這家業務集中在華東地區、毛利率遠勝同行的中高端連鎖口腔醫院,第二次向港交所申請上市

重點:

  • 牙博士申請在港股市場掛牌,公司2021年毛利率高達54.6%,遠勝同行的平均31%水平
  • 政府釋放把種植牙納入集中帶量採購(集採)的信號,如果政策最終實施,可能會大大降低公司的國有競爭對手的成本,對其前景產生不利影響

莫莉

在醫療領域中,牙科可說是客戶最廣泛的專科之一,從蛀牙的兒童、到爲了美觀矯正牙齒的年輕男女,再到需要補牙、種牙的老年人,牙科診室門前總是人頭湧湧。民營牙科集團也隨之發展壯大,掀起一波上市熱潮,牙博士醫療控股集團股份有限公司正是其中一員,這家華東地區規模最大的中高端民營連鎖口腔醫院,最近第二次向港交所遞交了上市申請

該公司去年9月27日首次遞表、半年後的3月27日失效,兩天後立即捲土重來,在3月29日再次向港交所遞交申請,並帶來更加亮眼的業績。在2019年至2021年,公司營收分別爲8.7億元、8.3億元及10.7億元,複合年增長率爲11%;經調整淨利潤也同步穩步增長,分別爲2,364萬元、8,531萬元及1.25億元。

自從2012年在江蘇省蘇州市開設第一間口腔診所以來,過去十年,牙博士在華東地區迅速擴張。截至2022年3月,公司在華東有31家口腔服務機構,覆蓋蘇州、南京、上海及溫州等主要城市。不過其收入高度依賴於蘇州及其周邊地區,當中有19間診所位於蘇州,去年有75.6%的營收來自蘇州市所在的江蘇省。因應最近華東爆發新冠奧米克戒變異病毒株疫情,蘇州市更出現全球首現的全新病毒株,需實施交通與人流管控,恐對公司業務帶來負面影響。

更重要的是,由於害怕被感染,人們往往傾向於在疫症爆發期間避免去醫院和牙科診所,這將對牙科診所的收入帶來直接影響。

華東是中國最富裕的地區,隨著口腔保健意識增强,行業市場規模持續擴大。集團引述的市場調查報告顯示,華東地區口腔服務市場規模將由2020年的628億元,上升至2030年的2,125億元。牙博士以“一顆牙背後一個博士團”爲口號,主攻中高端口腔服務,2020年華東地區的中高端市場規模達69億元,約佔全國一半。

毛利率高達55%

在牙科這個“暴利”行業,牙博士的表現甚至優於同行。過去三年,其毛利率分別爲53.8%、55.5%及54.6%,遠勝2020年行業平均的31%。公司之所以能獲得如此高的毛利率,是因爲其最主要業務是利潤較高的種植牙和正畸服務,而其他民營牙科集團的主營業務爲拔牙、補牙等綜合口腔服務。以2021年爲例,種植口腔服務和正畸服務便爲牙博士貢獻44.7%和22.8%收入。

種植牙和正畸服務是牙科“黃金賽道”,因年輕消費者關注牙齒矯正、而中老年人也面對牙齒脫落問題,牙博士的種植牙服務最新平均售價爲6,445元,每宗正畸治療個案的平均收費更高達21,115元,遠高於普通牙科服務的均價837元。值得一提的是,種植口腔服務所花費的工作時間更短,因此其毛利率高達60.9%。

但是,高於同行的毛利率,並未給牙博士帶來同樣優秀的淨利潤率。2019年以來,儘管牙博士的淨潤利率在逐年上升,但始終未超過12%,遠不及競爭對手通策醫療(600763.SH)約30%的淨利潤率。

當中原因,或許與牙博士爲提升品牌影響力,不惜重金投入市場營銷有關。作爲快速擴張的民營口腔品牌,牙博士需要利用市場推廣增加獲客能力。公司2021年銷售與分銷開支約3億元,佔同期收入近三成,處於行業內最高水平。同樣主攻華東市場的老牌口腔連鎖醫院通策醫療,依靠較强的品牌影響力,每年在市場推廣的費用僅2,000萬元,銷售費用佔比不足1%。

中國人口老齡化加劇,潛在的種植牙需求不斷增長。公司的招股文件顯示,2020年中國每萬人種植牙的人數約爲21人,而美國約爲85人,韓國約爲630人,顯示該類服務在中國的普及率低,存在巨大發展潜力。

新政策有利競爭者

但是,今年1月10日召開的國務院常務會議指出,要逐步擴大高值醫用耗材的集中帶量採購(下稱“集採”)的覆蓋面,並特別點名種植牙耗材,是國家層面首次釋放種植牙要納入集採的信號。在之前六批集採中,高值醫用耗材大幅度降價,心臟支架平均降價93%,人工髖關節、膝關節平均降價82%。業內預計,種植牙耗材集採的降價幅度亦將接近80%。

集採政策一旦實施,幾乎可以肯定的是,國營牙科診所的成本將大幅降低,將對該公司的種植牙業務造成重大打擊。根據太平洋證券的一份研究報告,設備費用約佔種植牙服務總成本的四分之三,其餘爲治療費用。因此,當設備費用下降80%,將使政府擁有的設施比私營部門對手擁有巨大優勢,令其成本降低約60%。

由於政策不明朗,資本市場對口腔醫療企業欠缺信心。與牙博士業務接近的高端民營口腔醫療機構瑞爾集團(6639.HK)於3月22日登陸港股市場,但上市日收盤比招股價跌5.61%。以市銷率計算,瑞爾集團與A股上市的通策醫療分別爲4.5倍和17倍,取其中位數11倍,以牙博士2021年的10.7億元的營收計算,其估值可達118億元。

值得注意的是,牙博士去年9月首次向港交所遞表前,曾完成了B輪融資,投後估值僅爲26.5億元。如果上市後市值能獲得大幅提升,可望爲股東帶來優厚回報。

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新聞

行業簡訊:長安與東風合併重組告吹

傳聞近四個月的長安汽車與東風集團重組計劃宣告落空。長安汽車股份有限公司(000625.SZ)周四公告稱,其母公司兵裝集團的汽車業務將分拆為一家獨立中央企業,由國資委繼續履行實控人角色。同日,東風集團股份(0489.HK)亦公告暫不參與資產和業務重組。意味著由國資委主導的汽車央企整合計劃大幅「縮水」。 據財新報道,原重組構想為兵裝集團軍品併入兵工集團,汽車業務與東風合組一家新的汽車央企,擬定名「中國南方汽車集團」,公司總部位於長安汽車所在地重慶。但雙方在話語權、人事安排及總部選址等問題上分歧明顯,加上地方政府介入,重組最終未果。 報道引述知情人士透露,重組原以長安汽車為主導,冀激活東風體系,但重組過程中內部阻力與博弈升溫。分析指出,汽車央企難以靠合併突圍,國資委放棄主導兩家汽車央企重組,令其繼續保持獨立發展,意味著汽車行業兼並重組將主要由市場競爭決定。 消息公布後,周四長安汽車收升3.34%至12.98元,東風集團則大跌14.45%至3.61港元。 李世達 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊,請點擊這裏
Qudian abandons last mile delivery

趣店的最後出路:私有化?

公司表示,由於激烈競爭導致一季度營收驟降,正考慮終止最後一公里配送服務 重點: 趣店一季度營收下滑逾半,公司因激烈競爭考慮關停最後一公里物流業務 過去三年,公司流通股數量縮減約三分一,其龐大現金儲備可用於回購股票,實現私有化 陽歌 消費信貸、教育、預製食品,最後一公里配送服務,有什麼共同點? 以上都是趣店集團(QD.US)過去十年涉足但最終放棄的業務,公司近年嘗試最後一公里配送服務,試圖利用其在華資源,協助物流企業完成中國至澳大利亞和新西蘭客戶的包裹遞送。 趣店最新披露,最後一公里配送業務遭遇激烈競爭,導致2025年一季度營收縮水近半。基於此,公司在一周前發布的一季報中表示,正考慮放棄此次最新業務嘗試。 我們雖不是最後一公里配送領域的專家,無法就趣店境遇作過於具體的點評,但中國配送業確實已競爭白熱化,約六家公司佔據主導地位,這些公司正加速構建全球網絡,幫助中國企業每日遞送數百萬包裹。 趣店曾助力部分企業,完成澳大利亞和新西蘭客戶的配送。然而,公司無疑面臨運營歷史更悠久、基礎設施更完善的本地對手競爭。更關鍵的是,中國物流企業也在海外自建當地基礎設施,與趣店服務迎面角逐。在多重不利因素,再疊加自身缺乏歷史積澱的背景下,趣店折戟實屬意料之中。 趣店有別於其他陷入困境的中國公司的地方,在於其龐大的現金儲備。即便經歷多次業務挫敗,該資金池仍在膨脹。這凸顯出公司創始人、董事長羅敏的投資智慧。在持續尋求可行業務注入資金及資源的同時,他正通過穩步回購公司股票,推進私有化進程。 趣店在最新公告中稱:「2025年第一季度,公司最後一公里配送業務持續面臨激烈競爭。評估當前市場環境後,公司正考慮終止該業務。未來,趣店將繼續堅定推進業務轉型,同時維持審慎現金管理,保障資產負債表穩健。」 投資者對此次業務挫敗反應平淡,最新公告發布當日,趣店股價持平,隨後四個交易日亦幾無波動,顯示市場對局面並不擔憂。 雅虎財經的數據顯示,作為尚無商業模式的企業而言,趣店仍坐擁瑞銀(持股3.45%)、摩根士丹利(1.36%)、花旗(0.57%)及摩根大通(0.36%)等知名機構股東。我們推測,這些巨頭對趣店長期前景興趣有限,他們可能更期待羅敏能推進私有化,從而套現獲利。 營收大跌 2014年,羅敏創立金融科技公司時,被視為行業遠見者,其通過向學生提供智能手機、電腦消費貸款,迅速獲利。但2017年前後,中國開始整頓此類民營金融科技企業,同年趣店登陸紐交所。 整頓期間,大批金融科技貸款機構倒閉,幸存者多放棄直接放貸業務,轉型為銀行與借款人的撮合方。但憑借IPO募資及數年強勁業績積累充沛現金的趣店,選擇徹底脫離金融科技本源。此後,公司在2021至2023年試水教育及預製食品領域,終因競爭激烈,在一兩年內先後放棄。 2022年末推出Fast Horse最後一公里配送業務時,趣店以為找到突破口,並於2023年中擴大該業務規模。2024年,業務短暫爆發,錄得2.16億元(3,000萬美元)營收,較2023年增長71%,但同年第四季度開始收縮,今年一季度營收從2024年同期的5,580萬元驟降逾半至2,580萬元。 最後一公里業務虧損不足為奇,不過趣店憑借龐大現金儲備,錄得1.65億元利息收入,成功實現一季度1.5億元盈利。 截至今年3月末,公司現金及受限現金達56億元,較2022年末的35億元大幅增加。似乎印證,羅敏長於投資,不擅經營。此外,趣店持續回購股票,截至3月底,公司美國存托股票(ADS)總流通量1.72億股,較2022年末的2.65億股縮減約三分之一。 趣店最新年報顯示,2024年末羅敏持股約35%。其他投資者持有約1.12億份ADS,按最新收盤價每股3美元計,價值約3.35億美元。公司龐大的現金儲備足以溢價回購全部流通股,無需維持上市公司地位,且仍有充足「彈藥」供羅敏探索新商業模式, 事實上,趣店2024年3月啓動的3億美元股票回購計劃中,仍有2.5億美元額度。這使公司可加速回購股票以持續縮減流通股數量,最終發出私有化要約。此舉將再次印證羅敏的精明財技,儘管他在教育、預製食品及最後一公里配送領域,表現平平。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊,請點擊這裏

簡訊:綠城五月銷售金額按年按月雙升

房地產開發商綠城中國控股有限公司(3900.HK)周四公布五月營運數據,上月銷售金額 186億元人民幣(下同),較去年同期升14%,較今年4月更大升60%。 五月涉及的銷售面積約42萬平方米,按年跌14%,每平方米均價44,102元,較去年同期的32,766元上升34%。 今年首五個月,累計的合同銷售金額約654億元,歸屬於集團的金額約444億元,按年下跌7%。 周五綠城開市升0.1%報9.3港元,公司過去一年股價相對高位下跌逾30%。 劉智恒 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊,請點擊這裏
Yeahka secures bridgehead in U.S. payments market

MTL牌照到手 移卡北美布局落地

取得美國亞利桑那州MTL牌照後,移卡的出海之路邁進一大步 重點: 公司成功取得亞利桑那州金融監管部門頒發MTL牌照 去年公司海外交易規模成長近五倍    李世達 在全球支付市場競爭日益激烈的背景下,依託中國境內小微支付業務成長的移卡有限公司(9923.HK),正慢慢實踐其國際化戰略發展目標,逐步從中國本土的第三方支付服務商,轉型為具備國際合規能力的全球化金融科技平台。 移卡上周五宣布,已獲得由美國亞利桑那州金融監管部門頒發的Money Transmitter License(MTL)牌照,這是繼去年獲得Money Services Business(MSB)牌照後,移卡獲得的另一重要支付牌照。 在美國,MSB和MTL是兩種關鍵的支付業務牌照。MSB由聯邦層級的金融犯罪執法局(FinCEN)頒發,允許企業從事貨幣服務業務,涵蓋匯款、貨幣兌換、加密貨幣服務等廣義金融服務,幾乎所有涉及資金轉移的業務,都需要註冊MSB牌照。 而MTL則由各州政府頒發,授權企業在特定州內合法進行資金轉移和相關金融服務,如P2P支付、電子錢包、跨州/跨境匯款等,真正賦予公司在州內合法經營資金轉移業務的資格。 總部位於深圳的移卡,創立於2011年,由前騰訊(0700.HK)高級產品經理劉穎麒創辦。他曾在騰訊任職多年,深諳產品運營與支付業務的發展邏輯。而移卡的發展,也緊扣微信支付的成長節奏。2013年前後,微信支付剛剛起步,移卡便成為最早一批為微信支付拓展線下商戶的合作方之一,負責將微信支付技術整合至中小商戶的收銀系統、POS機及移動支付終端中。 轉型金融科技平台 微信支付雖然由騰訊直接運營,但其線下拓展高度依賴服務商(俗稱「ISV」),而移卡正是這些服務商中重要的一員。2015年之後,移卡開始從單一的支付服務提供商,轉向打造以支付為入口的綜合數位商業服務平台,逐步拓展至商戶營銷、數據智能分析、會員經營、貸款撮合等增值業務,期望轉型為金融科技平台。 不過,隨著中國移動支付基礎設施高度成熟,微信支付與支付寶早已深度滲透至各類場景。作為收單服務商的移卡,其本地市場規模雖大,但增長速度正在放緩,尤其在一線城市已趨近飽和。同時,自2018年起,中國金融監管明顯加強,第三方支付牌照審核趨嚴、資金清算要求提高,加上數據安全、個人隱私與跨境合規風險上升,使得業者的拓展空間受限。 加上移卡所處的聚合支付、ISV服務商領域,競爭者眾多,如拉卡拉(300773.SZ)、銀盛(3773.HK)、樂刷、海科融通等。價格戰激烈,商戶黏性下降,服務費率不斷被壓縮,尋找毛利率更高的新市場迫在眉睫。 於是,移卡自2021年起開始探索海外市場,進入2023年以來,移卡開始積極布局跨境支付與海外市場,推出獨立子品牌「YeahPay」,鎖定東南亞、北美與其他新興市場商戶,目前已獲得包括香港的Money Service Operator(MSO)、新加坡的Major Payment Institution(MPI)與美國的MSB、MTL等牌照。這些舉措為其全球化戰略奠定了堅實的基礎。 海外收入快速成長 根據移卡財報,受到國內消費單筆金額普遍下降影響,公司2024年收入同比下跌21.9%至30.86億元(4.29億美元)。「海外業務」是去年主要亮點,期內公司來自海外的交易規模突破11億元,同比增長近5倍,顯示其全球化布局已初見成效。而在收入減少的情況下,公司依靠人工智能減省成本,各項開支全面下降,令公司取得7,300萬元盈利,按年增長超六倍。 海外業務的擴張也直接反映在資本市場的回饋上。自上周公司宣布取得MTL牌照後,移卡三個交易日股價上漲了65%,過去6個月則升23.8%。投資者看好移卡取得MTL牌照後,有望增強盈利能力。相較於國內低價高頻交易,海外市場用戶對金融服務付費意願更高,尤其在B2B商戶支付、金融科技工具訂閱制等場景中,移卡有機會創造更多穩定且可持續的收入來源。 目前移卡的市盈率約為51倍,低於拉卡拉的78.6倍,但遠高於國際支付巨頭PayPal(PYPL.US)的15.9倍,估值明顯偏高,不過,比起純支付收單業務,移卡也正布局會員經營、廣告數據等工具型SaaS業務,具備更高溢價的潛力,若其海外支付業務能順利商業化並持續放量,當前的市盈率可視為對未來三年的折現預估。但若短期內海外營收增速不達預期,或國內支付市場進一步內捲壓縮利潤,其高估值則會迅速被市場修正,投資人需要審慎評估。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊,請點擊這裏