网龙盼从教育牟利但投资者渐失耐性

2023年03月28日

0777.HK

去年，该公司的教育部门虽然录得亏损，但营收依然超过了资历更老的游戏部门

重点：

网龙去年下半年营收下滑1.5%，扭转了上半年增长26%的局面
该公司正在奠定基础，希望利用旗下普罗米休斯品牌的课堂交互显示面板，转型为高利润率的教育服务供应商

阳歌

教育赚钱，但游戏更赚钱。

网龙网络控股有限公司(0777.HK)正是在周二香港开市时候学到了这一课，因为投资者在其发布的年度业绩报告，发现其2022年下半年营收缩水、利润大幅下滑，因此对其股票进行了惩罚。网龙的收入来源包括游戏和教育服务，该公司是中国成立时间最早的游戏公司之一。

总的来看，网龙在长达20年的历程里，凭借强大海外市场保持游戏业务持续盈利的能力，相对令人赞叹。除了行业龙头腾讯控股(0700.HK)和网易(NTES.US；9999.HK)外，鲜有中型游戏公司能够做到这样。

与此同时，该公司正在打造一项看上去颇为明智的教育战略，包括将旗下交互式面板作为重要的教学助手，引入中国和世界各地的课堂。虽然这项业务的利润率非常低，但网龙正在为推出用于这些面板的教学软件打基础，后者是一项利润率要高得多、并能带来经常性收入的业务，也就是软件即服务(SaaS)。

该公司尚未从利润率更高的教育SaaS业务中获得回报。但它在去年中达成了一项战略合作，并在去年晚些时候进行了一项重要的收购，都是在朝着这个方向迈进。它能否成功是另一回事，因为其以普罗米休斯品牌销售的教育互动面板去年的总销量仅为 25.3万块。虽然比2021年增长了37.5%，但这个数字仍然相对较小。

投资者对教育部门的潜力不以为然，关注的反而是该公司去年下半年收入下滑和利润暴跌。报告发布后的第二天，该股开盘下跌15%，全日跌幅为14.5%。

该公司在中国风险最大的两个行业开展业务，事实上，它在成立20多年后仍能保持盈利，似乎还是比较令人惊叹。

中国观察人士都知道，它核心的游戏业务经常受到中国监管机构打击，因官方试图控制该行业，以减少对中国年轻人的影响。民办教育服务也是一个敏感的领域，是两年前的一场大规模整顿行动的对象。一些公司通过将重心从K-12教育转移到不那么敏感的大学生和成年人而幸存了下来，不过多数尚未恢复盈利。

根据我们用该公司最新财报中的数据进行计算，网龙去年保持盈利没有任何问题，尽管其下半年的利润与上年同期相比下降57%至2.69亿元，这标志着上半年利润下降21%的情况有所加速，因为该公司深处中国严格的防疫措施造成的动荡之中，加上最近对游戏和教育打击行动的影响，仍然挥之不去。

网龙总结称，2022年是“机遇与挑战并存的一年”，这与很多中国企业的看法一致。

游戏行业的“老司机”

虽然网龙不大为人所知，但它是中国最早的一批游戏公司之一，历史可以追溯到2001年。多年来，它合作的都是迪士尼(DIS.US)和艺电(EA.US)这样的大公司，2014年它还成立了一家合资企业，布局教育服务。

游戏和教育对公司业务的贡献各不相同，但至少在过去五六年里，两者大致为五五开。去年，教育收入超过游戏，后者的收入在下半年下降7.8%，前者则增长5.6%。这导致该公司下半年的整体收入下降1.5%至36亿元，扭转了上半年26%的收入增幅。

从更广泛的角度看，网龙多元化的收入流，从总体上来看还是表现不错。最大的问题在于，这两项业务在盈利能力上的巨大差距。游戏行业利润丰厚，去年毛利率高达95.6%。教育大不如前者，至少在这方面，它的毛利率只有23.2%，较上一年的30.8%大幅下降。

该公司正在努力提高教育业务的盈利能力，为推出利润率更高的服务奠定基础，也就是将硬件产品互动面板销往海内外的教室。为此，它在12月收购了一家名为Explain Everything的数字白板平台运营商，并表示将利用该公司创建课程、活动和交互式演示，通过旗下的普罗米休斯面板来提供。

去年6月，网龙还与一家名为Merlin Mind的公司建立了战略合作伙伴关系，后者专注于人工智能技术，网龙希望将其构建到未来基于SaaS模式的教育产品和服务中。

该公司还继续投资于游戏业务，去年研发团队增加了300名成员，为2023年预期的市场复苏机会做准备。该公司也继续在全球范围内拓展该业务，以便实现市场的多元化——中国市场虽然利润丰厚，但易受打击，去年海外市场占其游戏收入的16%。

周二的股价大跌，标志着投资者对网龙股价的持续低估。该股目前的市盈率仅有7倍，远低于网易的21倍，以及职业培训服务提供商中国东方教育(0667.HK)的33倍。

这种怀疑至少在一定程度上不无道理，因为它的教育业务目前仍在亏损，该公司需要证明这块业务能在未来一两年实现盈利。它的盈利战略显然是有效的，目前正朝着这个方向采取正确的行动。在如此多变的环境下，该公司能够长期保持经营似乎也表明，该公司的教育业务还是有一定成功的机会。

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教育, 社交媒体/娱乐

软件即服务, 网易, 迪士尼, 腾讯控股, 网龙, 游戏服务, 艺电, 教育业务

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新闻

Founded in 1999 and headquartered in Beijing, New Higher Education is a leading provider of higher education services in Southwest China.

快讯：中国新高教盈利受益业务多元化

最新：民办高等职业教育企业中国新高教集团有限公司(2001.HK)周三公布截至2月底的中期业绩，期内净利润同比增长10.6%至4.32亿元。利好：受益于学费收入及住宿费收入稳步增长，该公司期内总收入增加13.8%至13.1亿元。值得关注：由于持续进行校园环境升级改造，加上优化师资成本结构，以及加强高质量师资队伍建设，其主营成本增加12.9%至7.9亿元。深度：中国新高教创立于1999年，总部位于北京，是大陆西南地区领先的高等教育服务提供商。受益于官方持续支持职业教育，该公司于2021年开设了八大新专业，其中智能制造工程、大数据技术、网络与新媒体等，正好迎合科技发展趋势；同时，它也加强了民生紧缺的专业培训，新增小区康复、婴幼儿托育服务和早期教育等新专业，培育专业人才以填补行业空缺。因此即使面对新冠疫情，其收入及盈利自2021年持续上升。市场反应：中国新高教周四股价下跌，中午收盘软1.3%至2.26港元，处于过去52周的中间水平。记者：欧美美欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2024年04月25日

2001.HK

宝尊能否弯道超前仍待时间验证

这家电子商务服务提供商表示，“转型旅程”正迎来转机重点收购Gap中国后，宝尊电商去年营收增长5%，Gap中国占其全年总销售额的14% 去年公司原来的电商业务产品销售额下降21%，电商服务收入也下滑5% 谭英作为中国最大的电子商务服务提供商之一，宝尊电商有限公司(BZUN.US, 9991.HK)在过去一年一直在进行重大转型，收购品牌并投资新的离岸业务，以便实现多元化发展。但这家大股东包括电商巨头阿里巴巴(BABA.US；9988.HK)的公司，究竟发生了什么？上周宝尊电商发布2023年年报，并宣布两项高管变动，给出了一些新的暗示。祝燕洁被任命为公司新任首席财务官，接替前任于钧瑞，于钧瑞则将专注于宝尊电商总裁的职责。两人都是四年前加入公司，最新变动似是为了让于钧瑞有更多时间，专注重振宝尊核心的电子商务服务业务。消息公布后的第二天，宝尊电商在香港挂牌的股价下跌了4%，这是投资者对该公司正在进行的转型不感兴趣的最新证据。公司此前在3月公布了2023年的财务业绩，意味最新的下滑可能是对高管变动和年报中新细节的回应。公司在纳斯达克挂牌的股票，在过去52周已下跌40%以上。年报揭示了宝尊电商的最新想法。在国内，已推出一年的品牌管理业务正在转向两个新方向，而在国外，它也正在向南，即东南亚扩张。去年，公司收购了Gap(GPS.US)中国业务，并在几个月后与私营品牌管理公司Authentic Brands Group成立了持股51%的合资企业，这已成为公司两项全新的品牌相关业务，即宝尊品牌管理(BBM)和宝尊国际(BZI)。宝尊电商仍然是公司在国内的品牌管理业务的核心，为各品牌提供后端电商供应链管理服务。宝尊国际也在国际上做同样的事情，最初是在东南亚。首席执行官仇文彬在公司3月份的最新财报电话会议上表示，Gap中国处于宝尊品牌管理的核心位置，随着公司致力于将该连锁重塑为更高端的品牌，Gap中国经营亏损大幅收窄。 “品牌管理转型第一年即显现积极成果，为未来的增长和成功奠定坚实基础，”仇文彬说。“宝尊品牌管理是宝尊第二增长曲线的关键组成部分。宝尊国际是公司的长期发展机遇，我们将持续构建业务基础设施。” 不起眼的数字虽然这个愿景在理论上听起来不错，但实际数据并不太起眼。宝尊电商2023年的年收入仅增长5%至88亿元，其中包括来自Gap中国的13亿元。公司为其他品牌提供电商服务的核心业务下降了5%，至55亿元，而通过电商销售产品的收入下降了21%，至20亿元。在产品销售类别方面，家电销售收入下降了29%，电子产品销售收入下降了56%，从中可以看到中国消费者避免购买大件商品的疲软情绪。公司全年亏损2.78亿元，较2022年的6.53亿元亏损有所收窄。公司的品牌管理部门（主要包括Gap中国业务）全年调整后营业亏损1.88亿元。该连锁店在被收购前关闭了86家门店，宝尊电商继承了连锁店的经营亏损。宝尊电商转型正值中国电子商务领域发生痛苦变化之际，经过多年的强劲增长，行业正显示出成熟的迹象。国内，从阿里巴巴的天猫到腾讯的微信视频号等主要平台，都在努力应对疲软的消费者信心。曾经是宝尊电商主要客户群之一的国外奢侈品牌，也面临着来自本土奢侈品牌的新竞争。 2007年，宝尊电商始于一个聪明的想法，为希望利用当时中国日渐兴起的电商浪潮的知名外国品牌提供后台服务。公司核心的电商服务业务的主要合作伙伴是阿里巴巴，它拥有宝尊电商14.4%的股份。对阿里巴巴的依赖最终成为了一种负担，限制了宝尊电商的增长机会，它后来开始通过为品牌合作伙伴提供跨平台的电商服务来实现多元化发展。那么，目前情况如何？从年报看，宝尊电商通过推出“创业内容商业中心”，以及收购抖音的头部合作伙伴洛氪迅，来应对抖音在国内电商生态系统中的颠覆性影响。宝尊品牌管理已从70余个历史运营系统整合为单一综合运营平台，将是该部门未来发展的基础。宝尊努力摆脱与Gap门店相关的折扣品牌形象，实施“扎根中国、服务中国”的全新品牌策略。宝尊国际最初的主打品牌是Authentic Brands旗下的Hunter品牌，宝尊拥有该品牌在大中华区和东南亚市场的知识产权。宝尊国际已在新加坡、马来西亚、泰国、韩国、菲律宾、中国香港和中国台湾有150 名员工。公司计划今年将以户外服装和橡胶靴闻名的Hunter品牌引入新加坡和马来西亚。仇文彬表示，宝尊国际与日本的本田汽车建立了类似的合作关系，将于今年晚些时候在新马市场推出，并补充说双方将同时在线上和线下开展合作。宝尊目前的市销率(P/S)为0.13倍，与国内竞争对手微盟集团(2013.HK)相比显得相当低迷，后者的市销率有1.38倍。全球同行Salesforce(CRM.US)和Shopify(SHOP.US)的市销率都要高得多，分别为7.81倍和13.58倍。宝尊电商低迷的估值可能解释了为什么雅虎财经调查的七家分析机构中，有六家对其给出了“强烈买入”或“买入”的评级。至少一家券商，即大和资本最近将该股评级调高为“买入”。咏竹坊专注于在美国和香港上市的中国公司的报道，包括赞助内容。欲了解更多信息，包括对个别文章的疑问，请点击这里联系我们。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2024年04月25日

9991.HK BZUN.US

The provider of cancer-screening products issued a positive profit alert in January, but the full earnings report has yet to appear after auditors raised questions about the company’s revenues.

诺辉销售真实性再遭质疑核数师倡独立委员会调查

诺辉健康今年1月曾发出盈喜，但这份利好财报迟迟未现踪影，原因竟然是审计机构德勤质疑其收入表现重点：为回应质疑，诺辉健康新增了两名资深会计师作为独立非执行董事，同时成立独立特别委员会监督调查该公司的业绩争议主要在于特殊的收入确认方式有虚增收入的可能性，过高的应收账款可能与经销商压货有关　莫莉作为中国的“癌症早筛第一股”，诺辉健康(6606.HK)的业绩曾让许多同行眼热，三年收入增长超过25倍，毛利率过去三年从52%扩大到90%。可是，2023年下半年的一份沽空报告，让诺辉光鲜亮丽的财报出现裂痕，市场开始质疑，“一路高歌”的财务表现背后，究竟是数字游戏还是真材实料。近期，诺辉再陷风波，原因仍然与财务数据有关，只是这一次质疑其销售真实性的变成了“友军”——会计师事务所德勤。早在今年1月，诺辉就曾向市场透露业绩的正面信息。公司在盈利预喜中预告，2023年收入将同比增长158.9%至168.2%，最高达到20.49亿元，其中肠癌早筛产品常卫清更是成为年销售额破10亿元的超级单品。可是到了3月，这份备受期待的年报却迟迟未能见全貌，在预计发布年报的日期，公司宣布年报延期到3月28日再公布，接近港股年报业绩披露期的尾声。 3月28日，投资者不仅没能等到业绩大涨的年报，还等到一枚重磅炸弹——自诺辉上市以来就与其合作的审计机构德勤提出，需关注核心产品常卫清、噗噗管、幽幽管的交易有效性，以及相关销售模式的商业实质和商业合理性、销售及营销开支的有效性。德勤甚至认为“进行独立调查乃属必要”。换句话说，德勤作为给诺辉的年报签字背书的审计机构，对公司收入真实性产生了严重怀疑，导致这份年报无法发出。市场似乎早已嗅到一丝不寻常的气息，在诺辉宣布消息的前一个交易日，其股价在休市前突然大幅跳水，当日下跌19.8%，算上再之前一日的跌幅，其股价在停牌前两个交易日已大跌25%，创17个月新低。面对审计机构质疑，诺辉在11天后宣布新增两名独立非执行董事，二人均为资深会计师，在财务报告、企业内部调查及内部控制方面拥有丰富知识及经验，而且两人曾在德勤工作，其中一位更曾担任合伙人17年。同时，诺辉成立了仅包括独立非执行董事在内的董事会独立特别委员会，根据此前德勤的强烈建议，公司已聘用第三方专家进行独立调查，此次成立的独立特别委员会专门负责监督调查等各类事项。独立特别委员会往往出现在上市公司出现企业管治问题、监管调查危机等情况，由多名独立董事所组成，大多为高年资且具备一定声望的法律和会计专家，且与调查所涉事项无利害关系。争论焦点何在？虽然德勤对于诺辉产品的交易有效性、销售模式等质疑的细节尚不明确，但是从去年8月的美国财经媒体Capitalwatch对诺辉的调查报告中或可一探究竟。 Capitalwatch当时声称，根据其历时16个月在全国各地的跟踪调研，认为诺辉通过不断压货的方式，营造虚高的销售收入。以核心产品常卫清为例，调查报告声称2022年常卫清在公立医院的销售量约为6,000份，以每份500 元供货价计算，该部分的销售确认收入仅为300万元。但诺辉回应称，常卫清来自医院渠道的收入约为2.6亿元，已确认收入的销量约为17.2万份，每份约为1,483元，该单价远高于调查报告中声称的500元，也高于常卫清在部分医院的销售价。不过，诺辉的收入确认方式的确独特，是样本寄回实验室且公司完成检测服务，或采样盒到达消费者手中超过12个月的服务有效期，这可能导致部分产品是以过期产品的形式被确认收入。2022年，常卫清出货量80.6万份，收入确认量为36.1万份；2023年上半年，出货量53.9万份，收入确认量42.9万份。这意味着，公司可能在财务报告中夸大出货量或者存在其他形式的收入虚增。此外，诺辉应收账款占营收的比例也不断攀升，从2019年的31%上涨到2023年上半年的117%。Capitalwatch认为，应收账款过高的原因是公司向经销商压货，公司回应这是因为业务的服务确认方式，导致当期收入大部分需要等到下一期才能收回。诺辉的独立调查报告需时准备，但长远来看，公司手握常卫清、噗噗管和幽幽管三款已上市的癌症早筛产品，针对的是中国最高发的消化道癌症中的结直肠癌和胃癌，随着居家健康筛查的普及，诺辉的市场前景仍然相当广阔，且看此次调查能能否给市场一个令人信服的结果。咏竹坊专注于在美国和香港上市的中国公司的报道，包括赞助内容。欲了解更多信息，包括对个别文章的疑问，请点击这里联系我们欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2024年04月25日

6606.HK

Shares of Sichuan Baicha Baidao fell 26.9% from their IPO price of HK$17.50 to close at HK$12.80 in their Tuesday trading debut in Hong Kong.

快讯：茶百道上市连挫两日

最新：四川百茶百道实业股份有限公司(2555.HK，下称茶百道)周二首日上市，当日收市股价大挫，收报12.8港元，比招股价17.5港元低26.9%。利好：茶百道上市获得机构投资者支持，国际发售部分录得小幅超额申购，国际发售部分占全球发售发售股份数目比例，最终获调升至95.14%。值得关注：该公司的公开发售部分，仅接获约50%申购，反映小投资者对其股份并不向往。深度：茶百道成立于2008年，总部位于四川，是中国最大茶饮连锁店之一。据招股书援引的第三方数据，就零售额而言，它在中国现制茶饮连锁市场排名第三，占该行业去年销售额的6.8%。该公司去年8月首次向港交所呈交上市申请，但未能成功，今年2月再度递表，最终通过上市聆讯，并计划通过提高低线城市渗透率、海外扩张以及进军咖啡市场的多元化发展来保持增长。自去年10月以来，至少有5家同业申请在香港上市，茶百道是其中之一，其他公司包括蜜雪城和古茗等。市场反应：茶百道周三股价跌势未止，中午收盘软10%至11.52港元，市值170亿港元，比上市市值累挫34.1%。记者：欧美美欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2024年04月24日

2555.HK

重点：