恒大債務：「大到不能倒」還是「多到不能救」？

中國領先連鎖咖啡品牌瑞幸咖啡，傳出正與一家或多家銀行洽談，擬申請9億美元貸款，用於收購由可口可樂掛牌出售的英國咖啡連鎖品牌Costa 重點： 多家媒體報道指，瑞幸咖啡正考慮對Costa Coffee提出收購要約，並可能與其中國私募股權投資方辰韜資本合作出手 一旦完成收購，瑞幸的全球網絡將大幅擴張，門店總數將超過3.3萬家、分布約 50個市場，規模逼近星巴克在全球的40,990家門店 陽歌 常被稱為「中國版星巴克」的瑞幸咖啡（LKNCY.US），在中國本土的門店數量差不多是星巴克在華門店的三倍。如今，這家本土咖啡巨頭似正尋求擺脫這個稱號，藉由一樁可能的大型收購，把戰線從中國延伸至全球，向星巴克（SBUX.US）發起全面挑戰，並一舉將其全球版圖擴展至50多個市場。 若瑞幸真的推進對Costa Coffee的潛在收購要約，這一切都有可能變成現實。Costa目前正由其母公司可口可樂出售。多家媒體報道指，瑞幸及其私募股權股東辰韜資本（Centurium Capital）可能聯手，就潛在收購方案進行評估。Costa目前在全球52個國家擁有約4,000家門店。 這筆收購將大幅擴張瑞幸在海外的布局。現階段，除中國大陸外，瑞幸僅在美國、新加坡、馬來西亞及香港四個市場設有門店，而且在這些市場的門店數量仍然相當有限。 頗具諷刺意味的是，儘管Costa擁有龐大的全球版圖，其實際門店數量卻只相當於瑞幸的一小部分。截至9月底，瑞幸門店總數達29,214家。若兩者合體，合計門店將超過33,000家，規模將逼近星巴克截至9月底在全球的40,990家。 目前尚不完全清楚，是瑞幸本身、還是由前華平投資高管李姓人士創立的中國私募巨頭辰韜資本主導這一潛在要約，抑或兩者共同出手。不過，無論最後由哪一方掛名收購，一旦交易成功，Costa的門店網絡幾乎可以肯定會被整合進瑞幸體系之中。 彭博的一則報道指，瑞幸與辰韜資本仍在考慮是否正式提出要約，而其他有意角逐的潛在競標者，還包括貝恩資本及英國私募基金TDR Capital等。相關報道稱，這樁交易對Costa的估值約為10億英鎊（約13億美元），僅相當於可口可樂2018年，在英國惠特貝爾手中收購Costa所支付39億英鎊的四分之一。 另據《Mergermarket》報道，瑞幸正與多家銀行洽談融資事宜，擬申請9億美元貸款以協助完成。對瑞幸而言，要獲得這筆貸款並不算難事，因為公司目前現金創造能力強勁。截至9月底，瑞幸持有現金、短期投資及定期存款合計85.7億元（約12億美元），較去年底的57.4億元大增近五成。 若把時間倒回五年前，以瑞幸當前高速增長和高盈利的表現，要在資本市場上融出這筆資金本應相當輕鬆。然而，另一個諷刺之處在於，如今瑞幸若要通過股票市場直接融資恐怕並不容易，因為其股份目前僅在場外交易市場（OTC）買賣，使得多數大型機構投資者難以參與。 瑞幸在2019年上市後，最初於納斯達克主板掛牌交易。但在翌年爆出重大會計醜聞，被揭發虛構數以億美元計的銷售額後，其股票在主板除牌，並降級至場外交易市場，同時公司兩名最高管理層也因此被迫下台。 重返納斯達克在望？ 瑞幸首席執行官郭謹一本月稍早曾透露，公司正籌備重新在納斯達克上市。不過在相關言論被多家媒體廣泛報道後，他隨即收回這一說法。這樣的態度轉變並不令人意外，因為若瑞幸成功「回歸」納斯達克，將在華爾街樹立一個重要先例——爆發類似醜聞的公司，即便事後痛改前非，一般也很難獲得第二次機會。 在瑞幸的案例中，還多了一層地緣政治因素。近年來部分美國政治人物屢次呼籲將中概股從美國資本市場剔除，使得中國企業在華爾街面臨愈發不友善的環境。市值約100億美元的瑞幸，很可能已成為史上市值最高的 OTC 股票，理論上可以考慮追隨其他中概股的腳步，赴香港交易所作第二上市。不過，港交所同樣高度重視公司管治問題，為避免樹立不良先例，也未必會輕易接受瑞幸的上市申請。 市場對這宗潛在Costa收購案的反應並不算熱烈。相關消息見報後，瑞幸在美國場外交易的股份於周四下跌2.1%。儘管如此，該股今年以來仍累升46%。以估值來看，瑞幸目前約21倍市盈率，相比之下，被視為估值偏高的星巴克約為54倍，而在全球12個市場擁有53,000家門店的中國茶飲龍頭蜜雪冰城（2097.HK）市盈率約27倍，瑞幸顯得相對偏低。 有關瑞幸可能競購Costa的報道，距其公布最新季度業績不到一周時間。最新財報顯示，公司仍維持高速擴張態勢，季度收入按年大增50%至153億元，當中約七成來自現製飲品。門店數量則按年增加37%，於9月底達到前文提到的29,214家，顯示公司過去一年單店收入亦有所提升。 事實上，瑞幸第三季度自營門店同店銷售增長14.4%，是公司在經歷2024年一整年收縮後、於今年重返同店增長以來的最佳表現。這一強勁增長，部分反映出庫迪咖啡主導、持續逾一年的價格戰近期趨於緩和。庫迪由當年因會計醜聞而被瑞幸開除的兩名前高管創立。 不過，也有一個略令人擔心的信號，瑞幸最新一季的外送費用按年增加兩倍，達到28.9億元，已佔其營運開支總額的五分之一。這在一定程度上，與外賣平台此前大舉補貼、而近來開始收緊有關。當補貼縮水時，過去受惠於補貼的瑞幸及餐飲商家，便需自行承擔更多配送成本。 與收入強勁增長相比，瑞幸的盈利表現則明顯遜色。期內公司純利反而微跌 2.3%，至12.8億元，淨利潤率亦自一年前的12.9% 下滑逾3個百分點，至 8.4%。即便如此，整體經營狀況仍算健康，或正是這樣的基本面，讓瑞幸有底氣嘗試推動這類大型併購，把與星巴克之間的「咖啡戰」擴展到全球舞台。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏