中傳動業績走樣 不務正業是主因？

受到風電傳動設備售價下降和疫情持續影響，中傳動半年銷售收入倒退，而且由盈轉虧。但是，公司近年涉足與本業無關的大宗商品貿易，或許是業績轉差的真正原因

重點：

• 中傳動上半年營業收入按年減少8.6%，期內由盈轉虧，錄得7,871萬元淨虧損
• 因應大宗商品貿易應收帳增加，公司加大借款額以彌補流動性，令總負債於半年間大增41.5%至224.6億元，財務成本也因此大增近一倍

羅小芹

為何一家風電齒輪傳動設備的供應商，卻高調參與風馬牛不相及的大宗商品貿易，導致業績跟隨大宗商品價格大起大落？

由於風力發電傳動設備售價下降，加上新冠疫情影響銷量，中國高速傳動設備集團(0658.HK)上半年銷售收入按年減少8.6%至96.9億元。期內公司轉盈為虧，錄得7,871萬元淨虧損，遠遜去年同期的7.23億元淨利潤。業績公布後，中傳動本周一的股價下挫近一成，報收4.42元。

對於業績走樣，中傳動解釋，主因是出售旗下重點業務──從事齒輪、齒輪箱及配件製造及銷售的南京高速齒輪製造有限公司43%股權後，產生的所得稅開支3.15億元，以及與這項出售相關的認沽權負債，所產生的利息支出約8,600萬元。

但真正原因是否公司的解釋般這樣簡單？細看這份中期業績，並沒有標明每項單獨業務的盈利狀況，但參考公司上半年整體收入僅按年減少8.6%，假設淨利潤按同樣比例降至6.7億元，再扣除上述兩項支出，期內理應還有2.7億元盈利，與實際虧損7,871萬元仍有頗大距離。

那麼，多出了的虧損額是從何而來？原來除了所得稅開支外，期內財務成本急升95.6%至2.64億元，也是值得投資者留意的數字。

新業務資金需求大

中傳動於2020年下半年開展大宗商品貿易業務，據公司2020年財報披露，大宗商品貿易業務在整體貿易業務中佔比約60%，主要涉及成品油及電解銅的採購及銷售，而鋼鐵產業鏈業務佔比則約為40%，主要涉及原煤、鋼鐵上游原料、焦炭、散裝鋼材的採購及銷售。

今年大宗商品價格出現兩極化，鋼鐵相關產品價格由高位回落兩成，但煤與油價格卻居高不下，大宗商品價格波動，對貿易中間商的融資能力有很大要求，也導致中傳動財務情況轉差。

中期財報顯示，過去半年間，中傳動的存貨由52.1億元增至58.2億元，貿易應收款由44.3億元增至58.4億元；由於貿易業務讓公司開始增加借款彌補流動性，令該公司截至6月底的總負債在半年間大增41.5%至224.6億元，將其資產負債比率推高9.2個百分點至62.7%，主要是增加了銀行借款及出售事項相關認沽權負債所產生的應計利息。因此，這也解釋了財務成本為何會同比大增接近一倍。

作為風電齒輪傳動設備的領先供應者，中傳動的風電齒輪傳動設備產品廣泛應用於陸上風電和海上風電，包括2兆瓦至7兆瓦風電齒輪傳動設備產品，已大批量供應國內及國外的風機成套商，例如美資GE Renewable Energy、德資Siemens Gamesa Renewable Energy、印度Suzlon及韓資Doosan等知國際公司。

核心產品收入下挫

從上半年收入結構看，核心風電及工業齒輪傳動設備收入為64.39億元，同比下跌10.8%，佔總收入比例達66.5%；軌道交通齒輪傳動設備收入減少9.5%至1.84億元；貿易業務收入為30.44億元，比去年同期減少3.4%。

據德邦證券統計，齒輪箱約佔風電機組11%成本，僅次於葉片環節，價值量甚至高過發電機。齒輪箱環節的市場份額早年多為外企盤踞，近幾年逐步被國產貨替代，參考同業杭齒前進(601177.SH)去年及今年上半年財報表現，淨利潤率分別為6.4%及8.14%，可見風電齒輪傳動設備雖面對價格下跌趨勢，但在國策扶持下，仍不致陷入虧損。

然而，今年3月4日，中傳動將43%的南京高速齒輪權股出售予豐盛控股(0607.HK)，持股量從93.02%降至50.02%，獲得35億元所得款項淨額。在基本面理想的背景下，中傳動仍然大手減持深耕多年的核心業務，反映公司急需現金套現。

要比較中傳動的估值，可參考風電設備龍頭金風科技(2208.HK)與大部分收入來自發電設備的東方電氣(1072.HK)，兩者的預測市盈率約14倍及9.9倍。反觀中傳動的追蹤市盈率僅約5倍，考慮到該公司看起來有點「不務正業」，加上出售主業南京高速股權對業績的負面影響，可見市場給予其較低估值，並不是無的放矢。

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