付費用戶提振盈利騰訊音樂譜出妙曲

2022年11月21日

這家中國串流音樂服務提供商的三季度盈利表現，讓投資者耳目一新

重點：

受惠在線音樂付費用戶數目增長近兩成，騰訊音樂三季度淨利潤大增38.7%至超過10億元
該公司減少依賴廣告，收入結構更平衡，更暗示訂閱服務有加價空間

羅小芹

這家被視為「中國版Spotify」的在線音樂服務提供商，看來已找到可持續發展的業務模式。

初步看，騰訊音樂娛樂集團(TME.US;1698.HK)上周二公布的第三季業績有點令人擔憂。這是因為其第三季度的收入下降了5.6%至73.7億元，主要是由於其核心社交娛樂和其他服務的收入下降了20%至39.4億元。但仔細觀察發現，越來越多使用者意識到「音樂有價」，導致其付費音樂客戶增長了19.8%，達到8,530萬名，帶動音樂訂閱收入增長18.3%至22.5億元，佔在線音樂服務收入的比例達66%。

受利好因素帶動，該公司的非國際財務報告準則(non-IFRS)調整後凈利潤及股東應佔淨利潤，分別錄得14.1億元及10.6億元，同樣大幅增長32.7%和38.7%，超過市場預期。美銀證券的報告認為，騰訊音樂第三季業績穩健，隨着該公司與更多中小型音樂公司簽署新的利潤分享協議，並降低龍頭音樂公司的固定費用，加上收費用戶及每戶平均收入平衡增長，相信其利潤仍有進一步增長空間，因此給予「買入」評級，目標價8.3美元。

消息公布後，騰訊音樂在紐約上市的股份當日大漲30.6%至5.81美元，其港股翌日升幅接近，盤中曾創23.3港元的上市以來新高。然而，由於母公司騰訊控股(700.HK)宣布實物分派美團(3690.HK)股份，作為騰訊系一員，市場擔心騰訊音樂將成為下一個被減持的對象，因此其美股上周三隨即調整9.3%，以5.27美元收市。

表現遠勝同業

所謂「音樂無界」，音樂串流媒體業務的競爭也是世界性，騰訊音樂面對的強大對手如Apple Music、Amazon Music和YouTube Music，都屬於業內科技巨頭旗下業務，即使深耕多所謂「音樂無界」，音樂串流媒體業務的競爭也是世界性。但騰訊音樂比其全球對手更有優勢，因為它的大部分業務都是在中國本土市場開展的，而蘋果音樂、亞馬遜音樂和YouTube音樂等大公司在中國幾乎沒有業務。因此，大多數全球大公司都面臨著賺取利潤的艱難時期，包括領先的直播平台Spotify Technology(SPOT.US)，該公司在過去三年裏一直虧損。相比之下，騰訊音樂通過成為其中國本土市場的領先者而實現了盈利，在中國，越來越多的使用者願意為其網上音樂服務付費，這有助於該公司降低之前對廣告和其他收入的嚴重依賴，投資者也對此表示歡迎。

財報也顯示，騰訊音樂季度毛利按年增長4.1%至24億元，毛利率則上升3個百分點至32.6%，遠高於同業Spotify同期的24.7%水平。該公司指出，毛利率提升是得益於公司對內容成本的有效控制，當中包括直播業務的收入分成成本，以及有效提升經營成本效率，同時也受益於數碼專輯銷售收入的增長。

如果把今年第三季業績，與2019年第三季、即新冠疫情前的業績比較，可以更清楚騰訊音樂的業務結構有甚麼重大變化。該公司今年第三季的在線音樂訂閱收入為22.5億元，比三年前同季增長約1.4倍；反觀社交娛樂收入較三年前倒退15.5%，因此拖累同期總收入的增幅僅為13.2%。由此可見，該公司的音樂訂閱業務正快速增長，比社交娛樂業務更具前景。

事實上，在業務組合發生變化的一年前，騰訊音樂因壟斷行為被罰款50萬元，該公司與許多全球主要音樂公司簽署了中國的授權合約，使其成為這些公司在市場上所有音樂的把關人。罰款之後，該公司放棄了這些交易，不得不更直接地與國內同行競爭，儘管它已經免除了主授權合約的巨大成本。

業界掀加價潮

騰訊音樂首席財務官胡敏在業績簡報會上表示，大部分用戶的每戶月平均收入(ARPU)，已從第二季的8.5元增加至8.8元，預計第四季將持續增長，主要得益於公司的優化訂價策略。她預計在訂閱收入增長和持續有效控制成本下，第四季在線音樂業務的毛利率可能再提升。

騰訊音樂管理層在此道出了未來收入的潛在增長點，暫時未知是直接上調訂閱收費，還是有其他優化的訂價策略。但無論如何，基於收費便宜，加上廣受用戶歡迎，在中國音樂串流媒體服務商中，騰訊音樂是少有具提價能力的音樂平台。

以往串流媒體音樂商非常依賴廣告收入，並以此積極催谷免費用戶規模，但服務商因未能有效控制成本，一直難以圖利。踏入2022年，多家公司加強訂閱用戶服務，並上調收費水平，希望建立更平衡的收入結構。

今年1月，法國音樂串流媒體平台Deezer(DEEZR.PA)開始在當地提價、收費堪稱業內最昂貴的蘋果音樂最近也將家庭月費計畫提價至16.99美元，而亞馬遜音樂也同步加價至15.99美元，繼續比其頭號對手便宜1美元。如果騰訊音樂能夠把握這波加價浪潮，將有助提升其盈利表現。

騰訊音樂的同業多數由全球科技巨頭支持，能直接對比的上市公司只有Spotify及Deezer，但這兩家公司未錄盈利，參考其市銷率(P/S ratio)分別為1.38及0.95倍，均低於騰訊音樂的1.76倍，可能足以反映公司的相對優勢。

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社交媒體/娛樂

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新聞

Vitasoy’s lofty P/E ratio: more than just a takeover

市盈率高企的維他奶點止收購概念咁簡單

香港老派飲料維他奶剛派出一份理想的成績表，原來公司除了被收購概念外，自身業務增長也足夠支撐股價表現重點：維他奶去年盈利增長逾倍黃氏家族的狙擊似暫時偃息旗鼓　劉智恒「點止係汽水咁簡單」是維他奶國際集團有限公司（0345.HK）多年前一句家傳戶曉的廣告口號。確實，經過數十年發展，維他奶的飲品組合並不簡單，維他檸檬茶更一度風行神洲大地，當年內地網上一句：「維他檸檬茶，爽過吸大麻」，讓維他產品爆紅，至今維檸檬茶仍具相當知名度，難怪信和置業的黃氏家族對維他奶起了覬覦之心。去年黃家不斷在市場收購維他奶股份，將原本的維他奶股價不斷推升，由9月底約4.5港元，不足兩個月升急升猛漲至12.88港元，爆升1.7倍，市盈率高達100倍。其後股價回軟，即使近一個月股價在9港元至9.3港元間上落，市盈率也高達八十多倍。盈利大升逾倍當人人覺得股價貴得沒道理之際，近日公司公布2024及25年度業績，收入62.74億元，按年微升1%；但盈利卻能大幅上升102%至2.35億港元。按此盈利推算，市盈率馬上腰斬至40倍，估值慢慢又趨向合理水平。換言之，公司並不是光靠收購推升股價，而實際是有底氣支撐。維他奶能在經濟疲弱下突圍而出，全賴中港市場業務轉好。中國業務上，收入只是微升，但因為透過提高營運效率、原材料價格下降，以及嚴控成本，加上創新產品如草莓味及香蕉味豆奶，及無糖檸檬茶等帶來額外收入，令公司經營溢利大幅上升41%。香港方面，雖然零售環境惡劣，但在廣泛市場覆蓋及產品創新下，銷售量增加；配合生產效率改善及原材料成本下降，帶動經營益利增長24%。另外，澳洲及新西蘭受惠生產回穩及物流優化，業務有所好轉，因而減低了經營虧損4%。財務上，維他奶亦相當健全，截至今年3月底止，現金高達12.68億港元，按年上升37.4%。公司的銀行借貸只是2.65億港元，淨負債比率只是10%。收購催化股價爆升業務與財務基本面穩健外，黃氏家族的收購，有機會再次成為股價上漲的催化劑。目前黃氏家族中，楊協成的黃志達及旗下機構已持有12.26%股權，加上信置主席，即黃志達兄長黃志祥持有的5.10%，黃家持股已超18.1%。維他奶大股東羅友禮加上創辦人羅桂祥成立的基金，以及羅家後人持股，已超25%。不過，三菱日聯金融集團及加拿大基金Global Alpha Capital Management是兩大家族後持股量最高的股東，其中三菱日聯一度超過10%，經過連番減持，現持股量低於5%，因而不用對外披露；市場就推測，三菱日聯的股份，是轉售予黃氏家族。至於Global Alpha Capital Management，仍持有維他奶5.05%股權。基金的投資講回報，有利可圖下，難保兩大基金會向黃家售股，讓後者有機奪下維他奶控股權。臥榻之下豈容他人酣睡，面對股權有機旁落，不排除羅家會增持股份以捍衛大股東的地位，雙方爭逐下，隨時可進一步推升股價。黃家進可攻退可守事實上，維他奶在過去的年度，不斷進行股份回購，涉及423.2萬股。回購後註銷，換言之公司的流通股份減少，意味現有的大股東持股比例有機提升。市場也推測，此舉不失為變相增加持股比例的手法。而持續註銷回購股份，也可將每股盈利提升，對股東也是百利而無一害。上周維他奶業績發布會上，有關黃氏家族的意圖，執行主席羅友禮指出，黃家僅回應買維他奶是長遠的投資。羅友禮則再強調：「這個真的要問他們才知」。其實說穿了很簡單，不外乎兩個原因，一是相中你的業務，希望通過收購可進一步壯大楊協成的發展；另外不就看中維他奶的盈利能力，長遠具投資價值。確實，羅家的持股量加起來不足三成，控股權並非牢不可破，即使黃家最終鍛羽而歸，光是從他們密密收購開始，維他奶股價至今大升逾倍，黃家持有近兩成股權，至今已大賺一筆。…

2025年07月02日

0345.HK

沉寂一年多後朝聚眼科重啓收購擴張模式？

這家私立醫院及診所運營商宣布了兩項新收購計劃，或標誌著其去年一度沉寂後，公司重返收購賽道重點：朝聚眼科宣布，計劃全資收購寧波一家由其控股的眼科機構，同時收購寧夏地區另一家機構70%的股權公司去年下半年營收縮水，利潤驟降30%，正努力重拾增長陽歌對民營醫療機構來說，在中國國家醫保體系外生存，並不是一件容易的事。這是中國數千家醫保體系之外的民營醫院及診所經營者近年獲得的教訓，它們試圖通過提供眼科、牙科及整形外科等自費醫療服務盈利。然而，在當前經濟增速放緩的背景下，消費者正收緊非醫保覆蓋的自費醫療項目支出。伴隨業務停滯甚至出現萎縮，部分企業正試圖通過收購擴張重振股價。朝聚眼科醫療控股有限公司（2219.HK）即為其中一例。該公司周一宣布，計劃收購兩家醫院，分別位於浙江寧波市與寧夏的吳忠市。兩項收購看似旨在重新吸引投資者關注。2021年IPO時，朝聚眼科一度被寄望成為中國眼科行業分散格局的整合者。上述兩筆交易都缺乏亮點（下文將詳述原因），但更具象徵意義的是，在長達一年多未進行重大收購後，此舉可能標誌著該公司重啓收購模式。最新公告顯示，朝聚眼科對兩家機構的收購金額都不高，折射出此類機構的盈利困境。其中較大規模的交易，朝聚以1,400萬元（200萬美元）收購寧波博視眼科醫院有限公司37%的股權，該機構整體估值約3,800萬元。需要指出的是，朝聚眼科原本已持有寧波博視63%的股權，早已是該機構控股股東，並將其納入財報合併範圍。因此，嚴格來說此項交易不構成收購。第二筆交易則構成實質收購。朝聚眼科將以約500萬元，購得吳忠市雲視康眼科醫院有限公司70%的股權。該作價顯示，這家機構總值僅714萬元（約100萬美元），遠非大額交易。朝聚眼科公告稱：「本次收購系既定戰略規劃組成部分，公司將進一步整合浙江及寧夏的醫療資源，通過多點布局，增強行業競爭力，擴大市場份額，有效應對市場風險。」朝聚眼科選在7月1日香港公眾假期前披露交易，投資者反應需待周三開盤後顯現。不過，考慮到交易總額僅2,000萬元（不足300萬美元），市場反應平淡也不足為奇。民營醫療機構熱度不再朝聚眼科近期股價表現，反映出整體民營醫療板塊的低迷情緒，其股價年內維持橫盤。該公司總部位於內蒙古，2021年IPO時因有望整合高增長賽道而備受矚目，但此後表現多遜於預期。其港股最新收盤價為2.85港元，較10.60港元的發行價已跌逾70%。朝聚眼科股價表現絕非個例，其當前9.2倍的市盈率雖顯著低於藥品及醫療器械板塊同業，卻與民營牙科機構現代牙科（3600.HK）9.9倍、醫美連鎖機構完美醫療（1830.HK）10倍估值相當。 IPO之後，朝聚眼科看似一度頗為活躍，走出內蒙古大本營後展開較為激進的收購。截至2021年末上市不久，該公司運營17家眼科醫院及24家視光中心；至2022年，又新增7家醫院及兩家視光中心。 2023年，朝聚眼科延續擴張節奏，新增10家機構（7家醫院+3家視光中心），至當年末，其網絡擴大至31家醫院及29家視光中心。然而，此後擴張戛然而止，去年全年顆粒無收。去年年初，雖宣布以3,680萬元收購北京明玥眼科診所有限公司的計劃（屬較大規模交易），但今年4月披露的年報顯示，這家醫院沒有被合併納入財務報表，表明該交易並未完成。伴隨併購停滯，朝聚眼科也開始受到中國經濟放緩的影響。去年全年勉力實現2.6%的營收增長，總額達14.1億元。但結合年報及去年上半年數據測算，其去年下半年營收出現0.9%的負增長（上半年則同比增長6%）。去年，該公司毛利率下滑近兩個百分點至43.5%（2023年為45.4%），反映出在運營成本相對穩定的情況下，就診人次及客單價承壓，導致盈利能力萎縮。受此影響，該公司去年全年淨利潤同比下降12%至1.86億元（上年同期為2.21億元）。數據顯示，其去年下半年淨利潤同比大跌30%，遠高於上半年降幅8.8%。朝聚眼科確實擁有充足的併購資金。截至去年末，公司賬面現金達7.81億元，較上年同期的4.63億元大增。最新公告或預示，該公司準備重啓併購模式。若能鎖定優質標的，或可提振其股價，但仍需對當前疲軟經濟環境下財務不穩的資產予以警惕。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年07月01日

2219.HK

簡訊：譚仔國際私有化獲高票通過 8月19日除牌

香港米線品牌連鎖店譚仔國際有限公司（2217.HK）周一宣布，私有化方案已獲高票通過，將於7月28日最後交易，並於8月19日收市後正式除牌。根據公告，私有化方案於法院會議中獲99.7%贊成票，反對票僅0.29%；獨立股東的反對票僅佔0.13%。在特別股東大會上，持股74.25%的大股東亦投下99.96%贊成票。譚仔國際控股股東東利多控股（3397.T）於今年2月提出私有化計劃，作價每股1.58港元，較2021年上市價為3.33元低52.6%。譚仔指，公司在海外擴展方面未能充分發揮效力，而大股東東利多擁有相關資源及專業知識，可支持公司更有效擴展海外業務及加強內部以應對行業逆境的挑戰。截至今年3月底的年度，譚仔全年純利按年下跌32.7%至7,984萬港元，收入錄得28.4億元，上升3.4%。李世達欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年07月01日

2217.HK

簡訊：紫金礦業申請分拆國際黃金業務在港獨立上市

紫金礦業集團股份有限公司（2899.HK）宣布，其國際黃金開採部門已於周一向港交所提交分拆上市申請。公司補充稱，港交所已確認其可推進分拆及獨立上市計劃。在公告發佈的同時，紫金黃金國際有限公司的上市申請文件也於周一在香港交易所網站刊載，由摩根士丹利和中信證券擔任承銷商。公司披露其營收從2023年的22.6億美元攀升至近30億美元，同比增長約33%，部分受益於金價飆升。同期利潤從2.3億美元躍升至4.81億美元，增長逾一倍。紫金礦業於5月首次披露剝離紫金黃金國際分拆上市的意向，稱此舉將加速國際化進程、提升資本管理效率並強化離岸融資與併購能力。分拆方案已於6月26日獲得公司股東大會批准。陽歌欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年07月01日

重點：