网易努力自证：不仅是游戏公司

2023年03月01日

9999.HK NTES.US

网易的有道教育和云音乐部门营收在去年四季度录得双位数强劲增长，可能很快便会盈利

重点：

去年四季度，网易整体营收增长4%至254亿元，75%来自其核心的游戏业务
该公司预计有道教育和云音乐部门在去年取得强劲的收入增长后，将在接下来的一到两年内实现盈亏平衡

西一羊

网易(NTES.US; 9999.HK)是中国成立最早的上市互联网公司之一，以新闻门户网站起家，2000年7月在美国上市，后来转向目前的核心游戏业务。和其他中国互联网巨头一样，它在追求增长的过程中试图打入新领域，包括很多失败的领域，如微博业务和“考拉海购”电商业务，后者最终在2019年出售给阿里巴巴(BABA.US; 9988.HK)。

但也并非所有努力都以失败告终，其两家独立上市的子公司，即教育公司网易有道(DAO.US)和数字音乐供应商云音乐(9899.HK)的相对成功，引证了这一点。上周四，后者与母公司在同一天报告了四季度业绩，表明虽然在同样充满竞争的教育和音乐领域，这两个规模较小的业务也讲出了自己的故事，但网易的游戏业务显然仍是主要支柱。

最新财报显示，网易去年四季度总营收增长4%至254亿元，其中75%来自游戏及相关增值服务。

仔细观察就会发现，网易其他业务的发展速度远快于其核心的游戏业务，后者该季度仅增长1.6%。相比之下，网易有道的收入在此期间增长38.6%，而云音乐去年全年增长26%。在经历了各自行业的困难时期后，这两项业务目前都在反弹。

削弱游戏业务可能不是网易对网易有道和云音乐等部门的主要目标，虽然扩大此类非游戏业务，是其未来发展的关键一步。

在深入研究这两个较新的业务线、并分析它们未来的潜力之前，我们首先来回顾一下关乎网易生计的游戏业务。

正如我们之前提到的，游戏业务在去年四季度仅增长1.6%至191亿元。该公司盈利状况依然良好，不过其最新季度利润约为40亿元，明显低于上一年67亿元的利润。

增长低迷的部分原因，是中国在四季度大部分时候都维持“清零”政策，抑制了商业活动，导致经济疲软。去年11月，该公司还因终止与暴雪娱乐长达10多年的合作关系而遭遇重大挫折，暴雪曾授予网易在中国运营备受欢迎的《魔兽世界》和其他游戏的独家权利。

游戏业务可能也受到了持续9个月、直到去年4月才结束的新游戏审批冻结的影响。之后，随着网易开始发行积压的游戏，该公司已有多款游戏获批，包括标志性的《大话西游：归来》。

由于“清零”政策和最近一次游戏审批冻结已成为历史，分析机构大多预计网易的游戏业务将在今年回升。大和资本市场在一份研究报告中，预计网易的在线游戏业务今年将增长6%。这个速度算不上快，但比去年有所提升。

尽管有望恢复更强劲的增长，但投资者对最新业绩报告反应冷淡。上周四财报发布后，网易股价下跌5%，而云音乐的股价也在报告发布后的三个交易日里出现了6%的类似跌幅，但有道同期却逆势上涨2%。

我们还应该注意到，自去年11月以来，这三家公司的股价都大幅上涨，有道的股价更是上涨了一倍多。在此期间，随着中国重新开放燃起经济复苏的希望，在美国和香港上市的中国股票普遍上涨。

新增长引擎？

接下来，我们就来仔细看看这两家较小的企业。在中国政府于2021年对校外教培领域展开整顿之后，网易有道和其他课外机构遭受重大打击。在停止面向K-12学生的服务后，有道转向了成人教育领域，并加大了不受新规约束、利润率更高的硬件产品的开发。

该公司似乎已成功走出了监管风暴，据去年四季度财报数据，它同期收入增长38.6%至15亿元。学习服务收入增长39.2%至8.06亿元，占其总收入的一半以上。在其他主要业务中，智能设备收入增长28.1%至4.07亿元，而在线营销服务收入增长58.6%至2.41亿元。

杰富瑞在一份研究报告中称，预计网易有道今年将继续快速增长，并把对它的评级上调至“买入”，原因是该公司“执行力好于预期”。

网易云音乐也表现强劲，根据其最新财报，该业务去年全年的收入增长28.5%，达到90亿元。其中，41%的收入来自在线音乐服务，其余则来自社交娱乐和其他服务。网易云音乐的月活跃用户在这一年增长了4%，达到1.89亿名，其中20.2%是付费用户。

云音乐受益于中国市场监管机构最近的反垄断行动，它禁止音乐版权的独家授权。该行动主要针对的是行业巨头腾讯音乐(TME.US; 1698.HK)，后者被处以罚款，并被勒令在2021年结束垄断行为。

这些变化使网易云音乐和其他数字音乐公司可以直接与唱片公司签订授权协议，而不必通过腾讯音乐获得版权。截至去年底，云音乐的内容库包含逾1.16亿首音乐曲目，较上年的8,000万首大幅增加。

虽然增长强劲，但我们也应该注意到，网易有道和网易云音乐都还处于亏损状态。2022年，有道录得净亏损7.2亿元，而云音乐全年亏损2.2亿元。网易的管理层表示，相信这两项业务将在未来一到两年内“自给自足并实现盈亏平衡”。

总而言之，有道和云音乐的强劲增长似乎有力地证明了网易不再只是一家游戏公司。但至少就目前而言，游戏仍是它2022年200亿元利润背后的摇钱树和驱动力。有道和云音乐在未来可能会成为重要的贡献者。但正如我们所看到的，该公司三个主要部门的成功，至少在一定程度上取决于变化无常的中国监管机构的持续支持。

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教育, 社交媒体/娱乐

网易, 腾讯音乐, 网易有道, 云音乐, 成人教育, 反垄断行动, 游戏业务

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快讯：中国新高教盈利受益业务多元化

最新：民办高等职业教育企业中国新高教集团有限公司(2001.HK)周三公布截至2月底的中期业绩，期内净利润同比增长10.6%至4.32亿元。利好：受益于学费收入及住宿费收入稳步增长，该公司期内总收入增加13.8%至13.1亿元。值得关注：由于持续进行校园环境升级改造，加上优化师资成本结构，以及加强高质量师资队伍建设，其主营成本增加12.9%至7.9亿元。深度：中国新高教创立于1999年，总部位于北京，是大陆西南地区领先的高等教育服务提供商。受益于官方持续支持职业教育，该公司于2021年开设了八大新专业，其中智能制造工程、大数据技术、网络与新媒体等，正好迎合科技发展趋势；同时，它也加强了民生紧缺的专业培训，新增小区康复、婴幼儿托育服务和早期教育等新专业，培育专业人才以填补行业空缺。因此即使面对新冠疫情，其收入及盈利自2021年持续上升。市场反应：中国新高教周四股价下跌，中午收盘软1.3%至2.26港元，处于过去52周的中间水平。记者：欧美美欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2024年04月25日

2001.HK

宝尊能否弯道超前仍待时间验证

这家电子商务服务提供商表示，“转型旅程”正迎来转机重点收购Gap中国后，宝尊电商去年营收增长5%，Gap中国占其全年总销售额的14% 去年公司原来的电商业务产品销售额下降21%，电商服务收入也下滑5% 谭英作为中国最大的电子商务服务提供商之一，宝尊电商有限公司(BZUN.US, 9991.HK)在过去一年一直在进行重大转型，收购品牌并投资新的离岸业务，以便实现多元化发展。但这家大股东包括电商巨头阿里巴巴(BABA.US；9988.HK)的公司，究竟发生了什么？上周宝尊电商发布2023年年报，并宣布两项高管变动，给出了一些新的暗示。祝燕洁被任命为公司新任首席财务官，接替前任于钧瑞，于钧瑞则将专注于宝尊电商总裁的职责。两人都是四年前加入公司，最新变动似是为了让于钧瑞有更多时间，专注重振宝尊核心的电子商务服务业务。消息公布后的第二天，宝尊电商在香港挂牌的股价下跌了4%，这是投资者对该公司正在进行的转型不感兴趣的最新证据。公司此前在3月公布了2023年的财务业绩，意味最新的下滑可能是对高管变动和年报中新细节的回应。公司在纳斯达克挂牌的股票，在过去52周已下跌40%以上。年报揭示了宝尊电商的最新想法。在国内，已推出一年的品牌管理业务正在转向两个新方向，而在国外，它也正在向南，即东南亚扩张。去年，公司收购了Gap(GPS.US)中国业务，并在几个月后与私营品牌管理公司Authentic Brands Group成立了持股51%的合资企业，这已成为公司两项全新的品牌相关业务，即宝尊品牌管理(BBM)和宝尊国际(BZI)。宝尊电商仍然是公司在国内的品牌管理业务的核心，为各品牌提供后端电商供应链管理服务。宝尊国际也在国际上做同样的事情，最初是在东南亚。首席执行官仇文彬在公司3月份的最新财报电话会议上表示，Gap中国处于宝尊品牌管理的核心位置，随着公司致力于将该连锁重塑为更高端的品牌，Gap中国经营亏损大幅收窄。 “品牌管理转型第一年即显现积极成果，为未来的增长和成功奠定坚实基础，”仇文彬说。“宝尊品牌管理是宝尊第二增长曲线的关键组成部分。宝尊国际是公司的长期发展机遇，我们将持续构建业务基础设施。” 不起眼的数字虽然这个愿景在理论上听起来不错，但实际数据并不太起眼。宝尊电商2023年的年收入仅增长5%至88亿元，其中包括来自Gap中国的13亿元。公司为其他品牌提供电商服务的核心业务下降了5%，至55亿元，而通过电商销售产品的收入下降了21%，至20亿元。在产品销售类别方面，家电销售收入下降了29%，电子产品销售收入下降了56%，从中可以看到中国消费者避免购买大件商品的疲软情绪。公司全年亏损2.78亿元，较2022年的6.53亿元亏损有所收窄。公司的品牌管理部门（主要包括Gap中国业务）全年调整后营业亏损1.88亿元。该连锁店在被收购前关闭了86家门店，宝尊电商继承了连锁店的经营亏损。宝尊电商转型正值中国电子商务领域发生痛苦变化之际，经过多年的强劲增长，行业正显示出成熟的迹象。国内，从阿里巴巴的天猫到腾讯的微信视频号等主要平台，都在努力应对疲软的消费者信心。曾经是宝尊电商主要客户群之一的国外奢侈品牌，也面临着来自本土奢侈品牌的新竞争。 2007年，宝尊电商始于一个聪明的想法，为希望利用当时中国日渐兴起的电商浪潮的知名外国品牌提供后台服务。公司核心的电商服务业务的主要合作伙伴是阿里巴巴，它拥有宝尊电商14.4%的股份。对阿里巴巴的依赖最终成为了一种负担，限制了宝尊电商的增长机会，它后来开始通过为品牌合作伙伴提供跨平台的电商服务来实现多元化发展。那么，目前情况如何？从年报看，宝尊电商通过推出“创业内容商业中心”，以及收购抖音的头部合作伙伴洛氪迅，来应对抖音在国内电商生态系统中的颠覆性影响。宝尊品牌管理已从70余个历史运营系统整合为单一综合运营平台，将是该部门未来发展的基础。宝尊努力摆脱与Gap门店相关的折扣品牌形象，实施“扎根中国、服务中国”的全新品牌策略。宝尊国际最初的主打品牌是Authentic Brands旗下的Hunter品牌，宝尊拥有该品牌在大中华区和东南亚市场的知识产权。宝尊国际已在新加坡、马来西亚、泰国、韩国、菲律宾、中国香港和中国台湾有150 名员工。公司计划今年将以户外服装和橡胶靴闻名的Hunter品牌引入新加坡和马来西亚。仇文彬表示，宝尊国际与日本的本田汽车建立了类似的合作关系，将于今年晚些时候在新马市场推出，并补充说双方将同时在线上和线下开展合作。宝尊目前的市销率(P/S)为0.13倍，与国内竞争对手微盟集团(2013.HK)相比显得相当低迷，后者的市销率有1.38倍。全球同行Salesforce(CRM.US)和Shopify(SHOP.US)的市销率都要高得多，分别为7.81倍和13.58倍。宝尊电商低迷的估值可能解释了为什么雅虎财经调查的七家分析机构中，有六家对其给出了“强烈买入”或“买入”的评级。至少一家券商，即大和资本最近将该股评级调高为“买入”。咏竹坊专注于在美国和香港上市的中国公司的报道，包括赞助内容。欲了解更多信息，包括对个别文章的疑问，请点击这里联系我们。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2024年04月25日

9991.HK BZUN.US

The provider of cancer-screening products issued a positive profit alert in January, but the full earnings report has yet to appear after auditors raised questions about the company’s revenues.

诺辉销售真实性再遭质疑核数师倡独立委员会调查

诺辉健康今年1月曾发出盈喜，但这份利好财报迟迟未现踪影，原因竟然是审计机构德勤质疑其收入表现重点：为回应质疑，诺辉健康新增了两名资深会计师作为独立非执行董事，同时成立独立特别委员会监督调查该公司的业绩争议主要在于特殊的收入确认方式有虚增收入的可能性，过高的应收账款可能与经销商压货有关　莫莉作为中国的“癌症早筛第一股”，诺辉健康(6606.HK)的业绩曾让许多同行眼热，三年收入增长超过25倍，毛利率过去三年从52%扩大到90%。可是，2023年下半年的一份沽空报告，让诺辉光鲜亮丽的财报出现裂痕，市场开始质疑，“一路高歌”的财务表现背后，究竟是数字游戏还是真材实料。近期，诺辉再陷风波，原因仍然与财务数据有关，只是这一次质疑其销售真实性的变成了“友军”——会计师事务所德勤。早在今年1月，诺辉就曾向市场透露业绩的正面信息。公司在盈利预喜中预告，2023年收入将同比增长158.9%至168.2%，最高达到20.49亿元，其中肠癌早筛产品常卫清更是成为年销售额破10亿元的超级单品。可是到了3月，这份备受期待的年报却迟迟未能见全貌，在预计发布年报的日期，公司宣布年报延期到3月28日再公布，接近港股年报业绩披露期的尾声。 3月28日，投资者不仅没能等到业绩大涨的年报，还等到一枚重磅炸弹——自诺辉上市以来就与其合作的审计机构德勤提出，需关注核心产品常卫清、噗噗管、幽幽管的交易有效性，以及相关销售模式的商业实质和商业合理性、销售及营销开支的有效性。德勤甚至认为“进行独立调查乃属必要”。换句话说，德勤作为给诺辉的年报签字背书的审计机构，对公司收入真实性产生了严重怀疑，导致这份年报无法发出。市场似乎早已嗅到一丝不寻常的气息，在诺辉宣布消息的前一个交易日，其股价在休市前突然大幅跳水，当日下跌19.8%，算上再之前一日的跌幅，其股价在停牌前两个交易日已大跌25%，创17个月新低。面对审计机构质疑，诺辉在11天后宣布新增两名独立非执行董事，二人均为资深会计师，在财务报告、企业内部调查及内部控制方面拥有丰富知识及经验，而且两人曾在德勤工作，其中一位更曾担任合伙人17年。同时，诺辉成立了仅包括独立非执行董事在内的董事会独立特别委员会，根据此前德勤的强烈建议，公司已聘用第三方专家进行独立调查，此次成立的独立特别委员会专门负责监督调查等各类事项。独立特别委员会往往出现在上市公司出现企业管治问题、监管调查危机等情况，由多名独立董事所组成，大多为高年资且具备一定声望的法律和会计专家，且与调查所涉事项无利害关系。争论焦点何在？虽然德勤对于诺辉产品的交易有效性、销售模式等质疑的细节尚不明确，但是从去年8月的美国财经媒体Capitalwatch对诺辉的调查报告中或可一探究竟。 Capitalwatch当时声称，根据其历时16个月在全国各地的跟踪调研，认为诺辉通过不断压货的方式，营造虚高的销售收入。以核心产品常卫清为例，调查报告声称2022年常卫清在公立医院的销售量约为6,000份，以每份500 元供货价计算，该部分的销售确认收入仅为300万元。但诺辉回应称，常卫清来自医院渠道的收入约为2.6亿元，已确认收入的销量约为17.2万份，每份约为1,483元，该单价远高于调查报告中声称的500元，也高于常卫清在部分医院的销售价。不过，诺辉的收入确认方式的确独特，是样本寄回实验室且公司完成检测服务，或采样盒到达消费者手中超过12个月的服务有效期，这可能导致部分产品是以过期产品的形式被确认收入。2022年，常卫清出货量80.6万份，收入确认量为36.1万份；2023年上半年，出货量53.9万份，收入确认量42.9万份。这意味着，公司可能在财务报告中夸大出货量或者存在其他形式的收入虚增。此外，诺辉应收账款占营收的比例也不断攀升，从2019年的31%上涨到2023年上半年的117%。Capitalwatch认为，应收账款过高的原因是公司向经销商压货，公司回应这是因为业务的服务确认方式，导致当期收入大部分需要等到下一期才能收回。诺辉的独立调查报告需时准备，但长远来看，公司手握常卫清、噗噗管和幽幽管三款已上市的癌症早筛产品，针对的是中国最高发的消化道癌症中的结直肠癌和胃癌，随着居家健康筛查的普及，诺辉的市场前景仍然相当广阔，且看此次调查能能否给市场一个令人信服的结果。咏竹坊专注于在美国和香港上市的中国公司的报道，包括赞助内容。欲了解更多信息，包括对个别文章的疑问，请点击这里联系我们欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2024年04月25日

6606.HK

Shares of Sichuan Baicha Baidao fell 26.9% from their IPO price of HK$17.50 to close at HK$12.80 in their Tuesday trading debut in Hong Kong.

快讯：茶百道上市连挫两日

最新：四川百茶百道实业股份有限公司(2555.HK，下称茶百道)周二首日上市，当日收市股价大挫，收报12.8港元，比招股价17.5港元低26.9%。利好：茶百道上市获得机构投资者支持，国际发售部分录得小幅超额申购，国际发售部分占全球发售发售股份数目比例，最终获调升至95.14%。值得关注：该公司的公开发售部分，仅接获约50%申购，反映小投资者对其股份并不向往。深度：茶百道成立于2008年，总部位于四川，是中国最大茶饮连锁店之一。据招股书援引的第三方数据，就零售额而言，它在中国现制茶饮连锁市场排名第三，占该行业去年销售额的6.8%。该公司去年8月首次向港交所呈交上市申请，但未能成功，今年2月再度递表，最终通过上市聆讯，并计划通过提高低线城市渗透率、海外扩张以及进军咖啡市场的多元化发展来保持增长。自去年10月以来，至少有5家同业申请在香港上市，茶百道是其中之一，其他公司包括蜜雪城和古茗等。市场反应：茶百道周三股价跌势未止，中午收盘软10%至11.52港元，市值170亿港元，比上市市值累挫34.1%。记者：欧美美欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2024年04月24日

2555.HK

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