三一重工上市再闖關 ROE低限制估值提升

制冷空調元器件製造商浙江三花智能控制股份有限公司（2050.HK ,002050.SZ）周五在港公開招股，發售3.6億股，公開發售佔7%，餘下為國際配售，每股售價21.21至22. 53港元，集資最多約81億港元，於本月18日截止認購，20日掛牌。 三花智能去年收入279.5億元人民幣（下同），按年升13.8%，其中製冷空調電器零部件佔59.3%，汽車零部件佔40.7%。去年利潤31.1億元，升6.1%。 集資所得的30%用於研發產品組合，約30%用於在中國擴建及新建工廠，以及提高生產自動化水平，約25%用於擴大海外產能，約5%用於加強數字智能基礎設施，餘下10%用作一般營運資金。 劉智恒 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

衛星場模式走入歷史，或將為澳門博企帶來EBITDA利潤率結構性修復的潛力 重點： 三年過渡期至今年底屆滿，澳門現有11間衛星場將全部退場 新濠旗下僅一家衛星賭場，受影響程度不若擁有9家衛星賭場的澳博控股    李世達 對澳門博彩業來說，本周一是歷史性的一天，博彩企業新濠國際發展有限公司（0200.HK）率先宣布，將於今年年底結束旗下駿龍娛樂場及三間摩卡角子機場的營運。駿龍娛樂場是俗稱「衛星賭場」的娛樂場，指的是在博企授權下，於非博企物業內設立、由其他營運商營運的賭場。 根據新濠國際的公告，做此決定是基於整體發展策略調整，相關博彩設施如賭桌、角子機與人員，將重新調配至集團旗下其他物業，而餘下三間摩卡角子機場則擬申請保留營運許可，仍需澳門政府審批。 繼新濠國際後，澳博控股（0880.HK）與銀河娛樂（0027.HK）也先後宣告旗下衛星場將於年底結業。至此，澳門現有11間衛星賭場都將結業，意味著這種曾遍布澳門半島老城區、以酒店樓層為主體、依賴分成收益的商業模式將全數退場。 一個時代的結束 衛星場模式是澳門「原創」。1990年代，當時澳門賭業由何鴻燊、霍英東等人組成的澳門旅遊娛樂有限公司（澳博控股前身）專營，其他有意開賭場者需與專營公司合作，逐漸衍生出衛星場的經營方式。衛星場由博企負責賭場運作和人員管理，但實際經營風險和盈虧由衛星場場主承擔。博企從中收取一定比例的管理費，衛星場則自行引客、承擔開支，賺取收入。 這種「分帳模式」讓不少本地中小型資本能以較低門檻進入博彩產業，也促進了舊城區酒店與周邊服務的繁榮，最高峰時期，澳門衛星賭場超過20家，遍布新馬路至高士德一帶。不過，由於場地與業務並非由博企直接管理，監管存在結構性問題，周邊區域容易成為罪案熱點。 現有的模式下，衛星賭場每100澳門元博彩毛收入中，約40澳門元歸政府、55澳門元歸衛星賭場、5元歸博企。然而2022年新修訂的《博彩法》規定，自2026年起，衛星場物業需由持牌博企擁有，或者需改以管理費模式營運，衛星場業主不再能夠分享博彩利潤，只能收取約15%的管理費，意味著將失去大部分收入。 油水不再，結業成為必然。儘管法律規定有三年過渡期，但銀娛旗下的利澳與總統娛樂場已於2022年先行關閉，預告了行業的結局。 根據政府公布，新濠國際關閉旗下一間衛星場與三間角子機場；澳博旗下澳娛綜合現時經營9間衛星場，其中僅凱旋門娛樂場與十六浦娛樂場有望在收購物業後轉為自營，其餘7間將全數關閉；銀河娛樂則將關閉旗下唯一一間衛星場。所有場所共涉及約5,600名僱員，這些僱員將由博企負責安置。 對於衛星場的退場，市場普遍認為對博企的基本面影響不大，甚至可能帶來中長線正面效應。 瑞銀指出，去年所有衛星場在博彩市場的市佔率合共約5%，衛星場終止營業是博彩需求重新分配機會，有關需求轉移會推高博彩企業收益。如果可以完全吸收來自衛星場的博彩需求，博彩企業EBITDA邊際利潤率可以提升20%至30%。2024財年整個行業物業EBITDA相應提升4%至6%。 澳博情況複雜 摩根大通則指出，衛星場佔銀河與新濠過去12個月EBITDA的貢獻僅為0%至2%，因此轉型影響可忽略不計。但對澳博來說，情況相對複雜。其7間預計停運的衛星場約貢獻4% EBITDA，還有約440張賭枱需重新分配，將為澳博帶來潛在數千名員工的人事負擔。若無法提升賭枱使用率，這筆薪酬壓力可能拖累利潤。 對於澳博來說，部分結業場館如金碧滙彩仍具盈利能力，停運或會影響短期現金流。雖然澳博計劃將原衛星場賭枱調至旗下新場如上葡京與葡京人，但市場份額未必能完全保住，還需時間消化與重建人流動線。中信里昂認為，若順利完成轉移，對新場加速回本有正面作用。 花旗則較悲觀，澳博財務壓力較大，截至2025年首季淨負債達235億港元（29.94億美元），高於行業平均。若未能順利處理收購或調整，澳博在2026年起或面臨利潤下滑風險。 這種看法也反映在股價上，新濠與澳博當日均升逾3%，銀娛則是微升0.45%。但對於衛星場經營者來說，衝擊就相當大。經營金碧匯彩娛樂場的匯彩控股（1180.HK），當日股價崩跌近48%，主因是公司來自娛樂場的收入佔總收入超過66%，管理層已預告明年收入與盈利將大幅減少。 衛星場結業後，澳門老城區的街頭巷尾將重歸平靜，但是博彩企業牌桌上的精算才正要開始。不論是新濠、銀娛或擁有最多衛星場的澳博，短期的人事與成本波動不可避免，卻也是一次順勢轉型的良機，如能有效吸納流量，引導賭客去向，或是一次改寫行業版圖的機會。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏