯網巨頭阿里巴巴和騰訊。脫胎於中國最負盛名的理工科學府，在一定程度上，是它獲得大量國有資本青睞的原因。智譜是中國大語言模型開發領域的先驅之一，早在2022年末，OpenAI推出具有變革性的ChatGPT前就已成立。ChatGPT的推出，引發中國的人工智能熱潮，眾多公司競相開發本土替代產品。智譜的所有主要競爭對手，都是在後ChatGPT時代成立。從公司的融資歷史，可以看出其財務實力。研究公司來覓的數據，自成立以來，智譜已完成14輪融資，籌集資金超過90億元。在中國競爭激烈的人工智能領域，其強大的籌資能力以及早期對大語言模型的專注，使其在競爭中佔據優勢。然而，智譜真正的競爭並非來自其他人工智能初創企業，而是來自阿里巴巴、字節跳動和騰訊等科技巨頭，以及迅速崛起的DeepSeek。雖然智譜擁有來自政府和風投的強大支持，但這些老牌企業借核心業務的造血能力，擁有更雄厚的資金儲備。雖然人工智能商業化仍處早期階段，但爭奪消費市場份額的競爭，揭示了當前的市場狀況。根據人工智能產品追蹤網站Aicpb.com4月的數據，智譜清言的月活用戶為900萬，排名第九，與市場領先者差距明顯。阿里巴巴的誇克以1.49億月活躍用戶數領先，其次是字節跳動的豆包，月活躍用戶數為1.07億，Deepseek的月活躍用戶數為9,600萬。話說回來，消費者應用程序並非智譜的主要關注點。公司的定位是為企業客戶和政府機構，提供定制人工智能解決方案，這類業務往往比面向消費者更賺錢。在中國的技術市場，政府機構以及國有和地方國有企業，是軟件和數字解決方案的最大買家之一，由於智譜與政府關係緊密，這可能對其有利。但嚴重依賴政府本身也存在風險。ChatGPT出現之前的「AI四小龍」，正正是前車之鑒。彼時，AI主要與識別技術有關，涉及計算機視覺。 AI四小龍，即商湯（0020.HK）、曠視科技、雲從科技（688327.SH）和依圖科技，業務主要圍繞政府工作開展，提供基於計算機視覺技術的監控系統。然而，隨著政府削減監控相關項目的支出，這些公司已失去往日的輝煌。由於無法實現客戶群的多元化並拓展新的應用場景，這些曾經顯赫一時的AI公司，如今面臨業務萎縮和虧損加劇的困境。面對這一現實，商湯最近正將業務重心，從原來的識別技術迅速轉向更具商業潛力的基礎模型。總而言之，在中國快速發展的人工智能領域，要與科技巨頭一較高下，智譜憑借雄厚的財力，有望笑到最後。然而，準備在同類公司中拔得上市頭籌之際，智譜仍面臨著一項嚴峻挑戰：如何向投資者證明能夠通過自主研發的產品和服務，創造可持續的收入。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年05月12日

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