信達生物市值縮水逾百億創辦人入股子公司被叫停

2024年11月07日

1801.HK

The biopharmaceutical company had planned to sell a 20% stake in its international unit to the group’s founder, but the cheap price sparked a crisis of market confidence.

信達生物將負責海外業務的全資子公司兩成股權，以資產基礎評估的估值出售給公司「一把手」，但計劃最終被叫停

重點：

公司解釋，管理層入股子公司，可以減少上市公司對高風險子公司的增資
Fortvita過去兩年虧損的6億元由上市公司埋單，但此次交易的估值卻只有5.7億元，引起市場不滿

莫莉

在醫藥行業即將重現牛市之際，創新藥第一梯隊玩家信達生物製藥(1801.HK)的股價卻逆市下行，不僅單日市值暴跌近百億港元，在管理層召開業務電話會之後，也未能止住跌勢，股價連續四個交易日下滑，市值縮水超過160多億港元。其股價短期內劇烈震盪，與公司創辦人涉嫌超低價買入公司核心海外子公司股權相關。在投資者以實際行動表達不滿後，11月3日晚間，信達生物宣佈終止這一收購協議。

信達生物在10月25日收市後披露的公告顯示，公司創辦人、現任董事長兼首席執行官俞德超實際控制的Lostrancos，以2,050萬美元的價格，認購信達生物負責海外業務的全資子公司Fortvita約20.39%股份。交易完成後，信達生物持有的Fortvita股權，將由100%攤薄至79.61%。

俞德超是Lostrancos的唯一董事，持有Lostrancos 82.93%的股份，信達生物另一名執行董事奚浩及一名獨立第三方投資者，則共同持有Lostrancos 17.07%的股份。Fortvita的公開資料有限，在10月29日舉辦的信達生物業務更新說明會上，俞德超介紹，公司在2021年定下了全球化發展道路，因此在海外建立實驗室、招聘臨床人才，同時將2018年以來在美國、歐洲、新加坡等市場的海外業務統一整合至Fortvita名下，成為上市公司全資持有的獨立主體。

信達生物並未詳細披露Fortvita持有的海外管線權益，僅強調在研項目均處於早期，即使進入臨床的項目，也僅在臨床早期，存在更高風險。因此，管理層入股子公司，可以減少上市公司在這方面的增資，信達生物在公告中稱，此舉「充分反映彼等長期堅定發展海外業務的投入和決心」。

可是，對於中國的創新藥企業而言，海外發達地區的藥品價格遠高於國內，而中國的醫保談判限制了藥品的利潤空間，「出海」是獲得更高回報的重要路徑。信達生物旗下的PD-1信迪力單抗曾經有望成為第一個在美上市的國產PD-1，可是由於缺少歐美人種的臨床資料，2022年遭美國食品藥物管理局(FDA)拒絕上市申請，此後信達生物在海外市場幾乎沒有了動靜。

未考慮預期溢價

即便如此，信達生物並沒有就此放棄海外市場，Fortvita仍在持續進行海外臨床試驗。其中，信達生物旗下被視為有較大潛力的潛在同類最佳(Best-in-class)產品IBI343治療晚期胰腺導管腺癌，亦已獲得FDA快速通道資格認定，即將在美國啟動臨床試驗；潛在同類首創PD-1/IL-2雙特異性抗體融合蛋白IBI363，也在中國、美國、澳洲同時開展1/2期臨床研究探索。在2022年、2023年，Fortvita分別虧損3.31億元、2.71億元，這些虧損全部由信達生物承擔。

在這次股權交易中，Fortvita的估值僅僅只有8,002.6萬美元，甚至不及過去兩年信達生物為其輸血的額度。;第三方估值師安永稱，考慮到Fortvita臨床試驗、商業化及生產存在相關的固有風險，暫無對公司的財務預測以及缺少公開市場的同類可比公司，放棄使用收益法或市場法對Fortvita進行估值。因此，其採用的是資產基礎評估，即Fortvita總資產約2.34億美元，主要包括銀行結餘及現金、預付款項及其他應收款項、機器及設備、無形資產以及使用權資產，減去已估值總負債約1.54億美元。

估值偏低是投資者對此項交易最為不滿的一點，對於一間擁有多項頗具前景管線權益的生物醫藥企業，在管線尚未產生收益的階段，卻採用資產基礎估值法，忽略未來管線上市或者對外授權之後可能產生的巨大收益，這並不符合生物醫藥行業的投資邏輯。此外，加上認購方是最瞭解公司管線進度、商務談判進展的「一把手」，很難不讓人懷疑當中的奧妙。

無獨有偶，根據香港聯交所披露易資料，俞德超在此次交易披露之前的9月30日和10月2日，合計減持信達生物325萬股，總金額約1.52億港元，與Lostrancos收購Fortvita的金額相近。換言之，俞德超甚至不需要自己掏出真金白銀，就通過左手換右手，將自己持有的信達生物股份，換成更有風險、但也更有潛力的海外子公司股權。

這種「賤賣優質資產」的操作，不僅讓信達生物的市值大幅縮水，也同樣收到主要股東的不滿。在週一早上舉辦的業績更新說明會上，俞德超直言：「我根本沒有預見到會有這麼大的一個反響。」他解釋稱，在與不同地區的股東、投資人和董事會交流後，決定撤回此前的提議。

從信達生物的財務狀況來看，管理層對海外子公司的入股，本就不存在緊迫性。截至今年中，公司持有的現金及現金等價物高達101億元，足以支持Fortvita的研發開支。在股價經歷暴跌之後，信達生物的市銷率約7倍，仍然略高於百濟神州(BGNE.US; 6160.HK; 688235.SH)的6倍。對市場來說，撤回收購雖然並未直接影響信達的未來收益，但也暴露出董事會缺少對管理層的制約，或將動搖部分投資者公司的信心。

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醫療保健/生物技術

百濟神州, 信達生物, 海外業務, Fortvita, Lostrancos

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新聞

簡訊：極氪私有化獲股東大比數通過

電動車（EV）製造商極氪智能科技控股有限公司（ZK.US）周一表示，大多數股東投票通過私有化要約，有96.8%支持該交易。極氪於5月首次宣布私有化計劃，由在港上市的吉利汽車（0175.HK）牽頭的集團，對該公司每股美國存托憑證（ADS）出價25.66美元。但部分股東抗議價格過低後，吉利在7月將收購價上調至每美國存托憑證26.87美元。此次私有化發生在極氪於2023年5月在紐約IPO籌集4.4億美元之後不到兩年，極氪及吉利汽車均隸屬於吉利集團，旗下其他上市公司包括汽車製造商沃爾沃（VOLCAR-B.ST）和路特斯（Lotus Technology）（LOT.US），以及汽車技術公司億咖通科技（ECX.US）。公告發布後，極氪股價於周一上漲2%，周二又上漲0.7%，收於29.88美元。陽歌欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年09月17日

ZK.US

瀋陽國資委終極提價盛京股東賣還是不賣？

這家地方金融機構正承受前控股股東恒大集團的危機餘波，地方政府擬將其私有化重點：瀋陽市政府的投資公司擬將私有化盛京銀行的收購報價提高約20% 這家銀行長期承受中國經濟疲軟與前控股股東恒大集團崩盤的雙重打擊　梁武仁為維護金融體系的信心，中國當局維持銀行業穩定的舉措正付出高昂代價。上周五，總部位於東北瀋陽市的盛京銀行股份有限公司(2066.HK)宣布，政府支持的控股股東瀋陽盛京金控投資已將私有化報價提高，擬將盛京銀行從港交所退市。目前，瀋陽盛京金控提價至每股1.6港元和1.45元人民幣，以收購H股和境內股。銀行大股東瀋陽市國資委掌控當地多家最大國企，本次報價較8月26日初始方案溢價逾20%，並明確表示不再提價。「要約人將不會再增加最終要約價，且不保留如此行事的權利」，該行聲明，「股東及潛在投資者務須注意，在作出本聲明後，要約人將不上調最終H股要約價及最終內資股要約價。」最新報價較8月私有化方案提出前的股價高逾40%，總金額達到2024年淨利潤的逾20倍。瀋陽盛京金控已實際持有盛京銀行約37%股權，現願斥資逾10億美元實現全資控股。若交易完成，盛京銀行將轉為國有獨資運營，繼續要扭轉前大股東恒大集團衰敗的經營頹勢。2022年，瀋陽市政府的接管，實為對這家區域性銀行的紓困，最新私有化方案的昂貴代價顯示，在維護龐大金融體系穩定方面，政府不願冒險。決策層顯然要防範銀行業「害群之馬」引發多米諾效應，波及散戶及機構投資者。過去幾年，盛京銀行效益滑坡致淨利潤大幅萎縮，股價同步跳水。即便私有化要約觸發大漲，市值較2014年上市時仍低近80%。地方當局顯然認為，脫離公眾投資者審視，實施全盤掌控更利於該行發展。這家區域性銀行因恒大集團關聯交易引發關注，恒大2016年入股盛京銀行時，正值中國樓市繁榮期，至2019年持股比例達36%。合作之初就存隱患，外界擔憂該行可能放寬授信標準，市場質疑其忽視信貸風險，對恒大實施差別化借貸政策。隱患最終爆發，作為恒大主要融資方，盛京銀行遭流動性危機反噬。2022年末，恒大子公司拖欠該行數十億美元債務，致後者啓動司法追償。此前數月，恒大通過拍賣將剩餘股權售予瀋陽國資，完成2021年啓動的減持計劃，後者是其債務重組籌資舉措之一。舉步維艱無論是否涉及恒大風波，盛京銀行生存本就艱難。如諸多同業般，該行深受2020年代初拖垮恒大的地產寒冬衝擊。房企是盛京銀行等區域性銀行的核心借貸群體，2020年該行貸款損失激增，吞噬近三分之二營業利潤，不良貸款率從2019年不足2%升至逾3%。 2023年，盛京銀行再獲政府援手，以非傳統的方式重整受創資產負債表，向遼寧省政府旗下資產管理公司（AMC）出售約240億美元不良債權及投資。中國政府成立AMC來接管並管理銀行的不良貸款（NPL），這種交易並不罕見。不過，遼寧的AMC為籌資向盛京銀行發行債券，形成國資機構「借該行資金購其壞賬」的財務騰挪。此舉賬面化解不良貸款，卻使該行持有債券資產。無論如何，資產處置後，盛京銀行表面指標好轉，助力中國銀行體系穩定。操作後不良率雖降，但受國內經濟疲軟拖累，該行營收盈利仍難提振，去年淨利息收入下滑逾20%，淨利潤跌15%至6.21億元（約8,700萬美元），不足鼎盛期的零頭。周二，收盤價1.55港元較最新收購價1.60港元小幅折價3%，對應23倍市盈率遠高於同業普遍不足5倍的水平。鑒於收購價無上浮空間且財務表現黯淡，盛京銀行估值上行空間受限。短期中國銀行業難現好轉，現時接受私有化或是明智選擇。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年09月17日

2066.HK

簡訊：小鵬通過麥格納代工實現歐洲量產

電動車製造商小鵬汽車有限公司（XPEV.US; 9868.HK）周一宣布，將透過麥格納（Magna Steyr）奧地利工廠實現在歐洲的本地化生產，首批小鵬G6與G9已於該廠順利下線，相關專案預計於2025年第三季全面啟動。據財新報道，麥格納是全球汽車零部件巨頭，亦為多家整車企業提供代工服務，累計生產逾400萬輛汽車。小鵬表示，看重麥格納在零部件、系統及整車領域的綜合能力與供應鏈網路，能快速推動本地化落地，未來將在奧地利投產更多純電轎車與SUV車型。代工並非小鵬首次嘗試。2017年，小鵬曾與海馬汽車合作，代工生產首款G3車型。董事長何小鵬亦坦言，公司在中國市場起步即採代工模式，在歐洲延續此策略並不意外。對中國新能源車企而言，歐洲是全球第三大汽車市場，2024年新車註冊量達1063萬輛，其中純電動車註冊量同比大增22%。然而，隨歐盟自2024年10月底對中製電動車加徵最高35.3%反補貼關稅，本地化生產的重要性愈發凸顯。比亞迪（1211.HK; 002594.SZ）、零跑（9863.HK）、廣汽（02238.HK；601238.SH）等亦相繼公布歐洲建廠或代工計畫，與小鵬一樣積極搶佔市場先機。小鵬港股週二收升1.8%，報84.8港元。年初至今累升81.43%。李世達欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏 --

2025年09月17日

9868.HK XPEV.US

簡訊：食髓知味博雅斥2.2億續購比特幣

網絡遊戲開發商博雅互動國際有限公司（0434.HK）周二公布，在本月15及16日間，斥資2.19億元購入245枚比特幣。收購比特幣的資金，主要來自今年公司多次配股所得。截至公告日，博雅持有3,925枚比特幣，平均每枚購入價為66,094美元。公司表示進一步購入比特幣，是持續對Web3遊戲及Web3基礎設施研發進行投入，並擴大Web3核心戰略資產儲備，以及繼續在該領域進行項目投資和戰略合作。博雅周三開市升1.2%報7.4元，公司過去半年股價上升90%。劉智恒欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年09月17日

0434.HK

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