網班業務組合急轉彎走出收入停滯困局

2025年01月03日

NTCL.US

得益於它在中國市場之外的新嘗試，自上月在納斯達克上市以來，這家教育科技公司的股票表現優異

重點：

網班科技在納斯達克上市並籌集資金900萬美元後的兩周時間里，公司股票已上漲11%
這家總部位於上海的智能課堂軟件供應商的營收，受惠於全球業務推動

譚英

自12月13日在納斯達克上市以來，網班科技(NTCL.US)的股價在兩周內強勢上漲11.4%，這可能讓一些人感到意外，畢竟目前市場對其他中國教育科技股的情緒相對低迷。

網班科技的IPO價格為每股5美元，處於定價區間的中間位置，籌集資金900萬美元，規模不大。但自上市以來，該股幾乎每天都在上漲，5.85美元的最新收盤價，推動公司市值跨過1億美元里程碑。

那麼，網班科技的成功秘訣是什麼？可能是該公司決定發展海外業務，從香港開始，可能還會向其他地方擴張。這故事的背景屬於老生常談，2021年，由於政府監管機構斷定課後輔導讓孩子壓力過大，進而關閉了大部分相關機構，給原本蓬勃發展的行業造成了毀滅性打擊

網班科技也受到了打擊，但不是大家想象的那樣。

公司有兩個收入來源，都是向企業客戶銷售產品。一個來自銷售其軟件即服務(SaaS)產品的訂閱，另一個來自開發與教育相關的應用程序。網班科技自稱中國領先的在線教育品牌之一，服務模塊包括教學管理、校園管理、在線教學、在線考試、疫情防控、教育學分區塊鏈系統和講師評價服務。

公司早在2022年就開始準備上市，當時中國仍在實施嚴格的疫情管控，在線教育十分普遍。但它當年沒有完成上市，並在2023年更新申請時提出了1,700萬美元的融資目標。但去年3月，在市場對中國股票的情緒仍然疲軟時，公司再次更新文件，並將融資目標下調至僅990萬美元。

就在公司開始準備最近這次上市時，其核心的中國市場業務正在惡化。截至去年3月的六個月內，也就是上半財年，其收入增長15.6%至380萬美元，低於截至2023年9月的上一財年19.8%的增長。此外，截至去年3月的六個月內，其虧損從一年前的72.3萬美元擴大至200萬美元，幾乎增加了兩倍。

截至2023年9月的財年，公司還實現了盈利，淨利潤同比增長22.3%至162,229美元。但毛利潤已經顯露出麻煩來了的跡象，在此期間下降22.4%至230萬美元。

雖然中國的教育科技行業在2021年的打擊行動後並沒有完全消失，而且此後還有所復蘇，但與2020年的巔峰時期大不相同，當時有105億美元的風險投資湧入該行業。網班科技展示了當前面臨的一些挑戰。

政府補助的推動

疫情期間，政府對遠程教育的補助，在一定程度上推動了該行業的發展。根據網易發佈的一份行業年度報告，2023年國內數字教育市場規模同比增長14.17%，達到4,133億元，從打擊行動發生的2021年的3,220億元低點繼續反彈。

網班科技和其他公司一樣，也開始依賴這些補助。它在招股說明書中表示，「前幾年，客戶在新冠疫情期間，受益於政府對遠程學習的某些補助。由於相關的政府激勵政策，在2023財年新冠疫情後停止，一些客戶在原服務合同到期後，轉而選擇費用較低的培訓套餐或停止服務。這在我們最初開發SaaS訂閱服務的計劃中是沒有預料到的。」

隨著客戶因政府補助的結束而轉向更便宜的產品，網班科技的SaaS訂閱服務收入暴跌一半以上，從截至2022年9月財年的590萬美元降至下一財年的280萬美元。這次下降似乎是一次性現象。即便如此，截止到去年3月的六個月內，訂閱服務的收入持平，同比僅增長1.8%。

與此同時，一次性的、基於項目的應用解決方案收入增長了145.9%，從截至2022年9月財年的340萬美元增至一年後的830萬美元。在截至2024年3月的六個月內，應用程序開發服務繼續增長24.8%，達到240萬美元，幫助抵消了SaaS訂閱的疲軟。

雖然業務組合的轉變可能相對激進，但它似乎讓網班科技避免了收入停滯甚至收縮的狀況。

應用解決方案收入的大幅增長，源於2023年在香港設立第二總部的大膽決定。作為這一舉措的一部分，公司於2023年10月斥資200萬美元，收購了一家第三方AI開發商，該公司專注於英語學習的大語言模型(LLM)。

隨著該業務的發展，網班科技的研發費用在截至去年3月的六個月內，從一年前的310,730美元飆升至220萬美元。國際業務迅速發力，在截至2024年3月的財年上半年，為該公司貢獻了超過一半的收入。

它的招股說明書稱：「由於香港是連接中國內地與海外的橋梁，公司將重點放在香港，並有效擴大其應用開發業務，包括數據存儲和計算設備，以及技術服務。此外，公司還希望在未來能擴大東南亞市場。」

儘管網班科技在華爾街受到了相對熱烈的歡迎，但投資者暫未對中國整個教育科技行業產生興趣，因為在此前的打壓行動中，許多人都受到了重創。

企業學習平台雲學堂(YXT.US)8月在納斯達克上市，籌集了2,500萬美元，但自那以後，其股價已下跌近80%。儘管高途(GOTU.US)已轉型為一家終身學習教育科技公司，但去年其股價仍下跌了40%。行業先驅新東方(EDU.US; 9901.HK) 的股價去年也下跌了12.4%，而好未來(TAL.US)儘管收入增長強勁，但股價仍下跌了20%以上。

網班科技上市後的強勁表現使其市銷率(P/S)接近9倍，這似乎表明市場認為它的全球多元化戰略做得不錯。新東方和好未來的市銷率則低得多，分別為2.3倍和3.3倍。

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教育類, 新股

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新聞

簡訊：接特斯拉訂單股價爆升三花智控直斥傳言不實

製冷元件製造商三花智能控制股份有限公司（2050.HK,002050.SZ）周四發公告，澄清市場傳聞公司獲得機器人大額訂單的消息。公司直指傳言不屬實，也未存在應披露而未披露的重大事項，於今年10月15日亦沒有接受任何媒體採訪。本周三市場有網絡消息傳出，特斯拉研發中的人形機器人Optimus計劃，向三花智控訂購線性執行器，總值達6.85億美元。消息傳出後，三花智控在香港的股價大升13%，成交量較周二倍翻，A股更急升10%而漲停板。三花智控今年7月才在港上市，股價在短短三個月內一度急升逾倍，至近日股價略回軟，但仍較上市價22.53港元高出75%。周四公司開市跌5%報37.54港元。劉智恒欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年10月16日

2050.HK 002050.SHE

宣布20億美元對外授權合作諾誠健華股價為何大跌？

交易對手Zenas是一家成立於2019年11月的臨床階段的全球生物制藥公司，市場擔憂Zenas能否兌現奧布替尼的海外研發承諾並承擔後續巨額付款重點：首付款比例偏低是市場擔憂的首要因素，3500萬美元的現金首付款在整體交易規模中僅佔1.75% 這並非是奧布替尼首次對外授權，曾在2023年被跨國藥企渤健「退貨」莫莉醫藥行業的BD交易歷來被資本市場視為重大利好，因其不僅能帶來即時現金收入，還能為後續研發管線注入支持。然而，近年來市場對這類交易的評估日趨理性。2025年10月8日，創新藥企業諾誠健華醫藥有限公司（9969.HK，688428.SH）在A股長假結束前宣佈了一項對外授權協議，潛在總交易金額超過20億美元，然而市場反應出人意料：公告後兩個交易日內，諾誠健華港股股價累計重挫約21.8%。根據諾誠健華以及交易對手美國Zenas BioPharma Inc.（ZBIO.US）的公告，諾誠健華向Zenas轉讓BTK抑制劑奧布替尼的多發性硬化全球獨家權益，以及該藥物在非腫瘤適應症的大中華區和東南亞以外的商業化權益，除此之外，以及兩項臨床前管線的權益。作為回報，諾誠健華有望獲得的首付款以及開發、監管和商業里程碑付款潛在總價值超過20億美元。這一數字看似可觀，但細究條款實則另有玄機。根據協議，Zenas將向諾誠健華支付的首付款，真正在交易達成時支付的首付款現金僅有3,500萬美元，另外的6,500萬美元為近期里程碑付款，再加上Zenas的700萬普通股股票，以10月7日收盤價20.85美元計算，這部分股票價值約為1.46億美元。剩餘的超過17億美元則全部依賴於未來的研發、註冊和商業化里程碑付款，這些款項能否到手存在高度不確定性。資本市場對這筆交易的反應異常冷淡，首付款比例偏低是市場擔憂的首要因素，3,500萬美元的現金首付款在整體交易規模中僅佔1.75%，遠遠低於中國創新藥出海交易的平均水平。交易對手的實力則是市場的另一重擔憂，Zenas成立於2019年11月，是一家臨床階段的全球生物制藥公司，2024年9月才登陸納斯達克，2025年上半年，Zenas營收僅為1,000萬美元，淨虧損8,579.60萬元，Zenas能否兌現奧布替尼的海外研發承諾並承擔後續巨額付款存在一定風險。奧布替尼曾遭「退貨」這次BD交易中的核心奧布替尼，是諾誠健華的支柱產品。奧布替尼作為國內首個且唯一獲批針對復發或難治性邊緣區淋巴瘤適應症的BTK抑制劑，獨家產品優勢明顯。在血液腫瘤領域，奧布替尼共獲批三項適應症，且均被納入國家醫保目錄。2025年上半年，諾誠健華收入同比增長74.3%，達到7.3億元，主要歸功於核心產品奧布替尼的持續放量，其銷售額達到6.37億元，同比增長52.84%。這並非是諾誠健華首次就奧布替尼進行對外授權。2021年，諾誠健華曾將奧布替尼的多發性硬化等適應症授權給跨國藥企渤健（BIIB.US），獲得後者一次性支付的不可退還和不予抵扣的首付款1.25億美元。相比之下，此次從Zenas獲得的現金首付款金額明顯較少。然而，2023年2月15日，渤健決定為便利而終止（Terminate for Convenience）雙方達成的上述合作和許可協議。渤健與諾誠健華均未披露終止合作的具體原因，但諾誠健華表示，會繼續「加速推進奧布替尼作為潛在同類最佳BTK抑制劑在多發性硬化症（MS）和其他自身免疫性疾病中的全球臨床開發。」目前，諾誠健華已於2025年第三季度啓動針對原發進展型多發性硬化症（PPMS）的III期臨床試驗，並預計於2026年第一季度啓動繼發進展型多發性硬化症（SPMS）的III期臨床試驗。諾誠健華管理層在10月9日的業務交流會上曾強調，公司將繼續積極推進更多產品通過多種形式走向國際化，並表示「BD是公司未來三年的重中之重」。此次與Zenas的合作，已經是諾誠健華在2025年內的第二次出海BD。今年1月，諾誠健華與康諾亞（02162.HK）將共同開發的CD20×CD3雙特異性抗體（ICP-B02）在部分領域的權益授權給美國Prolium公司，將獲得最高5.2億美元的總付款以及Prolium的少數股權。值得注意的是，諾誠健華在BD交易中選擇了「保留核心權益，出讓非核心權益」的策略，保留了奧布替尼在腫瘤領域的全球獨家權利，以及在大中華地區和東南亞地區非腫瘤領域的權利。目前，諾誠健華的市銷率約為16倍，另一間因BD而股價震蕩的創新藥企業榮昌生物（688331.SH；9995.HK）的市銷率約為21倍。這筆交易可以成為諾誠健華國際化戰略的重要一步，還是又一次曲折之旅，唯有時間能夠給出答案。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年10月16日

9969.HK 688428.SHG

簡訊：小米SU7再傳碰撞燃燒致死意外累股價挫逾5%

小米汽車再度捲入安全風波。周一凌晨，四川成都一輛小米SU7行駛中發生碰撞後起火燃燒，導致駕駛人死亡。成都警方下午通報，死者31歲的鄧姓男子涉嫌酒後駕駛，事故仍在調查中。小米集團（01810.HK）股價周一盤中一度重挫逾8%，最終收報49.08港元，跌幅達5.71%，單日市值蒸發近770億港元。消息引發市場關注，自九月下旬以來，小米股價累計下跌逾13%。據財新報道，這已是今年第三起小米汽車碰撞後起火事故。3月安徽銅陵一輛SU7在高速公路激烈碰撞隔離帶後起火，造成3人死亡；4月廣東徐聞亦發生SU7與電動二輪車相撞釀兩死事故。小米當時表示，火勢為對方電動車電池爆燃所致。 SU7自去年3月上市以來累計銷售近34萬輛，小米汽車業務在今年第二季毛利率升至26.4%，顯示業務仍維持高速增長。李世達欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年10月15日

1810.HK

轉攻加密幣挖礦碰壁比特礦業急變身Solai

從在線彩票銷轉型加密幣挖礦僅五年，這家公司再度易名，以彰顯新業務重心重點：經股東批准，比特礦業將於10月20日起更名為Solai，標誌這家公司第二次品牌重塑經過五年的加密貨幣挖礦業務，公司正陷困境，迫使轉向Solana，一個擁有原生加密貨幣的區塊鏈網絡　梁武仁近期比特幣熱潮催生大批新興礦企，導致行業生存環境惡化。在過熱領域中，生存變得愈發艱難，身處漩渦的比特礦業（BIT Mining Ltd.）（BTCM.US）正啓動新一輪業務轉型。上周五，比特礦業宣布易名為Solai已獲股東批准，公司股票將於10月20日起啓用新交易代碼。8月的公告稱，品牌重塑旨在轉型為「聚焦新一代區塊鏈基礎設施、去中心化金融，及智能合約創新的綜合數字資產公司」。這是比特礦業第二次重塑企業身份，公司2001年創立時是在線彩票銷售平台，二十年後轉型為加密貨幣礦企。涉足數字資產系順勢而為的戰略，當時虛擬貨幣看似即將成為新風口，中國更是全球最大加密挖礦中心。不過，比特礦業的加密豪賭迅速遭遇重創。首先在轉型同年（2021年），中國出台挖礦禁令震動行業；隨後加密寒冬長期持續，幣價暴跌。如今，虛擬貨幣再度席捲市場，比特幣價格屢創新高，加劇了對其有限供應量的爭奪。財報顯示，自2022年起，比特礦業的營收連年下滑，印證了這些挑戰。因此，公司最新商業模式調整具有一定合理性。本輪轉型不似首次轉型那樣激進，更重要的是，擁有數據中心及礦機的比特礦業，能相對輕鬆地將這些資源用於新業務，畢竟新業務同樣屬於加密貨幣生態圈。新名稱Solai巧妙融合了公司押注的Solana（基於區塊鏈、擁有同名加密貨幣的加密網絡）與人工智能（AI）元素。公司補充稱，未來將不僅限於Solana，還會拓展至其他平台。轉向Solana Solana作為比特幣替代品正嶄露頭角，其高速低費特性，適用於遊戲至去中心化金融等多場景。其同名代幣過去一年增值約42%，但仍低於同期比特幣近80%的漲幅。上周五的公告中，公司董事長余波表示：「從比特礦業到Solai的轉型，標誌企業從加密挖礦向人工智能與區塊鏈交的戰略轉變。我們預見，下一波創新浪潮，將誕生於智能系統與去中心化基礎設施的連接點，從而實現更快速、安全、高效的信息與價值交換。」今年7月，比特礦業首次披露轉向Solana的計劃。該戰略包含建立Solana儲備庫，通過新收購及現有加密資產轉換實現。為籌措購幣資金，公司擬分階段融資2億至3億美元。鑒於其目前市值僅5,000萬美元，融資頗具挑戰。但截至去年末，現金及等價物僅180萬美元，外部募資勢在必行。 7月，比特礦業分兩階段完成了對埃塞俄比亞數據中心的收購，儘管該交易在制定Solana計劃前就已啓動。此後，公司迅速推進業務，8月初建立首個Solana驗證節點（參與區塊鏈交易驗證的計算機節點），同期斥資約490萬美元購入27,000枚Solana代幣。當月稍晚，比特礦業通過與Brale公司合作，推出美元穩定幣Dolai，在Solana網絡運行，該合作確保符合美國監管標準。Dolai可用於商戶消費者交易、機構及跨境支付。公司強調，其獨特價值在於連接AI智能體，實現機器間自主交易。上月，比特礦業宣布增持Solana代幣，加密貨幣儲備總量突破44,000枚，按現價估值約850萬美元。這一切聽起來美好，但Solana布局最終成效幾何、比特礦業具體如何盈利，目前尚不明朗。在披露最新購幣情況時，比特礦業稱將利用其不斷增長的加密資產儲備及驗證節點業務，「把握Solana鏈上經濟快速擴張的財務與戰略紅利」。由此可見，公司寄望於Solana持倉升值及驗證服務費（以數字貨幣支付）創收。但與其他加密貨幣類似，Solana價格可能劇烈波動，使公司面臨虧損。此外，驗證節點能否盈利存疑，除高昂的設備購置運維成本外，節點需支付費用才獲參與交易驗證（驗證流程核心環節）的投票資格。比特礦業股價在公布Solana計劃初期飆升，但已回吐多數漲幅。當前市銷率（P/S）僅為1.6倍，與BitFuFu（FUFU.US）的1.7倍基本持平，後者除提供挖礦服務外也在構建加密資產組合。嘉楠科技（CAN.US）作為礦機製造商兼礦企，市銷率更低至1.2倍。上述估值表明，儘管行業熱炒，投資者對中資背景從事加密相關業務的企業持謹慎態度。比特礦業的Solana轉型或助其脫穎而出，但見效尚需時日。對企業而言，這實為背水一戰。第三次可能是有好的轉折，但頻繁業務重組恐教已失耐心的投資者擔憂。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年10月15日

重點：