成本端壓力大減 「免稅一哥」漸入佳景

與上海、北京機場簽署租金補充協議後，中國中免成本端壓力大減，但民眾消費力能否提升，仍是市場關注的焦點

重點

• 中國中免去年多賺33.5%，收入同比升24.2%至675.8億元
• 第四季度股東應佔溢利同比大增275.6%

李世達

儘管跨境旅行防疫措施已悉數取消，旅客數量快速恢復，但內地旅遊消費市場始終瀰漫「旺丁不旺財」氣氛。1月8日，內地免稅巨頭中國旅遊集團中免股份有限公司（1880.HK；601888.SH）公布2023年度業績快報，以超出市場預期的業績表現為消費市場帶來曙光。

根據業績公告，2023年中國中免實現收入675.8億元，同比增加了24.2%，股東應佔溢利67.2億元，同比增長了33.5%。其中第四季度收入167.4億元，股東應佔溢利15.1億元，同比增幅分別為11.1%及275.6%。

受到好成績帶動，翌日中國中免A股、H股分別大漲6.39%及4.17%，一掃去年以來股價大跌的陰霾。

新協議大減租金壓力

此前，公司於2023年12月26日發布公告，宣布與北京、上海機場分別簽訂租金補充協議，訂定機場免稅店租金計算方式，大幅減輕中國中免的租金壓力。

根據新協議，首都機場T2、T3航站樓和上海虹橋、浦東機場對中免商城的提成比例分別由47.5%、43.5%、42.5%統一調整為按不同品類在18%至36%之間取值。按照實際情況，分成比例大約在20%至25%之間。較原有比例大幅下降

保底經營費方面，首都機場由每年約30億元降至不到6億元；上海兩機場由原來的年均約61億元，降至年均約7億元。其中上海機場自2023年12月1日起實施新協議，首都機場則自2024年1月1日起實施。

在整體市場疲弱的情況下，租金成本決定了公司的獲利水平。2023年上半年，中國中免收入358.6億元，同比增長29.7%，但股東應佔溢利卻下降1.83%至38.7億元。

公司在回覆傳媒查詢時直言，新協議對業績會產生正面影響，近期旅遊出行熱情不斷攀升，但未來公司的業績等方面還將取決於消費能力。

免稅消費尚未恢復

2022年中國中免營業收入有63%來自海南。目前公司在海南擁有六家離島免稅店，包括目前全球第一大和第二大的免稅商業綜合體海口國際免稅城和三亞國際免稅城。2023年末，CDF三亞國際免稅城C區正式開業，是全球首個專營高端美妝香水的獨棟商業綜合體。

海口海關統計，2023年海南離島免稅銷售金額437.6億元，同比增長25%，人均消費6,478元，同比下降22%。今年元旦假期首日，離島免稅銷售金額1.82億元，同比增長7%，但人均消費6,843元則按年降20%，免稅消費依舊處於疲軟狀態。

滙豐指出，中國中免盈利下調周期可能結束，租金壓力在第四季度達到頂峰。短期内政策是主要催化劑，公司股價取決於海南自貿區政策是否在2025年落地。該政策的不確定性限制了盈利的上行空間。滙豐對其H股和A股均維持「買入」評級，但下調中國中免H股目標價13.7%，從135港元至116.5港元。

布局市內免稅市場

在旅客消費降級的趨勢下，中國中免也開始布局「市內免稅市場」。2023年3月，中國中免宣布以12.3億元增資中國出國人員服務有限公司，成為該公司第二大股東，持有49%股權。

這項交易最大的意義，在於中國中免將拿到「入境後市內免稅牌照」，並且一次性攬獲中出服在上海、北京、杭州、重慶等共計12家市內免稅店。

與出境前市內免稅牌照針對將出境的外國人不同，「入境後市內免稅牌照」針對年滿16周歲的中國公民，入境後180天內可限額購買免稅品，購買額度5,000元，且可以現場提貨。

2020年2月28日出台的《關於促進消費擴容提質加快形成強大國內市場的實施意見》提出，要健全免稅業政策體系，將服務出境居民提升至服務境外人士同等位置，有利於實現出境本國居民市內免稅消費新場景。

東吳證券研報指出，長期來看市內免稅市場合理預期區間為1,010億元至1,524億元。相當於另一個「海南離島免稅」。花旗則稱，隨著外出旅遊增長勢頭加速，料針對市區的免稅政策或今年內推出，有望成為中國中免下一個催化劑。

機場補充協議的簽署、海南新免稅商場開業，以及盈利回升，中國中免在2024年有了好的開始。經歷去年大幅下跌，公司預測市盈率已跌至30倍，與前年收購海旅免稅的海汽集團（603069.SH）56倍相比，中國中免的估值更吸引。

中國旅遊研究院預測，2024年內地入出境旅遊市場的復蘇將進一步加速，全年入出境旅遊人次和國際旅遊收入將分別超過2.64億人次及1,070億美元。在多項利好疊加下，人民幣一旦轉強及免稅店政策進一步放寬遇，中國中免主盈利能力將持續恢復。

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