信達生物市值縮水逾百億創辦人入股子公司被叫停

2024年11月07日

1801.HK

The biopharmaceutical company had planned to sell a 20% stake in its international unit to the group’s founder, but the cheap price sparked a crisis of market confidence.

信達生物將負責海外業務的全資子公司兩成股權，以資產基礎評估的估值出售給公司「一把手」，但計劃最終被叫停

重點：

公司解釋，管理層入股子公司，可以減少上市公司對高風險子公司的增資
Fortvita過去兩年虧損的6億元由上市公司埋單，但此次交易的估值卻只有5.7億元，引起市場不滿

莫莉

在醫藥行業即將重現牛市之際，創新藥第一梯隊玩家信達生物製藥(1801.HK)的股價卻逆市下行，不僅單日市值暴跌近百億港元，在管理層召開業務電話會之後，也未能止住跌勢，股價連續四個交易日下滑，市值縮水超過160多億港元。其股價短期內劇烈震盪，與公司創辦人涉嫌超低價買入公司核心海外子公司股權相關。在投資者以實際行動表達不滿後，11月3日晚間，信達生物宣佈終止這一收購協議。

信達生物在10月25日收市後披露的公告顯示，公司創辦人、現任董事長兼首席執行官俞德超實際控制的Lostrancos，以2,050萬美元的價格，認購信達生物負責海外業務的全資子公司Fortvita約20.39%股份。交易完成後，信達生物持有的Fortvita股權，將由100%攤薄至79.61%。

俞德超是Lostrancos的唯一董事，持有Lostrancos 82.93%的股份，信達生物另一名執行董事奚浩及一名獨立第三方投資者，則共同持有Lostrancos 17.07%的股份。Fortvita的公開資料有限，在10月29日舉辦的信達生物業務更新說明會上，俞德超介紹，公司在2021年定下了全球化發展道路，因此在海外建立實驗室、招聘臨床人才，同時將2018年以來在美國、歐洲、新加坡等市場的海外業務統一整合至Fortvita名下，成為上市公司全資持有的獨立主體。

信達生物並未詳細披露Fortvita持有的海外管線權益，僅強調在研項目均處於早期，即使進入臨床的項目，也僅在臨床早期，存在更高風險。因此，管理層入股子公司，可以減少上市公司在這方面的增資，信達生物在公告中稱，此舉「充分反映彼等長期堅定發展海外業務的投入和決心」。

可是，對於中國的創新藥企業而言，海外發達地區的藥品價格遠高於國內，而中國的醫保談判限制了藥品的利潤空間，「出海」是獲得更高回報的重要路徑。信達生物旗下的PD-1信迪力單抗曾經有望成為第一個在美上市的國產PD-1，可是由於缺少歐美人種的臨床資料，2022年遭美國食品藥物管理局(FDA)拒絕上市申請，此後信達生物在海外市場幾乎沒有了動靜。

未考慮預期溢價

即便如此，信達生物並沒有就此放棄海外市場，Fortvita仍在持續進行海外臨床試驗。其中，信達生物旗下被視為有較大潛力的潛在同類最佳(Best-in-class)產品IBI343治療晚期胰腺導管腺癌，亦已獲得FDA快速通道資格認定，即將在美國啟動臨床試驗；潛在同類首創PD-1/IL-2雙特異性抗體融合蛋白IBI363，也在中國、美國、澳洲同時開展1/2期臨床研究探索。在2022年、2023年，Fortvita分別虧損3.31億元、2.71億元，這些虧損全部由信達生物承擔。

在這次股權交易中，Fortvita的估值僅僅只有8,002.6萬美元，甚至不及過去兩年信達生物為其輸血的額度。;第三方估值師安永稱，考慮到Fortvita臨床試驗、商業化及生產存在相關的固有風險，暫無對公司的財務預測以及缺少公開市場的同類可比公司，放棄使用收益法或市場法對Fortvita進行估值。因此，其採用的是資產基礎評估，即Fortvita總資產約2.34億美元，主要包括銀行結餘及現金、預付款項及其他應收款項、機器及設備、無形資產以及使用權資產，減去已估值總負債約1.54億美元。

估值偏低是投資者對此項交易最為不滿的一點，對於一間擁有多項頗具前景管線權益的生物醫藥企業，在管線尚未產生收益的階段，卻採用資產基礎估值法，忽略未來管線上市或者對外授權之後可能產生的巨大收益，這並不符合生物醫藥行業的投資邏輯。此外，加上認購方是最瞭解公司管線進度、商務談判進展的「一把手」，很難不讓人懷疑當中的奧妙。

無獨有偶，根據香港聯交所披露易資料，俞德超在此次交易披露之前的9月30日和10月2日，合計減持信達生物325萬股，總金額約1.52億港元，與Lostrancos收購Fortvita的金額相近。換言之，俞德超甚至不需要自己掏出真金白銀，就通過左手換右手，將自己持有的信達生物股份，換成更有風險、但也更有潛力的海外子公司股權。

這種「賤賣優質資產」的操作，不僅讓信達生物的市值大幅縮水，也同樣收到主要股東的不滿。在週一早上舉辦的業績更新說明會上，俞德超直言：「我根本沒有預見到會有這麼大的一個反響。」他解釋稱，在與不同地區的股東、投資人和董事會交流後，決定撤回此前的提議。

從信達生物的財務狀況來看，管理層對海外子公司的入股，本就不存在緊迫性。截至今年中，公司持有的現金及現金等價物高達101億元，足以支持Fortvita的研發開支。在股價經歷暴跌之後，信達生物的市銷率約7倍，仍然略高於百濟神州(BGNE.US; 6160.HK; 688235.SH)的6倍。對市場來說，撤回收購雖然並未直接影響信達的未來收益，但也暴露出董事會缺少對管理層的制約，或將動搖部分投資者公司的信心。

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醫療保健/生物技術

百濟神州, 信達生物, 海外業務, Fortvita, Lostrancos

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信置黃家要飲維他奶羅氏家族控股權岌岌可危

急欲復蘇的香港老牌飲料企業維他奶，內地業績好轉之際，新加坡富豪卻在虎視耽耽，一場飲料大戰隱然開打重點：上半年維他奶多賺5%至1.7億港元，內地市場經營溢利年增15% 新加坡黃志祥家族連續增持股權，維他奶股價兩個月升1.7倍李世達因為三年前的一場公關危機，香港豆奶大王維他奶國際集團有限公司(0345.HK)在內地市場遭受嚴重打擊，業績與股價雙雙跌落谷底。所謂「趁你病要你命」，品牌力受損的維他奶近期疑遭新加坡富豪家族敵意收購，這家老牌企業或面臨前所未有的挑戰。從10月上旬開始，新加坡菊花茶品牌楊協成(Yeo Hiap Seng)開始增持維他奶股票，楊協成背後則是新加坡前首富、香港信和置業(0083.HK)主席黃志祥家族。黃志祥胞弟黃志達，透過楊協成及其家族辦公室陸續增持，截至11月底，持股比例已從一個多月前的不到5%快速升至12.26%。黃家的大動作引起市場的收購猜想，公司股價從9月23日收市價4.52港元飆升至近期逾12港元，大增1.7倍，市值也猛增至逾132億港元。面對這樣的變化，83歲的維他奶主席羅友禮，在業績發布會上回應：「你直接去問他(增持方)，我都不知道他想做什麼」。被問到會否增持時則說：「我會向聯交所申報，到時大家就會知」，似乎意味著他們不會束手就擒。內地市場定成敗羅友禮的父親羅桂祥，於1940年創立維他奶，現時產品包括豆奶、檸檬茶、果汁及瓶裝水等。1994年，維他奶在香港上市，同年在深圳設廠，朝內地市場發展。2008年，內地爆發三聚氫氨毒奶粉事件，植物奶製品迎來一波高速增長，2008年至2019年，維他奶在內地市場的年複合增長率高達26%，內地市場銷售額也在2016年超越香港。 2019年是公司業績的巔峰，錄得75.3億港元收入，創下新高紀錄，其中內地市場收入就高達46.3億港元，佔比超過61%。沒想到轉折發生在兩年後，2021年，維他奶因為在香港襲警事件中發出失當聲明，引發內地輿論的強烈不滿，品牌遭消費者抵制、產品也遭商家下架，內地業績遭受重創。截至2022年3月底的財年，維他奶在內地市場的收入驟降23%，公司錄得淨虧損1.59億港元，為上市26年來首虧。在盈利層面，公司通過降本等方式在下一個財年實現扭虧，惟收入規模仍逐年下降，至2024年3月底止的年度，公司收入已萎縮至62.2億港元為扭轉劣勢，維他奶也試圖轉型，在內地植物基飲料市場增速放緩的情況下，公司以另一王牌產品「檸檬茶」為基點，試圖擴大茶飲市場空間，同時陸續推出無糖檸檬茶、無糖冷泡茶、無糖茉莉花茶等產品，追趕無糖茶風口。受惠於銷售執行及產品創新，公司業務稍有好轉。截至今年9月底的上半年度，維他奶收入按年增2%至34.4億港元，股東應佔溢利年增5%至1.7億港元。其中，內地市場收入雖然仍在下滑，但減幅已大幅收窄，同時透過降低原材料價格及嚴控成本，期內公司在內地的經營溢利增長15%至2.2億港元。「奶」「茶」之戰業務復蘇漸顯成果，但低迷的股價卻給人可乘之機。自2019年6月來到42.6港元的歷史高點後，維他奶股價至今年9月已下探至4.47港元，自高位下滑超過九成。或許因為跌幅實在太大，新加坡富豪、信和置業主席黃志祥家族開始大舉買入公司股票。在最新一次增持後，黃志祥胞弟黃志達及旗下機構已持有12.26%股權，加上黃志祥持有的5.10%，黃家持股已超17.36%。羅家方面，公司主席羅友禮持有約16.3%股權，若結合羅桂祥基金權益及羅家後人的持股，總數超過25%，仍優於黃志祥家族。因此其他股東的動向或將成為左右戰局的關鍵，目前三菱日聯金融集團及加拿大基金Global Alpha Capital Management，分別持有維他奶約6.8%及5.1%股權。其中三菱日聯已陸續出售股權予黃家，若加拿大基金也倒戈，形勢將對羅家相當不利。黃志祥家族旗下持有的楊協成飲料品牌，創立於1900年，歷史較維他奶更悠久，主要市場在東南亞，產品包括菊花茶、馬蹄爽與豆奶等，且近年有意擴大茶飲業務，收購維他奶自然成為打入中國市場的突破口。對黃家來說，即使收購失敗，也可出售股份大賺一筆，但是對投資人來說，由於市場的過度追捧，目前公司市盈率已來到95倍，甚至高過可口可樂(KO.US)的25.4倍，一旦黃家收手，股價可能快速崩跌，有意追高者需要衡量風險。欲訂閱詠竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2024年12月06日

0345.HK 0083.HK

簡訊：首11個月東風汽車累計銷售下跌逾1成

東風汽車集團股份有限公司(0489.HK)周四公布，首11個月汽車銷量為170.45萬輛，同比下跌11.1%。乘用車下跌12.7%，商用車則跌3%。期內新能源車銷售則持續做好，累計銷售約35.3萬輛，同比上升近11%。另外，公司附屬的東風汽車股份有限公司(600006.SH)，首11個月累計銷售13.97萬，同比輕微下降1.3%。劉智恒欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2024年12月06日

0489.HK 600006.SHG

簡訊：雲頂新耀公佈腎病藥物EVER001 1b/2a期試驗積極結果

雲頂新耀(1952.HK)週三宣佈，其用於治療原發性膜性腎病（pMN）的新一代共價可逆布魯頓酪氨酸激酶（BTK）抑制劑EVER001在1b/2a臨床試驗中取得了積極的結果。結果顯示，在已完成36周治療的低劑量組患者中，81.8%（9/11）的患者實現臨床緩解，高劑量組中已完成24周治療的患者即有85.7%（6/7）實現臨床緩解。除低劑量組的1例患者外，其他所有完成36周治療的低劑量組患者，以及所有經24周治療的高劑量組患者分別在36周和24周都實現了免疫學完全緩解。雲頂新耀擁有EVER001用於治療腎臟疾病的全球權益。在公司不斷擴展的腎病管線中，EVER001是一種極具潛力的新一代藥物。公司表示，EVER001在保持高效力的同時提供了更好的選擇性，與競品相比，可能避免許多與早期BTK抑制劑相關的副作用。EVER001在多種自身免疫驅動的腎小球疾病中顯示了廣泛的潛力。原發性膜性腎病是成人中常見的腎病綜合症病理類型，在中國的發病率不斷增加，患者總數估計約有200萬名。在歐洲，患者數量約為8萬，而美國則為8萬到10萬。雲頂新耀認為，由於目前還沒有已經獲批的同類藥物，EVER001在中國和全球市場都具有巨大的潛力。在授權引進和自主研發的雙輪驅動模式下，雲頂新耀持續加強其在腎病領域的領導地位。公司正在逐步走向全球，同時也重視與其他生物科技公司的合作。美國公司百健（Biogen）最近以11.5億美元收購Human Immunology Biosciences (HI-Bio)，就是一個關於專業知識互補合作的典型案例。咏竹坊專注於在美國和香港上市的中國公司的報道，包括贊助內容。欲瞭解更多信息，包括對個別文章的疑問，請點擊這裏聯繫我們欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2024年12月05日

1952.HK

行業簡報：東南亞雙反稅將實施中國光伏企業撤退

美國商務部上周五公布新的關稅裁定，將對柬埔寨、馬來西亞、泰國和越南的太陽能產品課徵反傾銷稅與反補貼稅，稅率最高達271.2%。受到高額關稅影響，多家中國光伏企業在東南亞的工廠已陸續停產或關閉。據美國國際貿易委員會(USITC)公告，此次制裁主要針對柬埔寨、馬來西亞、泰國和越南生產的太陽能電池板及其組裝產品，反傾銷稅率涵蓋0%至271.2%的區間，取決於生產國家與具體公司。目前美國進口的太陽能電池板約80%來自上述四個國家，新的關稅預計將進一步影響全球太陽能產業的供應鏈格局，將鼓勵更多生產轉移至美國本土，逐步替代進口。財新報道，多家中國光伏企業在東南亞的工廠已陸續停產或關閉。有業者表示，最終只能選擇去美國設廠，儘管建廠成本和勞動力費用較高，但毛利率更高、市場潛力也更大，還能以美國為中轉點，將產品銷售至其他市場。李世達欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2024年12月05日

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