董事辭任評級下調 金地前景不明朗

600383.SHG
Gemdale’s outlook is under pressure

金地集團董事長凌克突辭任，市場擔憂集團債務及銷售情況，公司前景不明朗

重點：

  • 穆迪調低金地評級，並將展望調整為負面
  • 公司第三季銷售大幅下滑，按年跌逾四成

     

劉智恒

掌管金地集團股份有限公司(600383.SH)二十五年的凌克，突向董事會請辭，不再擔任集團董事長。外界都為這個突如其來的消息感到意外。金地的公告有解釋，凌克是因為身體原因而辭任。但對於這樣一個重量級的地產大佬離任，外界免不了議論紛紛。

內地財經記者契而不捨追訪原由，金地集團只好回覆，再次強調凌克的辭任，確實是因身體的原因，並沒別的因由。但凌克的身體有什麼問題，卻又諱莫如深。

眾所周知，內地房地產正處於風雨飄搖之中，一間市值超過200億元的房地產龍頭企業，掌舵人究竟是什麼緊急原因，要在行業最艱難時刻離公司而去？若是一如公司所言是健康問題，那是嚴重到那個程度，才讓一位在企業甚具份量的戰將，要離開崗位，未能與公司共渡時艱。

凌克媲美王石

看看凌克在金地的發展歷程，1992年凌克加入深圳市上步區工業村建設服務公司，這家公司是金地的前身，凌克由一個業務員開始，到1995年參與開發金地花園及金地海景花園，獲得亮麗成績，之後他在企業的發展就順風順水。

1998年未到四十歲，凌克已出任金地集團董事長，更在2011年帶領金地成功上市，在他的努力經營下，金地打入一線房地產商之列，與萬科(000002.SE)、保利(600048.SH)及招商地產(000024.SZ)合稱「招保萬金」。2016年的銷售收入更衝破千億，帶領金地成為全國房地產企業龍頭之一。

看到這裡，大家就知道他在集團的地位，彷如當年王石在萬科一樣，幾乎是無可代替。因此他的突然辭任，市場難免會猜測，是否公司出現什麼問題，才會突然離開。事實上，金地及凌克本人，沒有理由不知道事件的嚴重性，而且之前是沒有半點風聲。

股票市場的回應，正好反映問題之嚴重。金地發出公告當天，股價跌停板，收市報5.52元，下跌近一成，並見五年新低，市值只有249.2億元。公司多只債券亦下跌，當中「16金地02」跌超過25%。

金地中期財務健康

在此之前，外界都認為金地財務及業務情況穩定，公司中期業績顯示，今年上半年收入368.6億元，同比上升31.1%，賺15.3億元，下跌22.2%。公司持有現金460.8億元，計息負債1,096億元，淨負債為53.5%。從整體情況看，雖說盈利下跌兩成，但在今年的樓市困境中仍有錢賺已十分不錯，再以負債比率來說，在芸芸被受債務困擾的內房企業中，情況實在好得多，可以說仍在十分健康水平。

可是，今次凌克請辭一事，在現時敏感的市場上，立時引起諸多猜測。是否金地的財務情況並非想像中理想？集團是否一如其許多內房企業一樣，有一些隱藏債務沒有在資產負債表上顯示。

市場都知道，過去許多開內地發商利用「表外債」方式，為財務報表進行粉飾。然而在國家實施「三條紅線」後，開發商要大幅減債，都急於搶著賣樓套現，市場供應一下子大增，而且要趕賣樓，就要降價推售，加上經濟又放緩，令樓市下滑。當債務週轉出問題時會觸犯條款，表外債隨時要現型，結果是那些房企的實際債務，要較原來財務報表來得高。

穆迪調低評級

雖然金地財務仍然健康，但最關鍵的銷售，近期也存在一定不明朗，2023年首9個月，金地累計銷售金額1,219.3億元，按年下跌25.2%，以今年樓市情況，銷售只下跌兩成多，也可以接受。然而若撇除整體看，只細看近期銷售，情況就不一樣。7至9月銷售分別是105.1億元、125.1億元及131億元，近三個月都有增長，情況也不錯，然而若與去年比較，過去三個月內，每月均下跌超過四成。

即是說相對去年，金地的銷情正在惡化中，特別9月時，是「金九銀十」的重要月份，加上政府推出多項放寬樓市措施，銷售都較8月升不足5%，反映整體樓市並不理想，情況亦未見大改善。現時要看第四季樓市，若然沒有起色，對金地將構成相當大壓力。

深圳評級及研究機構Ratingdog估計，如果金地今年下半年至明年上半年的銷售額，較2022年下降30%，公司一年內將面臨逾45億元的債務償還缺口。

事實上，評級機構穆迪半個月前就將金地集團的評級，由「Ba3」下調至「B3」，金地的子公司Famous Commercial Ltd的評級，也由「B1」下調至「Caa1」，評級展望調整為負面。穆迪指出，金地的合約銷售額下降、流動性惡化、未來12至18個內將有大量債務到期，金地的信用狀況正在轉弱中。負面展望，則是反映公司改善融資渠道和營運能力的不確定性。

面對市場的猜測，對公司構成一定影響，金地實應站出來，澄清市場的種種疑慮。

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ZEPP.US
RemeGen’s $4.2 billion licensing deal falls flat with investors

榮昌生物公布42億美元BD合作 為何市場不買單？

以交易總價值衡量，榮昌生物此次BD在2025年上半年中國創新藥企業BD交易總額中可躋身前五，但是與其他行業頭部交易的含金量存在本質差異 重點： 榮昌的首付款僅有4500萬美元現金，在交易總額中僅僅佔1% 榮昌生物短期償債壓力巨大，這筆低現金回報的交易或難以解決公司的資金鍊壓力    莫莉 對於中國創新藥企業來說，核心管線完成對外授權（BD）實現「出海」往往是重大利好消息，因為為授權交易不僅能為企業帶來一筆可觀的現金收入，也能為管線在海外的研發推進提供有力支持。然而，6月26日，市場期待已久的榮昌生物製藥（煙台）股份有限公司（688331.SH；9995.HK）已獲批產品泰它西普的授權交易終於靴子落地時，卻引發資本市場劇烈震蕩，A股和H股在消息公佈當天分別重挫18.36%和11.71%，這背後究竟有何爭議？ 根據公告披露，榮昌生物將核心產品泰它西普在大中華區以外的全球範圍內開發和商業化的獨家權利授予美國生物醫藥公司Vor Bio（VOR.US），從這筆交易中，榮昌生物獲得4,500萬美元的首付款，以及價值8,000萬美元、可認購Vor Bio普通股的認股權證，約佔Vor Bio總發行股本23%，再加上最高可達41.05億美元的臨床註冊及商業化里程碑付款，以及高個位數至雙位數的淨銷售提成。 以42.3億美元的交易總價值衡量，榮昌生物與Vor Bio的這項合作在2025年上半年中國創新藥企業BD交易總額中可躋身前五。但是，無論從現實獲益還是交易對手行業地位來看，這筆交易與其他行業頭部交易的含金量存在本質差異，這或許為市場的悲觀情緒提供瞭解釋。 從首付款比例來看，榮昌僅拿到4,500萬美元現金，在交易總額中僅僅佔1%，相比之下，三生制藥與跨國藥企巨頭輝瑞的合作中，三生獲得了12.5億美元的首付款以及最高達60.5億美元的交易總額，首付款佔比為20.6%。雖然榮昌以價值8,000萬美元認股權證替代傳統首付，但是這是「以產品換股權」的高風險策略。 其次，此番股價大跌也是回吐了被提前兌現的漲幅。在交易公佈兩周前，榮昌生物曾在公眾號上高調宣稱，多位跨國醫藥公司的商務拓展經理主動與公司交流泰它西普國際合作、技術授權等，暗示泰它西普有望與醫藥巨頭聯手，刺激港股股價單日暴漲20%。 然而，最終公布的合作方Vor Bio卻只是一家「殼公司」，合作方的資質與市場預期有著巨大落差。據Vor Bio5月初披露，公司終止了所有臨床項目且裁員95%至僅剩8名員工，截至2025年第一季度，其現金儲備僅有5,004.7萬美元，因股價長期低於1美元面臨納斯達克退市警告。儘管與榮昌合作的同一天，Vor Bio也宣佈完成私募股權融資（「PIPE」）達成證券購買協議，預計在扣除費用之前總融資收益約為1.75億美元，但是以Vor Bio當前的資金實力，為泰它西普推進海外研發恐怕仍然需要更多資金支持。 後期管線出海不易？ 與三生制藥等管線處於早期階段的高價BD交易不同，榮昌生物此次「出海」的泰它西普是一款已於2021年獲批上市的成熟藥物。在中國市場，泰它西普已獲批用於治療系統性紅斑狼瘡、類風濕關節炎以及重症肌無力，是自身免疫性疾病領域的重磅產品。2024年，泰它西普的銷售額高達9.7億元，同比增加88%，為榮昌生物貢獻56.3%的營收。 作為一款具有研發確定性的產品，泰它西普若採用傳統的License-out模式，恐怕要價頗高。此外，榮昌生物已積極推進泰它西普的海外臨床研究，針對系統性紅斑狼瘡、IgA腎病和重症肌無力三大方向的全球Ⅲ期臨床試驗均已獲FDA批准並開始受試者入組，這意味著，如果榮昌生物將海外權益全數轉讓，將會期望更高的回報，而大型跨國藥企往往權衡商業化投入與預期收益，雙方交易可能在估值上僵持。 因此，榮昌生物選擇以低現金模式與Vor Bio合作，通過換取後者23%股權深度介入泰它西普海外研發，同時依託Vor Bio引入的私募資本共擔風險。若藥物成功出海，股權價值將帶動榮昌實現雙向受益，但同時也將需承擔Vor Bio的生存風險。 榮昌生物的股價在交易公布後曾連續3日下跌，但隨後3日不斷反彈，截至7月4日股價已經回到大跌前的高位67.8港元。當前榮昌生物的市銷率約為20倍，遠高於三生制藥的市銷率6倍，這意味著市場已經給榮昌生物較高的溢價。值得注意的是，截至2025年一季度末，榮昌生物賬面現金僅7億元，短期償債壓力巨大，這筆低現金回報的交易或難以解決公司的資金鍊壓力。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
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