付费用户提振盈利 腾讯音乐谱出妙曲

这家中国串流音乐服务提供商的三季度盈利表现，让投资者耳目一新

重点：

• 受惠在线音乐付费用户数目增长近两成，腾讯音乐三季度净利润大增38.7%至超过10亿元
• 该公司减少依赖广告，收入结构更平衡，更暗示订阅服务有加价空间

罗小芹

这家被视为“中国版Spotify”的在线音乐服务提供商，看来已找到可持续发展的业务模式。

初步看，腾讯音乐娱乐集团(TME.US;1698.HK)上周二公布的第三季业绩有点令人担忧。这是因为其第三季度的收入下降了5.6%至73.7亿元，主要是由于其核心社交娱乐和其他服务的收入下降了20%至39.4亿元。但仔细观察发现，越来越多用户意识到“音乐有价”，导致其付费音乐客户增长了19.8%，达到8,530万名，带动音乐订阅收入增长18.3%至22.5亿元，占在线音乐服务收入的比例达66%。

受利好因素带动，该公司的非国际财务报告准则(non-IFRS)调整后净利润及股东应占净利润，分别录得14.1亿元及10.6亿元，同样大幅增长32.7%和38.7%，超过市场预期。美银证券的报告认为，腾讯音乐第三季业绩稳健，随着该公司与更多中小型音乐公司签署新的利润分享协议，并降低龙头音乐公司的固定费用，加上收费用户及每户平均收入平衡增长，相信其利润仍有进一步增长空间，因此给予“买入”评级，目标价8.3美元。

消息公布后，腾讯音乐在纽约上市的股票当日大涨30.6%至5.81美元，其港股翌日升幅接近，盘中曾创23.3港元的上市以来新高。然而，由于母公司腾讯控股(700.HK)宣布实物分派美团(3690.HK)股份，作为腾讯系一员，市场担心腾讯音乐将成为下一个被减持的对象，因此其美股上周三随即调整9.3%，以5.27美元收盘。

表现远胜同业

所谓“音乐无界”，音乐串流媒体业务的竞争也是世界性。但腾讯音乐比其全球对手更有优势，因为它的大部分业务都是在中国本土市场开展的，而苹果音乐、亚马逊音乐和YouTube音乐等大公司在中国几乎没有业务。因此，大多数全球大公司都面临着赚取利润的艰难时期，包括领先的直播平台Spotify Technology(SPOT.US)，该公司在过去三年里一直亏损。相比之下，腾讯音乐通过成为其中国本土市场的领先者而实现了盈利，在中国，越来越多的使用者愿意为其网上音乐服务付费，这有助于该公司降低之前对广告和其他收入的严重依赖，投资者也对此表示欢迎。

财报也显示，腾讯音乐季度毛利同比增长4.1%至24亿元，毛利率则上升3个百分点至32.6%，远高于同業Spotify同期的24.7%水平。该公司指出，毛利率提升是得益于公司对内容成本的有效控制，当中包括直播业务的收入分成成本，以及有效提升经营成本效率，同时也受益于数码专辑销售收入的增长。

如果把今年第三季业绩，与2019年第三季、即新冠疫情前的业绩比较，可以更清楚腾讯音乐的业务结构有什么重大变化。该公司今年第三季的在线音乐订阅收入为22.5亿元，比三年前同季增长约1.4倍；反观社交娱乐收入较三年前倒退15.5%，因此拖累同期总收入的增幅仅为13.2%。由此可见，该公司的音乐订阅业务正快速增长，比社交娱乐业务更具前景。

事实上，在业务组合发生变化的一年前，腾讯音乐因垄断行为被罚款50万元，该公司与许多全球主要音乐公司签署了中国的许可协议，使其成为这些公司在市场上所有音乐的把关人。罚款之后，该公司放弃了这些交易，不得不更直接地与国内同行竞争，尽管它已经免除了主许可协议的巨大成本。

业界掀加价潮

腾讯音乐首席财务官胡敏在业绩简报会上表示，大部分用户的每户月平均收入(ARPU)，已从第二季的8.5元增加至8.8元，预计第四季将持续增长，主要得益于公司的优化订价策略。她预计在订阅收入增长和持续有效控制成本下，第四季在线音乐业务的毛利率可能再提升。

腾讯音乐管理层在此道出了未来收入的潜在增长点，暂时未知是直接上调订阅收费，还是有其他优化的定价策略。但无论如何，基于收费便宜，加上广受用户欢迎，在中国音乐串流媒体服务商中，腾讯音乐是少有具提价能力的音乐平台。

以往串流媒体音乐商非常依赖广告收入，并以此积极扩大免费用户规模，但服务商因未能有效控制成本，一直难以图利。踏入2022年，多家公司加强订阅用户服务，并上调收费水平，希望建立更平衡的收入结构。

今年1月，法国音乐串流媒体平台Deezer(DEEZR.PA)开始在当地提价、收费堪称业内最昂贵的苹果音乐最近也将家庭月费计划提价至16.99美元，而亚马逊音乐也同步加价至15.99美元，继续比其头号对手便宜1美元。如果腾讯音乐能够把握这波加价浪潮，将有助提升其盈利表现。

腾讯音乐的同业多数由全球科技巨头支持，能直接对标的上市公司只有Spotify及Deezer，但这两家公司未录盈利，参考其市销率(P/S ratio)分别为1.38及0.95倍，均低于腾讯音乐的1.76倍，可能足以反映公司的相对优势。

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