资本市场对三一重工的迷思 是科技新贵还是老牌巨头？
这家重型工程机械制造商的首次公开募股，或成香港今年第三大IPO，募资额约15亿美元 重点： 三一重工期海外销售额已超过总营收半数，公司期望快速全球化能打动投资者 这家工程机械制造商在港交所的命运，或取决于投资者将其视为高科技成长股还是传统企业 阳歌 科技新贵还是老牌传统产业巨头？这个关键问题正萦绕著三一重工股份有限公司（6031.HK；600031.SH）。作为中国领先的重型工程机械制造商，公司拟于周二登陆港交所，上市规模有望跻身今年香港第三。 上周五，三一重工宣布以每股20.30至21.30港元价格发行约5.8亿股，是次上市预计募资约120亿港元（约合15.4亿美元），将是香港近年最火爆IPO市场中规模第三的募资，仅次于5月募资45亿美元的电动电池巨头宁德时代（3750.HK；300750.SZ），以及上月募资32亿美元的紫金黄金国际(2259.HK)。 值得注意的是，今年香港募资超10亿美元的六宗IPO中，除紫金黄金国际外，均属“A+H”两地上市，这些企业在深圳或上海上市后，为提升国际影响力再度赴港上市。三一重工完全符合这定位，其港股招股书中大篇幅宣传国际化战略。后文将详述这一点。 不过，首先需聚焦估值问题，此类两地上市公司近期呈现有趣转变：简言之，与A股估值相比，香港投资者对科技与传统经济公司的估值迥异，前者随时出现溢价，后者估值只属一般。 宁德时代是前者的典型代表，其港股市盈率达36倍，显著高于深市27倍的估值水平。另一端则是典型传统经济的海天味业，这家中国酱油龙头港股市盈率仅24倍，远低于沪市的32倍。 这意味三一重工港股估值的核心问题在于，本土投资者将其定位为科技企业抑或传统经济。公司近期业绩表现中规中矩，今年上半年营收从去年同期的391亿元增至448亿元人民币（约合63亿美元），增幅约15%。与此同时，公司正加速将AI与无线通信等技术元素融入重型工程机械，提升设备自动化水平。 2003年，三一重工登陆沪市，当前A股市盈率约25倍，高于中联重科、徐工机械等国内同业，但略低于美股巨头卡特彼勒（CAT.US）的27倍。 需注意，三一重工港股定价区间对应市盈率达27倍，与其A股估值基本持平且略高。因此，该股上市后走势，将取决于投资者对企业属性的判断。基于其国际化扩张及前述科技元素，我们预计其或获接近科技股的估值水平，但可能难及宁德时代的溢价高度。 国际增长故事 搁置估值讨论后，我们将聚焦三一重工的企业发展脉络，尤其是招股书重点凸显的国际化扩张。现阶段，其国际业务增速总体远超国内销售，但今年上半年中国区业绩异军突起，公司归因于本土市场复苏。 创立于1994年的三一重工，曾多年受惠于中国基建地产热潮，当时全国住宅、商场、写字楼及道路建设如火如荼。但疫情冲击叠加房地产市场深度调整，重挫其国内业务。更重要的是，国内业务毛利率显著低于海外市场，这也成为中资企业拓展海外市场，从而提升盈利能力的主因。 三一重工称，早在2002年便开启设备出口，产品现已覆盖超过150个国家。2010年，公司首个海外生产基地在印度投产。此后，相继在美国、德国、印尼设立大型生产基地。目前，公司坐拥16个国际制造基地，与其在华运营的30个基地规模几近平分秋色。 庞大的海外需求叠加本土市场疲软，推动国际销售额占比突破公司总营收五成。今年前四个月，海外销售贡献率达57.4%，中国区占比42.6%。 如前所述，公司海外销售毛利率远超国内，今年上半年分别达31.2%和22.1%，推动上半年整体毛利率升至27.6%。该指标自2022年的22.6%持续攀升，印证制造效率提升。 三一重工盈利能力同样表现不俗，今年上半年净利润同比增长45%至52.9亿元人民币。其资产负债率亦稳步下降，截至今年4月已从2022年的58.4%降至50.6%，呈现健康态势。 归根结底，三一重工堪称运营良好的企业，具备值得称道的全球故事。公司计划将上市约三分之二募集资金，用于拓展全球销售及制造网络，将进一步降低对国内市场的依赖。眼下核心问题，在于国际投资者究竟会将其视为高增长科技企业，还是又一家传统经济的代表。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
估值过高利润承压 广和通上市即跳水
这家无线模组制造商在港上市首日即下跌11.7%，次日续挫，但其估值似仍偏高 重点： 上市募资3.6亿美元，广和通定价坚挺，但上市首日市场已因其估值高及利润受压而不买账 广和通今年上半年营收增长23.5%，但因毛利率遭挤压，利润增速大幅放缓至4.8% 阳歌 尽管香港或正迎来近年最活跃的IPO市场，但即便是近期投资者的狂热情绪，也未能提振无线模组制造商深圳市广和通无线股份有限公司（0638.HK, 300638.SZ）周三的上市首秀。这家公司的股票此前以21.50港元的区间上限定价，但利润收窄与盈利增速放缓，最终引发投资者恐慌。 需特别指出的是，即便遭遇低迷开局，广和通在港的估值泡沫仍高于深市老股。这种估值倒挂现象为历史罕见，折射出当前香港IPO市场的非理性繁荣。后文将对此展开分析。 广和通上市后股价近乎直线下挫，周三最终收跌11.7%。跌势周四延续，早盘报17.44港元，跌幅约8%，较发行价已跌去近20%。 广和通是近期涌现的“赴港二次上市”潮中的一员，这类企业在沪深交易所上市后，纷纷转向更具国际视野的香港市场。尽管多数公司赴港上市旨在配合出海战略，以提升全球影响力，广和通却显例外。 这家1999年创立于深圳的企业，几乎未提及将28亿港元（约合3.6亿美元）新股净融资用于全球扩张。公司明确表示，约半数资金将投入现有国内研发基地，另有15%将用于深圳新制造工厂建设。 必须承认，公司具备显著优势，作为智能汽车及智能家居设备等高速增长市场的核心部件供应商，其无线模组产量居全球次席。该细分市场高度集中，以中国企业为主的行业前五强掌控约75%销售额，意味广和通短期内难遇强劲新对手。 不过，头部阵营的内卷正加剧价格战，技术快速成熟背景下，竞争持续挤压广和通的利润空间。这种侵蚀今年加速显现，上半年毛利率降至16.4%，不仅低于2024全年18.2%，更创下招股说明书披露的三年半数据的最低。 尽管开局不利，广和通港股目前市盈率仍高达53倍，显著超出其深市老股38倍的估值水平。这与历史规律截然相悖，以往中资企业“A+H”股往往在沪深市场享受更高溢价。这显然是香港近期IPO热潮的直接产物，今年香港有望超越纽交所和纳斯达克，问鼎全球新股融资榜首。 估值回调在即？ 广和通并非当前港股溢价交易的唯一个案。另一典型代表是宁德时代（3750.HK；300750.SZ），其港股35倍市盈率远超深市26倍。自5月赴港上市以来，宁德时代股价已近翻倍，全球投资者对全球最大电动车电池制造商的布局机会趋之若鹜。 并非所有龙头企业的估值也出现大幅差距，空调制造商美的（0300.HK；000333.SZ）与矿业巨头紫金矿业（2899.HK；601899.SH）的“A+H”股市盈率基本持平。核心要点在于，此轮港股IPO热潮中，新上市中资科技股正成资本宠儿，尽管我们预判此类股票终将面临估值回调。 广和通恰可作为估值回调的注脚，尽管智能汽车与智能家居设备兴起赋予无线模组强劲增长潜力，但该领域技术正加速成熟。招股书援引市场数据显示，去年公司以14.4%的市占率位居全球次席，落后于市占率23.8%的行业龙头、总部位于上海的移远通信（603236.SH）。 据招股书披露，全球无线模组市场增长迅速，但绝非爆发式增长，销售额预计将从今年486亿元增至2029年726亿元，年均复合增长率10.6%。 广和通增速显著跑赢大市，今年上半年持续经营业务收入，从去年同期30亿元增至37.1亿元，同比增幅23.5%，与去年增速基本持平。模组业务占据绝对主导，今年前四月贡献93%的营收；其余来自毛利率更高的解决方案业务。值得关注的是，该业务营收占比已从2022年的1.2%，升至今年前四月的5.8%。 然而，在营收高增的同时，原材料成本上涨及成品模组降价，共同导致前文所述的利润收窄。其结果是，上半年持续经营业务利润，仅从去年同期的2.085亿元微增至2.185亿元，增幅4.8%。随着技术持续成熟与竞争白热化，这种利润侵蚀在可预见的未来仍将延续，或持续拖累广和通港股表现。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
简讯：宁德时代续领风骚 第三季盈利劲升四成
电池生产商宁德时代新能源科技股份有限公司（3750.HK, 300750.SZ）周一公布第三季度业绩，截至9月底止收入按年增长12.9%至1,041.9亿元，盈利按年升41%至185.5亿元。 公司首三季度累计收入达2,830.7亿元，按年增长9.3%，盈利按年升36%至490亿元。 期间公司的总资产达到8,961亿元，较去年底增长13.9%；经营活动产生的现金流量净额，按年增长19.6%至806.6亿元，货币资金余额3,242亿元，按年升近7%。 宁德时代周二开盘报543港元，升2.8%。公司自今年5月上市以来，股价累计上升一倍 刘智恒 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
十年打造城市矿山 格林美能否迎来丰收期？
新能源车快速放量，电池报废潮也在逼近，站在这波循环经济浪潮前沿的格林美，正式向港交所提出上市申请 重点： 2026年中国动力电池或将迎来规模化报废阶段 上半年回收退役锂电池2.24万吨，同比增长37% 李世达 你淘汰的手机电池，很可能正在一家工厂里被拆解、提炼，然后以全新的面貌重新回到一台新能源车的动力系统之中。这样的“重生”正在中国湖北上演，这正是格林美股份有限公司（002340.SZ）的主要业务。对于一个14亿人口的市场来说，废弃物利用无疑是个庞大商机。 一块电动车的动力电池质保期为八年，以中国新能源车销量在2018年首次突破百万辆计算，到了明年，动力电池将会进入规模化报废阶段，未来数年有望迎来爆发式增长。乘着这个庞大商机带来的潜力，格林美向港交所提交上市申请，为今年港股市场的热度再添一把柴火。 格林美的业务同时涵盖“回收”与“再造”的角色。一端是报废电池、废旧金属，另一端则是高端的三元前驱体与正极材料。这种“双轮驱动”模式使它能够在原材料价格波动的行业中保持一定的韧性，也迎合了当前ESG与碳中和趋势的大背景。 申请文件引用弗若斯特沙利文数据指出，格林美在2024年的三元前驱体出货量全球排名第二，市占率超过19.7%；在超细钴粉领域，市占率则已连续12年稳居全球第一。 产业链“金矿” 依照中国新能源车发展趋势，到2030年，中国动力电池退役量有望达到230 万吨，届时全球约三成的电池原料——镍、钴、锂将来自回收。而格林美在 2015年已着手布局废旧电池回收与利用，实现高于行业平均的拆解良率，并已与宁德时代、比亚迪、小米、吉利等头部企业建立定向回收合作。这意味着未来报废潮来临时，它将坐拥产业链的“金矿”。 2024年，格林美的收入体量已经达到332亿元，较2017年的107.5亿元翻了两倍。2022至2024年虽持续增长，但增速已放缓至年复合约6%。同期净利润分别为12.96亿、9.35亿与10.2亿，略为波动。到了今年上半年，公司收入175.61亿元，同比仅增长1.28%，但净利润按年增13.9%至7.99亿元。 毛利率方面，由2022年的14.5%增至去年的15.3%，但今年上半年放缓至12.5%。其中，新能源材料与锂电池回收业务毛利率分别约13.1%和10.1%，并不算高。 申请文件显示，今年上半年公司回收动力电池2.24万吨，同比增长37.4%%。除了来自回收的“城市矿山”，格林美在印尼青美邦也拥有矿产项目，已形成 15万吨MHP（氢氧化镍中间品）年产能，提供稳定原料来源；2024年公司自供镍26,563金属吨、钴10,672金属吨，并透过内供与外购灵活调配，逐步提高原料自给率。 固态电池的想象 而在技术路线上， 2025年上半年公司研发投入5.1亿元，同比增长6.1%，占净利润约64%，持有专利累计超过5,500件。研发成果也在逐步落地，超高镍 9系核壳三元前驱体已通过认证并实现量产；富锂锰基前驱体材料也已进入吨级认证、出货阶段，覆盖3C消费电子、无人机、机器人等下游主流应用场景。 值得注意的是，高镍、超高镍三元正极材料和富锂锰基正极材料均为未来固态电池材料的主流研发方向，同时也是竞争相当激烈的领域。 公司的问题也显而易见，那就是利润率不高，2024年净利率仅约4%，赚得是辛苦钱，无法与高附加值的科技公司相比。不过，在EBITDA margin层面则有12.4%，今年上半年更进一步到升至14%，显示盈利质量正逐步改善。 格林美在A股的市值约382亿元，市盈率约34倍，高于华友钴业（603799.SH）的17倍和中伟股份（300919.SZ）的31倍，但低于容百科技（688005.SH）的80倍。公司股价今年以来累升19.6%。考虑到港股估值通常较A股低两到三成，若遵循这一规律，投资者或能以更合理的估值参与。 对市场来说，格林美似乎兼具了故事性与落地性。其研发固态电池用的部分材料已获得客户认证，虽然短期内对财务影响有限，但已足够支撑市场给予它更高的估值与叙事空间，就看未来能否在一众竞争者中脱颖而出。 有句格言这样说：“种下一棵树最好的时间是20年前，其次是现在。”在格林美的故事里，他们在10年前种下了“电池回收”这棵树，如今正在逐渐进入收获期，而港股市场或正是它迎来果实的另一片土壤。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
简讯：宁德时代江西锂矿即将恢复生产 快于市场预期
中国动力电池龙头宁德时代（3750.HK; 300750.SH）旗下位于江西宜春的枧下窝锂矿，在停产近一个月后，即将重启运营。该矿于8月9日采矿许可证到期，并于8月10日全面停产，此举曾一度推动中国碳酸锂价格在短短10日内上涨24%。 据CnEVPost报道，宁德时代子公司宜春时代新能源矿业周二召开“枧下窝锂矿复产工作会议”，会议上透露江西省枧下窝锂矿采矿权证及采矿许可证审批进展顺利。消息人士称，恢复速度“快于市场最乐观预期”。 停产期间，中国电池级碳酸锂价格自每吨70,000元跃升至86,500元，反映供应收缩带来的即时冲击。虽然近期价格回落至约75,000元，但波动显示锂供应对新能源汽车成本结构的重要性。碳酸锂与磷酸铁是锂铁电池的核心原料，占电动车整体成本比重甚高。 宁德时代港股周三高开，至中午休市报432.8港元，升0.42%。 李世达 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
简讯：宁德时代江西锂矿停产
据媒体报道，动力电池生产商宁德时代新能源科技股份有限公司（3750.HK, 300750.SZ）位于江西省枧下窝锂矿，自本月10日开始停产，短期没有复产计划。消息指，宁德时代未能延长到期的采矿许可证。 宁德时代没有作出回应，但市场估计，中国政府正处理行业产能过剩问题，并加强对矿业的审查。 宁德时代是于2022年4月时，以8.65亿元人民币投得枧下窝锂矿的采矿权，该矿面积6.44平方公里。 公司周一开市盘1%报411港元，自今年上市以来，股价已上升57%。 刘智恒 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
动力电池业务挤压 欣旺达谋港上市补血
公司已向港交所提交上市申请，谋求新资金支持其动力类电池业务发展 重点： 中国动力类电池惨烈的价格战，正挤压欣旺达盈利空间，公司欲借香港上市筹资求生 这家公司的动力类电池业务，营收增长陷入亏损，依靠传统消费类电池业务维系整体盈利 陈竹 宁德时代 (300750.SZ;3750.HK) 与比亚迪（1211.HK; 002594.SZ）雄踞中国电动车电池市场王座，第二梯队企业只能争抢残羹剩饭。惨烈价格战恐致大批企业出局，行业迎来生死存亡期，这正是中国众多产能过剩新兴产业的共同写照。 严峻局势下，企业争相筹集资金，以应对即将到来的行业洗牌。这类资本不仅关乎生存命脉，更因客户唯新技术是瞻，企业须在快速迭代的赛道中持续创新投入。 欣旺达电子股份有限公司（300207.SZ）正寄望挺过行业洗牌，公司计划赴港上市吸纳全球资本，距首次披露意向仅数周，上周已向港交所递交上市申请。 随着沪深A股上市公司密集赴港二次上市，港股热度攀升，欣旺达借近期香港IPO市场回暖态势上市集资。今年5月，宁德时代募资46亿美元，创全球年初至今最大IPO纪录，引发轰动，欣旺达拟效法宁德举措。 欣旺达尚未披露具体融资规模，不过聘请高盛与中信证券两大顶级承销商，意味其IPO规模可观。毕竟，参考两家投行典型交易规模，几乎可确定将超1亿美元。 发力动力类电池 1997年，王明旺、王威兄弟在深圳创立欣旺达，彼时电动车尚处于蓝图阶段。与同处深圳的电动车巨头比亚迪相似，欣旺达以消费类电池起家，现已成为该领域龙头企业，2020年起蝉联全球手机电池制造商榜首。尽管大众认知有限，但从华为到飞利浦等主流品牌，当前均内置欣旺达生产的电池。 2014年成立动力类电池事业部后，欣旺达正式进军电动车电池领域。相较2008年入局的宁德时代等老牌企业，其涉足晚近十年。 中国新能源汽车产业迅猛发展，赋予欣旺达充足增长机遇。据上市文件披露，其动力类电池业务营收由2022年的127亿元，增至2024年的151亿元（约合20亿美元）。该业务增速领跑公司整体发展，营收占比从2022年的24.3%攀升至去年的27%。 上市文件显示，欣旺达客户涵盖理想、小鹏、零跑、广汽、上汽、雷诺、日产等中国市场主流电动车企。然而，据中文媒体报道，公司出货量高度集中于单一客户，理想去年独占其四成订单。 能源市场追踪机构SNE Research数据显示，今年前五月，宁德时代与比亚迪合计占据中国电动车电池市场67%的累计装车量。欣旺达以2.87%市占率位列第七，与中创新航(3931.HK)、国轩高科(002074.SZ)、亿纬锂能(300014.SZ)、蜂巢能源等市占率2.99%至6.26%的二线厂商同处混战格局。 深厚的消费类电子根基使欣旺达持续保持盈利，这令多数同行望尘莫及。中国数据供应商Wind显示，过去十年该公司季度财报从未亏损。今年一季度延续传统，其营收123亿元，净利润3.87亿元，同比增幅达21%。 但切莫被数据迷惑，这家公司整体盈利主要依赖传统消费类电池业务支撑，该板块今年一季度毛利率达20.2%。反观其动力类电池业务，同期毛利率仅12.9%，差距明显。 港股上市文件虽未披露动力类电池具体亏损额，但此前拟分拆该业务赴深交所上市的文件显示，2020至2023年，该业务持续亏损，仅2023年就亏损15.6亿元。因未达深交所盈利要求，分拆计划最终搁浅。 亏损现象绝非欣旺达独有，多数同行虽未单独披露动力类电池亏损数据，但财报毛利率同样低迷。例如同样谋求香港二次上市的亿纬锂能，2024年动力类电池毛利率仅14.2%，较欣旺达今年首季12.9%的毛利率高出不多。 如此微薄的利润主要源于价格战，电动车企自身深陷生存鏖战，为保销量开启惨烈降价，进而向电池供应商传导成本压力，令行业雪上加霜。 作为扩张战略环节，欣旺达宣称将加速海外布局。鉴于中国电动车市场渐趋饱和，该策略堪称审慎，但踏上此道的企业远非其一家。虽未单独披露动力类电池海外营收，公司整体海外销售额今年一季度占比已达40%。 欣旺达已启动全球产能布局，泰国春武里府的巨型电池生产基地，于今年3月获当地政府批准，两座工厂总投资额逾100亿元。 未来，动力类电池仍将是欣旺达主攻方向，成熟消费类电池业务则为持续扩张输血。但要在赛道中立足，这家公司或需另辟蹊径突破价格战困局。关键在于加大研发投入，构建差异化技术壁垒，实现难以复制的溢价优势。 出海布局虽关键，但本土动力类电池业务未盈利之际，欣旺达须严防扩张节奏避免财务透支。其消费类电池业务的造血能力，构筑了关键竞争优势，截至今年3月末，其现金储备逾100亿元。公司的未来成败系于两难抉择，既要培育动力类电池的盈利造血功能，又需严守运营纪律，防止现金流枯竭。…
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