小米季绩超预期 利好因素或已透支

1810.HK
Xiaomi quarterly results better than expected

小米第三季度业绩比市场预期强劲，但智能手机平均售价却跌穿1000元大关，为2019年第四季后首次。

重点：

  • 全球智能手机市场第三季出货量下跌，但小米出货量却上升，市占率更连续三季有增长
  • 小米预期市盈率逾20倍，对比龙头科网中概股估值不平

    

白芯蕊

港股2023年似乎难逃衰运，恒指年初至今跌逾一成，如无意外将会连续四年见红。当中拖累大市最大元凶是美团(3690.HK)及京东(9618.HK)，蓝筹科技股中，小米集团(1810.HK)表现亮丽，是汇丰控股(0005.HK)及中国移动(0941.HK)后，第三大贡献主力，令恒指今年未再跌得更深的重要支柱之一。

小米股价跑出，今年累飙42%(截至11月28日止)，因全球手机市场进入寒冬，但它仍成功霸占更大市场占有率。据Canalys数据，2023年第三季全球智能手机出货量下跌1%至2.95亿部，当中市占率第一及第二大巨头三星电子(005930.KS)与苹果(AAPL.US)，上季出货量分别只有5,860万和5,000万部，按年分别降8.5%和5.5%，市占率也从2022年第三季的21.5%和17.8%，下降到2023年第三季的19.9%和17%。

相反小米手机在环球市占率却有所提升。据小米第三季业绩披露，集团上季出货量达4,180万部，按年增长4%，市占率达到14.1%，年增0.5个百分点，更连续三个季度实现市占率按季增长，令集团上季经调整净利润约60亿元(8.4亿美元)，大增1.8倍，远比市场预期47亿元佳。

不过，季绩公布后翌日(11月21日)，小米股价不升反跌，全日更挫4.9%，原因是市场关注平均售价及手机业务收入下跌，尤其是上季均价按年挫5.8%至只有997元，为2019年第四季首次跌穿1,000元大关，令小米第三季手机收入按年跌2%至416亿元。

手机毛利率创新高

幸好受惠产品组合升级，同时境外市场存货减值拨备减少，以及核心零件价格下降，带动智能手机毛利率在第三季按年大升7.7个百分点至16.6%，创纪录新高，令上季手机业务毛利大升83.1%至69.3亿元，足以抵消手机收入下滑及平均售价下跌带来的影响。

尽管小米手机业务收入下跌，但毛利率及销量支撑下，集团总裁卢伟冰对明年形势感乐观。他在季度业绩会上表示，集团最初预期全球智能手机出货量今年会跌半成至一成，但第三季表现已明显跌幅收窄，故有信心第四季整个智能手机市场能重返增长正轨，更派定心丸料明年行业形势乐观，料全球手机出货量按年将有机会增5%。

从近期小米14销情火热，手机业务毛利率创新高，连苹果最强分析员天风国际的郭明錤亦看好小米，大赞目前品牌认受性高，布局亦全球化，远比中国其他手机品牌具有更大竞争优势，估计明年小米手机出货量将有双位数增长，相信今年第四季及明年利润有望超过市场预期。

冀登上世界五大

除小米14大卖外，集团更大卖点是小米电动车有望在2024上半年登场。据工信部公布小米汽车申报信息显示，市场期待已久的小米汽车，最终会以轿车形式出现，电池则会采用比亚迪(1211.HK；002594.SZ)旗下的弗迪电池，以及宁德时代(300750.SZ)供应的三元锂电池。据报小米汽车已经小量试产，预计12月批量生产，明年2月开售。卢伟冰在季绩会中亦大展雄心壮志，希望用15年至20年时间，打入世界头五大车厂。

早在十年前，小米董事长雷军对发展电动车已雄心勃勃，2013年他曾先后两次拜访特斯拉(TSLA.US)行政总裁马斯克，随后更购买特斯拉电动车，之后更入股多家造车新势力企业，包括在2015年参投蔚来(9866.HK, NIO.US)A轮融资，翌年进一步加码投资蔚来。到2017年参投小鹏汽车(9868.HK, XPEV.US)A+轮融资。至于汽车电动化领域方面，小米已投资动力电池及储能系统的蜂巢能源，还有赣锋锂业(1772.HK；002460.SZ)旗下的赣锋锂电，连下一代的固态电池与电池原材料领域，也已见小米投资的身影。

电动车进入战国时代

不过，电动车市场已进入战国时代，特别是特斯拉连番减价抢占市场，加上理想(02015.HK, LI.US)MEGA大卖，还有比亚迪拥有一条龙电动车产业链，变相在成本拥有极大优势，更大敌人是老对手华为，首款轿车智界S7比小米汽车更早登场，华为董事长余承东扬言会蚀钱卖车，因此小米要在一个完全陌生的汽车市场，闯出血路绝不容易。

更何况小米估值绝对不平，据彭博数据显示，集团预期市盈率达21.2倍，预测股本回报率(ROE)只有10.6%，对比中概科网龙头腾讯(0700.HK)、阿里巴巴(9988.HK)及京东(09618.HK)预期市盈率分别为18.5倍、8.6倍和9.7倍，ROE则分别达16.3%、12.3%和11.1%，小米不单市盈率贵，ROE亦偏低，加上电动车业务经营初期难免会面对烧钱情况，相信小米股价在早前抽升过后，现水平已透支近期利好因素。

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Chip valuations return to rationality; T-Head misses prime IPO window Alibaba Group recently announced plans to spin off T-Head, its chip-design subsidiary, for an independent public listing in Hong Kong Key Takeaways:  Alibaba submitted its application to the Hong Kong Stock Exchange via a confidential filing  The market estimates T-Head will raise between $2 billion and $3 billion By Lau Chi Hang The Chinese name of T-Head, “PingTouGe,” is a popular moniker for the honey badger, recognized by Guinness World Records as the world's most fearless animal. Despite its diminutive size, the creature boasts a robust physical build and a distinctively fierce temperament. It battles massive predators without a trace of fear, and its extraordinary immunity to venom prompts even deadly snakes to give it a wide berth. After Alibaba Group Holding Ltd. (9988.HK; BABA.US) successfully acquired integrated-circuit design firm C-SKY Microsystems in 2018, it merged the company with the chip team at its DAMO Academy to form a new semiconductor entity. At the time, the team intended to name it “Hummingbird.” However, Jack Ma had just returned from a trip to Africa, where the honey badger's tenacious character had left a lasting impression on him. Overriding all other opinions, he had the final word and christened the new company T-Head. According to Alibaba's announcement, it submitted a confidential application to the Hong Kong Stock Exchange in September this year to spin off and list T-Head (Shanghai) Technology Co. Ltd.. The company stated that the spinoff would better reflect T-Head's intrinsic value and allow investors to more easily assess Alibaba's core businesses. Concurrently, T-Head could attract investors specifically focused on the sector and enhance its overall value, which would facilitate more streamlined and convenient financing efforts should the need arise in the future. T-Head's product portfolio is primarily divided into three categories: First, the Zhenwu series of AI chips, which are used for artificial intelligence model training and inference; second, the Yitian series of server CPUs, primarily designed for use in cloud servers and data centers; and third, Xuantie, which mainly provides RISC-V processor core designs and related IP. Annualized revenue exceeds 10 billion yuan Because Alibaba filed its application confidentially, it did not disclose specific operational or financial data. However, during an analyst call early this year, CEO Eddie Wu Yongming offered a glimpse into the unit's operational status. He noted that as of the end of February this year, cumulative deliveries of chips produced by T-Head had topped 470,000 units, pushing its annualized revenue above 10 billion yuan ($1.45 billion). By May, Gao Hui, vice president of T-Head Semiconductor, further disclosed that as of the end of April, cumulative shipments of the Zhenwu series AI chips had reached 560,000 units, serving more than 400 clients across over 20 industries. By August, the Zhenwu series chips had achieved commercial application via Alibaba Cloud among 650 clients in more than 20 sectors — including autonomous driving, the internet, and finance. According to media reports, T-Head is planning a Hong Kong IPO next year and could raise between $2 billion and $3 billion. However, Alibaba has not yet disclosed the specific offering size or listing timeline. Unlocking valuation and facilitating financing Although Alibaba's share price dipped slightly instead of rising following the announcement of the T-Head spinoff, the move should bring more pros than cons for the group over the long term. First and foremost, it will unlock the value of its semiconductor business. Previously, T-Head was largely viewed as just one piece of the Alibaba Cloud puzzle, making it challenging for the market to evaluate. Investors typically appraised it through the traditional valuation framework applied to the parent company, leaving the chip unit significantly undervalued. After the spinoff, based on current market valuations for AI chip firms — even considering the recent sharp pullback from their peaks — T-Head's valuation will still command a premium over that of a traditional internet platform. With Alibaba retaining a majority stake, unlocking T-Head's massive valuation through an IPO will undoubtedly serve the parent company's best interests. Moreover, going public will pave the way for T-Head's future financing endeavors. After all, the research, development, and iterative upgrades of microchips require staggering amounts of capital. Having a publicly listed platform will allow the company to tap into both equity and debt markets and secure bank credit facilities, all of which will streamline its fundraising and borrowing processes. Remaining tucked under Alibaba's wing would force the parent group to continually inject capital, eventually turning T-Head into a financial burden. Strengthening market image In the past, T-Head's chips were designed exclusively to serve Alibaba. As its operations have grown, it has started catering to external clients. Nevertheless, market watchers continue to view it fundamentally as an in-house supplier for its parent company, raising doubts over whether it provides its absolute best products to outsiders and whether it genuinely puts clients first. Operating with relative autonomy post-IPO — backed by its own management team and institutional investors — will help shake off the stigma of being a single-client servant. This newfound independence will reinforce T-Head's relationships with its clients and suppliers while deepening market trust in its brand. Earlier this year, JPMorgan Chase estimated T-Head's potential valuation at $25 billion to $62 billion. However, with the share prices of chipmakers trading at steep discounts compared with the first half of the year, T-Head has missed the prime IPO window. If calculated based on the recent price-to-sales ratios of Moore Threads (688795.SH) and MetaX (688802.SH) — which range from 40 to 70 times — and factoring in Alibaba's estimate of over 10 billion yuan in revenue for T-Head this year, applying a relatively conservative price-to-sales multiple would place T-Head's market capitalization at roughly $60 billion. To subscribe to Bamboo Works weekly free newsletter, click here

芯片估值回归理性 平头哥错失上市良机

阿里巴巴近日公布，将旗下的芯片设计公司平头哥，独立分拆在香港上市 重点： 阿里通过保密形式向港交所递交申请 市场估计，平头哥将募资20亿至30亿美元 　 刘智恒 “平头哥”是蜜獾的别称，被吉尼斯世界纪录大全列为世界最大胆的动物，其身躯虽然细小，但身体结构坚韧，脾性独特，勇猛善战，与庞大野兽战斗毫无惧色，加上具有超强抵御毒性能力，纵使毒蛇对它也退避三舍。 2018年阿里巴巴集团控股有限公司（9988.HK; BABA.US）成功收购集成电路设计公司中天微系统后，将其并入达摩院的芯片团队，整合成立一家半导体公司。当年团队有意将其命名为“蜂鸟”，碰巧马云刚从非洲旅游回来，蜜獾的性格深深烙入他的脑袋，于是力排众议，一锤定音，以平头哥作为新公司的名称。 根据阿里发布的公告，已于今年九月以保密形式向港交所递交，申请分拆平头哥上市。公司表示，分拆后更能反映平头哥自身价值，可让投资者易于评估阿里的业务。同时，平头哥可吸引对该业务关注的投资者，并能提升价值，若未来有需要融资也更容易及方便。 平头哥的产品主要分三大类，一是真武系列的AI芯片，用于人工智能模型训练及推理，二是倚天系列服务器CPU，主要是供云端服务器及数据中心使用，三是玄铁，主要提供RISC-V处理器核心设计及相关IP。 年化收入逾百亿 由于阿里是通过保密方式递表申请，没有具体运营及财务数据披露，但今年初公司的首席执行官吴泳铭在分析师会议上，亦透露了一点经营状况。他说截至今年二月底，平头哥生产的芯片累计交付已突破47万片，年化收入可超过百亿元。 到五月，平头哥半导体副总裁高慧又透露，截至四月底，真武系列AI芯片累计出货达56万片，服务超过400家客户，覆盖20多个行业。八月，真武系列芯片通过阿里云，在自动驾驶、互联网、金融等20多个行业的650家客户中，已实现商业化应用。 据媒体报道，平头哥计划明年赴港上市，可能募集20亿至30亿美元。不过，具体发行规模和上市时间，阿里尚未披露。 释放估值 有利融资 虽然阿里公布分拆平头哥后，股价不升反微跌，但对集团的长远来说，分拆应该利多于弊。首先是可以释放芯片业务的价值，过去平头哥只被视为阿里云业务中的一环，市场难于判断，投资者通常以母公司传统框架去估值，导致其价值被低估。分拆后，按市场对AI芯片估值计，纵使近期已从高位大幅回调，但较传统互联网平台的估值仍来得要高，而阿里又持有平头哥大部分股权，平头哥上市估值大释放，对于阿里实属有利。 另外，平头哥上市后，有利于自身未来融资发展，毕竟芯片的研发及迭代更替，都要耗费海量资金，若有一个上市平台，可对接股本及债务市场，获得银行授信等，均有利于公司的募资及借贷。若一直在阿里旗下，集团要为平头哥不断投入资金，反变成阿里的负担。 强化市场形象 过去平头哥的芯片只是为阿里服务，随着发展日益壮大，开始提供予外部客户。然而，在市场人士看来，始终会感觉你是为母公司提供芯片的公司，会怀疑你是否提供最好的产品，以及是否服务客户为先。上市后运作相对独立，有自己的管理层及机构投资者，有助于打破其为单一机构服务的印象，强化平头哥与客户及供应商的关系，及对其品牌的信任。 年初时，摩根大通估算平头哥潜在价值约为250亿至620亿美元。唯今天芯片企业的股价相对上半年来说已大打折扣，平头哥错失最佳上市时机。若以摩尔线程（688795.SH）及沐曦（688802.SH）近期市销率介于40至70倍计算，相对阿里估计平头哥今年逾100亿元人民币的收入，以较保守的市销率计，平头哥的市值约600亿美元。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

锅圈第三季核心经营利润跌最多57.3%

火锅及居家餐饮食材供应商锅圈食品（上海）股份有限公司（2517.HK）周四公布，第三季核心经营利润约3,000万至4,000万元人民币，按年减少43%至57.3%；收入约19亿至20亿元，按年下跌3.3%至增长1.8%。 公司表示，去年同期受惠于平台流量红利，收入形成较高比较基数；今年持续加大品牌建设及创新业务投入，以吸引年轻消费者、拓展消费场景，亦影响期内盈利。 截至9月底，集团共有12,142家门店，按年净增1,381家，其中乡镇门店3,478家，净增916家。注册会员增54.9%至约8,845万名，第三季门店自有线上商城交易总额增逾50%。 公司股价周五低开，至中午休市报1.13港元，跌8.5%，年初至今累跌69%。 李世达 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里 
2517.HK
Drinda does solar energy

钧达海外扩产遇阻　叫停阿曼2.8亿美元项目

光伏电池制造商钧达新能源表示，中东战事、关税不确定性及中国新增的技术出口限制，促使公司作出上述决定 重点： 钧达新能源已取消在中东国家阿曼投资2.8亿美元、兴建年产能5GW光伏电池工厂的计划 公司成为中国光伏业最新一家放弃海外生产项目的企业    阳歌 多重不利因素交织，令海南钧达新能源科技股份有限公司（2865.HK；002865.SZ）取消在中东国家阿曼投资2.8亿美元兴建光伏电池工厂的计划。公司周四公布这项决定，标志着中国光伏企业海外布局再遇挫折。这些企业原本希望通过海外设厂，更贴近客户，并避开针对中国制造产品的贸易壁垒。 钧达这次的决定，看来确实受到多项重大因素共同影响，难以归结为单一主因。新工厂原定落户阿曼，当地邻近近期中东冲突的核心地带，所幸厂址位于霍尔木兹海峡之外，无须经过这个已成为航运主要瓶颈的通道。 关税政策的不确定性也是一大问题。美欧越来越多将措施扩及中国企业在全球各地生产的光伏板及材料，对象已不限于中国境内制造的产品。过去，西方企业以中国产品获得不公平的政府支持为由，决定对其征收惩罚性关税，促使不少中国企业到海外设厂，以避开这些措施。 最近，中国也加强技术保护政策，防止本国企业将最先进的技术转移海外。钧达解释取消阿曼项目的原因时指出，中国商务部上月提出修订《中国禁止出口限制出口技术目录》，增列部分光伏相关技术。 公司早在8月公布的中期报告中，已透露阿曼项目推进遇阻。 报告指出：“受国际贸易环境及关税政策复杂多变，以及中东地缘政治不确定性增加等因素影响，公司原计划……在阿曼建设的电池生产基地项目实施受到影响。”公司表示：“……将根据实际情况动态优化项目方案，审慎推进实施。” 这份审慎最终令钧达董事会在周四会议上表决，正式取消计划。该工厂原定年产能为5GW，配合集团位于江苏及安徽的两座国内工厂，后两者现有总产能为40GW。 阿曼工厂原本是钧达去年5月香港首次公开发行所得资金的最大用途，获分配约13亿港元募集资金净额中的四分之三。据最新公告，原定投入项目的约9.7亿港元，大部分尚未动用，现将重新分配至其他用途。 公司将把其中5.78亿港元改用于光伏电池产品研发、技术升级及产线改造，另拨2.89亿港元作原材料战略性采购。公司表示，这将让其增加银浆及硅片储备，两者近期价格波动较大。余下9,600万港元将用作补充营运资金。 行业逐步企稳 投资者对取消项目的反应不一。公告发布后，公司港股周五早盘下跌6.3%，但前一天曾上涨8.1%，很可能是市场传出这个面对重重阻力的项目将被取消，令投资者松一口气。 事实上，光伏业正经历历来最严重的低潮之一，钧达本已面对不少难题，实在无力再为阿曼项目增添烦恼。这轮低潮直接源于光伏产业链各环节企业过度扩产，造成严重产能过剩，产品价格自2023年起急跌。 钧达的主要业绩指标，也是整个行业的缩影。公司收入过去两年大幅下降，去年为76.3亿元，不足2023年高峰时187亿元的一半。公司于2024年转亏，亏损由当年的5.91亿元扩大至2025年的14.2亿元。去年光伏电池产量为28.9GW，意味着在行业供应过剩下，近三成产能闲置。 不过，随着政府介入，引导企业淘汰旧产能，并推动部分较小型企业退出市场，情况终于开始企稳。钧达2026年上半年收入同比下跌14%至31.5亿元，跌幅较2025年全年的23%收窄。亏损也趋稳，由去年同期的2.64亿元略减至2.61亿元。 最新趋势继续显示改善迹象。光伏组件制造商晶科能源（JKS.US；688223.SH）及多晶硅制造商大全新能源（DQ.US；688303.SH）均表示，第三季度产品价格较第二季度回升。随着情况改善，分析师预期钧达今年下半年收入将恢复增长，追踪其深市股票的六名分析师，全部给予“买入”或“强力买入”评级。 钧达并非唯一取消海外项目的企业。能源市场信息机构OPIS于2026年6月发表报告指出，两个中国企业在中东的大型光伏制造项目已基本停滞，其中一个似乎就是钧达的项目，另一个涉及一家硅锭及硅片生产商。华盛顿去年表示，与中国有关联的美国工厂所生产的任何产品，均不符合政府补贴资格，此后中国企业也放弃了多个美国光伏制造项目。 综合各项因素，钧达及同业的前景虽然好坏参半，但整体偏向正面。在北京政策支持下，行业漫长的低潮似乎终于开始触底。西方关税及中国技术转移限制，虽然看来正为海外设厂热潮降温，却也可能促使企业更审慎评估海外投资，最终对企业有利。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
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反响平平下限定价 国星宇航早盘仅涨1.5%。

商业航天企业成都国星宇航科技股份有限公司（6935.HK）周五在香港挂牌，开盘即下跌1.85%至24.44港元，之后股价一度转涨5%，早盘收报25.26港元，较发行价微涨1.45%。 国星宇航发售3,012.1万股，每股发行价介于24.9港元至33.2港元，最终只能以下限定价。公开发售超额认购只有2.4倍，国际配售轻微超额认购0.79倍。基石投资者只有两位，认购约241万股，占发售股份的8%。 募集资金净额6.52亿港元，约35.6%用于提升公司的研发能力、24.4%用于建设深圳的中心、20%用于寻求战略投资及收购机会，10%用于偿还银行贷款，余下一成作一般营运资金。 公司2026年上半年的收入约2.26亿元，同比下跌6.3%，期内亏损收窄至1.5亿元，同比减少21.5%。 刘智恒 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
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