安全疑虑升温 自驾出租急煞车
百度在武汉的服务中断、哈啰在株洲发生的伤人事故，以及据报新牌照暂停发放，显示中国自动驾驶出租车发展正将重心转向安全 重点： 在近期两起事件后，中国自动驾驶出租车的发展叙事，正由原本着重于订单量、城市覆盖及车辆成本，转向以安全为核心 百度仍是中国规模最大的参与者，但小马智行、文远知行、小鹏汽车、曹操出行，以及美国对手如Waymo与特斯拉，正令自动驾驶出租车竞争升温，形成一场拥挤的全球竞赛 胡鸣鹤 随着营运商在多年测试后让更多车辆投入道路运营，中国自动驾驶出租车行业原本被视为即将进入规模化阶段。然而，如今迎来的却是一场安全审查，在部分人士看来，这场审查其实已姗姗来迟。 中国信息通信研究院（CAICT）2月发布的一份报告指出，随着自动驾驶出租车与自动配送车从试点迈向商业化，2025年将成为自动驾驶发展的转折点。报告将自动驾驶定位为全球科技竞争的重要战略领域，而非单纯的交通运输业务。 但在近期接连发生数宗事件后，中国据报已对自身的自驾出租车计划踩下煞车，这项计划是自动驾驶技术发展的重要一环。其中一宗事件更导致一座大城市街道上出现多辆自驾出租车停摆，交通受阻。这次暂停很可能令中国自驾出租车发展进度延后，时间或长达一年甚至更久。不过，从长远来看，此举也可能有助于建立公众对该系统的信任，因为对许多普通乘客而言，这项技术仍然显得陌生且令人不安。 从车辆安全到系统安全 3月31日，百度（BIDU.US；9888.HK）旗下萝卜快跑（Apollo Go）车队的多辆自驾出租车，在中国中部湖北省省会武汉的道路上突然停驶。当地警方初步认为原因为系统故障，未有伤亡报告。路透社报道称，至少有100辆车受到影响；当地媒体则指出，部分乘客被困于停摆车辆内接近两小时。 此次事件之所以引人关注，在于它不同于过往的单车故障，更像是一次车队层级的失效。一辆自驾出租车出现故障，是产品问题，但当上百辆车同时在路面停摆时，问题就转向基础设施层面的性质。 据多家外媒报道，在此次停摆事件后，中国已暂停发放新的自动驾驶车辆牌照，此举将拖慢新试点推进及车队扩张。4月14日，三个部委亦要求全国开展自查，并加强对智能网联汽车道路测试的应急处置监管。据报在东莞，萝卜快跑正进行安全演练与车辆检查，待相关工作完成后将逐步恢复营运。 武汉事件是该行业迄今为止遭遇的最大挫折，但并非首个警讯。去年12月，湖南株洲市一辆哈啰自动驾驶汽车发生事故，据报造成两人送院，并导致当地服务一度暂停。 对任何新技术而言，公众信任都是能否普及的关键；对自驾出租车来说更是如此，因为它们既可能造成人身伤害，也可能引发严重交通问题。受武汉停摆事件影响的乘客不仅抱怨被困在停驶车辆内，亦批评SOS求助支援不足。在东莞，也有用户对萝卜快跑突然停运表示不满。若价格低廉且便利，乘客或许能接受行程缓慢或体验不够顺畅，但一旦被困途中或安全受到威胁，反应往往会十分强烈。 百度此次停摆事件之所以规模庞大，在很大程度上与其在中国无人驾驶出租车竞赛中的领先地位有关。公司未在财报中单独披露萝卜快跑的收入或利润，但提供了服务规模相关数据。百度表示，萝卜快跑在去年第四季完成340万次全无人驾驶订单，每周订单高峰超过30万次，服务覆盖26个城市。 竞争者众多 百度是中国最早投入自驾出租车的公司之一，但此后已有更多企业加入，令赛道变得日益拥挤。小马智行（PONY.US；2026.HK）与文远知行（WRD.US；0800.HK）已在中国及其他全球市场参与竞争，自驾出租车收入快速增长，但车队扩张的高昂成本也同样明显。小马智行目前车队规模超过1,400辆，文远知行则披露其自驾出租车收入录得三位数增长。不过，两家公司在经营层面仍处于亏损状态。 除上述领先企业外，小鹏汽车（XPEV.US；9868.HK）表示，搭载VLA 2.0的自驾出租车已开始公开道路测试，并计划于今年稍后展开试营运。吉利旗下出行平台曹操出行（2643.HK）则表示，计划于2027年在全球部署数千辆专门打造的自驾出租车，并以2030年达到10万辆为目标。 在中国以外，由Alphabet支持的Waymo及特斯拉（TSLA.US）等企业走在前列；Uber（UBER.US）等公司则透过投资及合作方式，押注小马智行、文远知行等直接营运商。 分析师预计，中国自驾出租车车队规模今年可能接近增至两倍，不过这些预测很可能是在百度停摆事件及最新安全暂停措施之前作出。与此同时，也有预测认为，随着更多车辆走出测试阶段、进入出租车主流市场，到2035年，全球自动驾驶出租车服务将成为一个规模达数十亿美元的市场。 地缘政治因素 地缘政治也正日益成为全球自驾出租车发展叙事的一部分。中国已售出数以百万计搭载二级（L2）辅助驾驶功能的新乘用车，并在“车路云一体化”试点城市开放数万公里测试道路。今年3月，小鹏汽车董事长何小鹏主张，中国应加快从L2向四级（L4）车辆过渡；在L0至L5的六级辅助驾驶分级体系中，L4是被视为完全自动驾驶的最低级别。 值得注意的是，尽管中国市场潜力庞大，至今仍未有外国公司进入中国自动驾驶出租车市场。虽然没有公司就这一决定作出评论，但不少企业可能担心监管严格及竞争过热，情况类似Uber在2010年代初期于中国投入数十亿美元后，最终选择退出市场的经历。 在美国，自动驾驶正愈来愈多地被纳入国家安全视角审视，新规则限制部分与中国及俄罗斯有关的车联网系统及自动驾驶软件。 凭藉较低的电动车成本、密集的城市试点以及地方政府支持，中国确实具备优势。但正如百度事件所显示，随着企业扩大规模，安全问题同样是不能忽视的重要因素。投资者已开始将这项风险反映在估值中。在暂停发放牌照的报道传出后，百度港股下跌2.8%，小马智行及文远知行则分别下跌5.5%及4.7%。 虽然这次停摆事件构成挫折，但中国自动驾驶出租车竞赛显然尚未结束。相反，它正进入一轮新的资格赛。最终胜出的，未必是覆盖城市最多、车辆成本最低或订单量最高的公司，而是那些能够证明自动驾驶车队可以像公共基础设施一样运作的企业，也就是能够在一切正常时提供有效服务，在出现故障时仍能保持安全，并迅速恢复运行的企业。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
盈利指标虽改善 路特斯前路仍艰辛
由吉利控股的豪华新能源车制造商路特斯去年虽然收窄净亏损，但销售大跌，反映其在竞争激烈的市场中突围并不容易 重点： 吉利控股的路特斯2025年收入按年下跌44%至5.19亿美元，交付量亦减少46% 公司推出首款插电式混合动力车型，意味着其全电动化承诺出现退让，同时，其承压的资产负债表，也令人质疑若失去母公司支持，是否仍具独立生存能力 梁武仁 对一向与轻量化工程及精准操控划上等号的品牌来说，路特斯科技（LOT.US）如今却背负了不少沉重包袱。 这家传奇英国跑车品牌旗下电动车业务，由吉利汽车（0175.HK）控股，其最新年度业绩显示，公司财务状况至少在盈利能力方面略有改善。但只要稍加深究，就不难发现该公司的业务实际上仍处于勉强维生状态。在残酷的电动车价格战之下，公司被迫大幅调整策略，资产负债表也陷入困境。 根据上周五公布的业绩，路特斯2025年净亏损收窄58%至4.64亿美元。其中，第四季表现尤其突出，净亏损按年大减逾80%至8,600万美元。在业绩公告中，首席财务官王大学表示，受惠于“成本优化及营运效率提升”，公司的“利润率表现有所改善”。 事实上，路特斯毛利率确实由2024年第四季的负11%，转为最新报告期内的正10%。其全年毛利率亦由3%升至9%，相当于增加两倍。这看来像是公司正朝较具希望的方向前进。但这种改善，是从一个很深的坑里艰难爬升，通往盈利的道路看来仍不容易。 公司最明显的问题，是收入正快速下滑。路特斯科技2025年总收入大跌44%至5.19亿美元，交付量亦下滑46%至仅6,520辆。若以这一数字作比较，同属豪华车品牌的竞争对手法拉利（RACE.MI）去年在产品组合大幅调整之际，仍交付逾1.3万辆汽车。至于更大众化的特斯拉（TSLA.US），其平均两天卖出的汽车数量，就已超过路特斯去年全年销量。即使是另一家同样由吉利支持、且仍在亏损的极星（PSNY.US），去年交付量也达4.4万辆。 路特斯主打大众市场的生活化运动型多用途车（SUV）及轿车，去年交付量下跌33%。至于作为品牌灵魂所在的跑车业务，交付量更大跌62%。 路特斯尽管拥有深厚品牌底蕴，也有吉利雄厚资金支持，但在愈来愈讲求规模的全球电动车竞赛中，依然只是微不足道的小玩家。规模大得多的电动车品牌零跑汽车（9863.HK）创办人朱江明去年曾表示，一家电动车企业若要具备长期生存能力，年销量至少要达200万辆，这比路特斯去年销量高出300倍以上。 关税逆风 在路特斯的业绩报告中，关税逆风被列为销售下滑的原因之一。这一点尤为耐人寻味，因为公司过去一直强调其欧洲基地（包括英国及欧盟业务）可作为对冲布鲁塞尔对中国制电动车加征关税的防护盾。 但实际上，路特斯的大部分大众化产品仍依赖吉利在武汉的工厂生产。公司管理层在业绩会上表示，美国与欧盟对中国制电动车加征关税，推高了其在欧洲市场的售价，而“对于美国市场，基本上我们已无法进入”。 路特斯同时将销售疲弱归因于“逐步去库存”及“分阶段推出升级车型”，这实际上等同承认产量超过市场需求。在西方关税推高中国制车辆售价后，消费者购买意愿转弱。随着美欧关税生效，来自欧洲及北美的销售占比由2024年的61%降至去年的50%。 更根本的是，全球豪华电动车需求已出现瓶颈。愿意花费超过10万美元购买纯电SUV的消费者，不再像2021年低利率时期那样充裕。西方市场，尤其是美国消费者，对纯电动车的热情也明显不及亚洲市场。 策略转向 面对市场对纯电动车的犹豫，路特斯的回应是推出首款插电式混合动力车“For Me”，并已于3月在中国开始交付。这或许是刺激增长的现实选择，但同时也是一次苦涩的战略退让。路特斯曾耗费数年与数十亿美元，承诺全面电动化，并于2024年透过SPAC上市，主打零排放理念。然而短短约两年后，公司便转向搭载燃油增程系统的车型，令其纯绿色汽车品牌定位备受质疑。 从商业角度看，这一转向并非没有道理。混合动力车较纯电车具备更长续航，正好解决豪华电动车的核心痛点。但另一方面，这也模糊了品牌定位。路特斯仍以豪华电动车品牌自居，但产品策略已转向，开始向尚未准备好接受纯电动车的消费者推出混合动力车。 其资产负债表状况显示，路特斯在这次转向中其实选择不多，因为公司正快速消耗现金。截至去年底，其现金持有量按年大减近30%至仅7,300万美元。 若没有吉利的隐性支持，其流动性状况几乎已达危急程度。公司流动负债高达24亿美元，远超9.11亿美元的流动资产。在负债结构中，截至2025年底，来自关联方的短期借款高达7.84亿美元，较一年前暴增三倍。某种程度上，吉利已成为路特斯的银行，持续输血以维持其运作。 路特斯亦寄望透过技术变现拓展收入来源，其包括研发授权及技术谘询的服务收入，去年大增近70%至5,600万美元。公司亦强调其为全球第二家获得联合国R171.01智能驾驶认证的车企。这对一家科技公司而言或许是一个合理叙事，但该业务能否大幅扩张、并弥补核心汽车业务的巨额亏损，仍存疑问。 现阶段，路特斯充其量只是一个重组中的故事。公司股价在上周五业绩公布后一度上升，但翌日已回吐升幅。目前其市销率约为1.8倍，远低于特斯拉的13倍及法拉利的7.6倍。尽管仍具豪华品牌形象，路特斯正愈来愈像一项受损资产，逐渐成为吉利的负担。在其证明具备足够马力于激烈的全球电动车竞争中立足之前，投资者或许应先将这家公司停在车库观望。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
国家绿色基金撑腰 光伏股英发睿能谋挂牌
主攻N型电池片的睿能科技，是全球第三大N型TOPCon电池片商，计划赴港上市 重點： 去年业绩扭亏为盈，海外毛利率较内地高 股东包括国家绿色基金 白芯蕊 中东战争引发能源危机，令油价大幅攀升，配合特斯拉（TSLA.US）计划向中国采购光伏设备，刺激内地光伏产业链上涨，其中内地光伏电池片制造商四川英发睿能科技股份有限公司，趁机递交上市申请文件。 英发睿能由生产电子零件起家的张发玉于2016年成立，公司2016年实现P型光伏PERC电池片商业化生产，经历多轮融资支撑资本开支后，2025年8月成为全球首个实现N型xBC电池片商业化的光伏电池片制造商，更是全球第三大N型TOPCon电池片商，张发玉家族目前持有49.1%股权，由财政部支持的国家绿色基金（National Green Fund）亦持有公司7.86%股权。 受益于反内卷 受益于数据中心、人工智能及电动车对用电需求持续增长，全球光伏电池片出货量爆发性上升，由2021年的208.2GW增长至2025年的694.8GW，中国更约提供全球85%的光伏产能。 理论上，在“双碳”目标下，光伏作为清洁能源，行业前景能见度高，故吸引大量资本投入。当吸引资本后，各企业即扩大产能抢占先机，变相埋下盲目扩产的种子，随后大量同质产品在市场涌现，最终出现割喉式竞争，产品售价下跌，拖累企业业绩，造成恶性循环。 去年内地引入反内卷政策，扶持高质量企业，关闭低产出及资源耗损大的公司，令光伏产品价格开始止跌回升。尤其过往光伏企业主要生产旧式P型电池片，未有投入新一代效能较高效的N型电池片，在反内卷政策下，大量低效能的P型电池片企业倒闭，相反有能力生产N型电池片企业，在此次反内卷政策下变相受益。 至于英发睿能，据上市文件，其P型电池片在2023年占公司总收入的91.9%，达到96.46亿元，N型电池片在同年仅占总收入的7.1%（7.44亿元），但到2025年上述情况逆转，P型电池片占总收入大幅降至3.6%，至只得3.1亿元，相反N型电池片占总收入提升至88.1%，达到76.76亿元，产能则达32.8GW，远比P型电池片产能1.4GW多。 除此之外，N型电池片毛利率比P型高，去年分别为17.9%和15.4%，由于毛利率高，最终令2025年业绩由亏转盈赚8.57亿元（2024年同期亏8.64亿元），收入也大升99.9%至87.1亿元。 另一方面，因加大海外市场发展，大幅改善英发睿能业绩。2023年集团96.7%收入来自内地，仅3.3%来自海外，但内地竞争激烈下，公司大力发展海外市场，2025年内地占集团收入大降至59.5%，相反海外市场占收入比例大增40.5%。 特别是海外市场毛利率较高，以N型产品为例，2025年海外市场毛利率达27.8%，比内地高17.2个百分点，尤其在美国市场的毛利率达36.7%，单是该市场去年收入达12.44亿元，同比大升十倍，占集团总收入的14.3%。英发睿能解释美国业务表现强劲，因当地民众对光伏产品应用提升，令客户采购需求持续增长，同时获得美国组件制造商订单所带动所致。 存货天数续攀升 不过，值得留意是英发睿能库存持续上升，2023年、2024年及2025年存货周转天数分别为10天、47天及69天。集团解释原材料存货增加，同时下游厂商竞争激烈，令制成品存货增加，加上扩大海外销售业务，与国内销售相比，交付周期更长，导致库存上升。 此外，还有要留意是英发睿能收入会受季节性影响，尤其是中国农历新年，通常导致首季工厂停产及工程活动减少。至于欧美暑假、圣诞节等假期，亦可能令海外订单放缓；加上印度财政年度结束前，当地项目争取年终并网等因素下，英发睿能表明第一季度及第四季销售通常较为强劲，第二季至第三季度因季节性工程延误及项目活动减少，销售可能放缓。 整体来说，光伏行业随着反内卷政策落地，行业几已到谷底，英发睿能不单有望受益，同时计划扩大毛利率较高的海外业务，参照美国上市的First Solar（FSLR）预期今年市盈率约12倍，一旦英发睿能以10倍以下招股，相信能吸引相当投资者认购。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
乘电力设备热炒上市 华明电力未来还看铜价
已在A股上市的电力设备股华明电力，趁近期相关股份受追捧，递交香港上市申请 重点： 公司去年利润升近17%，收入主要来自电力设备 A股估值不便宜，未来要看铜铝价对成本影响 白芯蕊 人工智能应用大爆发，加上全球电网设备老化，令相关电力设备需求有增无减，其中多只香港上市的电力设备股均集体炒上，已在A股上市的华明电力装备股份有限公司（002270.SZ），也趁近期电力设备股气氛旺盛，递交上市申请文件。 电力是支撑现代经济及日常生活不可或缺，为满足日益提高的要求，企业投资于输配电设备（尤其是变压器）持续增加。特斯拉（TSLA.US）首席执行官马斯克早于2024年曾预测继芯片短缺后，下一个瓶颈将是变压器，近年欧美多国出现多次大停电，主因是电力设备老化，令马斯克的预言成真。 华明电力为全球“分接开关”（Tap-changers）主要生产商之一，分接开关是变压器主要零件，与变压器机械外壳、绝缘和油系统配置，并与保护接口互相匹配。值得注意的是分接开关占变压器成本5%至25%，但过去25%至30%变压器故障与分接开关有关，因此分接开关可靠性便成为下游厂商首要采购标准。 全球“分接开关”老二 全球分接开关市场入场壁垒高，特别是进入合资格供应商名录，通常需要通过大量验证，包括长达12个月进行多达30万次切换操作耐久性试验，变相令入场门槛高，因此全球市场份额集中在少数厂商手中。 据调研机构弗若斯特沙利文资料，估计2025年全球分接开关行业收入规模达107.28亿元（15.5亿美元），到2030年估计会增至153.92亿元，主要受益于中国可再生能源并网，以及跨区域输电网络扩张；另外发达市场电力老化更换，以及新兴市场（不包括中国）电网建设和容量扩张推动等，都带动行业需求增长。 以2024年分接开关业务收入计，全球三大参与者市占率合共82.5%，龙头是一间德国企业，市场份额达50.2%，其次已是华明电力，市场份额达17.9%，市占第三多是瑞士公司，约为14.4%。 至于华明电力，是中国唯一拥有完全整合、全价值链生产设施的分接开关制造商，2025年收入八成来自内地，两地来自海外，旗下拥有三大业务，包括电力设备、数控设备，以及电力工程，分占2025年总收入的86.6%、10.1%和1.2%，以毛利计，电力设备更占集团总毛利95.2%。 上市文件显示，受惠电力设备及数控设备业务收入持续增长带动，2025年集团收入同比升4.5%，达至24.12亿元，由电力设备业务产生的收入年增16.1%，带动集团总毛利升16.6%至13亿元人民币，基于电力设备业务规模扩大及利润率上升，令毛利率年增5.6个百分点至53.9%，也带动集团利润达7.2亿元，同比增加16.7%。 原材料价持续上升 尽管华明电力毛利率上升，但要留意铜及铝锭是分接开关关键材料，可能会影响制造成本。 华明电力在2023年、2024年及2025年间，原材料及零部件成本分别为6.39亿元、8.34亿元及8.11亿元，占销售成本总额67.6%、69.9%及73%，而铜价持续破顶，同时铝价亦在低位回升，一旦美元弱势持续，将推动铜铝价上扬，不利华明电力利润率。 目前华明电力A股估值绝对不便宜，预期2026年市盈率达近40倍，相对港股主打变压器概念如重庆机电（2722.HK）约10倍，而其他电力设备股如东方电气（1072.HK）及哈尔滨电气（1133.HK），预期今年市盈率也只是29倍及15.4倍，华明电力A股明显高一大截。 基于全球对输配电设备需求殷切，加上华明电力海外业务占去年总收入只得两成，随着业务发展，配合集团现有土耳其及印尼两个海外生产基地，将有望抢占更多市场占有率，华明电力绝对不容忽视。但若以其A股的40倍预期市盈率上市，则或许会过高，反之若能以25倍水平上市，则有颇高风险收益比。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
资产大挪移 正通汽车再出发
在价格战压力与连年亏损夹击下，正通汽车迎来国资全面接手。通过一系列资产出售与整合，这家老牌经销商正尝试为自己争取一次重新出发的机会 重点： 正通汽车向控股股东关联企业出售深圳工业用地，此前则从母企关联企业收购50家4S店 过去五年，正通汽车亏损超过151亿元 李世达 过去两年，中国汽车流通行业的变化，对多数经销商而言并不陌生：新车价格一再下探、品牌之间的促销战常态化，曾经依赖规模与周转率维持利润的4S体系，被迫在更薄的毛利与更高的不确定性之间求存。 在这样的背景下，资金结构本就偏紧的经销商承压尤甚，对中国正通汽车服务控股（1728.HK）而言，这种压力最终体现在一系列资产处置与股权重组行动之中。 上周，公司宣布以约8.03亿元对价出售深圳汇安启项目，该项目主要资产为一幅仍在开发中的工业用地，出售所得将主要用于偿还银行贷款及补充一般营运资金。 买方为地方国资企业厦门国贸控股体系下的关联公司，属于正通汽车控股股东一方的关联人士。事实上，这笔交易并非孤立事件，而是正通在完成控股权转移后，启动的一次系统性“减负”操作。 2025年初，厦门国贸控股通过旗下信达汽车（香港）有限公司，以配售方式取得正通经扩大后股本约66%的持股。随后在6月完成进一步整合后，持股比例升至90%以上，导致公司公众持股量跌破港交所最低要求，自2025年7月起停牌至今。 国资大挪移 控股权完成转移后，国贸体系内的汽车资产开始向正通集中。上个月，公司通过全资附属公司厦门正通，向厦门国贸旗下厦门信达股份有限公司收购信达国贸汽车全部经销与出口业务，总作价约7.93亿元，涵盖近50家4S店，品牌包括宝马、奥迪、雷克萨斯、红旗，以及特斯拉、智己、鸿蒙智行等新能源品牌。 将时间线再拉长，2020年7月31日，正通汽车与厦门国贸订立意向书，将以30%溢价向厦门国贸出售29.9%股权。这笔交易在2021年8月完成。2022年11月，国贸控股向监管层承诺，将于五年内解决正通与厦门信达在汽车经销领域的同业竞争问题。三年过后，该承诺陆续达成。 对正通汽车来说，走到这一步是始料未及。这家成立于1999年的汽车经销商，最早在上海起家，依靠豪华品牌代理迅速做大，并于2010年在港交所上市，成为中国首批登陆资本市场的汽车经销商之一。此后十年间，正通以并购扩张为主要路径，业务版图覆盖主流豪华品牌，一度跻身全国头部经销商行列。 五年巨亏151亿元 公司的核心业务模式以传统4S经销为主，收入高度依赖新车销售，售后服务与二手车等高毛利率业务占比有限。在新车价格战常态化、车企直营比例上升的环境下，经销商定价权被持续挤压，即便销量尚可，价差却不断收窄，盈利空间被快速侵蚀。2025年上半年，公司毛利率仅约3.3%左右。 过去五年，公司累计亏损超过151亿元。其中2020年因疫情大亏85亿元，过后又遇上汽车行业价格战，去年上半年亏损9.9亿元，年化亏损近20亿元，仍未收敛。收入规模则由2022年的250亿元降至2024年的210亿元，2025年上半年则约88.9亿元，同比跌幅近一成。 从经营层面来看，国资全面接手，整合是在所难免。出售深圳工业用地，实际上是将非核心、重资产项目转移至控股股东体系内承接，上市公司则换回现金流，并将负债压力下降，为主业重整争取时间。 至于以7.93亿元拿下50间4S店，换算单店价格仅约1,700万元，当中包括多个主流新能源品牌，符合公司加速新能源转型的方向。同时，正通亦以约2,213万元收购国贸汽车（泰国）全部股权。尽管该公司目前尚未展开实质营运，但此举等同为正通取得海外布局的初始平台，为日后发展汽车出口、转口及相关跨境业务预留空间。 总的来说，两笔价格相近的交易既是厦门国贸旗下的“资产大挪移”，也是汽车价格战下的资源整合，厦门国贸将汽车业务整合至正通汽车，专心发展其他业务，正通汽车则得到新的资源渠道获得更好的发展机遇，为重新出发占得有利位置。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
销量登顶全球后 比亚迪的下一关是获利
中国电动车巨头比亚迪去年在销量上超越特斯拉，但在利润率承压、海外市场风险上升，以及一套具争议的融资模式之下，市场开始质疑，比亚迪是否仍能持续为股东创造价值 重点： 比亚迪全球销量大幅攀升，却未能同步带动获利成长。在内地电动车价格战持续及利润下滑的情况下，公司整体盈利空间受压 随着比亚迪逐步收缩其供应商融资安排，加上海外经营环境挑战增加，可能推高负债比率，并削弱其扩张动能 夏飞 中国电动车制造商比亚迪股份有限公司（1211.HK；002594.SZ），其英文名称寓意“筑梦踏实”，或许刚刚实现了其中一个宏大愿景，那就是在电动车（EV）销量超越马斯克的特斯拉（TSLA.US），成为全球最大电动车销售商。然而，实现这个梦想所付出的代价，就是在激进扩张之下，比亚迪的获利能力正落入一条充满风险的下行轨道。 总部位于深圳的企业本月初站上全球聚光灯下，公布2025年全球售出226万辆电动车，海外市场销量按年暴增145%，成为主要推动力。相比下，特斯拉去年纯电动车交付量下跌8.6%，降至160万辆，创下历来最大年度跌幅。 这场角色互换，看似为比亚迪带来一场全面胜利。在中国市场，本土电动车品牌早已占据主导地位，特斯拉销量首次下滑超过5%，降至约62万辆，亦是其上海超级工厂于2020年投产以来首次出现销量下跌。而比亚迪在英国与德国的销量同样超越特斯拉，显示中国品牌正开始打入更富裕的成熟市场。 这种鲜明对比，对1995年以电池起家、作风低调的化学家王传福而言，无疑是对十多年前曾嘲讽比亚迪的马斯克，一次有力的回击。除造车业务外，比亚迪亦大举投资于储能与智能驾驶系统，这些布局有望在中国掀起、并迅速被输出至海外的电动车价格战中，缓解部分利润率承压的问题。 比亚迪的成功，在很大程度来自于低价市场的深度布局。旗下“海鸥”车型售价仅约8,000美元起，并已配备自家的“天神之眼”辅助驾驶系统。相较之下，特斯拉入门版Model 3起价高达35,000美元，在中国亦仅获得部分辅助驾驶功能的批准，差距明显。 然而，投资者在追捧比亚迪之前，或许需要三思。尽管公司在规模扩张上大获成功，但一场更艰钜的战役才刚开始，那就是如何将庞大的销量转化为更高的利润。 去年第三季，比亚迪净利润按年大跌32.6%，降至78亿元（约11亿美元），为逾四年来最大跌幅；收入亦录得逾五年来首次下滑，降至1,950亿元，与2023及2024年录得的双位数高速增长形成强烈反差。 从部分指标来看，比亚迪的获利能力仍可与特斯拉一较高下。去年第三季，其毛利率为17.9%，与特斯拉的18%大致相若。不过，摩根士丹利的报告显示，比亚迪去年第二季的单车利润已降至4,800元，较前一季的8,000元明显下滑，仅相当于特斯拉2024年每辆车约6,000美元利润的一小部分。 盈利考验 此外，中国市场竞争极为激烈，对手纷纷以极低利润抢攻销量，多数车企仍难以实现可观盈利，这样的环境恐进一步压缩比亚迪的利润空间。同时，汽车购置税上升、针对中低端电动车的政府补贴减少，以及持续不断的价格竞争，意味着比亚迪及其他中国车企未来一年或将面临更残酷的考验。 不仅如此，中国电动车市场在连续多年高速增长后，已显现明显放缓迹象。标普全球（S&P Global）分析师预测，中国汽车销量将于2026年出现下滑，而目前约一半销量来自新能源车（NEV）。在此情况下，比亚迪及同业恐怕别无选择，只能进一步补贴消费者，再度挤压利润率。 在内地压力升温之际，比亚迪正加速在东南亚、拉丁美洲及欧洲推动大规模本地化生产，部分目的是避开关税并缩短交付周期。然而，海外设厂如今已成为更为复杂的工程，尤其是从巴西到墨西哥等国政府，正加强审视比亚迪在当地的建厂计划，而中国方面亦关注先进技术外流至海外市场的风险。 另一个较少被市场注意的不确定因素，来自政府压力，迫使这家新晋全球电动车之王低调拆解一套曾长期支撑其高速扩张的供应链融资安排。 这套被称为“迪链”（Dilian）的机制，是比亚迪率先推行的影子融资系统，公司以电子应收凭证取代即时付款，向庞大的供应商网络延后支付。根据公司最新披露数据，截至2023年5月，相关凭证债务规模已膨胀至逾4,000亿元。 路透社去年11月报道指出，这项工具使比亚迪对供应商的平均付款周期延长至127天，高于行业平均的108天。彭博汇编的数据则显示，比亚迪于2023年平均需275天才向供应商付款。在不少情况下，供应商会以手中的“迪链”凭证作为抵押，向小型银行或民间放贷机构借款以维持营运，形成一张结构复杂、长期游离于监管视野之外的融资网络。 在监管压力下，比亚迪被要求停用相关工具、减轻对供应商的资金压力，并于去年夏天承诺，将对供应商的帐款付款周期缩短至60天。 然而，退出「迪链」并非易事。根据比亚迪最新披露数据，截至2025年第三季，其负债比率约为71%。若将去年9月底尚未偿还的2,230亿元应付帐款一并计入，依公司数据推算，比亚迪实际负债比率将飙升至接近96%。 尽管逆风不断，投资界仍普遍认为比亚迪估值偏低。Marketscreener调查的28名分析师中，有23人给予“买入”或“跑赢大市”评级，仅一人建议“卖出”。Yahoo Finance调查的分析师亦预期，公司今年将重回收入与盈利双增长轨道。 亿万富豪投资人、巴菲特长年合作伙伴查理・蒙格曾于2023年表示，比亚迪在中国市场领先特斯拉的幅度“几乎到了荒谬的程度”，并称创办人王传福在「真正把东西做出来」这件事上，比马斯克更胜一筹。然而，在长达17年的丰厚投资回报后，当年因2008年买入比亚迪约10%股份而轰动市场的巴郡，却于去年9月低调清仓余下持股。这张不信任票，或许比所有看多的分析师意见加起来，更具份量。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
简讯：接特斯拉订单股价爆升 三花智控直斥传言不实
制冷元件制造商三花智能控制股份有限公司（2050.HK,002050.SZ）周四发公告，澄清市场传闻公司获得机器人大额订单的消息。公司直指传言不属实，也未存在应披露而未披露的重大事项，于今年10月15日亦没有接受任何媒体采访。 本周三市场有网络消息传出，特斯拉研发中的人形机器人Optimus，计划向三花智控订购线性执行器，总值达6.85亿美元。消息传出后，三花智控在香港的股价大升13%，成交量较周二倍翻，A股更急升10%而涨停。 三花智控今年7月才在港上市，股价在短短三个月内一度急升逾倍，至近日股价略回软，但仍较上市价22.53港元高出66%。 周四公司开盘跌5%报37.54港元。 刘智恒 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
新闻
盈利指标虽改善 路特斯前路仍艰辛
LOT.US
乘电力设备热炒上市 华明电力未来还看铜价
002270.SHE
资产大挪移 正通汽车再出发
1728.HK
销量登顶全球后 比亚迪的下一关是获利
002594.SHE
简讯：接特斯拉订单股价爆升 三花智控直斥传言不实
2050.HK
002050.SHE
