信達生物市值縮水逾百億創辦人入股子公司被叫停

2024年11月07日

1801.HK

The biopharmaceutical company had planned to sell a 20% stake in its international unit to the group’s founder, but the cheap price sparked a crisis of market confidence.

信達生物將負責海外業務的全資子公司兩成股權，以資產基礎評估的估值出售給公司「一把手」，但計劃最終被叫停

重點：

公司解釋，管理層入股子公司，可以減少上市公司對高風險子公司的增資
Fortvita過去兩年虧損的6億元由上市公司埋單，但此次交易的估值卻只有5.7億元，引起市場不滿

莫莉

在醫藥行業即將重現牛市之際，創新藥第一梯隊玩家信達生物製藥(1801.HK)的股價卻逆市下行，不僅單日市值暴跌近百億港元，在管理層召開業務電話會之後，也未能止住跌勢，股價連續四個交易日下滑，市值縮水超過160多億港元。其股價短期內劇烈震盪，與公司創辦人涉嫌超低價買入公司核心海外子公司股權相關。在投資者以實際行動表達不滿後，11月3日晚間，信達生物宣佈終止這一收購協議。

信達生物在10月25日收市後披露的公告顯示，公司創辦人、現任董事長兼首席執行官俞德超實際控制的Lostrancos，以2,050萬美元的價格，認購信達生物負責海外業務的全資子公司Fortvita約20.39%股份。交易完成後，信達生物持有的Fortvita股權，將由100%攤薄至79.61%。

俞德超是Lostrancos的唯一董事，持有Lostrancos 82.93%的股份，信達生物另一名執行董事奚浩及一名獨立第三方投資者，則共同持有Lostrancos 17.07%的股份。Fortvita的公開資料有限，在10月29日舉辦的信達生物業務更新說明會上，俞德超介紹，公司在2021年定下了全球化發展道路，因此在海外建立實驗室、招聘臨床人才，同時將2018年以來在美國、歐洲、新加坡等市場的海外業務統一整合至Fortvita名下，成為上市公司全資持有的獨立主體。

信達生物並未詳細披露Fortvita持有的海外管線權益，僅強調在研項目均處於早期，即使進入臨床的項目，也僅在臨床早期，存在更高風險。因此，管理層入股子公司，可以減少上市公司在這方面的增資，信達生物在公告中稱，此舉「充分反映彼等長期堅定發展海外業務的投入和決心」。

可是，對於中國的創新藥企業而言，海外發達地區的藥品價格遠高於國內，而中國的醫保談判限制了藥品的利潤空間，「出海」是獲得更高回報的重要路徑。信達生物旗下的PD-1信迪力單抗曾經有望成為第一個在美上市的國產PD-1，可是由於缺少歐美人種的臨床資料，2022年遭美國食品藥物管理局(FDA)拒絕上市申請，此後信達生物在海外市場幾乎沒有了動靜。

未考慮預期溢價

即便如此，信達生物並沒有就此放棄海外市場，Fortvita仍在持續進行海外臨床試驗。其中，信達生物旗下被視為有較大潛力的潛在同類最佳(Best-in-class)產品IBI343治療晚期胰腺導管腺癌，亦已獲得FDA快速通道資格認定，即將在美國啟動臨床試驗；潛在同類首創PD-1/IL-2雙特異性抗體融合蛋白IBI363，也在中國、美國、澳洲同時開展1/2期臨床研究探索。在2022年、2023年，Fortvita分別虧損3.31億元、2.71億元，這些虧損全部由信達生物承擔。

在這次股權交易中，Fortvita的估值僅僅只有8,002.6萬美元，甚至不及過去兩年信達生物為其輸血的額度。;第三方估值師安永稱，考慮到Fortvita臨床試驗、商業化及生產存在相關的固有風險，暫無對公司的財務預測以及缺少公開市場的同類可比公司，放棄使用收益法或市場法對Fortvita進行估值。因此，其採用的是資產基礎評估，即Fortvita總資產約2.34億美元，主要包括銀行結餘及現金、預付款項及其他應收款項、機器及設備、無形資產以及使用權資產，減去已估值總負債約1.54億美元。

估值偏低是投資者對此項交易最為不滿的一點，對於一間擁有多項頗具前景管線權益的生物醫藥企業，在管線尚未產生收益的階段，卻採用資產基礎估值法，忽略未來管線上市或者對外授權之後可能產生的巨大收益，這並不符合生物醫藥行業的投資邏輯。此外，加上認購方是最瞭解公司管線進度、商務談判進展的「一把手」，很難不讓人懷疑當中的奧妙。

無獨有偶，根據香港聯交所披露易資料，俞德超在此次交易披露之前的9月30日和10月2日，合計減持信達生物325萬股，總金額約1.52億港元，與Lostrancos收購Fortvita的金額相近。換言之，俞德超甚至不需要自己掏出真金白銀，就通過左手換右手，將自己持有的信達生物股份，換成更有風險、但也更有潛力的海外子公司股權。

這種「賤賣優質資產」的操作，不僅讓信達生物的市值大幅縮水，也同樣收到主要股東的不滿。在週一早上舉辦的業績更新說明會上，俞德超直言：「我根本沒有預見到會有這麼大的一個反響。」他解釋稱，在與不同地區的股東、投資人和董事會交流後，決定撤回此前的提議。

從信達生物的財務狀況來看，管理層對海外子公司的入股，本就不存在緊迫性。截至今年中，公司持有的現金及現金等價物高達101億元，足以支持Fortvita的研發開支。在股價經歷暴跌之後，信達生物的市銷率約7倍，仍然略高於百濟神州(BGNE.US; 6160.HK; 688235.SH)的6倍。對市場來說，撤回收購雖然並未直接影響信達的未來收益，但也暴露出董事會缺少對管理層的制約，或將動搖部分投資者公司的信心。

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醫療保健/生物技術

百濟神州, 信達生物, 海外業務, Fortvita, Lostrancos

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簡訊：同店銷售續疲軟名創優品營增利跌

零售企業名創優品集團控股有限公司（MNSO.US; 9896.HK）周五公布第一季度業績，收入增長但利潤下滑。受惠於新開門店帶動，抵消本土市場同店銷售額持續下跌。公司披露，首季度收入同比增長18.9%至44.3億元，過去12個月淨增978家門店。截至3月31日，全球門店總數達7,488家，中國內地達4,275家，過去12個月淨增241家，海外門店3,213家，期內淨增617家。第一季度淨利潤從去年同期的5.86億元，下降29%至4.17億元。中國區同店銷售額出現中個位數百分比跌幅，但較過去幾個季度有所改善。財報發布後，周五名創優品美股在紐約市場下跌17.6%，年內累計跌幅達23.4%。港股周一早盤交易時段下跌16.9%。陽歌欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

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9896.HK MNSO.US

簡訊：海通悉售質押股陽光100控股權易手

內地房地產商陽光100中國控股有限公司（2608.HK）周一公布，大股東質押予海通國際的5.21億股，約佔公司發行股本20.43%，已被海通於5月21及22日悉數出售。主要由易小迪持有的樂昇控股，是於2019年與海通訂立融資協議，並將股份質押予海通，股份被出售後，樂昇現仍持有5.63億陽光100股份，佔已發行股本的22.09%。近年陽光100經營情況十分困難，去年虧損按年擴大82%至58億元人民幣（下同），短期負債高達229億元，現金只有6.3億元，整家公司負資產近50億元。陽光100周一開市沒起跌，報0.01港元，公司過去半年從高位下跌逾85%。劉智恒欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年05月26日

2608.HK

Nuobikan racing to get listed in Hong Kong while nursing only limited appeal

賣點有限的諾比侃 AI風口下趕上市

人工智能不但成為今天市場熱話，更加是資本市場青睞的行業，相關公司也競相趕上市重點：諾比侃過去三年連續取得盈利公司放棄內地上市，轉戰香港資本市場　劉智恒雷軍說過：「站在風口，豬也會飛。」相信資本市場對這句說話更加深信不疑，近年人工智能（AI）已成科技界的一大趨勢，AI公司當然不會錯過這個黃金風口，一窩蜂湧到香港上市。 AI技術公司諾比侃人工智能科技（成都）股份有限公司亦深明此理，去年已申港上市，但期限已過，近日再向港交所遞交新的申請書。公司提供AI行業模型的軟硬一體化解決方案，業務主要分三大類，一是AI＋交通，涉及軌道交通、城市交通及機場；其次是AI＋能源，包括電力及化工，第三是AI＋城市治理，包含園區、校園及社區管理。諾比侃通過自主研發的NBK-INTARI人工智能平台，為交通、能源及城市治理的客戶，實現智能化監測、檢測和運維等。公司的業務模式分三層，分別是NBK-INTARI人工智能平台、AI行業模型，以及AI+解決方案。 NBK-INTARI人工智能平台是公司業務模式的支柱，擁有生成不同AI行業模型的底層通用技術。AI行業模型，則集合業務數據及行業洞察的算法，用於賦能各個行業的特定模式。至於AI＋解決方案，是應對客戶在更複雜多維的業務場景中的需求。業績連年增長公司過去三年的業績均有所增長，2022年至2024年，收入為2.53億元、3.64億元及4.03億元，當中以AI＋交通的佔比最大，去年佔總收入的52%。期間公司的盈利是6,316萬元、8,857萬元及1.15億元。對於AI公司來說，諾比侃給予投資者的亮點，肯定是已有盈利。強如人工智能的大神第四範式（6682.HK），至今仍處於虧損狀況，是以諾比侃能有盈利，而且亦朝著一個上升趨向，過去兩年分別增長40%及30%，確實是難能可貴。核心業務行內第七不過，縱能有盈利，但在業內，諾比侃並非處於頭部位置。公司最引以為傲的業務，亦即其收入的核心來源——AI＋交通中的軌道行業，據灼識諮詢資料，按2023年的收入而言，其在交通上的AI＋檢測監測解決方案，在內地只排行第七，前五大也不到，反映其在市場並非領導者。至於AI＋能源業務，市場前五大企業佔有率約20%，諾比侃並不在五大之內。而中國AI+城市治理行業，更是高度分散且區域多元化，反映市場競爭激烈，而頭五大公司市佔率約為10%，諾比侃亦未能打入五大之列。創始人知名度遜色人工智能企業的一個重要致勝關鍵，就是能否擁有超高技術。諾比侃主要創始人廖峪，於2015年成立公司。申請文件中披露，他在先前的職業生涯積累了豐富的信息技術及人工智能領域經驗，在2007至2016年間，在其他軟件開發企業擔任技術人員。相比在港上市的AI公司靈魂人物，如商湯（0020.HK）已故創始人湯曉鷗、創立希迪智駕的李澤湘，或第四範式首席執行官戴文淵等，均屬行業的赫赫有名的人物，廖峪的背境似較遜色，究竟他的團隊技術能力有多強，我們未能具體了解。規模遠遜AI龍頭論規模，諾比侃在行內只屬中型企業，商湯去年收入37.7億元，高於諾比侃逾8倍，更別說第四範式，去年收入達到52.6億元，拋離諾比侃達12倍。雖然兩家行業龍頭仍未有盈利，但因業務愈做愈大，規模效應開始顯現，虧損逐漸收窄。特別第四範式，距離盈利之路只一步之遙，一旦轉虧為盈，在資本市場上將可彎道超車，拋離對手。市場亦批評公司的個別財務情況，最主要是應收款在過去三年一直增加，分別是1.76億元、3.03億元及4.74億元；期間的壞賬更拾級而上，分別是2,176萬元、4,986萬元及6,517萬元。周轉天數也大幅上升，由192天升至241天，到去年更達352日。目前商湯的市銷率為14.4倍，第四範式更只有3.7倍，諾比侃規模難與兩家企業相比，之前公司進行的第四輪融資後，市場估值為21億。諾比侃要在香港資本市場中突圍而出，或吸引投資者，相信並不容易。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年05月26日

簡訊：恒瑞醫藥首掛半日升三成

中國領先醫藥企業江蘇恒瑞醫藥股份有限公司（1276.HK; 600276.SH）周五在港交所掛牌，開市報57港元，較招股定價高29%，早盤一度升逾33%，至中午收市報57.65港元，升30.87%。公司公布，此次全球發售約2.245億股股份，香港公開發售佔21.50%，其中，香港公開發售獲454.85倍認購，國際發售獲17.09倍認購。股發售價44.05港元，為上限定價，全球發售淨籌約97.473億港元（12.45億美元）。 1970年創立的恒瑞醫藥，是中國最大的抗腫瘤藥和手術用藥的研究和生產基地，也是中國最具創新能力的大型製藥企業之一。今年首季度，公司收入同比增長20.1%至72.06億元，利潤同比增長37.2%至18.76億元。李世達欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年05月23日

1276.HK 600276.SHG

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